事件：公司发布 2022年年报，全年实现收入24.4亿元，同比+26.6%，实现归母净利润3.4亿元，同比+55.4%；其中22Q4实现收入8.8亿元，同比+54.9%，实现归母净利润为1.6亿元，同比+74.9%；公司Q4业绩符合预期。同时，公司拟向全体股东每10股分配现金1.08元（含税）。
　　酱油主业增长提速，全国化扩张顺利。22年公司调味品业务实现收入23.9亿元，同比+26.3%。分产品看，酱油/食醋全年实现收入15.1/3.8亿元，同比分别+28%/+17.6%，其中22Q4收入增速分别为71.3%/26.2%；受益于添加剂事件在消费者群体中加速普及“零添加”概念，公司酱油业务Q4实现高增。分渠道看，22年线上/线下渠道实现收入6.3/17.7亿元，同比分别+64.2%/16.7%。分区域看，公司全国化扩张卓有成效，22年西部/东部/北部/中部/南部收入增速分别为+6%/+40%/+67%/+38%/+36%；公司招商截至22年末公司经销商数量同比439家至2230家。
　　成本端压力持续，盈利能力回升。2022年公司毛利率为36.6%，同比-3.8pp；其中22Q4毛利率为39.8%，同比+1.9pp。全年毛利率下降主要受关键原材料价格上行影响，22Q4毛利率回升，主要系零添加风潮下高毛利零添加产品占比增长所致。费用方面，22年公司销售费用率为15%，同比下降6.6pp，主要由于疫情下公司主动收缩广宣费用投放，且21年因冠名综艺存在高基数；管理费用率同比下降0.4pp至2.9%。全年成本端压力持续下，公司通过降本增效及零添加产品结构升级，全年归母净利率同比+2.6pp至14.1%。
　　零添加风潮已起，长期业绩值得期待。22Q4以来行业添加剂风波，助力零添加产品的消费者教育快速普及，同时也助力公司Q4业绩实现高增。产品方面，公司将在不断丰富零添加产品线同时，持续拓展海鲜酱油、蒸鱼豉油等新品类，提升高毛利产品占比。渠道方面，公司在加速流通渠道覆盖的基础上，持续发力线上渠道，全国化扩张持续提速。产能方面，公司“年产60万吨调味品智能生产线建设项目”第一期20万吨酱油+10万吨料酒产线已于23年2月投产，预计未来将有效缓解产能紧张。公司作为零添加酱油龙头，目前C端酱油产品升级空间广阔，公司长期业绩高增可期。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.49元、0.62元、0.76元，对应动态PE分别为45倍、36倍、29倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：新品放量不及预期风险，市场竞争加剧风险

研究报告全文：TableStockInfo2023年04月13日持有维持17876证券研究报告2022年年报点评当前价2228元千禾味业603027食品饮料目标价元6个月Q4业绩表现出色零添加风头日盛投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2022年年报全年实现收入244亿元同比266实现归TableAuthor分析师朱会振母净利润34亿元同比554其中22Q4实现收入88亿元同比549执业证号S1250513110001实现归母净利润为16亿元同比749公司Q4业绩符合预期同时公电话023-63786049司拟向全体股东每10股分配现金108元含税邮箱zhzswsccomcn酱油主业增长提速全国化扩张顺利22年公司调味品业务实现收入239亿元联系人舒尚立同比263分产品看酱油食醋全年实现收入15138亿元同比分别电话023-63786049其中收入增速分别为受益于添加剂事件邮箱sslswsccomcn2817622Q4713262在消费者群体中加速普及零添加概念公司酱油业务Q4实现高增分渠道看22年线上线下渠道实现收入63177亿元同比分别642167分TableQuotePic相对指数表现区域看公司全国化扩张卓有成效22年西部东部北部中部南部收入增速分千禾味业沪深300别为640673836公司招商截至22年末公司经销商数量同91比439家至2230家70成本端压力持续盈利能力回升2022年公司毛利率为366同比-38pp49其中22Q4毛利率为398同比19pp全年毛利率下降主要受关键原材料27价格上行影响22Q4毛利率回升主要系零添加风潮下高毛利零添加产品占比6增长所致费用方面22年公司销售费用率为15同比下降66pp主要由-1522422622822102212232234于疫情下公司主动收缩广宣费用投放且21年因冠名综艺存在高基数管理费用率同比下降04pp至29全年成本端压力持续下公司通过降本增效及零数据来源聚源数据添加产品结构升级全年归母净利率同比26pp至141基础数据零添加风潮已起长期业绩值得期待22Q4以来行业添加剂风波助力零添加总股本TableBaseData亿股965产品的消费者教育快速普及同时也助力公司Q4业绩实现高增产品方面公流通A股亿股959司将在不断丰富零添加产品线同时持续拓展海鲜酱油蒸鱼豉油等新品类52周内股价区间元1375-258提升高毛利产品占比渠道方面公司在加速流通渠道覆盖的基础上持续发总市值亿元21511力线上渠道全国化扩张持续提速产能方面公司年产60万吨调味品智能总资产亿元2398每股净资产元260生产线建设项目第一期20万吨酱油10万吨料酒产线已于23年2月投产预计未来将有效缓解产能紧张公司作为零添加酱油龙头目前C端酱油产品相关研究升级空间广阔公司长期业绩高增可期1TableReport千禾味业603027全国化扩张提速盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为049元062元076费效比持续提升2022-10-31元对应动态PE分别为45倍36倍29倍维持持有评级2千禾味业603027Q2收入表现良好全国化扩张提速2022-09-01风险提示新品放量不及预期风险市场竞争加剧风险千禾味业缩减费用释放弹性3603027Q2业绩回暖2022-07-15指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元2436473134723800574511244千禾味业60302722Q1收入端承压增长率2655286621241870降费拉动业绩增长2022-04-27归属母公司净利润百万元34395474986006873777增长率5535381026462282每股收益EPS元036049062076净资产收益率ROE1462177919762123PE63453629PB914806708619数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1千禾味业6030272022年年报点评盈利预测关键假设假设1酱油方面得益于零添加概念在消费者中盛行同时公司零添加品牌形象深入人心且23年新增产能已经投产预计2023-2025年酱油销量增速为302015假设2食醋方面随着公司全国化扩张持续进行食醋业务将在酱油发展带动下稳步提升预计2023-2025年食醋销量增速分别为151211基于以上假设我们预测公司2023-2025年分业务收入及毛利率如下表表1分业务收入及毛利率单位百万元2022A2023E2024E2025E收入15131198682408028245酱油增速280313212173毛利率372372372372收入3781439150665792食醋增速176162154143毛利率370370379385收入54527088886011075其他业务增速293300250250毛利率346320340350收入24365313473800645112合计增速266287212187毛利率366360365368数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分2千禾味业6030272022年年报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入243647313472380057451124净利润34395474986006873777营业成本154577200722241255285104折旧与摊销1062499731182913232营