事件
　　3月15日，江航装备发布2022年年报。2022年，公司实现营业收入11.15亿元，同比增长16.96%，实现归母净利润2.44亿元，同比增长5.55%。
　　点评
　　1、航空产品收入保持较快增速，主机厂需求旺盛。2022年，公司加强市场开拓，机载油箱惰性化防护系统、供氧产品等收入增加，航空产品实现收入7.30亿元，同比增长22%，保持较快增速。航空工业集团下属单位是公司的第一大客户，2022年，公司向航空工业集团下属单位销售额达6.97亿元，占营收的62%，同比增长42%，表明主机厂需求旺盛。
　　2、特种制冷业务收入保持增长，盈利能力有望企稳回升。公司特种制冷业务由全资子公司天鹅制冷开展，2022年，天鹅制冷实现营收2.50亿元，同比增长6%，实现净利润206万元，同比减少2611万元。盈利能力下滑主要由于受政策变化、收入结构变化以及部分材料价格上涨的影响，毛利率下降。展望2023年，天鹅制冷将充分发挥柔性生产线优势、优化生产组织模式、提升组织效率，公司特种制冷业务盈利能力有望企稳回升。
　　3、新产品、新市场取得突破，业务拓展贡献新增量。航空相关设备方面，2022年公司为多个新研项目配套机载燃油箱惰化防护系统、供氧系统、氧气浓缩器等产品，获得陆装制氧机加改装增量订单，获评空军某基地训练设备单一来源供应商，敏感元件业务积极占位航发等新市场，以多元化系列产品助力神舟系列成功飞天；特种制冷业务方面，公司成功中标陆军方舱空调集中采购项目、3000吨油船、救助拖船、海医所自动配气装置项目等多种型号项目。
　　4、在研项目储备充足，高研发投入增强发展潜力。2022年，公司研发费用0.80亿元，同比增长57%，研发费用率7.17%，同比提升1.81pcts。目前，公司在研项目27项，预计总投资规模7.38亿元，2022年度投入1.39亿元，累计投入5.23亿元。公司加强人才储备，研发人员217人，同比增加21人，研发人员占比达16%。积极投入研发为公司长远发展奠定基础。
　　5、合同负债、存货维持高位，关联交易预计金额高增长显示航空业务景气延续。2020、2021和2022年末，公司合同负债分别为0.19亿元、3.79亿元和3.10亿元，存货分别为4.06亿元、6.85亿元和7.00亿元，合同负债和存货维持高位，表明公司订单充足，生产准备充分。2023年度，公司向航空工业集团及下属企业的日常关联交易销售金额预计为9.5亿元，较2022年度预计金额7.2亿元同比增长32%，航空主机厂需求旺盛。
　　6、盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为3.15、3.98、4.97亿元，对应当前股价PE分别为34、27、21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　军品订单不及预期；军品降价超出市场预期；市场拓展不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告国防军工公司点评报告2023年3月28日股票投资评级江航装备688586买入首次覆盖航空主机厂需求旺盛制冷业务盈利能力有望回升个股表现事件江航装备国防军工243月15日江航装备发布2022年年报2022年公司实现营业18收入1115亿元同比增长1696实现归母净利润244亿元同126比增长5550-6点评-12-18-241航空产品收入保持较快增速主机厂需求旺盛2022年公-302022-032022-062022-082022-112023-012023-03司加强市场开拓机载油箱惰性化防护系统供氧产品等收入增加航空产品实现收入730亿元同比增长22保持较快增速航空工资料来源聚源中邮证券研究所业集团下属单位是公司的第一大客户2022年公司向航空工业集团下属单位销售额达697亿元占营收的62同比增长42表明主公司基本情况机厂需求旺盛最新收盘价元18732特种制冷业务收入保持增长盈利能力有望企稳回升公司总股本流通股本亿股565253特种制冷业务由全资子公司天鹅制冷开展2022年天鹅制冷实现营总市值流通市值亿元10647收250亿元同比增长6实现净利润206万元同比减少2611万52周内最高最低价28181539元盈利能力下滑主要由于受政策变化收入结构变化以及部分材料资产负债率345价格上涨的影响毛利率下降展望2023年天鹅制冷将充分发挥市盈率4356柔性生产线优势优化生产组织模式提升组织效率公司特种制冷第一大股东中航机载系统有限公司业务盈利能力有望企稳回升持股比例4103新产品新市场取得突破业务拓展贡献新增量航空相关设研究所备方面2022年公司为多个新研项目配套机载燃油箱惰化防护系统供氧系统氧气浓缩器等产品获得陆装制氧机加改装增量订单获分析师鲍学博SAC登记编号S1340523020002评空军某基地训练设备单一来源供应商敏感元件业务积极占位航发Emailbaoxuebocnpseccom等新市场以多元化系列产品助力神舟系列成功飞天特种制冷业务研究助理马强方面公司成功中标陆军方舱空调集中采购项目3000吨油船救助SAC登记编号S1340123030011拖船海医所自动配气装置项目等多种型号项目Emailmaqiangcnpseccom4在研项目储备充足高研发投入增强发展潜力2022年公司研发费用080亿元