事件：
　　3月30日，农业银行发布2022年年报，全年实现营收7249亿元，同比增长0.7%，归母净利润2591亿元，同比增长7.4%。加权平均净资产收益率（ROAE）11.28%，同比下降0.3pct。
　　点评：
　　县域业务营收占比提升，盈利增长韧性强。22年农业银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为0.7%、-2.2%、7.4%，增速较1-3Q分别变动-2.9、-3.7、1.7pct。其中，22年县域业务营收增速8.1%，较21年下降4.5pct，占营收比重较21年提升3pct至44%。公司22年净利息收入、非息收入同比增速分别为2.1%、-5%，较1-3Q分别下降2.2、6.2pct。拆分业绩增速看：（1）净利息收入“量增难抵价降”，规模对业绩增速拉动边际小幅提升，息差对业绩拖累有所加大。（2）非息负增长对业绩增速略有拖累，主要受公允价值变动损益等净其他非息项拖累。（3）拨备对业绩拉动边际提升，资产质量稳健向好情况下拨备适度反哺利润。
　　对公贷款投放景气度高，县域、绿金战略稳步推进。22年末，农业银行总资产、贷款同比增速分别约为17%、15%，增速较上季末分别提升0、0.6pct；金融同业资产同比增速约28%，较上季末下降0.8pct，主要由存放同业、买入返售等款项多增驱动，非信贷类资产多增对扩表形成较强支撑。贷款层面，Q4单季新增3995亿，同比多增1331亿，占生息资产比重较3Q末提升0.8pct至58%。结构方面，Q4贷款投放呈“对公强、零售弱”特点。（1）对公贷款同比增速17%，较3Q末提升约2pct，Q4单季新增4269亿，同比多增3101亿，对Q4贷款投放形成较强支撑。Q4信贷工作座谈会指导下，基建、制造业、小微、房地产等领域投放提款节奏或有加快。行业投向仍集中于交运仓储、制造业、租赁商服等领域。（2）零售贷款增速较上季末下降3pct至6%，单季同比少增2039亿。其中，经营贷、农户贷同比增速23%、29%，均较年中小幅提速，构成零售贷款增长主动力。按揭增速较年中下降6pct至2%，房地产市场景气度相对低迷，Q4按揭增长放缓为行业性趋势。县域、绿贷方面，22年增速分别为18%、36%，高于全行贷款3、21pct，“三农”县域、绿金两大战略稳步推进。
　　核心存款稳步增长，活期资金沉淀度高。22年末，农业银行付息负债、存款同比增速分别为18%、15%，较上季分别提升0.3、1.7pct。Q4单季存款新增1962亿，同比多增3436亿，存贷增速差收窄，存贷比较上季末提升1pct至80%。分客户类型看，个人存款单季新增3444亿，同比多增4051亿，占存款比重较3Q末提升约1pct至60.5%，形成贷款多增的主要驱动力。疫情扰动叠加Q4理财市场波动，居民储蓄意愿有所提升。分期限类型看，定期存款单季新增416亿，同比多增2457亿，占存款比重较上季末下降0.2pct至48.7%；活期存款新增932亿，同比多增1133亿，活期存款沉淀度较高。
　　 NIM较3Q收窄6bp至1.9%。公司22年全年息差为1.9%，较前三季度收窄6bp，较21年收窄22bp。资产端，生息资产、贷款收益率分别3.57%、4.09%，较年中下行9、14bp，主要受LPR下调、有效信贷需求不足等因素影响。负债端，付息负债、存款成本率分别为1.84%、1.7%，较年中分别上行4、3bp。存款定期化行业背景下，负债成本相对偏刚性。后续公司或将通过渠道整合等方式进一步发挥存贷利差较厚的县域业务优势，23年息差收窄幅度或较22年改善。
　　非息收入负增长，公允价值变动损益、汇兑损益为主要拖累项。22年公司非息收入同比增速-5%，较前三季度下降6.2pct，占营收比重降至19%。其中，（1）净手续费及佣金净收入同比增速1.2%，较前三季度下降1.7pct，主要受电子银行业务收入负增长拖累（同比增速-12%）。（2）净其他非息收入增速-13%，较前三季下降12pct。其中，公允价值变动损益（同比增速-241%）、汇兑损益（同比增速-179%）受债市、外汇波动影响较大，成为非息增长主要拖累因素。
　　不良率降至1.37%新低，拨备水平维持高位。22年末，农业银行不良贷款率为1.37%，较3Q末下降3bp，延续近年来逐季下行趋势。关注率较年初下降2bp至1.46%，不良生成压力相对可控。年末不良贷款余额2711亿，年内不良新增、核销分别为2518、2265亿，同比多增318、152亿，核销力度不弱。公司逾期90天以上贷款占不良比重为40.4%，较年中下降2.4pct，风险分类偏离度略有提升，但整体风险分类相对审慎。公司年内计提拨备1410亿，同比少提280亿；全年信用成本较21年下降29bp至0.76%，资产质量对业绩拖累有所减轻。年末拨贷比较3Q末下降6bp至4.16%，对应拨备覆盖率303%，基本同上季末持平，风险抵补能力维持高位。
　　风险资产扩张略有提速，资本补充能力较强。22年末，农业银行核心一级/一级/资本充足率分别为11.15%、13.37%、17.2%，分别较上季末变动3、-1、-26bp。公司风险加权资产同比增速11.3%，较上季末提升1.7pct，对资本形成一定消耗。公司盈利增长稳步提速为公司内源性资本补充形成有力支撑，且外源资本补充工具储备充足，伴随“固本计划”持续推进，公司资本充足率有望稳中有升。近期，公司公告落地发行700亿二级债增厚资本

