核心观点：
　　废油价格提升及拆解产能放量，公司业绩保持稳健增长。公司发布2022年年报，2022年全年实现营业收入8.00亿元（同比+51.67%）、归母净利润0.55亿元（同比+7.09%），营收增速显著高于业绩增速：（1）能源价格上涨下，公司废矿物油原料采购及销售价格大幅提升；（2）家电拆解产能放量，拆解销售量同比增长37.04%。
　　危废、电废仍有成长空间，期待产能利用率爬坡。（1）危废板块，公司21年废矿物油收集能力提升至6万吨/年（20年同期仅3万吨/年），而2022年实际生产量为2.81万吨/年，产能利用率为49.3%；（2）电废板块，公司2021年电废拆解许可能力由230万台/年提升至360万台/年，而222年公司实际拆解为257.83万台，产能利用率仅为71.5%。
　　计划定增收购“虎哥环境”，加速布局“无废城市”垃圾分类市场。公司9.1亿收购大股东控股资产“虎哥环境”100%股权的收购方案正在持续推进中，加速布局万亿级无废城市市场。截止2022年底，虎哥覆盖户数规模已达82万户，可回收物资源化率达95%，已实现浙江省内4个市下的6个区/县覆盖，并且规模效应下正持续降本增效。受益于“无废城市”及浙江省“无废亚运”政策需求催化，2022年7月以来虎哥环境已陆续接待国家级、省级等众多政府部门的调研参观，并且其中已有温州两个项目新签落地，“虎哥模式”有望迎来快速裂变期。
　　盈利预测与投资建议。不考虑资产收购，预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.80/1.15/1.39亿元，对应PE为37.02/25.75/21.40倍。公司电废产能仍有扩张空间，未来虎哥环境并购后全产业链打通，进一步提升回收能力，布局“无废城市”。参考增速及同业公司估值，给予2023年40倍PE，对应38.16元/股合理价值，维持“买入”评级。
　　风险提示。收购不及预期；基金补贴标准下降；应收基金补贴款滞后。

研究报告全文：TablePage年报点评环保证券研究报告大地海洋TableTitle301068SZ公司评级TableInvest买入当前价格3532元主业稳健增长期待虎哥环境注入合理价值3816元前次评级买入TableSummary报告日期2023-04-01核心观点废油价格提升及拆解产能放量公司业绩保持稳健增长公司发布相对市场TablePicQuote表现2022年年报2022年全年实现营业收入800亿元同比5167归母净利润055亿元同比709营收增速显著高于业绩增速361能源价格上涨下公司废矿物油原料采购及销售价格大幅提升242家电拆解产能放量拆解销售量同比增长370412危废电废仍有成长空间期待产能利用率爬坡1危废板块公司0032205220722092211220123032321年废矿物油收集能力提升至6万吨年20年同期仅3万吨年-12而2022年实际生产量为281万吨年产能利用率为4932电-25废板块公司2021年电废拆解许可能力由230万台年提升至360万大地海洋沪深300台年而年公司实际拆解为万台产能利用率仅为22225783715计划定增收购虎哥环境加速布局无废城市垃圾分类市场公分析师TableAuthor郭鹏司91亿收购大股东控股资产虎哥环境100股权的收购方案正在SAC执证号S0260514030003持续推进中加速布局万亿级无废城市市场截止2022年底虎哥覆SFCCENoBNX688盖户数规模已达82万户可回收物资源化率达95已实现浙江省021-38003655内4个市下的6个区县覆盖并且规模效应下正持续降本增效受益guopenggfcomcn于无废城市及浙江省无废亚运政策需求催化2022年7月以分析师陈龙来虎哥环境已陆续接待国家级省级等众多政府部门的调研参观并且SAC执证号S0260523030004其中已有温州两个项目新签落地虎哥模式有望迎来快速裂变期021-38003623盈利预测与投资建议不考虑资产收购预计公司2023-2025年归母shchenlonggfcomcn净利润分别为080115139亿元对应PE为370225752140倍请注意陈龙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册公司电废产能仍有扩张空间未来虎哥环境并购后全产业链打通进一持牌人不可在香港从事受监管活动步提升回收能力布局无废城市参考增速及同业公司估值给予相关研究TableDocReport2023年40倍PE对应3816元股合理价值维持买入评级大地海洋定2022-11-15风险提示收购不及预期基金补贴标准下降应收基金补贴款滞后301068SZ增收购优质资产纵深布局盈利预测无废城市TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元52780092911131331TableContacts增长率103517161198196EBITDA百万元8695202264321归母净利润百万元525580115139增长率-34871450438203EPS元股061066095137165市盈率x49863734370225752140ROE707093117124EVEBITDAx2943222514981153949数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