疫情叠加高基数扰动下，2022年营收稳健增长，经营韧性凸显；盈利能力上，原材料成本下降叠加价格传导顺畅，毛利率修复推动净利润显著增长。2023年，伴随宏观扰动因素消退、战略布局成果显现、多种气体品种产业化落地等，预计营收和净利润将会显著增长。当前，持续重点推荐α+β兼备的金宏气体：作为民营气体龙头，可望充分享受气体行业β；另一方面，较强的竞争优势赋予自身强α。考虑2022年经营受损情形、并购战略调整等因素，我们调整2023/24年EPS预测0.66/0.82元（原预测值为0.76/1.05元），并新增2025年EPS预测1.03元，给予2023年PE 50X，维持目标价33元，维持“买入”评级。
　　▍经营概况：公司发布2022年年报，报告期内，实现营收19.67亿元，同比增加12.97%；实现归母净利润2.29亿元，同比增加37.14%，折合EPS为0.47元/股；实现扣非净利润1.91亿，同比增加46.99%。2022年第四季度，公司实现营收5.3亿元，同比增加4.47%；实现归母净利润0.6亿元，同比增加45.24%；实现扣非净利润0.5亿元，同比增加32.22%。现金红利方面，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。公司披露2023年经营目标，拟实现营业收入23.7亿元，同比增加20.49%；拟实现净利润3.10亿元，同比增加28.63%。
　　▍疫情叠加高基数扰动下，营收稳健增长，民营气体龙头经营韧性凸显。2022年疫情防控对公司营收主要产生两方面影响：1）大宗气体和宏观因素密切相关，经济景气低迷，大宗气体受影响：报告期内，口径调整后（将原属于特种气体的丙烷调整至大宗气体）的大宗气体营收同比增长13.40%，和特气同比增速相差不大（YoY+12.94%）；2）上海疫情影响下，物流、人流等中断，业务开拓（公司营收的70%-80%集中在华东地区）、战略实施（横向布局）等遇阻力。同时，2021年为公司实施纵横战略重要的一年，期间收购且并表了多家气体公司，（2021年并表贡献营收1.85亿元），高基数背景下，营收增速放缓（2022年并表公司较少）。展望2023年，营收增速大概率会明显提升：1）伴随生产生活正常化，预计营收将恢复性增长；2）2023年，多种气体产品产业化成果将落地，将有力推动公司营收增长；3）过去两年，公司将电子大宗气体作为战略性方向大力开拓，成果显著。2023年伴随项目陆续投产，料将规模化贡献营收。
　　▍原材料成本下降叠加价格传导顺畅，毛利率修复推动净利润显著增长。报告期内，公司净利润增长显著快于营收增长，主要系原材料成本下降叠加价格传导顺畅，推动毛利率修复：1）原材料采购成本下降：2021年上游原材料受限产限电、环保等因素影响，价格大幅上涨，2022年伴随供给端影响因素消除，原材料采购成本大幅下降——液氧价格同比降17.32%、液氮同比降8.51%、液氩同比降48.07%；2）价格传导顺畅：2021年下半年开始，为应对原材料上涨，公司对部分产品售价提升调整，截至2022年一季度末，提价过程已基本完成。展望2023年，利润弹性可观：1）伴随生产生活正常化，年内大概率看到营收恢复性增长，这将引起利润趋同增长；2）费用率下降叠加并购标的利润率修复，有助于提升公司整体利润率水平；3）年内空分产能的投放在弱化周期波动的同时，也会进一步增厚毛利率；4）2021年原材料价格上涨后，调价的滞后性引起的“低基数”是推动公司净利润弹性的积极因素。
　　▍竞争优势显著，长期成长路径清晰，看好气体龙头持续进阶。工业气体是攻守兼备、且易形成寡头垄断格局的优质赛道。公司受益于：1）横向布局抢夺市场份额，加速形成区位卡位；2）纵向开发，满足下游客户的综合气体需求；3）国产替代加速。相比于竞争对手，公司不仅产品上具有错位竞争优势，且在商业模式、盈利能力、以及产业链地位等也相对占优，赋予自身强α。
　　▍风险因素：宏观经济下行影响公司经营；国外巨头技术封锁或降价竞争；气体作为危险化学品，存在安全生产风险；存在客户关系类无形资产减值的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：当前，持续重点推荐α+β兼备的金宏气体：作为民营气体龙头，可望充分享受气体行业β；另一方面，较强的竞争优势赋予自身强α。考虑2022年经营受损情形、并购战略调整等，我们调整2023/24年EPS预测至0.66/0.82元（原预测值为0.76/1.05元），并新增2025年EPS预测1.03元，对应当前股价PE为36.4/29.3/23.3X。