事件：海信家电公布2023年一季度业绩预告。公司预计2023Q1业绩5.3~6.3亿元，YoY+100.0~+135.0%。我们认为，Q1主要是家空盈利修复带动公司盈利弹性显现。虽然原材料价格下行对家空毛利率改善有一定贡献，但公司渠道和产品结构的优化起到了主要作用，后续我们认为央空及家空内销端将受益地产政策触底。
　　央空及家空Q1内销增长较快：根据产业在线数据，海信日立多联机2022Q4/2023M1-2内销额YoY-4.1%/+23.9%；海信家用空调2022Q4/2023M1-2内销量YoY+17.4%/+64.2%；海信冰箱2022Q4/2023M1-2内销量YoY-2.4%/-1.3%。外销方面，产业在线数据显示2023M1-2海信家空及冰箱外销量同比有所下降。我们判断，海信家电央空及家用空调Q1内销收入同比都有10%以上的增长，冰洗内销业务仍有小幅增长，公司Q1整体内销收入增速环比提升。公司Q1整体外销收入仍有所下降，但环比2022Q4降幅已有收窄。三电日元口径下2022M10-12收入YoY+21.0%，我们判断三电Q1人民币口径同比有小幅增长。
　　公司Q2收入增速或持续提升：海信家用空调4-6月内销排产量较去年实际出货量增长45.3%，行业整体增长23.4%。根据海关总署数据，我国家电产品人民币出口金额1-2月YoY-6.0%，3月YoY+20.3%，家电出口增速环比大幅增长。我们认为随着地产政策触底的效应显现和海外需求的改善，公司收入增速有望持续提升。
　　Q1盈利能力同比大幅改善：根据业绩预告，在假设公司Q1收入增速为5%的情况下，公司Q1净利率约为2.8%~3.3%。海信家电去年同期净利率为1.5%，公司单季度盈利能力同比大幅改善。分业务板块来看，在国内消费复苏的大背景下，我们认为家空及冰洗业务内销盈利修复最快，中央空调的盈利弹性或高于收入增速，三电的盈利能力同比仍有进一步改善。
　　渠道及产品结构优化进一步带来盈利改善：我们认为除了成本压力下行之外，盈利能力改善的主要原因还在于1）公司持续发力自有渠道和专卖店的建设，自营渠道盈利能力相对较高；2）高端产品线璀璨套系定位高端，璀璨套系增长带动公司产品整体毛利率提升。三电2022Q4已实现单季度扭亏，2023年家空及三电减亏有望为公司带来进一步的盈利弹性。
　　投资建议：中央空调是大家电领域的成长性赛道（详见深度报告《中央空调：家电最后的堡垒，有望被本土品牌攻下》），海信家电的竞争优势突出，有望受益于下游需求的提升。公司整合三电控股后，三电盈利水平持续改善。我们预计公司2023年~2025年EPS 1.16/1.34/1.52元，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为23.2元，相当于2023年20倍的动态市盈率。
　　风险提示：地产政策变化风险，原材料价格波动风险

研究报告全文：2023年04月15日公司快报海信家电000921SZ证券研究报告渠道及产品结构优化Q1业绩高增白色家电投资评级买入-A事件海信家电公布2023年一季度业绩预告公司预计2023Q1业绩5363亿元YoY10001350我们认为Q1主要是维持评级家空盈利修复带动公司盈利弹性显现虽然原材料价格下行对家6个月目标价232元空毛利率改善有一定贡献但公司渠道和产品结构的优化起到了股价2023-04-142048元主要作用后续我们认为央空及家空内销端将受益地产政策触底交易数据央空及家空Q1内销增长较快根据产业在线数据海信日立多总市值百万元2790862联机2022Q42023M1-2内销额YoY-41239海信家用空调流通市值百万元18490012022Q42023M1-2内销量YoY174642海信冰箱总股本百万股1362732022Q42023M1-2内销量YoY-24-13外销方面产业在线流通股本百万股90283数据显示2023M1-2海信家空及冰箱外销量同比有所下降我们判12个月价格区间9952114元断海信家电央空及家用空调Q1内销收入同比都有10以上的增长冰洗内销业务仍有小幅增长公司Q1整体内销收入增速环比股价表现提升公司Q1整体外销收入仍有所下降但环比2022Q4降幅已海信家电沪深300有收窄三电日元口径下2022M10-12收入YoY210我们判断7060三电Q1人民币口径同比有小幅增长5040公司Q2收入增速或持续提升海信家用空调4-6月内销排产量3020较去年实际出货量增长453行业整体增长234根据海关总100署数据我国家电产品人民币出口金额1-2月YoY-603月-10-20YoY203家电出口增速环比大幅增长我们认为随着地产政策2022-042022-082022-122023-03触底的效应显现和海外需求的改善公司收入增速有望持续提升资料来源Wind资讯升幅1M3M12MQ1盈利能力同比大幅改善根据业绩预告在假设公司Q1收入增速为5的情况下公司Q1净利率约为2833海信家电相对收益117211665绝对收益144215641去年同期净利率为15公司单季度盈利能力同比大幅改善分业务板块来看在国内消费复苏的大背景下我们认为家空及冰张立聪分析师洗业务内销盈利修复最快中央空调的盈利弹性或高于收入增速SAC执业证书编号S1450517070005zhanglcessencecomcn三电的盈利能力同比仍有进一步改善相关报告渠道及产品结构优化进一步带来盈利改善我们认为除了成本压力下行之外盈利能力改善的主要原因还在于1公司持续发央空业务带动Q4盈利持续2023-03-31力自有渠道和专卖店的建设自营渠道盈利能力相对较高2高修复端产品线璀璨套系定位高端璀璨套系增长带动公司产品整体毛股权激励方案落地完善整2023-01-03利率提升三电2022Q4已实现单季度扭亏2023年家空及三电体激励机制减亏有望为公司带来进一步的盈利弹性Q3内销快速增长盈利能力2022-10-28同比回升投资建议中央空调是大家电领域的成长性赛道详见深度报告中央空调家电最后的堡垒有望被本土品牌攻下海信家电的竞争优势突出有望受益于下游需求的提升公司整合三电控股后三电盈利水平持续改善我们预计公司2023年2025年EPS116134152元给予买入-A的投资评级6个月目标价为232元相当于2023年20倍的动态市盈率本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报海信家电风险提示地产政策变化风险原材料价格波动风险TableFinance1百万元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入6756267411528156199257131052886净利润972614349158741828220770每股收益元071105116134152每股净资产元7598458959621038盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍287194176153134市净率倍2724232120净利润率1419192020净资产收益率94125130140147股息收益率1026283337ROIC193236306353327数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报海信家电表1单季度财务指标分析20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4营业收入YoY7130843728293186-2归母净利YoY2830401-14-38-9222-1145691-97159-457