业税金及附加2094344841814962财务费用-8317361242733销售费用33095426325130860451资产减值损失-1352000000000管理费用729694041102212631经营营运资本变动22165-40909-13534-14831财务费用-8317361242733其他12337-538546218资产减值损失-1352000000000经营活动现金流净额77338167606015073129投资收益252000000000资本支出-11319-30000-20000-10000公允价值变动损益000000000000其他-49961000000000其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-61280-30000-20000-10000营业利润40035565297105187242短期借款650035974-5858-21533其他非经营损益131-262-280-292长期借款000000000000利润总额40166562677077186951股权融资5791000000000所得税577187691070313174支付股利-6710-15880-23062-30203净利润34395474986006873777其他-407-762-1242-733少数股东损益000000000000筹资活动现金流净额517419332-30163-52468归属母公司股东净利润34395474986006873777现金流量净额212326093998810660资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金40928470215700967669成长能力应收和预付款项23769301793657243566销售收入增长率2655286621241870存货595327730492715109703营业利润增长率4828412025692279其他流动资产56007603076440968786净利润增长率5535381026462282长期股权投资000000000000EBITDA增长率3713349425112031投资性房地产000000000000获利能力固定资产和在建工程123060143373151830148885毛利率3656359736523680无形资产和开发支出9768948191958908三费率1624168316731636其他非流动资产4096409640964096净利率1412151515811635资产总计317159371761415825451612ROE1462177919762123短期借款6500424743661615083ROA1084127814451634应付和预收款项27696296843685744391ROIC1724211721922436长期借款000000000000EBITDA销售收入2045214522132243其他负债47661326823842544638营运能力负债合计81857104840111898104112总资产周转率087091097104股本96547965479654796547固定资产周转率282315321352资本公积9050905090509050应收账款周转率1358133913391313留存收益135312166931203936247510存货周转率262293283281归属母公司股东权益235302266921303926347501销售商品提供劳务收到现金营业收入11755少数股东权益000000000000资本结构股东权益合计235302266921303926347501资产负债率2581282026912305负债和股东权益合计317159371761415825451612带息债务总负债794405132721449流动比率232214233290业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率156137147180EBITDA498286723984121101207股利支付率1951334338394094PE6254452935812916每股指标PB914806708619每股收益036049062076PS883686566477每股净资产244276315360EVEBITDA4157312524792029每股经营现金080017062076股息率031074107140每股股利007016024031数据来源西南证券Wind请务必阅读正文后的重要声明部分3千禾味业6030272022年年报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告及附录版权为西南证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分千禾味业6030272022年年报点评西南证券研究发展中心上海地址上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼邮编200120北京地址北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编100033深圳地址深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼邮编518040重庆地址重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼邮编400025西南证券机构销售团队TableSalesPerson区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽总经理助理销售总监021-6841530918621310081jsfswsccomcn崔露文销售经理1564296031515642960315clwswsccomcn薛世宇销售经理1850214642918502146429xsyswsccomcn汪艺销售经理1312792053613127920536wyyfswsccomcn岑宇婷销售经理1861624326818616243268cyryfswsccomcn上海张玉梅销售经理1895715733018957157330zymyfswsccomcn陈阳阳销售经理1786311185817863111858cyyyfswsccomcn李煜销售经理1880173251118801732511yfliyuswsccomcn谭世泽销售经理1312290088613122900886tszswsccomcn卞黎旸销售经理1326298330913262983309blyswsccomcn李杨销售总监1860113936218601139362yflyswsccomcn张岚销售副总监1860124180318601241803zhanglanswsccomcn杜小双高级销售经理1881092293518810922935dxsyfswsccomcn杨薇高级销售经理1565228570215652285702yangweiswsccomcn北京胡青璇销售经理1880012395518800123955hqxswsccomcn王一菲销售经理1804006035918040060359wyfswsccomcn王宇飞销售经理1850098186618500981866wangyufswsccom巢语欢销售经理1366708498913667084989cyhswsccomcn郑龑广深销售负责人1882518974418825189744zhengyanswsccomcn杨新意销售经理1762860991917628609919yxyswsccomcn张文锋销售经理1364263978913642639789zwfswsccomcn广深陈韵然销售经理1820880135518208801355cyryfswsccomcn龚之涵销售经理1580800192615808001926gongzhswsccomcn丁凡销售经理1555998968115559989681dingfyfswsccomcn请务必阅读正文后的重要声明部分