22Q4收入/归母净利同比+107%/+146%，维持“买入”评级
　　22年公司实现收入/归母净利1352/112亿元，同比+32%/+67%；22Q4收入/归母净利685/52亿元，同比+107%/+146%，主要系并购增厚利润及稳增长加速落地驱动收入增长。22年公司新签订单总额同比+40%，22年末公司在手订单2167亿元，后续增长动力充沛，我们预计23-25年公司归母净利为141/170/197亿元（前值140/168/-亿元），截至3月30日可比公司23年Wind一致预期PE均值7x，我们认为公司新业务放量有望带来更高利润弹性，且22年公司现金分红率高于可比公司，给予公司23年8xPE，目标价18.16元（前值16.85元），维持“买入”。
　　矿业及新材料业务表现亮眼，整体毛利率同比稳步提升
　　22年公司工程施工/矿业及新材料/清洁能源/贸易/高速公路投资运营分别实现收入1141/39/2/141/24亿元，同比+32%/+184%/+7%/+18%/+4%，矿业及新材料板块受益于三元正极材料一期项目投产，收入增长亮眼；毛利率分别为19%/8%/34%/1%/58%，同比+3/-3/-3/+0.2/-5pct，整体毛利率为17%，同比+1pct，盈利能力稳步提升。分区域看，22年公司省内/省外/国外收入分别为1172/159/17亿元，同比+38%/-6%/+164%，省内投资高景气驱动公司收入快速增长，同时公司持续推进“一带一路”建设，国外业务加速拓展。
　　22年期间费用率同比-1.1pct，经营性净现金流同比大幅增加
　　22年期间费用率6.4%，同比-1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.01%/1.2%/3.3%/1.9%，同比-0.01/-0.1/-0.1/-0.9pct，规模扩大的同时公司持续优化费用管控，各项费用率均有所下降。22年末公司资产负债率/有息负债率77.9%/27.3%，同比+0.2/-10.5pct，其中有息负债率明显下降主要系一年内到期非流动负债减少。22年公司经营性净现金流134亿元，同比+81亿元，主要系工程计量收款、新开工项目预收款增加。据公司公告，22-24年公司现金分红率将不低于50%，22年公司拟现金分红57亿元同时每股转增0.4股，现金分红达51%，股东回报良好。
　　省内投资高景气驱动订单增长，新产业加快布局23年有望放量
　　据23年四川省政府工作报告，四川“十四五”将完成综合交通投资1.5万亿，我们预计四川省交通投资仍将维持高景气，22年公司新签订单总额同比+40%，有望持续受益于省内投资高景气。另一方面，公司矿业及新材料产业加快布局，22年公司子公司蜀道新材料实现收入/净利润34.9/1.3亿元，已开始贡献利润，随着三元正极材料二期及磷酸铁锂项目持续推进建设，新材料板块有望在23年迎来放量，为公司业绩带来新增长。
　　风险提示：锂电矿产、材料业务发展不及预期；订单增长持续性不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告四川路桥600039CH内生外延加速发展新产业成长可期华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月31日中国内地建筑施工目标价人民币1816研究员方晏荷22Q4收入归母净利同比107146维持买入评级SACNoS0570517080007fangyanhehtsccomSFCNoBPW811867552266089222年公司实现收入归母净利1352112亿元同比326722Q4收入归母净利68552亿元同比107146主要系并购增厚利润及稳研究员黄颖增长加速落地驱动收入增长22年公司新签订单总额同比4022年末SACNoS0570522030002huangying018854htsccom公司在手订单亿元后续增长动力充沛我们预计年公司归母SFCNoBSH293862128972228216723-25净利为141170197亿元前值140168-亿元截至3月30日可比公司研究员张艺露23年Wind一致预期PE均值7x我们认为公司新业务放量有望带来更高SACNoS0570520070002zhangyiluhtsccom利润弹性且22年公司现金分红率高于可比公司给予公司23年8xPE861063211166目标价1816元前值1685元维持买入基本数据矿业及新材料业务表现亮眼整体毛利率同比稳步提升目标价人民币181622年公司工程施工矿业及新材料清洁能源贸易高速公路投资运营分别实收盘价人民币截至3月30日1321现收入114139214124亿元同比321847184矿业市值人民币百万82238及新材料板块受益于三元正极材料一期项目投产收入增长亮眼毛利率分6个月平均日成交额人民币百万2301552周价格范围人民币872-1364别为19834158同比3-3-302-5pct整体毛利率为17BVPS人民币671同比1pct盈利能力稳步提升分区域看22年公司省内省外国外收入分别为117215917亿元同比38-6164省内投资高景气驱动公股价走势图司收入快速增长同时公司持续推进一带一路建设国外业务加速拓展四川路桥人民币相对沪深30022年期间费用率同比-11pct经营性净现金流同比大幅增加141022年期间费用率64同比-11pct其中销售管理研发财务费用率为116同比规模扩大的同时公001123319-001-01-01-09pct72司持续优化费用管控各项费用率均有所下降22年末公司资产负债率有42息负债率779273同比02-105pct其中有息负债率明显下降主要系一年内到期非流动负债减少22年公司经营性净现金流134亿元同比06Apr-22Jul-22Nov-22Mar-2381亿元主要系工程计量收款新开工项目预收款增加据公司公告22-24年公司现金分红率将不低于5022年公司拟现金分红57亿元同时每股资料来源Wind转增04股现金分红达51股东回报良好省内投资高景气驱动订单增长新产业加快布局23年有望放量据23年四川省政府工作报告四川十四五将完成综合交通投资15万亿我们预计四川省交通投资仍将维持高景气22年公司新签订单总额同比40有望持续受益于省内投资高景气另一方面公司矿业及新材料产业加快布局22年公司子公司蜀道新材料实现收入净利润34913亿元已开始贡献利润随着三元正极材料二期及磷酸铁锂项目持续推进建设新材料板块有望在23年迎来放量为公司业绩带来新增长风险提示锂电矿产材料业务发展不及预期订单增长持续性不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万85049135151165949197536235332-39265891227919031913归属母公司净利润人民币百万558211213141241702219745-845210087259620521600EPS人民币最新摊薄090180227273317ROE20192930280628492797PE倍1473733582483416PB倍303197164137115EVEBITDA倍1234629757535796资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1四川路桥600039CH图表1可比公司估值表20230330股价市值EPS元PE倍公司名称公司代码元亿元2021A2022AE2023E2024E