核心观点
　　业绩表现略低于预期，高基数下归母净利润同比下滑25.7%。1）公司22年实现营业净收入31.00亿元，-27.8%yoy；实现归母净利润9.77亿元，-25.7%yoy，表现略低于预期。2）其中，募集费、管理费与业绩报酬分别为6.81/19.14/3.10亿元，-46.4%/-9.2%/-60.5%yoy。3）分业务板块来看，财管与资管业务净收入分别为22.00、10.42亿元，-31.1%/-19.9%yoy。相比之下，财管业务承压更加明显。
　　 AUM同比微增/AUA同比下滑，募集量缩水明显，理财师数量同样下滑。1）截至2022年，公司AUA达2670亿元，-5.33%yoy；其中AUM达1571亿元，+0.7%yoy，其中PE与公开市场产品AUM分别达到1331与110亿元，+1.68%/-1.79%yoy。2）22年总募集量达702亿元，-27.8%yoy，其中PE募集量110亿元，-39.0%yoy；私募证券类产品募集量达131.4亿元，-65.2%yoy。2）截至22年，公司理财师数量1276名，较年初1316名减少40名。22年理财师薪酬仅4.97亿元，-46.01%yoy，占公司总薪酬比重由21年的42.5%降至34.5%，加权人均理财师薪酬仅38万元，-47%yoy，这体现出公司高度市场化的薪酬机制，在市场低景气时期理财师收入受到显著的负面影响。
　　活跃客户数明显减少，但是不改钻黑卡客群较快增长趋势。1）22年末公司活跃客户数35,877，-16.10%yoy，值得注意的是法人客户数由1Q22的261增至4Q22的4593。2）22年末，黑卡客户数由年初的1722增至2104，钻石卡客户数由年初的6475增至7585，+22.2%/+17.1%yoy。不难看出，虽然市场行情对公司客户整体活跃度有较大的负面影响，但是金字塔尖钻黑卡客群仍保持较快增长趋势，这也是公司的基本盘所在。同时在公司的资产配置存续规模（AUA）中，核心客户贡献的资产规模占比高达83.8%，也进一步说明公司业务的战略重心在于超高净值财管。
　　盈利预测与投资建议
　　根据最新财报调降募集费/业绩报酬等，将23-24年归母净利润由17/20亿元下调至至12/15亿元，新增25年预测值18亿元，参考可比公司估值，给予公司2023年10.0xPE，对应目标价至26.28美元/ADS（1美元=6.869元），维持公司买入评级。
　　风险提示
　　AUM、AUA增长不及预期；一、二级市场投资表现和业绩报酬不及预期；各产品募集、管理费率下降超预期风险；承兴事件后续费用支出超预期。