明113TablePageText大地海洋年报点评目录索引一主业业绩保持稳健增长期待产能持续放量4二拟定增收购虎哥环境布局无废城市市场7三盈利预测10四风险提示10识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明213TablePageText大地海洋年报点评图表索引图1公司2022年营业收入同比增长5174图2公司2022年归母净利润同比增长714图32021年公司研发费用率上升至444图4公司期间费用主要为管理费用和研发费用4图52022年公司净利率下降至695图62022年电子废物拆解贡献604亿元营收5图72022年危险废物处置毛利率高达5955图8公司2022年电废拆解量达258万台6图9公司2022年产销率水平保持100以上水准6图10公司2022年单位拆解营收和毛利分别为23524元台6图11公司2022年润滑油基础油产量达281万吨6图122021年虎哥环境实现365亿元营收7图132021年虎哥环境实现7002万元扣非归母净利7图14虎哥环境主业为居民生活垃圾回收和资源化利用8图15虎哥环境营收主要来自垃圾回收服务8图162022年1-8月虎哥环境毛利率为3358图17截至2022年8月公司基本户数达到77万户9图182022年1-8月垃圾回收服务价为097元户天9图19前端收集一站式循环利用一条链智慧监管一张网全链条体系9表1公司拟募集配套资金56亿元用于分拣中心智能化升级项目等7表2同业公司盈利预测及估值表最新收盘价日期202333010识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明313TablePageText大地海洋年报点评一主业业绩保持稳健增长期待产能持续放量废油价格提升及拆解产能放量公司业绩保持稳健增长公司发布2022年年报2022年全年实现营业收入800亿元同比5167归母净利润055亿元同比709营收增速显著高于业绩增速1能源价格上涨下公司废矿物油原料采购及销售价格大幅提升2家电拆解产能放量拆解量同比增长3704图1公司2022年营业收入同比增长517图2公司2022年归母净利润同比增长71营业收入百万元左轴增长率右轴归母净利润百万元左轴增长率右轴100070100908008005679807196065622796003555275174255448478605230-50400328364284071020014-34820-3001030680-602018201920202021202220182019202020212021数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心受电废拆解补贴下滑以及大宗商品涨价影响公司利润率近年持续下滑从公司费率结构来看公司期间费用主要为管理费用和研发费用由于营收快速增长带来的规模效应同时2018年起收到多笔拆解基金补贴2018年起公司期间费用率大幅下跌至11左右2021年由于公司搬迁新厂房和建立检测中心以进一步提高规范拆解能力公司期间费率上升至146其中研发费用率为44受制于电废拆解补贴下滑和大宗商品涨价公司2021年毛利率下降至276叠加期间费用上升2021年净利率下降至982022年进一步下降至69图32022年公司期间费用率回落至115图4公司期间费用主要为管理费用和研发费用销售费用百万元财务费用百万元销售费用率管理费用率财务费用率管理费用百万元研发费用百万元研发费用率期间费率10020802614616231171156010710612401213498103720272642284332689130042017201820192020202120172018201920202021数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明413TablePageText大地海洋年报点评图52022年公司净利率下降至69毛利率净利率50403393113252763019921916620138986910020172018201920202021数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心电废业务收入快速增长危废废物处置毛利率水平高达595分业务来看电子拆解业务受益于拆解产能放量2022年实现营业收入604亿元同比增长499贡献了公司主要的收入增长但受到补贴下调的影响公司2021至2022年毛利率水平下降至188和103另一方面受益于大宗能源价格上涨公司废矿物油资源化销售均价显著提升2022年毛利率水平高达595同比增长280个百分点图62022年电子废物拆解贡献604亿元营收图72022年危险废物处置毛利率高达595危险废物处理百万元电子废物拆解处理百万元其他业务百万元危险废物处理电子废物拆解处理1000100800805615555675956006043960440040341385403200242202981872602341038610791121188002018201920202021202220182019202020212022数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心电子废物补贴下坡影响单台毛利期待行业格局持续优化电