事件：航发动力发布2022年报。2022年公司营收370.97亿元，同比+8.78%；归母净利润12.68亿元，同比+6.75%；扣非归母净利润8.38亿元，同比+18.7%。单季度看，2022Q4公司营收146.85亿元，同比6.82%；归母净利润2.99亿元，同比-25.99%；扣非归母净利润1.99亿元，同比+407.81%。此外，公司预计2023年实现营收422.65亿元，同比+13.93%，实现归母净利润13.58亿元，同比+7.14%。
　　1、利润表：营收端受交付因素拖累，利润端盈利能力拐点已现。2022年公司实现营收370.97亿元，同比+8.78%。分业务板块来看，航空发动机制造及衍生产品实现营收346.04亿元，同比+8.53%；外贸转包生产实现营收16.5亿元，同比+27.76%；非航产品及其他实现营收3.16亿元，同比-35.45%。
　　1）收入角度：2022年航发动力营收增速较低主要是交付计划调整、大环境影响所致，产业真实增速或高于表观增速。典型代表如航空发动机产业链控制系统核心供应商航发控制2022年实现营收49.42亿元，同比增长18.88%；2022年末航发动力存货264.21亿元，同比增长23.73%，其中在产品、库存商品分别同比增长25.84%、25.88%，可以说明公司有大量产品准备交付，预计短中期营收将迎来增长。
　　2）利润角度：2022年公司整体毛利率10.82%，同比-1.67pct，整体净利率3.64%，同比+0.03pct。毛利率下降主要是新产品三代机交付增长，净利率提升主要是期间费率降低1.74pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.19/-1.81/-0.26/+0.53pct，销售费率降低主要是售后保障任务减少，销售服务费减少；管理费率降低主要是修理费和无形资产摊销费计入营业成本、三类人员精算费用减少；研发费率增长主要是科研投入增长；税金及附加1.22亿元，同比增长71.33%，主要是受国家相关税改政策影响，流转税增加导致附加税上升。此外，2022年公司计提资产减值准备4.59亿元，其中应收账款坏账准备、存货跌价准备、固定资产减值准备、在建工程减值准备分别计提1.23、3.05、0.21、0.09亿元。
　　我们认为，2022年公司面临原材料价格大幅波动、增值税政策转变、高额计提资产减值准备等不利因素，利润增速已是低点，但整体净利率略有提升尤其是销售费率的降低表明主力型号产品良率正在加速改善，2023年有望迎来盈利能力拐点。
　　3）子公司角度：黎明、黎阳、南方公司利润总额增速亮眼。
　　黎明公司：实现营收220.17亿元，同比+18.15%；实现利润总额7.84亿元，同比+39.32%。
　　公司本部：实现营收107.12亿元，同比+18.84%；实现利润总额5.7亿元，同比+5.09%。
　　黎阳公司：实现营收33.84亿元，同比+12.05%；实现利润总额0.77亿元，同比+36.15%。
　　南方公司：实现营收78.42亿元，同比-2.36%；实现利润总额3.95亿元，同比+24.77%。
　　2、2023年公司收入、利润增速将进一步提升，源自于：
　　1）合同负债：2022年末合同负债155.42亿元，在手订单充足，未来新型航发批产后有望延续大批量采购模式，合同负债有望维持较高水平。
　　2）重要在建工程：2022年末公司本部、黎明公司、南方公司、黎阳公司分别有4、3、3、2个产能建设项目工程进度已达到70%以上，且黎明公司试车台试车设备工程进度达到60%，众多在建工程有望于2023年起陆续达产，驱动收入增速提升。
　　3、投资建议：营收层面，2023年起众多在建工程陆续达产驱动收入增速提升。盈利层面，2023年公司将迎来产品良率提升、返修率下降发展阶段，航空发动机作为高端制造业典范，量的增长下规模效应非常突出。我们预计2023年公司将迎来收入高增长、利润增长更为可观的发展阶段，预计2023-2025年公司归母净利润分别为15.85、20.6、27.71亿元，对应PE分别为72X、56X、41X，维持“买入”评级。
　　风险提示：航发新机型研制进展不及预期；扩产、交付不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告年报点评报告2023年04月05日航发动力600893SH2022年扣非归母净利润同比增长1872023年将迎来盈利能力提升拐点事件航发动力发布2022年报2022年公司营收37097亿元同比买入维持878归母净利润1268亿元同比675扣非归母净利润838股票信息亿元同比187单季度看2022Q4公司营收14685亿元同比-行业航空装备682归母净利润299亿元同比-2599扣非归母净利润199亿前次评级买入元同比40781此外公司预计2023年实现营收42265亿元同4月4日收盘价元4290总市值百万元11435399比1393实现归母净利润1358亿元同比714总股本百万股2665591利润表营收端受交付因素拖累利润端盈利能力拐点已现2022年其中自由流通股926630日日均成交量百万股1495公司实现营收37097亿元同比878分业务板块来看航空发动机股价走势制造及衍生产品实现营收34604亿元同比853外贸转包生产实现营收165亿元同比2776非航产品及其他实现营收316亿元同航发动力沪深300比-354537271收入角度2022年航发动力营收增速较低主要是交付计划调整大189环境影响所致产业真实增速或高于表观增速典型代表如航空发动机产0业链控制系统核心供应商航发控制2022年实现营收4942亿元同比增-9-18长18882022年末航发动力存货26421亿元同比增长2373-27其中在产品库存商品分别同比增长25842588可以说明公司有2022-042022-082022-112023-03大量产品准备交付预计短中期营收将迎来增长作者2利润角度2022年公司整体毛利率1082同比-167pct整体分析师余平净利率364同比003pct毛利率下降主要是新产品三代机交付执业证书编号S0680520010003增长净利率提升主要是期间费率降低174pct其中销售管理研发财邮箱yupinggszqcom务费率分别同比-019-181-026053pct销售费率降低主要是售后保相关研究障任务减少销售服务费减少管理费率降低主要是修理费和无形资产摊1航发动力600893SH2023年盈利能力提升销费计入营业成本三类人员精算费用减少研发费率增长主要是科研投拐点将至2023-02-26入增长税金及附加122亿元同比增长7133主要是受国家相关税2航发动力600893SH2022年前三季度实现归改政策影响流转税增加导致附加税上升此外2022年公司计提资产母净利润968亿元同比增长23672022-10-293航发动力600893SH2022H1收入及归母净利减值准备459亿元其中应收账款坏账准备存货跌价准备固定资产润均同比增40核心厂黎明收入增速同比增长减值准备在建工程减值准备分别计提123305021009亿元95超预期2022-08-28我们认为2022年公司面临原材料价格大幅波动增值税政策转变高额计提资产减值准备等不利因素利润增速已是低点但整体净利率略有提升尤其是销售费率的降低表明主力型号产品良率正在加速改善2023年有望迎来盈利能力拐点3子公司角度黎明黎阳南方公司利润总额增速亮眼黎明公司实现营收22017