公司FY22净亏损明显收窄至4.1亿元人民币，但扣除股权支付后经调整净亏损3.6亿元，相比FY21的2.3亿有所扩大。根据FY22和管理层最新指引，我们调高了2023-24E经调整净亏损预测，下调基于rNPV估值模型的目标价至12.5港元，对应8.7亿美元目标市值。我们认为，随着港股创新药板块情绪逐步恢复，及核心眼药资产持续取得临床和监管进展，公司价值仍有巨大重估空间，维持“买入”评级。
　　对于2023年主要费用支出，公司有以下预计：1）研发和行政费用增速将相对可控；2）考虑到商业化团队的持续扩张，现有品种（热敷眼罩、眼压计和贝美素噻吗洛尔仿制药）的销售工作推进，以及上市审评中的环孢素A进入商业化准备阶段，销售费用预计将明显上升；3）产品引进相关支出将更为谨慎，给临床开发投入留出更多余地。
　　根据上述指引，我们维持2023E/24E收入和毛利率预测，下调FY23/24E的研发和行政费用预测、上调销售费用预测，净亏损预测相比此前收窄了11%/11%；但考虑到股权支付在费用中的比例下降，实际现金性费用将有所增加，因此经调整净亏损预测相比此前扩大了12%/19%。此外，尽管公司的低浓度阿托品NVK-002疗效优异且有先发优势，但考虑到该领域的竞争有逐渐加剧的趋势，我们将该产品的峰值市场份额预测从25%下调至22%，经POS调整峰值销售相应下调12%至15亿元。截至2022年底，公司账上现金结余近20亿，足以支持其未来三年的运营开支。
　　我们继续基于rNPV模型对公司估值，得到公司最新目标价HKD 12.5。我们建议投资者2023年重点关注环孢素A眼用凝胶上市申请的交补和审批进展；7月NVK-002的Mini-Champ试验数据读出；和现有商业化产品的销售进展。
　　投资风险：创新药研发及上市进度延误；核心品种竞争加剧。

研究报告全文：浦银国际研究财务模型更新医疗行业兆科眼科6622HK调高2023-24E丁政宁浦银国际医疗分析师经调整净亏损预测下调目标价ethandingspdbicom85228086442公司净亏损明显收窄至亿元人民币但扣除股权支付后经FY2241胡泽宇调整净亏损36亿元相比FY21的23亿有所扩大根据FY22和管CFA助理分析师理层最新指引我们调高了2023-24E经调整净亏损预测下调基于ryanhuspdbicomrNPV估值模型的目标价至125港元对应87亿美元目标市值我85228086446们认为随着港股创新药板块情绪逐步恢复及核心眼药资产持续取2023年3月28日得临床和监管进展公司价值仍有巨大重估空间维持买入评级财务模型更新评级对于2023年主要费用支出公司有以下预计1研发和行政费用增速将相对可控2考虑到商业化团队的持续扩张现有品种热敷目标价港元1250眼罩眼压计和贝美素噻吗洛尔仿制药的销售工作推进以及上市潜在升幅降幅234目前股价港元审评中的环孢素进入商业化准备阶段销售费用预计将明显上升374A52周内股价区间港元202-6743产品引进相关支出将更为谨慎给临床开发投入留出更多余地总市值百万港元2018根据上述指引我们维持2023E24E收入和毛利率预测下调近3月日均成交额百万港元5FY2324E的研发和行政费用预测上调销售费用预测净亏损预测相注数据截至2023年3月27日比此前收窄了1111但考虑到股权支付在费用中的比例下降实市场预期区间际现金性费用将有所增加因此经调整净亏损预测相比此前扩大了HK1250HK374此外尽管公司的低浓度阿托品疗效优异且有先HK12501219NVK-002HK410发优势但考虑到该领域的竞争有逐渐加剧的趋势我们将该产品的37447457467477487497410741174峰值市场份额预测从25下调至22经POS调整峰值销售相应下调12至15亿元截至2022年底公司账上现金结余近20亿足SPDBI目标价目前价市场预期区间注数据截至2023年3月27日以支持其未来三年的运营开支资料来源Bloomberg浦银国际兆科眼科我们继续基于rNPV模型对公司估值得到公司最新目标价HKD125股价表现兆科眼科股价我们建议投资者2023年重点关注环孢素A眼用凝胶上市申请的交补相对MSCI中国医药卫生指数涨幅右轴和审批进展7月NVK-002的Mini-Champ试验数据读出和现有商港元业化产品的销售进展81006506622HK投资风险创新药研发及上市进度延误核心品种竞争加剧402-50图表1盈利预测变动0-1002023E2024E2025E0422052206220722082209221022112212220123022303230322人民币千元新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动资料来源Bloomberg浦银国际营业收入1590915909060219602190200863--毛利润1431814318054197541970180777--毛利率9009000pcts9009000pcts900--归母净亏损-459973-519127NM-465750-525589NM-387