废业务来自于公司全资子公司盛唐环保2009年成立2012年成为全国43家第一批废弃电器电子产品处理基金补贴企业之一为浙江省5家补贴名单企业之一2021年5月公司取得新的资格证书拆解许可能力从230万台年提升至360万台年2022年公司实际拆解量为258万台产能利用率仅715仍有进一步提升空间此外受到大宗商品持续涨价影响公司单位拆解量营收由2018年142元台增长至2022年235元台而由于2021年4月1日起国家四部委下调废弃电器电子产品处理基金补贴标准补贴下滑公司单台毛利由2020年60元台下降至2022年24元台期待后续拆解品类优化及补贴退坡小型企业出清公司盈利持续优化识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明513TablePageText大地海洋年报点评图8公司2022年电废拆解量达258万台图9公司2022年产销率水平保持100以上水准拆解处理许可能力万台电子废物规范拆解数量万台拆解产物产量万吨拆解产物销售量万吨产能利用率400360360100产销率751253202588064230230230604951461002401871901786043170457516040305080201525000002018201920202021202220182019202020212022数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心图10公司2022年单位拆解营收和毛利分别为23524元台单位拆解量营收元台单位拆解量毛利元台250226235203200182142150100603743435024020182019202020212022数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心危险废物处理废矿物油产能利用率水平依旧较低期待产能爬坡公司以危废业务起家回收浙江省内废矿物油进行资源化利用收集废乳化液废滤芯等危险废进行无害化处置截至2021年末公司已与浙江省内近4000家产废单位建立起稳定的合作关系2021年6月公司取得新危险废物经营许可证公司废矿物油收集与利用许可能力从3万吨年上升至6万吨年浙江杭州3万吨年综合利用废矿物油扩产项目已于2021年5于27日投产2022年废矿物油再生制成的润滑油基础油产量达281万吨年与2021年水平基本持平后续产能增长空间广阔图11公司2022年润滑油基础油产量达281万吨废矿物油收集与利用许可能力万吨润滑油基础油产量万吨75600600604530030030028128130213230249150020182019202020212022数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明613TablePageText大地海洋年报点评二拟定增收购虎哥环境布局无废城市市场公司拟收购实控人关联资产虎哥环境并募集配套56亿元资金加码无废城市2022年10月29日公告披露公司拟发行股份购买实控人关联资产虎哥环境100的股权作价91亿元布局前端资源回收加码无废城市发行价为2528元股2021年虎哥环境实现营收365亿元和扣非归母净利润7002万元同时2022-2024年业绩承诺为实现扣非归母净利润625078009670万元同时公司拟采用询价方式向合计不超过35名符合条件的特定对象发行股票募集配套资金56亿元用于再生资源分拣处理中心智能化升级建设项目和信息化及成果数字化中心建设项目等表1公司拟募集配套资金56亿元用于分拣中心智能化升级项目等项目拟投入募集资金净额亿元占募集配套总额的比例再生资源分拣处理中心智能化升级建设项目1743104信息化及成果数字化中心建设项目0761362上市公司补充流动资金1903393标的公司补充流动资金及偿还贷款0901607中介机构费用及其他相关费用030534总计56010000数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书草案修订稿定期报告广发证券发展研究中心图122021年虎哥环境实现365亿元营收图132021年虎哥环境实现7002万元扣非归母净利扣非归母净利润百万元左轴营业收入百万元左轴同比增速右轴同比增速右轴4003647450757002100383320277424060802636882447562403045383960160203040801015200000202020212022M1-8202020212022M1-8数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书草案修订稿广发证券发展研究中心告书草案修订稿广发证券发展研究中心通过虎哥环境布局前端资源回收进一步延伸产业链虎哥环境主营生活垃圾回收服务和资源化利用2021年虎哥环境实现25亿元垃圾回收服务收入主要为政府采购和106亿元再生资源销售收入分别占69和29分业务毛利率为30和48虎哥环境成功将大数据物联网互联网等技术与业务相结合生活垃圾分类治理全链条体系涵盖C端B端和G端为公司提供电子废物和危险废物来源形成渠道网络构建护城河识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明713TablePageText大地海洋年