研究报告全文：2023年3月31日公司研究业绩增长稳健县域优势突出农业银行601288SH2022年年报点评增持维持要点当前价309元事件作者3月30日农业银行发布2022年年报全年实现营收7249亿元同比增长07分析师王一峰执业证书编号S0930519050002归母净利润2591亿元同比增长74加权平均净资产收益率ROAE1128010-57378038同比下降03pctwangyfebscncom分析师刘杰点评执业证书编号S0930522110002010-56518032县域业务营收占比提升盈利增长韧性强22年农业银行营收拨备前利润归母liujie9ebscncom净利润同比增速分别为07-2274增速较1-3Q分别变动-29-37联系人赵晨阳17pct其中22年县域业务营收增速81较21年下降45pct占营收比重较010-5737803021年提升3pct至44公司22年净利息收入非息收入同比增速分别为21zhaochenyangebscncom-5较1-3Q分别下降2262pct拆分业绩增速看1净利息收入量增难抵价降规模对业绩增速拉动边际小幅提升息差对业绩拖累有所加大2市场数据非息负增长对业绩增速略有拖累主要受公允价值变动损益等净其他非息项拖累总股本亿股349983总市值亿元10814483拨备对业绩拉动边际提升资产质量稳健向好情况下拨备适度反哺利润一年最低最高元27313对公贷款投放景气度高县域绿金战略稳步推进22年末农业银行总资产贷近3月换手率1043款同比增速分别约为1715增速较上季末分别提升006pct金融同业资股价相对走势产同比增速约28较上季末下降08pct主要由存放同业买入返售等款项多增驱动非信贷类资产多增对扩表形成较强支撑贷款层面Q4单季新增3995亿同比多增1331亿占生息资产比重较3Q末提升08pct至58结构方面Q4贷款投放呈对公强零售弱特点1对公贷款同比增速17较3Q末提升约2pctQ4单季新增4269亿同比多增3101亿对Q4贷款投放形成较强支撑Q4信贷工作座谈会指导下基建制造业小微房地产等领域投放提款节奏或有加快行业投向仍集中于交运仓储制造业租赁商服等领域2零售贷款增速较上季末下降3pct至6单季同比少增2039亿其中经营贷农户贷同收益表现比增速2329均较年中小幅提速构成零售贷款增长主动力按揭增速较年1M3M1Y中下降6pct至2房地产市场景气度相对低迷Q4按揭增长放缓为行业性趋势相对6222581414县域绿贷方面22年增速分别为1836高于全行贷款321pct三农绝对546729908资料来源Wind县域绿金两大战略稳步推进核心存款稳步增长活期资金沉淀度高22年末农业银行付息负债存款同比增速分别为1815较上季分别提升0317pctQ4单季存款新增1962亿同比多增3436亿存贷增速差收窄存贷比较上季末提升1pct至80分客户类型看个人存款单季新增3444亿同比多增4051亿占存款比重较3Q末提升约1pct至605形成贷款多增的主要驱动力疫情扰动叠加Q4理财市场波动居民储蓄意愿有所提升分期限类型看定期存款单季新增416亿同比多增2457亿占存款比重较上季末下降02pct至487活期存款新增932亿同比多增1133亿活期存款沉淀度较高敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告农业银行601288SHNIM较3Q收窄6bp至19公司22年全年息差为19较前三季度收窄6bp较21年收窄22bp资产端生息资产贷款收益率分别357409较年中下行914bp主要受LPR下调有效信贷需求不足等因素影响负债端付息负债存款成本率分别为18417较年中分别上行43bp存款定期化行业背景下负债成本相对偏刚性后续公司或将通过渠道整合等方式进一步发挥存贷利差较厚的县域业务优势23年息差收窄幅度或较22年改善非息收入负增长公允价值变动损益汇兑损益为主要拖累项22年公司非息收入同比增速-5较前三季度下降62pct占营收比重降至19其中1净手续费及佣金净收入同比增速12较前三季度下降17pct主要受电子银行业务收入负增长拖累同比增速-122净其他非息收入增速-13较前三季下降12pct其中公允价值变动损益同比增速-241汇兑损益同比增速-179受债市外汇波动影响较大成为非息增长主要拖累因素不良率降至137新低拨备水平维持高位22年末农业银行不良贷款率为137较3Q末下降3bp延续近年来逐季下行趋势关注率较年初下降2bp至146不良生成压力相对可控年末不良贷款余额2711亿年内不良新增核销分别为25182265亿同比多增318152亿核销力度不弱公司逾期90天以上贷款占不良比重为404较年中下降24pct风险分类偏离度略有提升但整体风险分类相对审慎公司年内计提拨备1410亿同比少提280亿全年信用成本较21年下降29bp至076资产质量对业绩拖累有所减轻年末拨贷比较3Q末下降6bp至416对应拨备覆盖率303基本同上季末持平风险抵补能力维持高位风险资产扩张略有提速资本补充能力较强22年末农业银行核心一级一级资本充足率分别为11151337172分别较上季末变动3-1-26bp公司风险加权资产同比增速113较上季末提升17pct对资本形成一定消耗公司盈利增长稳步提速为公司内源性资本补充形成有力支撑且外源资本补充工具储备充足伴随固本计划持续推进公司资本充足率有望稳中有升近期公司公告落地发行700亿二级债增厚资本盈利预测估值与评级农业银行县域金融业务发展态势良好具有稳定低成本存款拓展优势后伴随线上线下渠道整合协同县域业务发展有望带动公司贷款增户扩面同时对息差形成一定支撑在经济环境不确定性升高信贷有效需求尚待提振背景下公司资产稳步扩张盈利增速仍有保障我们调整2023-24年EPS预测为078081元前值为077081元新增2025年预测为084元当前股价对应PB估值分别为045