2021A2022AE2023E2024E山东路桥000498CH731114137161201246534454364297中国交建601800CH10561707111118139154949895759685中国电建601669CH712122705006207308614211140974830平均值968830699604注山东路桥22年EPS为业绩快报值中国交建22年EPS为实际值中国电建22年EPS为Wind一致预期值资料来源Wind华泰研究图表2四川路桥分季度营业收入及同比增速图表3四川路桥分季度归母净利润及同比增速百万元百万元营业收入归母净利润80000同比增速右轴1606000同比增速右轴9007000014080050001207006000010060040005000080500400006030004003000040300200020200200000100100010000-2000-400-10019Q421Q218Q218Q318Q419Q119Q219Q320Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q321Q422Q122Q222Q322Q418Q1资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表4四川路桥PE-Bands图表5四川路桥PB-Bands人民币四川路桥5x10x人民币四川路桥09x14x15x20x25x18x23x27x5020381525101350014201920122117211122115221102213231420192012211721112211522110221323资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2四川路桥600039CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产72656131258138548173779188252营业收入85049135151165949197536235332现金1229231440215732665125886营业成本71318112103137010162922193590应收账款1828816484449793403660097营业税金及附加4228651613663807901494133其他应收账款28493417664065299160营业费用21581979243028923446预付账款15772609285837274117管理费用11091677207424692800存货32954929603275458588财务费用23822519287532564948其他流动资产3435672379564659529280403资产减值损失914826537165951975423533非流动资产6438377041783958007081951公允价值变动收益186714086147258长期投资17873154369743025061投资净收益71371997391021007310984固定投资29493706514253645560营业利润678113615171582068424084无形资产2994832201328143335233999营业外收入107091006110000100002000其他非流动资产2969837981367423705237331营业外支出40255889555951585535资产总计137038208299216943253849270202利润总额684813657172032073224049流动负债62293108481106670135379145024所得税11542291288634784035短期借款18901869271293300108506净利润569411366143171725420014应付账款35586632803528873327000少数股东损益1121315293192632321626929其他流动负债2481643331442525875236518归属母公司净利润558211213141241702219745非流动负债4421353817556225362648831EBITDA1010317718211202466229660长期借款4273450977527825078645991EPS人民币基本117181227273317其他非流动负债14792840284028402840负债合计106506162298162291189005193855主要财务比率少数股东权益33834207440046324901会计年度202120222023E2024E2025E股本47756226622662266226成长能力资本公积62908315831583158315营业收入39265891227919031913留存公积1530126288334464207352080营业利润839610079260220551644归属母公司股东权益2714941794502526021271446归属母公司净利润845210087259620521600负债和股东权益137038208299216943253849270202获利能力毛利率16141705174417521774现金流量表净利率670841863873850会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE20192930280628492797经营活动现金102313389347424126387373ROIC15632927159923421192净利润569411366143171725420014偿债能力折旧摊销10081586154112661369资产负债率77727792748174467174财务费用23822519287532564948净负债比率12797544913390695219523投资损失71371997391021007310984流动比率117121130128130营运资金变动3603210365275220375112656速动比率103102109110112其他经营现金643322918631477886793874营运能力投资活动现金36537844280328423142总资产周转率068078078084090资本支出25675330232223012448应收账款周转率574777540500500长期投资10081676543096051375905应付账款周转率229227278300528其他投资现金782883771625063996494每股指标人民币筹资活动现金271366443749941415455每股收益最新摊薄090180227273317短期借款171620792526023829105206每股经营现金流最新摊薄0162155586631403长期借款72558243180519954795每股净资产最新摊薄4366718079671148普通股增加0001451000000000估值比率资本公积增加156922024000000000PE倍1473733582483416其他筹资现金26695053233161641111586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