核心观点：
　　事件：公司公布2022年年报，全年实现营业收入370.97亿元，同比增长8.78%；实现归母净利润12.68亿元，同比增长6.75%；实现扣非归母净利润8.38亿元，同比增长18.70%。
　　点评：营业收入及利润实现小幅增长，归母净利润增速、扣非归母净利润增速均为2019年以来最高值，盈利能力小幅提升，建议关注新大额订单落地催化。据2022年年报，受客户需求增加及产品交付提升，2022年合并口径营业收入同比增长8.78%。盈利能力方面，2022年全年毛利率10.82%，比同期减少1.67个pct；净利率为3.64%，比同期增长0.03个pct。全年总体期间费用率为6.81%，比同期减少1.74个pct，规模扩大后固定成本占比下降为主要原因。2022Q4或受疫情影响等，单季度营收及利润同比增速为负。2022年Q4，公司实现营收146.85亿元，同比增长-6.82%，归母净利润为2.99亿元，同比增长-25.99%。分业务看，航空发动机制造及衍生品2022年实现营业收入346.04亿元，同比增长8.53%，毛利率10.16%，同比减少1.79个pct。主要原因是是客户需求增加，产品交付增加，毛利率下降主要是产品结构调整，新产品占比增加。外贸转包生产实现营业收入16.50亿元，同比增长27.76%，毛利率12.93%，同比增加5.28%。主要是出口订单增加，毛利率上升，订单增加，固定成本占比下降。
　　盈利预测与投资建议：公司是国内航发龙头，产品谱系齐全，考虑下游高端装备现代化建设，以及中长期民航空间以及广阔维修市场，我们预计23/24/25年EPS分别为0.60、0.79、1.00元/股，考虑公司垄断地位、链长优势及维修民航市场，参考可比公司估值，认为适合给予公司23年85XPE估值，对应合理价值50.89元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示:原材料波动；装备生产及交付不及预期；重大政策调整等

研究报告全文：TablePage年报点评航空装备证券研究报告航发动力TableTitle600893SH公司评级TableInvest增持当前价格4365元业绩小幅增长航发中长期景气度仍较高合理价值5089元前次评级增持TableSummary报告日期2023-04-03核心观点事件公司公布2022年年报全年实现营业收入37097亿元同比相对市场TablePicQuote表现增长878实现归母净利润1268亿元同比增长675实现扣非归母净利润838亿元同比增长187028点评营业收入及利润实现小幅增长归母净利润增速扣非归母净17利润增速均为2019年以来最高值盈利能力小幅提升建议关注新大7额订单落地催化据2022年年报受客户需求增加及产品交付提升-30422062208221022122202232022年合并口径营业收入同比增长878盈利能力方面2022年-14全年毛利率1082比同期减少167个pct净利率为364比同-24期增长003个pct全年总体期间费用率为681比同期减少174航发动力沪深300个规模扩大后固定成本占比下降为主要原因或受疫情pct2022Q4影响等单季度营收及利润同比增速为负2022年Q4公司实现营分析师TableAuthor孟祥杰收14685亿元同比增长-682归母净利润为299亿元同比增SAC执证号S0260521040002长-2599分业务看航空发动机制造及衍生品2022年实现营业收SFCCENoBRF275入34604亿元同比增长853毛利率1016同比减少179个010-59136693pct主要原因是是客户需求增加产品交付增加毛利率下降主要是mengxiangjiegfcomcn产品结构调整新产品占比增加外贸转包生产实现营业收入1650亿分析师吴坤其元同比增长2776毛利率1293同比增加528主要是出SAC执证号S0260522120001口订单增加毛利率上升订单增加固定成本占比下降SFCCENoBRT139盈利预测与投资建议公司是国内航发龙头产品谱系齐全考虑下游010-59136693高端装备现代化建设以及中长期民航空间以及广阔维修市场我们预wukunqigfcomcn计232425年EPS分别为060079100元股考虑公司垄断地分析师邱净博位链长优势及维修民航市场参考可比公司估值认为适合给予公司SAC执证号S026052212000523年85XPE估值对应合理价值5089元股维持增持评级010-59136693风险提示原材料波动装备生产及交付不及预期重大政策调整等qiujingbogfcomcn请注意邱净博并非香港证券及期货事务监察委员会的注盈利预测册持牌人不可在香港从事受监管活动TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元3410237097448505404563773相关研究TableDocReport增长率19188209205180航发动力600893SH业2022-11-01EBITDA百万元26002933426952296240绩稳增看好航发景气度的归母净利润百万元11881268159620932655持续性增长率3667259311269航发动力600893SH业2022-08-29EPS元股045048060079100绩实现较高增长航发景气市盈率x142448890729155604382ROE3233405059度正高EVEBITDAx59963637250119401500数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心TableContacts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText航发动力年报点评一年报点评营业收入及利润实现小幅增长归母净利润增速扣非归母净利润增速均为2019年以来最高值盈利能力小幅提升建议关注新大额订单落地催化据2022年年报受客户需求增加及产品交付提升2022年合并口径营业收入同比增长878盈利能力方面2022年全年毛利率1082比同期减少167个pct净利率为364比同期增长003个pct全年总体期间费用率为681比同期减少174个pct规模扩大后固定成本占比下降为主要原因2022Q4或受疫情影响等单季度营收及利润同比增速为负2022年Q4公司实现营收14685亿元同比增长-682归母净利润为299亿元同比增长-2599分业务看航空发动机制造及衍生品2022年实现营业收入34604亿元同比增长853毛利率1016同比减少179个pct主要原因是是客户需求增加产品交付增加毛利率下降主要是产品结构调整新产品占比增加外贸转包生产实现营业收入1650亿元同比增长2776毛利率1293同比增加528主要是出口订单增加毛利率上升订单增加固定成本占比下降二盈利预测与估值核心投资逻辑1需求端中短期受益于高端航空装备批产需求中长期存在民航市场发动机国产替代机遇长期看航空发动机高端防务及民用市场存在较大体量的维修及替换需求2供给及盈利端公司作为国内主导航空发动机供应商航发产品核心机型谱化发展重资产行业批产带动的产能利用提升高附加值低成本投入的维修业务占比扩大等均有望逐步抬升公司远期盈利中枢水平公司是国内航发龙头产品谱系齐全考虑下游高端装备现代化建设以及中长期民航以及广阔维修市场我们预计232425年EPS分别为060079100元股可比公司估值航发动力在国内高端防务装备领域的垄断性地位与其他主机厂接近如中航沈飞中航西飞洪都航空等但我们认为航发动力合理估值应相对更高主要原因如下1航发动力相关产品供应国内几乎所有高端防务装备发动机型号其垄断性及稀缺性相对更高2航空发动机一般被认为是工业上的明珠其技术难度不亚于整机因此从技术壁垒角度航发动力估值溢价应该相对更为突出3相