亿元同比1815实现利润总额784亿元同比3932公司本部实现营收10712亿元同比1884实现利润总额57亿元同比509请仔细阅读本报告末页声明2023年04月05日黎阳公司实现营收3384亿元同比1205实现利润总额077亿元同比3615南方公司实现营收7842亿元同比-236实现利润总额395亿元同比247722023年公司收入利润增速将进一步提升源自于1合同负债2022年末合同负债15542亿元在手订单充足未来新型航发批产后有望延续大批量采购模式合同负债有望维持较高水平2重要在建工程2022年末公司本部黎明公司南方公司黎阳公司分别有4332个产能建设项目工程进度已达到70以上且黎明公司试车台试车设备工程进度达到60众多在建工程有望于2023年起陆续达产驱动收入增速提升3投资建议营收层面2023年起众多在建工程陆续达产驱动收入增速提升盈利层面2023年公司将迎来产品良率提升返修率下降发展阶段航空发动机作为高端制造业典范量的增长下规模效应非常突出我们预计2023年公司将迎来收入高增长利润增长更为可观的发展阶段预计2023-2025年公司归母净利润分别为15852062771亿元对应PE分别为72X56X41X维持买入评级风险提示航发新机型研制进展不及预期扩产交付不及预期财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元3410237097451095655668283增长率yoy19188216254207归母净利润百万元11881268158520602771增长率yoy3667250299346EPS最新摊薄元股045048059077104净资产收益率3133394862PE倍963902722555413倍PB3130292826资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind202344P2请仔细阅读本报告末页声明2023年04月05日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产6230360380441704712649699营业收入3410237097451095655668283现金159079374820587439014营业成本2984233082394874900858229应收票据及应收账款1664121549110931068911342营业税金及附加7112290141137其他应收款127187194284294营业费用484455541679819预付账款27533365407452536008管理费用18841377211127093209存货2051525734204322198622870研发费用47371190211311844其他流动资产6361171171171171财务费用73-18356600832非流动资产2834529586337483966744992资产减值损失-327-336-226-283-341长期投资22752477273929833195其他收益1461841033213固定资产1854319798235992895733852公允价值变动收益-2831202无形资产28282874279527472700投资净收益388367904210其他非流动资产46994437461549805246资产处置收益1924000资产总计9064889966779188679394691营业利润13061515204226443580流动负债5054649234428574455146400营业外收入12884111短期借款15862016305338904678营业外支出2743383550应付票据及应付账款2259726569190321936920148利润总额14071557200526103531其他流动负债2636320649207712129221573所得税176205361470636非流动负债165-553-641-705-796净利润12311352164421402895长期借款646780692628537少数股东损益44845981124其他非流动负债-481-1333-1333-1333-1333归属母公司净利润11881268158520602771负债合计5071148680422164384645604EBITDA26583263372648636362少数股东权益24862882294130213145EPS元045048059077104股本26662666266626662666资本公积2744527449274492744927449主要财务比率留存收益7642855597011119213209会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益3745238404327613992545942成长能力负债和股东权益9064889966779188679394691营业收入19188216254207营业利润-60160348295354归属于母公司净利润3667250299346获利能力毛利率125108125133147现金流量表百万元净利率3534353641会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE3133394862经营活动现金流16704-112411171433865265ROIC2329354558净利润12311352164421402895偿债能力折旧摊销15891814180722752818资产负债率559541542505482财务费用73-18356600832净负债比率-300-120-75-66-53投资损失-388-367-90-42-10流动比率1212101111营运资金变动13560-145977999-1588-1269速动比率0806050404其他经营现金流639575-20-2营运能力投资活动现金流-88983722-5877-8152-8132总资产周转率0404050708资本支出30122839390056755114应收账款周转率2519191919长期投资-62246300-262-244-212应付账款周转率1513131313其他投资现金流-1211012861-2239-2720-3230每股指标元筹资活动现金流54884-1204-1006-1261每股收益最新摊薄045048059077104短期借款-503429000每股经营现金流最新摊薄627-422439127198长期借款-153134-88-64-91每股净资产最新摊薄14051441148615491639普通股增加00000估值比率资本公积增加5594000PE963902722555413其他筹资现金流152317-1116-942-1170PB3130292826现金净增加额7841-65674633-5772-4128EVEBITDA371344306235181资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年4月4日收盘价P3请仔细阅读本报告末页声明2023年04月05日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP4请仔细阅读本报告末页声明