报点评图14虎哥环境主业为居民生活垃圾回收和资源化利用数据来源公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案广发证券发展研究中心图15虎哥环境营收主要来自垃圾回收服务图162022年1-8月虎哥环境毛利率为335垃圾回收服务百万元再生资源销售百万元垃圾回收服务再生资源销售虎哥商城销售百万元技术服务收入百万元虎哥商城销售主营业务毛利率400503201060403533533352406708833016020249919431813801000202020212022M1-8202020212022M1-8数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书草案修订稿广发证券发展研究中心告书草案修订稿广发证券发展研究中心虎哥环境服务区域不断扩大截至2022年8月基本户数已达到77万户公司以杭州市余杭区为起点以浙江省为主要据点目前已布局衢州市柯城区衢江区湖州市安吉县绍兴市新昌县等2021年浙江省内营收占比为912伴随公司业务的不断扩张截至2022年8月垃圾回收业务平均户数已达到771万户基本户数为政府主管部门考核垃圾回收服务的指标之一1-8月实现垃圾回收量1065万吨垃圾回收服务均价为097元户天均价逐年下降主要由于公司运营成本不断降低采用更有竞争力的报价以及新拓展地区对于垃圾回收业务的要求不同识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明813TablePageText大地海洋年报点评图17截至2022年8月公司基本户数达到77万户图182022年1-8月垃圾回收服务价为097元户天垃圾回收服务价格元户天左轴垃圾回收量万吨左轴平均基本户数万户右轴再生资源销售价格元吨右轴2010015100012771321554771785361680121068006476270709712108110656009600421840064004200320000000202020212022M1-8202020212022M1-8数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书草案修订稿广发证券发展研究中心告书草案修订稿广发证券发展研究中心虎哥环境通过前端收集一站式循环利用一条链智慧监管一张网的垃圾回收全链条体系无废城市潜力突出收集向居民发放定制收集袋和支架居民自行分类后通过虎哥APP呼叫服务人员上门收集可回收垃圾和电子废物等通过提供可回收垃圾环保金以提高居民垃圾回收积极性虎哥环境向政府主管部门收取服务费以获得收入利用建立再生资源循环体系精细化分离废玻璃废纺织品废塑料等销售给下游资源化利用企业以获取利润收购完成后将提升公司危废与电子废物来源稳定性智慧监管将大数据物联网互联网技术应用于生活垃圾回收领域实现全过程信息化台账图19前端收集一站式循环利用一条链智慧监管一张网全链条体系数据来源发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明913TablePageText大地海洋年报点评三盈利预测不考虑资产收购预计公司2023-2025年归母净利润分别为080115139亿元对应PE为370225752140倍公司电废产能仍有扩张空间未来虎哥环境并购后全产业链打通进一步提升回收能力布局无废城市参考增速及同业公司估值给予2023年40倍PE对应3816元股合理价值维持买入评级表2同业公司盈利预测及估值表最新收盘价日期2023331收盘价归母净利润亿元PE倍代码简称市值亿元元股2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E002340SZ格林美3847479231520242235035362252315841095601388SH怡球资源73330852418939159511501738774455603588SH高能环境1551019726837113314442574185813721076数据来源Wind广发证券发展研究中心备注同业公司来自Wind一致预期四风险提示虎哥环境并购方案不确定性2022年10月29日公告披露公司拟发行股份购买实控人关联资产虎哥环境100的股权作价91亿元布局前端资源回收加码无废城市目前本次收购方案仍在推进审批中倘若后续申报情况不及预期将影响后续公司成长预期废弃电器电子产品处理基金补贴标准下降的风险为完善废弃电器电子产品处理基金补贴政策合理引导废弃电器电子产品回收处理财政部等四部委于2021年3月颁布新的废弃电器电子产品处理基金补贴标准自2021年4月1日起实施各类产品补贴下调比例为2308-3571从短期来看本次基金补贴标准下调后公司将调整电子废物的采购单价但无法将基金补贴标准下调的影响全部传导至上游回收环节且采购单价调整到位需要一定的时间因此本次基金补贴标准下调将会对公司的经营业绩产生一定不利影响应收基金补贴款滞后发放的风险受基金补贴审核流程较长基金收支不平衡的影响废弃电器电子产品处理企业取得基金补贴的时间通常存在一定滞后性2018至2020年度公司各年收到的基金补贴款占当年度确认基金补贴收入的比例分别为92991903和2728最近两年占比较低报告期各期末公司应收基金补贴款余额分别为2750519万元3906113万元和4981