综合考虑公司成长性、业绩高确定性、国产替代“战略价值”及海内外气体公司估值水平等，给予2023年PE 50X，维持目标价33元，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：宏观扰动因素消退看好2023年利润弹性金宏气体688106SH2022年年报点评2023414中信证券研究部核心观点疫情叠加高基数扰动下2022年营收稳健增长经营韧性凸显盈利能力上原材料成本下降叠加价格传导顺畅毛利率修复推动净利润显著增长2023年伴随宏观扰动因素消退战略布局成果显现多种气体品种产业化落地等预计营收和净利润将会显著增长当前持续重点推荐兼备的金宏气体作为民营气体龙头可望充分享受气体行业另一方面较强的竞争优势赋予自身强考虑2022年经营受损情形并购战略调整等因刘易素我们调整202324年EPS预测066082元原预测值为076105主题策略元并新增2025年EPS预测103元给予2023年PE50X维持目标价首席分析师33元维持买入评级S1010520090002经营概况公司发布2022年年报报告期内实现营收1967亿元同比增加1297实现归母净利润229亿元同比增加3714折合EPS为047元股实现扣非净利润191亿同比增加46992022年第四季度公司实现营收53亿元同比增加447实现归母净利润06亿元同比增加4524实现扣非净利润05亿元同比增加3222现金红利方面公司拟向全体股东每10股派发现金红利25元含税公司披露2023年经营目标拟实现王丹营业收入237亿元同比增加2049拟实现净利润310亿元同比增加主题策略分析师2863S1010521110002疫情叠加高基数扰动下营收稳健增长民营气体龙头经营韧性凸显2022年疫情防控对公司营收主要产生两方面影响1大宗气体和宏观因素密切相关经济景气低迷大宗气体受影响报告期内口径调整后将原属于特种气体的丙烷调整至大宗气体的大宗气体营收同比增长1340和特气同比增速相差不大YoY12942上海疫情影响下物流人流等中断业务开拓公司营收的70-80集中在华东地区战略实施横向布局等遇阻力同时2021年为公司实施纵横战略重要的一年期间收购且并表了多家气体公司田鹏2021年并表贡献营收185亿元高基数背景下营收增速放缓2022年主题策略分析师并表公司较少展望年营收增速大概率会明显提升伴随生产生S101052101000320231活正常化预计营收将恢复性增长22023年多种气体产品产业化成果将落地将有力推动公司营收增长3过去两年公司将电子大宗气体作为战略性方向大力开拓成果显著2023年伴随项目陆续投产料将规模化贡献营收原材料成本下降叠加价格传导顺畅毛利率修复推动净利润显著增长报告期内公司净利润增长显著快于营收增长主要系原材料成本下降叠加价格传导顺畅推动毛利率修复1原材料采购成本下降2021年上游原材料受限产限王涛电环保等因素影响价格大幅上涨2022年伴随供给端影响因素消除原材主题策略分析师料采购成本大幅下降液氧价格同比降1732液氮同比降851液氩同S1010521060002比降48072价格传导顺畅2021年下半年开始为应对原材料上涨公司对部分产品售价提升调整截至2022年一季度末提价过程已基本完成展望2023年利润弹性可观1伴随生产生活正常化年内大概率看到营收恢复性增长这将引起利润趋同增长2费用率下降叠加并购标的利润率修复有助于提升公司整体利润率水平3年内空分产能的投放在弱化周期波动的同时也会进一步增厚毛利率42021年原材料价格上涨后调价的滞后性引起的低基数是推动公司净利润弹性的积极因素李超新材料行业竞争优势显著长期成长路径清晰看好气体龙头持续进阶工业气体是攻守兼首席分析师备且易形成寡头垄断格局的优质赛道公司受益于1横向布局抢夺市场份S1010520010001额加速形成区位卡位2纵向开发满足下游客户的综合气体需求3国产证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明金宏气体年年报点评688106SH20222023414金宏气体688106SH替代加速相比于竞争对手公司不仅产品上具有错位竞争优势且在商业模式盈利能力以及产业链地位等也相对占优赋予自身强评级买入维持当前价2403元风险因素宏观经济下行影响公司经营国外巨头技术封锁或降价竞争气体作目标价元3300为危险化学品存在安全生产风险存在客户关系类无形资产减值的风险总股本486百万股流通股本264百万股盈利预测估值与评级当前持续重点推荐兼备的金宏气体作为民营总市值117亿元气体龙头可望充分享受气体行业另一方面较强的竞争优势赋予自身强近三月日均成交额106百万元考虑2022年经营受损情形并购战略调整等我们调整202324年EPS预测52周最高最低价243153元至066082元原预测值为076105元并新增2025年EPS预测103近1月绝对涨幅1125元对应当前股价PE为364293233X综合考虑公司成长性业绩高确定近6月绝对涨幅3110性国产替代战略价值及海内外气体公司估值水平等给予2023年PE50X近12月绝对涨幅1990维持目标价33元