22年归母净利11亿元/同比-24%，维持“增持”评级
　　安宁股份于3月29日发布22年年报，全年实现营收20亿元，yoy-13%，归母净利11亿元，yoy-24%；其中22Q4归母净利2.24亿元，同比-9%/环比+4.7%。公司拟每10股派发现金红利5元（含税）。我们预计公司23-25年归母净利10.8/12.4/13.9亿元，对应EPS为2.69/3.09/3.47元，结合可比公司23年Wind一致预期平均13xPE，考虑新项目成长性及未来新材料提升产品竞争力，给予23年15xPE，目标价40.35元，维持“增持”评级。
　　22年钛矿、钛精矿需求和价格景气有所走弱，Q4业绩表现稳健
　　受下游钛白粉需求走弱（尤其22H2）影响，22年钛矿景气有所下行，公司全年钛精矿销量yoy-5%至51.3万吨，营收yoy-3%至12.3亿元，同时受能源成本上升等影响，板块毛利率yoy-1.2pct至80.6%；钒钛铁精矿受疫情及需求较弱影响，全年销量yoy-2%至138万吨，营收yoy-27%至7.5亿元，板块毛利率yoy-11pct至54.9%。其中22Q4单季度毛利率同比+11pct/环比-1.4pct至67.4%，需求低谷下单季度归母净利环比仍+4.7%至2.24亿元。公司全年综合毛利率同比-3.8pct至70.8%，期间费用率同比-0.5pct至5.3%，年末资产负债率17%，货币资金26.4亿元。
　　钛矿需求和景气有望迎来改善，长期供给格局优化支撑盈利
　　据百川盈孚,截至3月28日钛精矿（攀46）报价2290元/吨，同比-6%，但自年初以来上涨8%。短期看，伴随国内经济复苏，下游钛白粉等需求有望逐渐复苏，叠加钛白粉行业新增产能释放以及钛材等新兴领域应用拓展带动需求，钛矿需求和景气有望迎来改善，而供给端受全球勘探资本开支下降、高品位矿减少等因素，供给格局良好，钛矿景气周期或较长，公司钒钛磁铁矿资源禀赋优质将充分受益。
　　依托资源禀赋优势，积极延伸钛材料和新能源材料
　　22年末公司在建工程余额2.4亿元，同比增加2.0亿元。公司将积极延伸海绵钛和钛材业务，据公司22年9月28日公告，公司拟通过非公开发行股票募集资金不超过50亿元用于建设6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目，目前相关事项稳步推进。另据公司年报，公司规划投资5亿元建设的5万吨/年磷酸铁项目，目前已进入开工建设阶段。整体而言，公司基于资源禀赋条件，延伸下游领域有望具备产业链配套优势和成本优势，未来新项目陆续实施亦有望带来新的盈利增长点。
　　风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。

研究报告全文：证券研究报告安宁股份002978CH22年砥砺前行持续推进新材料布局华泰研究年报点评投资评级维持增持2023年3月29日中国内地化学原料目标价人民币4035研究员庄汀洲22年归母净利11亿元同比-24维持增持评级SACNoS0570519040002zhuangtingzhouhtsccomSFCNoBQZ933861056793939安宁股份于3月29日发布22年年报全年实现营收20亿元yoy-13归母净利11亿元yoy-24其中22Q4归母净利224亿元同比-9联系人张雄环比47公司拟每10股派发现金红利5元含税我们预计公司23-25SACNoS0570121100029zhangxionghtsccom年归母净利108124139亿元对应EPS为269309347元结合可861063211166比公司23年Wind一致预期平均13xPE考虑新项目成长性及未来新材料基本数据提升产品竞争力给予23年15xPE目标价4035元维持增持评级目标价人民币403522年钛矿钛精矿需求和价格景气有所走弱Q4业绩表现稳健收盘价人民币截至3月29日3647受下游钛白粉需求走弱尤其22H2影响22年钛矿景气有所下行公司市值人民币百万14624全年钛精矿销量yoy-5至513万吨营收yoy-3至123亿元同时受能6个月平均日成交额人民币百万546552周价格范围人民币2876-4962源成本上升等影响板块毛利率yoy-12pct至806钒钛铁精矿受疫情BVPS人民币1361及需求较弱影响全年销量yoy-2至138万吨营收yoy-27至75亿元板块毛利率yoy-11pct至549其中22Q4单季度毛利率同比11pct环比股价走势图-14pct至674需求低谷下单季度归母净利环比仍47至224亿元安宁股份公司全年综合毛利率同比-38pct至708期间费用率同比-05pct至人民币相对沪深30053年末资产负债率17货币资金264亿元5010456钛矿需求和景气有望迎来改善长期供给格局优化支撑盈利391据百川盈孚截至3月28日钛精矿攀46报价2290元吨同比-6但344自年初以来上涨8短期看伴随国内经济复苏下游钛白粉等需求有望逐渐复苏叠加钛白粉行业新增产能释放以及钛材等新兴领域应用拓展带动需288Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23求钛矿需求和景气有望迎来改善而供给端受全球勘探资本开支下降高品位矿减少等因素供给格局良好钛矿景气周期或较长公司钒钛磁铁矿资料来源Wind资源禀赋优质将充分受益依托资源禀赋优势积极延伸钛材料和新能源材料22年末公司在建工程余额24亿元同比增加20亿元公司将积极延伸海绵钛和钛材业务据公司22年9月28日公告公司拟通过非公开发行股票募集资金不超过50亿元用于建设6万吨能源级钛合金材料全产业链项目目前相关事项稳步推进另据公司年报公司规划投资5亿元建设的5万吨年磷酸铁项目目前已进入开工建设阶段整体而言公司基于资源禀赋条件延伸下游领域有望具备产业链配套优势和成本优势未来新项目陆续实施亦有望带来新的盈利增长点风险提示下游需求持续低迷风险新项目投产进度不达预期风险经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万23031996206823462579-407513353611342996归属母公司净利润人民币百万14351095107712391391-10485237216315081227EPS人民币最新摊薄358273269309347ROE29852006170116811625PE倍10191336135811801051PB倍304268231198171EVEBITDA倍701873860688568资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1安宁股份002978CH图表1可比公司估值表股价元股市值亿元EPS元PEx公司名称股票代码3月29日3月29日2022E2023E2024E2022E2023E2024E龙佰集团002601CH19624691712142591298河钢资源000923CH1367890821602191796紫金矿业601899CH12013119076096111161311钒钛股份000629CH487419016023028302117平均191310注可比公司盈利均采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表2安宁股份收入结构图图表3安宁股份毛利结构图百万元百万元2500钛精矿钒钛铁精矿61钒钛铁精矿其他2000钛精矿钒钛铁精矿61钒钛铁精矿其他1800200016001400150012001000100080060050040020000201420152016201