041038倍对应PE估值分别为39838367倍维持增持评级风险提示宏观经济复苏不及预期贷款利率下行压力加大表1公司盈利预测与估值简表指标2020A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元719915724868740871753534760121营业收入增长率942069221171087净利润百万元241183259140272016284836295058净利润增长率1170745497471359EPS元069074078081084ROE归属母公司摊薄12241210116811251075PE448417398380367PB053049045041038资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023年3月30日敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告农业银行601288SH图1农业银行营收及盈利累计增速图2农业银行业绩同比增速拆分资料来源公司公告光大证券研究所资料来源公司公告光大证券研究所表2农业银行资产负债结构2Q203Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022资产结构占比发放贷款和垫款生息资产552551558565579583589587580572579较上季变动pct099015074068141043051015071081076公司贷款贷款542542537548546543535547546547545较上季变动pct061004045102017033075121008002019零售贷款贷款402406410408409411415409399391383较上季变动pct044046031017014018044064102072089票据贷款2521261516192520323951较上季变动pct004035044110013032056046122071117金融投资生息资产299297288276280277283275277275280较上季变动pct080016086127039028058076019024053金融同业资产生息资产149152153159141140129138143154141较上季变动pct179032012059180015109091051105129负债结构占比客户存款付息负债854845834849846842837844820810815较上季变动pct199093111155032043049068243094051活期存款存款548543552534531521524501496484484较上季变动pct052056093176036096026226053120001定期存款存款423432420440440454447475474489487较上季变动pct220089121202000136064279016154022个人存款存款591588593597594598599601596596605较上季变动pct051034055036032041013016043000092公司存款存款380387379378377377372376373377365较上季变动pct118068082011004001050037027035115应付债券付息负债4857575456585853616262较上季变动pct011084002033028016005050077012007金融同业负债付息负债97981099797100105103119128123较上季变动pct188009108122004027044018166083044资料来源公司公告光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告农业银行601288SH图3农业银行净息差公布值走势图4农业银行生息资产收益率及计息负债成本率测算值资料来源公司公告光大证券研究所测算资料来源公司公告光大证券研究所测算表3农业银行资产质量主要指标1Q202Q203Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022不良贷款率140143152157153150148143141141140137较上季变动pct000003009005004003002005002000001003关注不良贷款总额NA353NA358NA307NA291NA287NA283较上季变动pctNANANANANANANANANANANANA逾期90天以上贷款不良贷款NA580NA494NA442NA450NA428NA4040较上季变动pctNANANANANANANANANANANANA逾期90天以上贷款贷款总额NA083NA077NA066NA065NA060NA056较上季变动pctNANANANANANANANANANANANA拨备覆盖率2899285027242606264627452880299730753049302730260较上季变动pct1164941253118039799213511169777259226005拨贷比406408414408405412427430432430422416较上季变动pct000002006006003007015003002003007006资料来源公司公告光大证券研究所表4农业银行资本充足率1Q202Q203Q2020201