702万元占应收账款的比例分别为92399574和9840呈现逐年上涨趋势识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1013TablePageText大地海洋年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产6486577989811155经营活动现金流7763136139209货币资金139105120130140净利润525580115139应收及预付443490600761912折旧摊销2237114141173存货3027354453营运资金变动-30-62-110-134-121其他流动资产3536434650其它3333511718非流动资产534575596610632投资活动现金流-107-120-134-154-194长期股权投资00000资本支出-108-94-134-154-194固定资产445443451453463投资变动0-26000在建工程22101826其他10000无形资产4544495358筹资活动现金流128181425-5其他长期资产4286868686银行借款16716022345资产总计11821232139415921787股权融资2680000流动负债310303385468524其他-306-142-8-9-10短期借款111150171205211现金净增加额98-40151010应付及预收170115155191228期初现金余额41139105120130其他流动负债2838597285期末现金余额13999120130140非流动负债132143143143143长期借款00000应付债券00000其他非流动负债132143143143143负债合计441446528610667股本8484848484资本公积386386386386386主要财务比率留存收益270316396511650至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益7417868669811120成长能力少数股东权益00000营业收入增长103517161198196负债和股东权益11821232139415921787营业利润增长-494102460443205归母净利润增长-34871450438203获利能力利润表单位百万元毛利率276219240218217至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率986986104104营业收入52780092911131331ROE707093117124营业成本3826257068701042ROIC796385105112营业税金及附加52334偿债能力销售费用913161923资产负债率373362379383373管理费用3749546577净负债比率596567609622596研发费用2326303643流动比率209217207210220财务费用848910速动比率199207197200209资产减值损失-4-3-4-4-4营运能力公允价值变动收益00000总资产周转率045065067070074投资净收益00000应收账款周转率119164156147147营业利润495478113136存货周转率17453001268025482506营业外收支11111每股指标元利润总额495579114137每股收益061066095137165所得税-2-1-1-1-1每股经营现金流11222净利润525580115139每股净资产882936103111681333少数股东损益00000估值比率归属母公司净利润525580115139PE49863734370225752140EBITDA8695202264321PB347262343302265EPS元061066095137165EVEBITDA2943222514981153949识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1113TablePageText大地海洋年报点评广发证券环保及公用事业研究小组TableResearchTeam郭鹏首席分析师华中科技大学工学硕士许洁联席首席分析师复旦大学金融硕士华中科技大学经济学学士2016年加入广发证券发展研究中心姜涛资深分析师武汉大学金融工程硕士武汉大学经济学学士2019年加入广发证券发展研究中心陈龙高级分析师新加坡管理大学应用金融学硕士厦门大学生态学学士2021年加入广发证券发展研究中心荣凌琪高级研究员帝国理工学院金融科技硕士同济大学金融学学士2021年加入广发证券发展研究中心许子怡高级研究员硕士毕业于香港城市大学2022年加入广发证券发展研究中心陈舒心高级研究员新加坡国立大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心郝兆升研究员复旦大学金融硕士中央财经大学经济学学士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1213TablePageText大地海洋年报点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1313