720182019202020212022201520162017201820192020202120222014资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表4安宁股份费用率变化图表5安宁股份资产负债情况20销售费用率管理费用率百万元700070研发费用率财务费用率总资产资产负债率-右轴156000601050005040004053000300200020100010-500201420152016201720182019202020212022201520162017201820192020202120222014资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表6安宁股份PE-Bands图表7安宁股份PB-Bands人民币安宁股份10x15x人民币安宁股份22x34x20x25x30x46x58x70x12010090756050302500174201792017221177211712211752217102217323174201792017221177211712211752217102217323资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2安宁股份002978CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产30203502437353416583营业收入23031996206823462579现金21892643319642605216营业成本5874158373685567630484145应收账款366555958063821273营业税金及附加84125208620470377738其他应收账款84651915497971783营业费用251316207235258预付账款3911195156215651874管理费用806098038272938210317存货86289425101631163912403财务费用271056855631762712189其他流动资产72866691801039876791194资产减值损失000000000000000非流动资产25903044308932153213公允价值变动收益000000000000000长期投资3671831206350713893542835投资净收益154392950270727072700固定投资10031049113512241266营业利润16661294126614571636无形资产2975346984460674515144234营业外收入431583500500500其他非流动资产922161213114311501076营业外支出6561226398398400资产总计56116546746285569796利润总额16641288126714581637流动负债580708712191051965871015所得税2289119315190052187124554短期借款636626846268462684626846净利润14351095107712391391应付账款81282406470982758610662少数股东损益000000000000000其他流动负债4357636211571074215564016归属母公司净利润14351095107712391391非流动负债2220521842218422184221842EBITDA18001416137215621723长期借款000000000000000EPS人民币基本358273269309347其他非流动负债2220521842218422184221842负债合计802751090112911841234主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202120222023E2024E2025E股本4010040100401004010040100成长能力资本公积10251025102510251025营业收入407513353611342996留存公积32853939480157926905营业利润10196223221915101228归属母公司股东权益48085456633373728562归属母公司净利润10485237216315081227负债和股东权益56116546746285569796获利能力毛利率74507075668567476738现金流量表净利率62315485520752845395会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE29852006170116811625经营活动现金1143927998793414701216ROIC59923726332938813996净利润14351095107712391391偿债能力折旧摊销1661318834163681826021093资产负债率14311665151313841259财务费用271056855631762712189净负债比率41694153445352705653投资损失154392950270727072700流动比率520402480553648营运资金变动3317433622273621565323249速动比率504388465537633其他经营现金55346748426481516营运能力投资活动现金4333043511181072811918189总资产周转率044033030029028资本支出1462440066169132691316913应收账款周转率639106738673867386738长期投资5223511935386438643900应付账款周转率555363440440440其他投资现金57198490267026592624每股指标人民币筹资活动现金50512283914545124237861每股收益最新摊薄358273269309347短期借款636620479000000000每股经营现金流最新摊薄285231219367303长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄11991361157918382135普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加000000000000000PE倍10191336135811801051其他筹资现金568782331814545124237861PB倍304268231198171现金净增加额10724644955282106595531EVEBITDA倍701873860688568资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3安宁股份002978CH免责声明分析师声明本人庄汀洲兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4安宁股份002978CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师庄汀洲本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5安宁股份002978CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6