-13-48-10439-2555扣非归母净利YoY1067销售毛利率25252121221519202321销售费用率1415131312810111310毛利率-销售费用率10108998891012销售净利率6835423455ROE6624303343扣非后ROE5413202231ROA2312111121销售商品提供劳务收到的现金收757876728110981799288入经营活动现金净流量收入111401285-15180经营活动现金净流量经营净收益188234-103072402560-44133435-16经营现金流净额占比-25912611382-204-522-49996-266112投资现金流净额占比235-924173473631560178382281753-124-237-86-29-59-938-7986-764筹资现金流净额占比1184资料来源Wind安信证券研究中心图1收入与净利润同比资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报海信家电财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入6756267411528156199257131052886成长性减营业成本542501587831641821724850822115营业收入增长率39697100135137营业税费39914792529360076832营业利润增长率-13021177174147销售费用767208070788887103199120009净利润增长率-384475106152136管理费用1326918212241642649929087EBITDA增长率-3230614144113研发费用1986722893252692867932619EBIT增长率-8037614176138财务费用567-1822-957-1079-1625NOPLAT增长率-9512297176138资产减值损失-614-2752---投资资本增长率-86-15320227213加公允价值变动收益341225226--净资产增长率8244152161157投资和汇兑收益50715127490050335020营业利润2780933671362704259048868利润率加营业外净收支13564567646668527305毛利率197207213217219利润总额2916538238427364944256173营业利润率4145444646减所得税5737754687821016011542净利润率1419192020净利润972614349158741828220770EBITDA营业收入5464595958EBIT营业收入3747434545资产负债表运营效率百万元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数2426221611货币资金702266001347839129638137518流动营业资本周转天数-43-56-52-53-51交易性金融资产5625867582743418177589952流动资产周转天数186185176183191应收帐款9087679881111135103905141678应收帐款周转天数4341424242应收票据2283144252968546992存货周转天数3436353535预付帐款34612624407234615100总资产周转天数260270258254252存货84367655289161789537113839投资资本周转天数6049414043其他流动资产895278922195912103106110839可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE94125130140147长期股权投资1436215183151831518315183ROA4255555757投资性房地产23532087208720872087ROIC193236306353327固定资产5188853183458363754228344费用率在建工程66605252472742543829销售费用率114109109111114无形资产16445145961149482374980管理费用率2025302928其他非流动资产7078097162104095111558119639研发费用率2931313131资产总额559485553756613636691136779982财务费用率01-02-01-01-02短期债务2859014623---四费营业收入163162168170171应付帐款152047148694160462199534202618偿债能力应付票据115140113223143296142352183926资产负债率721706694685677其他流动负债843498711093131100175107767负债权益比25882402227121742095长期借款324198---流动比率104101108116123其他非流动负债2312427120291543134133692速动比率082083085096100负债总额403573390968426043473402528002利息保障倍数4466-1911-3689-3846-2908少数股东权益52489476056568686687110547分红指标股本1362713627136271362713627DPS元021053058067076留存收益88861100343108279117420127805分红比率300500500500500股东权益155913162788187593217735251980股息收益率1026283337现金流量表业绩和估值指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润2342830692158741828220770EPS元071105116134152加折旧和摊销1136912571126331331613756BVPS元7598458959621038资产减值准备6142752---PEX287194176153134公允价值变动损失-341-225226--PBX2724232120财务费用1207-1177-957-1079-1625PFCF4086-47132225投资收益-5071-5127-4900-5033-5020PS0404030303少数股东损益1370216343180812100123860EVEBITDA19-210403营运资金的变动45788-22759-2453248475-29572CAGR18813361188133经营活动产生现金流量4313840324164239496122169PEG1515290810投资活动产生现金流量-44233-25976-5244-5293-5754ROICWACC1823293431融资活动产生现金流量14749-17786-23353-7870-8535REP04-0401-资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报海信家电公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5公司快报海信家电免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6