Q212Q213Q2120211Q222Q223Q222022资本充足率161016421654165916371623167017131718170917461720较上季变动pct003032012005022014047043005009037026一级资本充足率125912601276129212791265129813461358132813381337较上季变动pct006001016016013014033048012030010001核心一级资本充足率113410871085110410981085111811441136111111121115较上季变动pct010047002019006013033026008025002003风险加权资产同比增速1065114099797110187835815064906389571128较上季变动pct228076144025047236202075016148319171资料来源公司公告光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告农业银行601288SH财务报表与盈利预测利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入719915724868740871753534760121总资产2906915533927533396391644628323153742296净利息收入577987589966602313611174613805发放贷款和垫款1713575219722721222866752507250928206573非息收入141928134902138558142361146315同业资产37498774785352466278953979427075236净手续费及佣金收入8032981282822578324484243金融投资82300439530163106737831174116112915277净其他非息收入6159953620563015911662072生息资产合计2911567234038236376232464221161248197086营业支出424103417120408191405248399389总负债2664779631253082367658964320196050446410拨备前利润461880451542480034495801500148吸收存款2159545324737434282006753186676235372106信用及其他减值损失166000145326148886149046140948市场类负债4204374560722675137611012193613686285税前利润295880306216331148346755359200付息负债合计2579982730344660357144364198869849058391所得税5394447528596076241664656股东权益24213592674451287326830812703295886净利润241936258688271541284339294544股本349983349983349983349983349983归属母公司净利润241183259140272016284836295058归属母公司权益241460526684120286770333076202732913324盈利能力202120222023E2024E2025E业绩规模与增长202120222023E2024E2025E生息资产收益率359351340336330总资产6851671168316761612贷款收益率430413400396391生息资产7371691105312201418付息负债成本率172185187188193付息负债7011762177017571684存款成本率158168166163160贷款余额13211510130012501250净息差206187168153136存款余额7401455140013001100净利差186166154148137净利息收入604207209147043RORWA139137130117104净手续费及佣金收入776119120120120ROAA086082076068061营业收入942069221171087ROAE12241210116811251075拨备前利润743-224631328088归母净利润1170745497471359资产质量202120222023E2024E2025E不良贷款率143137134130130每股盈利及估值指标202120222023E2024E2025E拨备覆盖率29973026285828702803EPS元069074078081084拨贷比430416384374365PPOPPS元132129137142143BVPS元587637694753815资本202120222023E2024E2025EDPS元021021022023024资本充足率17131720156914311311PE448417398380367一级资本充足率13461337123011311042PPPOP234240225218216核心一级资本充足率114411151041968902PB053049045041038资料来源公司公告光大证券研究所预测股价日期为2023年3月30日敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告