公司2022年盈利承压，业绩低于预期，但新机型销量占比快速提升，在手订单饱满，预计随着风电装机复苏加快风机出货，业绩有望触底回稳。基于公司2022年报情况，考虑到风机市场价格竞争趋于激烈，下调公司2023-24年EPS预测分别为0.81/0.97元，维持A股“增持”评级和H股“买入”评级，分别给予目标价12元（基于2023年15倍PE）和9港元（基于2023年10倍PE）。
　　▍业绩低于预期，盈利能力承压。公司2022年实现营收464.37亿元（-8.7% YoY），归母净利润23.83亿元（-36.1% YoY），对应毛利率17.7%（-4.9pcts YoY）；其中，Q4实现营收202.73亿元（+18.7% YoY，+112.6% QoQ），归母净利润0.19亿元（-96.2% YoY，-95.8% QoQ），毛利率11.2%（-4.2 pcts YoY，-7.1 pcts QoQ），业绩低于市场预期，盈利能力承压。
　　▍中速永磁机型销量快速提升，销售机型结构优化。公司2022年风机外销规模达13.9GW（29.8% YoY），其中2S平台产品销售容量1.1GW（-73.2% YoY），容量占比7.9%（-30.6pcts YoY）；3S/4S平台产品销售容量3.8GW（13.6%YoY），容量占比27.2%（-14.4 pcts YoY）；6S/8S平台产品销售容量368.0MW（-81.1% YoY），占比2.0%（-16.3pcts YoY）；中速永磁机型（MSPM）销售容量8.6GW，占比快速提升至62.2%，已在公司风机销售机型中占比最大。公司销售机型结构优化，在风机大型化背景下有望提升产品竞争力。
　　▍订单规模稳步增长，中速永磁订单占比迅速提升。2022年，公司风机在手订单总量约27.1GW（55.7% YoY），其中外部订单26.6GW（57.4% YoY），内部订单0.5GW（-62.8% YoY）。公司订单储量保持稳步增长，同时外部在手订单中MSPM机型订单容量达到18.2GW，容量占比达到68.4%（39.4pcts YoY），持续推动风机结构升级及降本增效。随着2023年风电行业装机有望迎来显著回升，预计公司高速永磁机型将继续快速放量。
　　▍风电场开发规模稳步提升，风电运维服务规模不断增大。公司2022年风电场新增权益并网容量1745MW（+23.9% YoY），其中国内新增权益容量1164MW，国内外销售权益并网风电规模685MW，截至2022年底，在建项目权益容量达到2639MW。2022年公司国内自营风电场的平均利用小时数2456h(比行业平均水平高出235h)，实现风电开发业务收入69.1亿元（+22.15% YoY）。此外，2022年公司风电服务业务收入56.5亿元（+38.5% YoY），其中后服务收入24.6亿元（+25.2% YoY）。我们预计，随着风电进入无补贴平价上网阶段，受益于风电设备供应链成本加速下降，公司新建风电项目回报率仍有望保持相对高位，且现金流有望持续改善，风电场资产长期价值凸显。
　　▍风险因素：风电装机不及预期；风机价格持续下降；成本下降不及预期等。
　　▍投资建议：基于公司2022年年报，考虑到风机市场价格竞争趋于激烈，我们下调公司2023-24年归母净利润预测至34.2/41.0亿元（原预测值为39.4/43.6亿元），新增2025年归母净利润预测为46.2亿元，对应23-25年EPS预测分别为0.81/0.97/1.09元。A股现价对应2022-25年PE 20/14/11/10倍，H股现价对应PE 11/7/6/5倍，参考可比公司（运达股份、三一重能）2023年平均PE为15倍（基于Wind一致盈利预期），给予公司A股目标价12元，维持“增持”评级；考虑到H股相对较低流动性带来的折价，按照2023年10倍PE给予其H股目标价9港元，维持“买入”评级。