核心观点
　　公司2023/24年生猪出栏量有望保持稳定增长，受益景气周期，公司在2024年有望充分释放业绩弹性，参考可比公司估值，给予2024年10倍PE，对应目标市值235.6亿，现价空间103%，维持“买入”评级。
　　公司发布2023年2月销售月报：
　　根据公告，公司2023年2月销售生猪19.89万头，环比增长25.02%，同比增长147.7%；销售收入3.21亿元，环比增长27.89%，同比增长256.67%；2月份商品猪（扣除仔猪、种猪后）销售均价14.03元/公斤，均重122.16公斤。2023年1-2月累计销售生猪35.8万头，较去年同期增长72.78%；累计销售收入5.72亿元，较去年同期增长107.25%。2月份公司生猪销量、销售收入同比增长主要系部分新建养殖基地投产后产能释放，生猪出栏量增长所致。
　　软硬件齐全，2023/24年出栏有望延续增长
　　公司2022年全年销售生猪202.72万头，同比增长26.44%。根据公告，硬件方面，公司预计到2022年底在新疆、甘肃、河南三地建成300-350万产能，为2023年实现进一步扩张打下基础；同时下一步将通过自建或收购的方式将产能扩张至500万头。软件方面，公司在投资者互动平台上表示，23年初公司存栏能繁母猪近14万头，2022年三季度公司生猪养殖PSY指标平均为23。以公司的产能储备和生产指标估计，预计公司2023/24年生猪出栏量分别为300/450万头，同比分别增长48%/50%。
　　增效降本，养殖成本有望进一步改善
　　根据公司在投资者互动平台上信息，公司22Q3养殖事业部生猪完全养殖成本平均为17.3元/公斤，其中新疆地区已经降至16元/公斤以下，达到15.8元/公斤左右；河南、甘肃地区由于产能在逐步投放，产能利用率偏低，养殖成本相对较高。我们认为伴随河南、甘肃猪场产能利用率提升，以及2023年玉米、豆粕等饲料原材料价格进入下降通道，公司养殖成本仍有一定改善空间。
　　去产能逻辑强化，景气周期将至
　　据农业农村部信息，2023年2月全国能繁母猪存栏4343万头，环比下降0.6%。我们通过一季度仔猪料、母猪料产量环比持续下滑判断北方规模场母猪淘汰水平存在较大预期差。近期生猪出栏均重和宰后均重略有上升，加上二次育肥较为谨慎，行业供应相对充裕，而下游屠企开工率相对稳定，鲜销比例降低，反应终端走货不畅，消费需求跟进不足。因此，我们判断未来2个月生猪市场将延续供强需弱格局，猪价有进一步下跌的可能，持续亏损下行业现金流不断收紧，母猪产能有望继续出清，当前持续的去产能有望在未来催生更加璀璨的猪周期，上市公司有望在2024年充分释放头均盈利空间。
　　投资建议：
　　我们认为当前生猪产能的持续去化为未来高猪价提供支撑，公司受益景气周期，有望在2024年充分释放业绩弹性。考虑到2023年上半年猪价低迷，2024年公司出栏量增长以及猪价景气，我们调整2023/24年盈利预测。预计2022/23/24年分别实现归母净利润3.22/10.71/23.56亿元，23/24年分别同比增长232.98%/119.92%，EPS分别为0.24/0.79/1.74元，当前股价对应PE分别35.98/10.81/4.91倍，参考可比公司估值，给予公司2024年10倍PE，对应目标市值235.6亿，现价空间103%，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　（1）生猪出栏量不及预期。生猪出栏量受到母猪产能、生产指标等多重因素影响，若2024年生猪出栏量低于预期，可能导致销售收入或净利润不及预期。
　　（2）生猪价格不及预期。若生猪销售价格出现大幅下降并持续低于公司养殖成本，公司业绩将会难以维持增长，甚至可能出现亏损。
　　（3）饲料原料价格波动风险。饲料成本为养殖主要成本，玉米、豆粕等饲料原料的价格波动将直接影响到公司盈利水平。

研究报告全文：证券研究报告公司点评饲料天康生物002100报告日期2023年03月30日生猪出栏稳增业绩弹性可期天康生物点评投资要点投资评级买入维持核心观点公司202324年生猪出栏量有望保持稳定增长受益景气周期公司在2024年分析师孟维肖有望充分释放业绩弹性参考可比公司估值给予2024年10倍PE对应目标执业证书号S1230521120002市值2356亿现价空间103维持买入评级mengweixiaostockecomcn公司发布年月销售月报20232根据公告公司2023年2月销售生猪1989万头环比增长2502同比增长基本数据1477销售收入321亿元环比增长2789同比增长256672月份商收盘价855品猪扣除仔猪种猪后销售均价1403元公斤均重12216公斤2023年总市值百万元11579601-2月累计销售生猪358万头较去年同期增长7278累计销售收入572亿总股本百万股135434元较去年同期增长107252月份公司生猪销量销售收入同比增长主要系部分新建养殖基地投产后产能释放生猪出栏量增长所致股票走势图软硬件齐全202324年出栏有望延续增长天康生物深证成指公司2022年全年销售生猪20272万头同比增长2644根据公告硬件方6-2面公司预计到2022年底在新疆甘肃河南三地建成300-350万产能为-112023年实现进一步扩张打下基础同时下一步将通过自建或收购的方式将产能-19扩张至500万头软件方面公司在投资者互动平台上表示23年初公司存栏-28-36能繁母猪近14万头2022年三季度公司生猪养殖PSY指标平均为23以公司22032210220622072208220922112212230123022303的产能储备和生产指标估计预计公司202324年生猪出栏量分别为300450万2205头同比分别增长4850相关报告增效降本养殖成本有望进一步改善1生猪扭亏为盈疫苗景气回根据公司在投资者互动平台上信息公司养殖事业部生猪完全养殖成本平22Q3升天康生物2022年三季报均为173元公斤其中新疆地区已经降至16元公斤以下达到158元公斤左点评20221028右河南甘肃地区由于产能在逐步投放产能利用率偏低养殖成本相对较2浙商农业天康生物2022高我们认为伴随河南甘肃猪场产能利用率提升以及2023年玉米豆粕等中报点评生猪养殖渐入佳境饲料原材料价格进入下降通道公司养殖成本仍有一定改善空间饲料疫苗迎风起舞-2022082420220824去产能逻辑强化景气周期将至3浙商农业天康生物深度据农业农村部信息2023年2月全国能繁母猪存栏4343万头环比下降06报告天山明月笃行不怠-我们通过一季度仔猪料母猪料产量环比持续下滑判断北方规模场母猪淘汰水平2022081020220813存在较大预期差近期生猪出栏均重和宰后均重略有上升加上二次育肥较为谨慎行业供应相对充裕而下游屠企开工率相对稳定鲜销比例降低反应终端走货不畅消费需求跟进不足因此我们判断未来2个月生猪市场将延续供强需弱格局猪价有进一步下跌的可能持续亏损下行业现金流不断收紧母猪产能有望继续出清当前持续的去产能有望在未来催生更加璀璨的猪周期