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元17411967241631093888营业收入增长率YoY400130228287251净利润百万元167229322400501净利润增长率YoY-153371407239253每股收益EPS基本元034047066082103毛利率300360371379383净资产收益率ROE6281107119133每股净资产元552579620689776PE707511364293233PB4442393531PS6759483830EVEBITDA336246194147117资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023412请务必阅读正文之后的免责条款和声明2金宏气体年年报点评688106SH20222023414利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入17411967241631093888货币资金574656117411901558营业成本12201259152019302397存货10998119158190毛利率300360371379383应收账款280329367498621税金及附加1016182229其他流动资产1048923800703633销售费用138175196252315流动资产20112006246125493002销售费用率7989818181固定资产11591345194124892948管理费用153181208264327长期股权投资00000管理费用率8892868584无形资产3503636498851120财务费用1214417596其他长期资产6381020116813671571财务费用率-0707172425非流动资产21472728375847405639研发费用708597134163资产总计41584735621972908642研发费用率4043404342短期借款201542164519132410投资收益1719141717应付账款332229401462548EBITDA3695046408431061其他流动负债532623369545662营业利润率11731427161515551563流动负债10651394241529203619营业利润204281390484608长期借款71140290440590营业外收入00000其他长期负债169192297368433营业外支出51232非流动性负债2403315868071023利润总额200280388481606负债合计13051726300137284642所得税3339587289股本484486486486486所得税率167140150150147资本公积16611677167716771677少数股东损益0128916归属于母公司所26802812301333493769归属于母公司股有者权益合计167229322400501东的净利润少数股东权益172197204214230净利率股东权益合计9611613312912928533009321835623999负债股东权益总41584735621972908642计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润167241330409517增长率折旧和摊销181222218297376营业收入400130228287251营运资金的变化-47-107-215-39-89营业利润-150375390239256其他经营现金流1029118121143净利润-153371407239253经营现金流合计311385451788946利润率资本支出-512-750-1004-1056-1052毛利率300360371379383投资收益1719141717EBITDAMargin212256265271273其他投资现金流-10035-35-16-18净利率96116133129129投资现金流合计-594-695-1026-1055-1053回报率权益变化1535000净资产收益率6281107119133负债变化1444341256423651总资产收益率4048525558股利支出-121-121-121-64-80其他其他融资现金流-183-68-41-75-96资产负债率314364483511537融资现金流合计-1452801093284475现金及现金等价所得税率167140150150147-428-2951916368股利支付率物净增加额725530200200200资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5