比于较大多数航空细分赛道航空发动机的维修更换备份比例及频次更高从长期看其现金流的稳定性及持续积累的特征也有利于增加其估值溢价4此外从潜在的国产替代及民用市场规模看航空发动机的长期想象空间相对更大综上我们认为适合给予公司23年85倍的PE估值对应合理价值5089元股维持增持评级识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText航发动力年报点评表1航发动力可比公司估值市值选取20230403收盘市值亿归母净利润百万元PE估值公司名称公司代码业务类型元2021A2022E2023E2021A2022E2023E中航沈飞600760SH大中型飞机等1066169621962853794937中航西飞000768SZ大中型飞机等72965394113301557755洪都航空600316SH教练机等185151141152185128122数据来源wind广发证券发展研究中心上述可比公司盈利预测均为wind一致预测洪都航空2022年归母净利润为实际值三风险提示一原材料价格波动公司作为航空发动机产业链整机环节上游多采购如高温合金等原材料且原材料占比较大若材料价格波动或对短期内公司盈利能力造成一定影响二重点装备列装需求及交付不及预期军工行业买方具有少数性特征且越往下游军工企业的垄断性越为明显部分规模较小企业或配套装备型号较为单一若此类型号生产及需求计划发生改变则对相关客户需求单一的企业影响较大三重大行业政策调整的风险军工行业属于典型的ToG行业考虑生产计划的保密性战略性等无论是需求端还是供给端均受政府政策影响较大因此若相关政策发生调整如影响较大的定价政策采购政策等则易对板块产生一定系统性冲击识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText航发动力年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产6230360380702608552699988经营活动现金流16704-112416374820710639货币资金159079374127751795925676净利润12311352170222322831应收及预付1939424914274933435238149折旧摊销15991827205723732699存货2051525734294803260835526营运资金变动13560-14597241533534823其他流动资产6487358512607637其它315176200250286非流动资产2834529586306423148631948投资活动现金流-88983722-2668-2756-2681长期股权投资22752477279731113408资本支出-2951-2818-2571-2648-2591固定资产1854319798206392118821327投资变动-62196331-518-540-536在建工程28332341197716771430其他272210422432446无形资产24502420251526052677筹资活动现金流54884-306-268-242其他长期资产22442550271429043107银行借款29155657-180-150-130资产总计9064889966100902117012131937股权融资2150000流动负债5054649234584687234784440其他-3076-4773-126-118-112短期借款15862016183616861556现金净增加额7841-6567340151837717应付及预收2259726569303633805145673期初现金余额80271586793011270217885其他流动负债2636320649262703261037211期末现金余额158679301127021788525602非流动负债165-553-553-553-553长期借款646780780780780应付债券00000其他非流动负债-481-1333-1333-1333-1333负债合计5071148680579157179383886股本26662666266626662666资本公积2744527449274492744927449主要财务比率留存收益76428555101511224314898至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益3745238404399994209244747成长能力少数股东权益24862882298831273303营业收入增长19188209205180负债和股东权益9064889966100902117012131937营业利润增长-60160321311269归母净利润增长3667259311269获利能力利润表单位百万元毛利率125108110114115至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率3636384144营业收入3410237097448505404563773ROE3233405059营业成本2984233082399084790056420ROIC2122415059营业税金及附加71122121151181偿债能力销售费用484455510594702资产负债率559541574614636管理费用18841377161519462188净负债比率12701179134715881746研发费用47371186210131190流动比率123123120118118财务费用73-18-15-73-157速动比率077063064067070资产减值损失-327-336-374-426-467营运能力公允价值变动收益-2831000总资产周转率038041044046048投资净收益388367422432446应收账款周转率263226283219301营业利润13061515200226253331存货周转率166144152166180营业外收支10142000每股指标元利润总额14071557200226253331每股收益045048060079100所得税176205300394500每股经营现金流6-4234净利润12311352170222322831每股净资产14051441150115791679少数股东损益4484106139176估值比率归属母公司净利润11881268159620932655PE142448890729155604382EBITDA26002933426952296240PB452293291276260EPS元045048060079100EVEBITDA59963637250119401500识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText航发动力年报点评广发军工行业研究小组TableResearchTeam孟祥杰首席分析师清华大学机械工程博士哈佛大学访问学者航天科工实业背景曾任方正证券军工首席分析师主要从事军工信息化新材料及军工高端制造领域研究吴坤其资深分析师对外经济贸易大学精算本科金融学硕士曾任方正证券军工研究员主要覆盖军工新材料军工电子邱净博资深分析师北京航空航天大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曹一凡高级研究员兰卡斯特大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText航发动力年报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66