上市公司有望在2024年充分释放头均盈利空间投资建议我们认为当前生猪产能的持续去化为未来高猪价提供支撑公司受益景气周期有望在2024年充分释放业绩弹性考虑到2023年上半年猪价低迷2024年公司出栏量增长以及猪价景气我们调整202324年盈利预测预计20222324年分别实现归母净利润32210712356亿元2324年分别同比增长2329811992EPS分别为024079174元当前股价对应PE分别35981081491倍参考可比公司估值给予公司2024年10倍PE对应目标市值2356亿现价空间103维持买入评级风险提示1生猪出栏量不及预期生猪出栏量受到母猪产能生产指标等多重因素影响若2024年生猪出栏量低于预期可能导致销售收入或净利润不及预期httpwwwstockecomcn15请务必阅读正文之后的免责条款部分天康生物002100点评报告2生猪价格不及预期若生猪销售价格出现大幅下降并持续低于公司养殖成本公司业绩将会难以维持增长甚至可能出现亏损3饲料原料价格波动风险饲料成本为养殖主要成本玉米豆粕等饲料原料的价格波动将直接影响到公司盈利水平TableForcast财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入1574434181300423100463073429-3135151527423305归母净利润-6859632171107125235593---2329811992每股收益元-051024079174PE35981081491资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn25请务必阅读正文之后的免责条款部分天康生物002100点评报告表1可比公司估值表截至2023年3月30日EPSPE代码名称市值亿元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E002714SZ牧原股份263326131229548461406721068791044300498SZ温氏股份130558-211000197178-94410111121603477SH巨星农牧14095051031218356302978081278782600975SH新五丰10722-035026140097-38857111029平均35483686970994002100SZ天康生物11580-051024079174-35981081491资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn35请务必阅读正文之后的免责条款部分天康生物002100点评报告表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元2021A20122E2023E2024E百万元2021A20122E2023E2024E流动资产10618141721710119236营业收入15744181302310030734现金3424249826632862营业成本14207155911951224982交易性金融资产0361918营业税金及附加38456074应收账项332420455628营业费用5276067511189其它应收款329212308470管理费用8548689771349预付账款808192024232533研发费用143145176240存货523285701070412213财务费用192405535570其他494515530513资产减值损失4111272315非流动资产6567683473617968公允价值变动损益0000金额资产类0000投资净收益30303030长期投资120102109110其他经营收益2411固定资产4341511256046116营业利润60036910982342无形资产273292298313营业外收支47474747在建工程895805748758利润总额64732210512296其他938522602671所得税324935资产总计17185210052446227205净利润67931810602330流动负债6956106191300413371少数股东损益731226短期借款4005718689798711归属母公司净利润68632210712356应付款项4657369361065EBITDA365107920013334预收账款022395169EPS最新摊薄051024079174其他2485247429943426非流动负债2445228522972342主要财务比率长期借款19641964196419642021A2022E2023E2024E其他481321333378成长能力负债合计9401129041530115713营业收入3135151527423305少数股东权益635631620594营业利润--1975811342归属母公司股东权71487470854110897归属母公司净利润--2329811992益负债和股东权益17185210052446227205获利能力毛利率977140015531872现金流量表净利率-431176459758百万元2021A20122E2023E2024EROE-93640512412281经营活动现金流153325072481946ROIC-2824167931302净利润67931810602330偿债能力折旧摊销744354417470资产负债率5471614362555776财务费用192405535570净负债比率7127746874887161投资损失30303030流动比率153133132144营运资金变动540485112124速动比率077053049053其它765307021191518营运能力投资活动现金流1775972856976总资产周转率096095102119资本支出1030933832931应收账款周转率4895420340814484长期投资151871应付账款周转率3203275126162769其他730581743每股指标元筹资活动现金流160425531270772每股收益051024079174短期借款75831811793268每股经营现金113185018144长期借款670000每股净资产528552215805其他1692628523504估值比率现金净增加额1361926165199PE168735981081491PB162155136106EVEBITDA513117981055622资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn45请务必阅读正文之后的免责条款部分天康生物002100点评报告股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn55请务必阅读正文之后的免责条款部分