事件概述
　　2022年公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为69.89/15.63/7.93亿元，同比增长-10.10%/14.00%/-39.83%，扣非净利低于净利主要由于棉花期货投资收益7.76亿元。经营性现金流净额为2.46亿，低于净利主要由于存货增加及投资收益。22Q4收入/归母净利/扣非归母净利分别为12.62/5.25/-1.96亿元，同比增长43.15%/-9.33%/亏损。每10股派息5元，股息率7%。
　　分析判断:
　　越南收入增长，国内下滑。收入拆分来看，（1）22年越南/国内收入分别为47.41/22.48亿元，同比增长10.69%/-28%。从净利来看，越南净利为6.87亿元，同比下降27%，净利率14%、下降8PCT。越南总产能为118万锭、第一个车间8万锭于去年8月投产。整体来看，下半年受到海外需求萎缩及品牌去库存影响。
　　销量下降，单价增长。总产量/销量为19.1/17.7万吨，同比下滑22%/27%，产销率93%、下降5PCT；产能利用率我们估计为68%、下降29PCT，从而推出ASP为3.95万、同比增长23%，这主要由于产品结构变化。分拆来看，坯纱/色纺纱收入分别为27.76/36.31亿元，同比增长-25%/8%，色纺纱占比下降2PCT降至60%。
　　棉花期货投资收益贡献净利，计提资产减值损失。（1）22年公司毛利率/净利率为26.87%/22.36%、同比增加0.66/4.73PCT；分拆来看，色纺纱/坯纱毛利率分别为27.15%/24.5%，同比增加1.57/-2.15PCT，坯纱毛利率下降主要由于棉价下跌，而色纺纱相对具有定制属性、价格相对坚挺；境内/境外毛利率分别为19.1%/28.71%，同比下降0.15/1.07PCT。（ 2 ）销售/管理/研发/财务费用率分别为0.70%/7.23%/1.62%/2.25%、同比提高0.22/0.56/-0.38/0.83PCT，财务费用增加主要由于汇兑亏损；（3）投资收益为9.2亿元、同比增加7.5亿元；资产减值损失为3.89亿元、同比大幅提升主要由于存货高企而棉价下跌；所得税/收入为2.79%、同比增加1.83PCT。
　　存货高企，库存商品高增。2022Q4末公司存货为53.46亿元、同比增长29%、环比增长37%；分拆来看，原材料/库存商品/在途物资为32/16/5亿元，增长33%/78%/-16%；应收账款周转天数为28.56天、同比减少1.79天、环比增加2.51天。
　　投资建议
　　我们分析，（1）棉价止跌企稳，但上半年同比仍有压力，但随着库存消化、22年计提的存货跌价准备有望冲回；（2）随着海外去库存结束，下半年及明年我们仍维持对公司订单乐观的态度，且客户也仍在越南继续扩产。长期来看，公司份额提升逻辑未变，越南布局重要性越加凸显，公司扩产也仍在持续。下调23/24年收入预测103.25/111.58亿元至58.77/71.07亿元、新增25年收入预测为78.47亿元，对应调整23/24年归母净利预测12.50/14.16亿元至13.59/15.44亿元、新增25年归母净利为16.70亿元，对应调整23/24年EPS0.93/0.83元至0.91/1.03元、新增25年EPS为1.11元，2023年04月11日收盘价6.75元对应PE分别为7/7/6X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　棉价下行风险；欧美通胀导致需求下滑风险；越南疫情风险；汇率波动风险；系统性风险。

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司点评报告TableDate2023年04月12日期货投资收益贡献利润TableTitle存货高企百隆东方TableTitle2601339评级TableDataInfo买入股票代码601339上次评级买入52周最高价最低价759480目标价格总市值亿10125最新收盘价675自由流通市值亿10125自由流通股数百万150000事件概述TableSummary2022年公司收入归母净利扣非归母净利分别为69891563793亿元同比增长-10101400-3983扣非净利低于净利主要由于棉花期货投资收益776亿元经营性现金流净额为246亿低于净利主要由于存货增加及投资收益22Q4收入归母净利扣非归母净利分别为1262525-196亿元同比增长-4315-933亏损每10股派息5元股息率7分析判断越南收入增长国内下滑收入拆分来看122年越南国内收入分别为47412248亿元同比增长1069-28从净利来看越南净利为687亿元同比下降27净利率14下降8PCT越南总产能为118万锭第一个车间8万锭于去年8月投产整体来看下半年受到海外需求萎缩及品牌去库存影响销量下降单价增长总产量销量为191177万吨同比下滑2227产销率93下降5PCT产能利用率我们估计为68下降29PCT从而推出ASP为395万同比增长23这主要由于产品结构变化分138793拆来看坯纱色纺纱收入分别为27763631亿元同比增长-258色纺纱占比下降2PCT降至60棉花期货投资收益贡献净利计提资产减值损失122年公司毛利率净利率为26872236同比增加066473PCT分拆来看色纺纱坯纱毛利率分别为2715245同比增加157-215PCT坯纱毛利率下降主要由于棉价下跌而色纺纱相对具有定制属性价格相对坚挺境内境外毛利率分别为1912871同比下降015107PCT2销售管理研发财务费用率分别为070723162225同比提高022056-038083PCT财务费用增加主要由于汇兑亏损3投资收益为92亿元同比增加75亿元资产减值损失为389亿元同比大幅提升主要由于存货高企而棉价下跌所得税收入为279同比增加183PCT存货高企库存商品高增2022Q4末公司存货为5346亿元同比增长29环比增长37分拆来看原材料库存商品在途物资为32165亿元增长3378-16应收账款周转天数为2856