558--经调整亏损-403953-360931NM-398525-335755NM-306888--E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明扫码关注浦银国际研究图表2SPDBI目标价兆科眼科港元兆科眼科6622HK股价买入持有卖出3025252201513512510500421062108211021122102220422062208221022122202230423资料来源浦银国际Bloomberg2023-03-282图表3SPDBI医疗行业覆盖公司股票代码公司现价LC评级目标价LC评级目标价预测行业发布日期2359HKEquity药明康德843买入12202023年3月21日CROCDMO603259CHEquity药明康德820买入12302023年3月21日CROCDMO3759HKEquity康龙化成415买入7602023年2月13日CROCDMO300759CHEquity康龙化成593持有8102023年2月13日CROCDMO2269HKEquity药明生物491买入8602023年3月23日CROCDMO241HKEquity阿里健康63持有432022年5月26日互联网医疗1833HKEquity平安好医生215持有2002023年3月15日互联网医疗1952HKEquity云顶新耀165买入2802023年1月9日生物科技9995HKEquity荣昌生物471买入6502023年2月27日生物科技9688HKEquity再鼎医药248买入5152023年3月13日生物科技ZLABUSEquity再鼎医药326买入6602023年3月13日生物科技6622HKEquity兆科眼科37买入1252023年3月28日生物科技BGNEUSEquity百济神州2248买入30502023年3月6日生物科技6160HKEquity百济神州1328买入18302023年3月6日生物科技688235CHEquity百济神州1342买入18202023年3月6日生物科技1801HKEquity信达生物389买入5502022年8月11日生物科技9926HKEquity康方生物415买入6502023年3月16日生物科技IMABUSEquity天境生物31买入2252022年7月27日生物科技9969HKEquity诺诚健华86买入1472023年2月16日生物科技9966HKEquity康宁杰瑞143买入1362022年12月16日生物科技13HKEquity和黄医药220买入4402023年3月1日生物科技HCMUSEquity和黄医药138买入2822023年3月1日生物科技2162HKEquity康诺亚575买入7902023年3月20日生物科技2696HKEquity复宏汉霖119持有1902022年7月27日生物科技2616HKEquity基石药业36持有4252023年3月17日生物科技6855HKEquity亚盛医药241买入2812022年7月27日生物科技2256HKEquity和誉27买入562022年7月27日生物科技2142HKEquity和铂医药21买入602022年7月27日生物科技6996HKEquity德琪医药31买入952022年7月27日生物科技6998HKEquity嘉和生物23买入612022年7月27日生物科技1177HKEquity中国生物制药44买入6152022年11月7日制药2325HKEquity云康集团141买入2382022年11月7日ICL300760CHEquity迈瑞医疗3055买入42002022年10月31日医疗器械2252HKEquity微创机器人291买入4502023年1月12日医疗器械2500HKEquity启明医疗116买入2052023年1月12日医疗器械9996HKEquity沛嘉医疗100买入1402023年1月30日医疗器械2160HKEquity心通医疗25买入402023年3月1日医疗器械资料来源Bloomberg浦银国际截至2023年3月27日收盘价2023-03-283SPDBI乐观与悲观情景假设图表4兆科眼科市场普遍预期资料来源Bloomberg浦银国际图表5兆科眼科SPDBI情景假设乐观情景公司收入增长好于预期悲观情景公司收入增长不及预期目标价1500港元概率30目标价250港元概率20新药研发进度快于预期研发进度延误环孢素A获批晚于2024年环孢素ANVK-002PAN-90806等核心药物上市环孢素ANVK-002等重磅药物研发失败后销售好于预期环孢素A和NVK-002峰值销售核心药物销售不及预期环孢素A和NVK-002峰分别超7亿和20亿值销售分别低于3亿和10亿管线中引入重磅产品资料来源浦银国际2023-03-284免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1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