营收业绩稳健增长，表内外利润率有所下降。根据公司年报，22年万科实现营业收入5038.4亿人民币（下同），同比增长11.3%，归母净利润226.2亿元，同比增长0.4%。受行业下行等因素影响，22年公司整体毛利率及地产结算毛利分别为19.6%、19.8%，较21年分别回落2.3pct、2.0pct，合联营企业投资亏损8.0亿元（21年为收益48.9亿元），降本增效、融资成本改善及以往年度较为充分的减值拨备为业绩产生正向贡献，而表内外利润率下降则对整体业绩有所拖累。
　　销售维持第一梯队规模，22Q4拿地态度转向积极。销售方面，22年公司实现销售金额4170亿元，同比下降34%，全国排名第三，维持第一梯队规模水平。拿地方面，22年公司拿地金额886亿元，金额口径拿地力度21%，投资范围进一步聚焦深耕城市，拿地利润率有提升。22Q4供需两端环境改善后公司拿地转向积极，Q4拿地力度达到40%。
　　积极拓表，负债结构成本优化。年末公司有息负债3141亿元，同比增长18%，银行贷款及直融占比提升，存量融资成本4.06%，较21年下降5bp，融资环境改善以来，公司把握窗口期优化负债结构及成本。
　　盈利预测与投资建议。公司具备国企信用及市场化运营两大优势，22年新赛道业务（商业、物流、长租公寓等）均实现正增长，叠加股权融资政策放松，给公司重新上路的机会。给予公司对应22年末增厚归母净资产1倍合理估值，考虑人民币对港币汇率0.88，对应A股\H股22.30元/股\21.62港元/股合理价值，维持AH股“买入”评级。
　　风险提示。改善不及预期，包括政策改善、居民需求持续性不及预期等；供给侧出清扰动市场情绪；结算规模及利润率不及预期等