公司是全球医药研发生产外包龙头企业，2023Q1在去年同期的高基数和疫情放开的影响下保持稳健增长态势，各板块持续发力；部分早期业务受投融资影响和季度扰动，CDMO持续高增长趋势，DDSU有望进入分成收入收获期。公司继续维持2023年5%-7%的收入增长目标以及12%-14%的经调整non-IFRS毛利率增长目标，显示了公司在全球领先的CRDMO和CTDMO业务模式驱动下持续发展的信心。综上，我们给予公司2023年27倍PE，对应目标价92元，维持“买入”评级。
　　▍高基数下2023Q1营收/业绩实现稳健增长。公司2023Q1实现营收89.64亿元，同比增长5.77%（剔除新冠商业化订单后，我们预估营收同比增长17%），我们判断在22Q1增长基数较高的同时，23Q1疫情放开对于业务运营有一定扰动。23Q1归母净利润21.68亿元，同比增长31.97%；扣非归母净利润18.69亿元，同比增长9.02%；经调整后净利润23.42亿元，同比增长14.10%；毛利率39.9%，同比增长4.1pcts；经调整毛利率41.0%，同比增长3.2pcts；经调整净利率26.1%，同比增长1.9pct。费用率方面，2023Q1公司销售、管理、研发、财务费用分别为1.96/7.24/3.98/1.62%，同比-0.08/+0.12/+0.68/+1.50pcts（共计+2.22pcts）。公司2023Q1经营活动产生的现金流量净额人民币30.27亿元，同比增长508.55%。截至2023Q1，公司员工人数43800人（2022年底为44361人）。
　　▍部分早期业务受投融资影响和季度扰动，CDMO持续高增长趋势，DDSU有望进入分成收入收获期。
　　——Wuxi Chemistry（公司化学业务）2023Q1收入64.33亿元（同比+5.1%），剔除新冠商业化项目后，收入同比增长21.8%。Non-IFRS毛利率为44.9%，同比增长4.6pcts。其中，药物发现（R）收入18.93亿元（同比+8.5%），发现化学业务受全球投融资环境影响增速相对放缓)，工艺研发和生产(D&M)收入45.39亿元（同比+3.8%），剔除新冠后同比增长30.0%，维持强劲增长态势。公司坚定推行“跟随分子”策略，在过去12个月内完成了超过42万个定制化合物的合成。2023Q1，化学药工艺研发和生产应得总计258个新分子，包括1个商业化阶段的新增分子，截至2022年年末，D&M管线累计达到2590个（其中商业化项目55个、III期57个、II期301个、I期及临床前2177个）。在新分子能力建设方面，新分子种类相关业务（TIDES）收入5.4亿元，同比增长44.1%（主要为寡核苷酸/多肽药物），D&M服务客户数量达到112个（同比+22%），服务分子数量达到193个（同比+28%），服务收入达到4.2亿元（同比+69%）。TIDES业务拥有业界独特的新分子种类CRDMO平台，端到端支持多种复杂化学偶联物的研发与生产。
　　——Wuxi Testing（公司测试业务）2023Q1收入14.53亿元（同比+13.6%）。Non-IFRS毛利率为36.3%，同比增长0.6pct。其中，实验室分析及测试服务收入10.54亿元（同比+15.9%），临床CRO及SMO收入3.99亿元（同比+7.7%）。其中SMO收入同比增长16.9%，保持中国行业第一领先地位并持续发展；药物安评业务收入同比增长24%，保持亚太安评业务行业领先；医疗器械测试业务收入同比增长14%；我们预计实验室分析和测试业务中的早期业务受全球投融资环境影响增速相对放缓。
　　——Wuxi Biology（公司生物学业务）2023Q1收入5.77亿元（同比+8.3%）。Non-IFRS毛利率为41.5%，同比增长0.1pct。2022年全年新分子种类及大分子相关收入同比增长40%，占比提升至25.3%（2022年末为22.5%）。截至2023Q1末，公司累计交付了260+个ADC药物项目，搭建了完整的从早期发现、体内外概念验证到临床前药效学研究的能力平台。
　　——Wuxi ATU（细胞基因疗法CTDMO业务）2023Q1收入3.24亿元（同比+8.7%）。其中测试业务收入增长8.6%；工艺开发业务收入下降55.4%，主要由于部分项目2022下半年取消；生产服务收入同比增长7.1%。Non-IFRS毛利率为-7.4%，同比增长0.1pct。截止2023Q1，公司临床前和I期/II期/III期项目分别为52/8/8个（2022年末为50/10/8个），其中2个项目已提交上市申请（一个美国客户的TIL项目，以及一个中国客户CAR-T项目的LVV），2个项目处于上市申请准备阶段，我们预计2023年下半年迎来首个商业化项目。
　　——Wuxi DDSU（国内新药研发服务部）2023Q1收入1.66亿元（同比-31.0%）。Non-IFRS毛利率为24.0%，同比-9.4pcts；收入下降主要由于中国客户需求下降，从而新项目数量减少；公司DDSU业务也主动进行创新改革，新研发项目以全创新药物为主。2023Q1，公司为客户完成了3个项目的IND申报，并获得6个临床试验批件。目前，有70/27/6个项目正处于I期/II期/III期阶段，有1个项目处于NDA阶段，1个项目已获批上市（2023年3月获批）。根据公司2022年年报，2023年公司将迎来药品上市后的销售分成收入，公司预计未来十年药品销售分成收入将有50%左右的复合增长。公司正在为客户开展15个新分子种类临床前项目，包括多肽/多肽偶联药物（PDC）、蛋白降解剂和寡核苷酸。
　　▍一体化模式驱动客户数量和需求持续增长，公司新能力建设脚步不停。