同比增长57研发费用率717同比提升181pcts目前公司在研项目27项预计总投资规模738亿元2022年度投入139亿元累计投入523亿元公司加强人才储备研发人员217人同比增加21人研发人员占比达16积极投入研发为公司长远发展奠定基础5合同负债存货维持高位关联交易预计金额高增长显示航空业务景气延续20202021和2022年末公司合同负债分别为019亿元379亿元和310亿元存货分别为406亿元685亿元和市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分700亿元合同负债和存货维持高位表明公司订单充足生产准备充分2023年度公司向航空工业集团及下属企业的日常关联交易销售金额预计为95亿元较2022年度预计金额72亿元同比增长32航空主机厂需求旺盛6盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为315398497亿元对应当前股价PE分别为342721倍首次覆盖给予买入评级风险提示军品订单不及预期军品降价超出市场预期市场拓展不及预期等盈利预测和财务指标项目table年度FinchinaSimple2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1115140017122078增长率1696256122282138EBITDA百万元28728341354251852206归属母公司净利润百万元24399314843981649730增长率555290426462490EPS元股043056070088市盈率PE4339336326592129市净率PB448396344296EVEBITDA2842270820841631资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2财务报表和主要财务比率tableFinchinaDetail财务报表百万元2022A2023E2024E2025E主要财务比率2022A2023E2024E2025E利润表成长能力营业收入1115140017122078营业收入170256223214营业成本66683710171234营业利润50293266250税金及附加11142129归属于母公司净利润55290265249销售费用28354352获利能力管理费用141149156164毛利率402402406406研发费用80104130156净利率219225233239财务费用-23-26-31-41ROE103118130139资产减值损失6689ROIC8998110119营业利润268346438548偿债能力营业外收入3333资产负债率345380361384营业外支出1111流动比率301267285266利润总额270349441551营运能力所得税26344353应收账款周转率317314313313净利润244315398497存货周转率161160161161归母净利润244315398497总资产周转率031035038039每股收益元043056070088每股指标元资产负债表每股收益043056070088货币资金1053124316251969每股净资产418473544632交易性金融资产101101101101估值比率应收票据及应收账款479661740960PE4339336326592129预付款项617793113PB448396344296存货700104610811500流动资产合计2881361741385145现金流量表固定资产552531507482净利润244315398497在建工程37302419折旧和摊销54515152无形资产74808590营运资本变动-116-133-23-158非流动资产合计721697673648其他-13-25-29-31资产总计3602431448115793经营活动现金流净额169207398360短期借款0-3-5-8资本开支-64-25-25-25应付票据及应付账款4997907761125其他36101111其他流动负债457566681820投资活动现金流净额-28-14-14-13流动负债合计956135414521937股权融资0000其他285285285285债务融资3-3-3-3非流动负债合计285285285285其他-64000负债合计1241163817372222筹资活动现金流净额-61-3-2-2股本565565565565现金及现金等价物净增加额80190382344资本公积金1146114611461146未分配利润55282011581581少数股东权益0000其他98145205280所有者权益合计2361267630743571负债和所有者权益总计3602431448115793资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分3中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分4公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编518048请务必阅读正文之后的免责条款部分5