天同比减少179天环比增加251天投资建议我们分析1棉价止跌企稳但上半年同比仍有压力但随着库存消化22年计提的存货跌价准备有望冲回2随着海外去库存结束下半年及明年我们仍维持对公司订单乐观的态度且客户也仍在越南继续扩产长期来看公司份额提升逻辑未变越南布局重要性越加凸显公司扩产也仍在持续下调2324年收入预测1032511158亿元至58777107亿元新增25年收入预测为7847亿元对应调整2324年归母净利预测12501416亿元至13591544亿元新增25年归母净利为1670亿元对应调整2324年EPS093083元至091103元新增25年EPS为111元2023年04月11日收盘价675元对应PE分别为776X维持买入评级风险提示棉价下行风险欧美通胀导致需求下滑风险越南疫情风险汇率波动风险系统性风险请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告公司点评报告盈利预测与估值Tableprofit财务摘要2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元77746989587771077847YoY267-101-159209104归母净利润百万元13711563135915441670YoY2745140-13113682毛利率262269228232234每股收益元091104091103111ROE152155119119114市盈率739648745656606资料来源公司公告华西证券研究所分析师唐爽爽TableAuthor邮箱tangsshx168comcnSACNOS1120519090002联系电话请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司点评报告财务报表和主要财务比率TableFinance利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入6989587771077847净利润1563135915441670YoY-101-159209104折旧和摊销577563608668营业成本5111453754586011营运资金变动-14382381-319-178营业税金及附加37242831经营活动现金流246381113991742销售费用49242831资本开支-404-306-282-314管理费用392270320353投资-278000财务费用1571597122投资活动现金流225360255196资产减值损失-390000股权募资0000投资收益924665537510债务募资11082-2644-6310营业利润1740144616471814筹资活动现金流18-2831-752-109营业外收支18241现金净流量52913399021829利润总额1758144916511815主要财务指标2022A2023E2024E2025E所得税19590107145成长能力净利润1563135915441670营业收入增长率-101-159209104归属于母公司净利润1563135915441670净利润增长率140-13113682YoY140-13113682盈利能力每股收益104091103111毛利率269228232234资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E净利润率224231217213货币资金1507166618332016总资产收益率ROA96929795预付款项23688389净资产收益率ROE155119119114存货4147427650125133偿债能力其他流动资产119286414823100流动比率197447730876流动资产合计68696873841010338速动比率072266444583长期股权投资2195219521952195现金比率047202352490固定资产4028393337673586资产负债率380231187170无形资产657628607584经营效率非流动资产合计7405732071526966总资产周转率043040045045资产合计14274141941556217305每股指标元短期借款2818128011611476每股收益104091103111应付账款及票据389316448416每股净资产670761864975其他流动负债80994810541097每股经营现金流016254093116流动负债合计4015254426622989每股股利000000000000长期借款1053105310531053估值分析其他长期负债213213213213PE648745656606非流动负债合计1265126512651265PB085089078069负债合计5281380939274254股本1500150015001500少数股东权益0000股东权益合计8993103841163513051负债和股东权益合计14274141941556217305资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo唐爽爽中国人民大学经济学硕士学士10年研究经验曾任职于中金公司光大证券海通证券等曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第45311名2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5444名2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第55名2013年Wind金牌分析师第4名2014年第一财经最佳分析师第4名2015年华尔街见闻金牌分析师第1名2020年Wind金牌分析师纺织服装研究领域第2名2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5