核心观点：
　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>中游装备制造>上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。
　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因
　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的特点相一致。
　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看，下游消费制造>中游装备制造>上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。
　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。
　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>汽车制造、金属制品>通用设备、电子设备。
　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>黑色金属、非金属矿物>石油石化行业。
　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线
　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因。
　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。
　　一是，一季度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。
　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。
　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。