公司及其合作伙伴近期在NVK002（低浓度阿托品）上取得关键进展，包括国内III期完成入组、全球III期取得积极数据。2022年国内6-22岁青少年近视患者数量达到1.5-2亿，市场潜力巨大且价格敏感度低，NVK002在竞品中开发进度领先。随着板块投资情绪恢复、眼科赛道长期潜力重获认可，我们维持“买入”评级和13.5港元目标价。
　　低浓度阿托品进展国内前二，有望明年获批：2022年7月，公司宣布其低浓度阿托品NVK002的两项国内III期注册研究（1年MiniChamp桥接试验和2年China Champ试验）已完成病人入组。我们预计公司将于2H23完成Mini-Champ并基于试验结果向国内监管机构提交上市申请，若审批顺利，产品有望于2024年底前正式获批。合作伙伴Vyluma近期公布了全球3年CHAMP试验的积极数据，并计划于1Q23向FDA提交上市申请。CHAMP试验结果显示，NVK002在各项关键结果指标上均显著优于安慰剂，包括应答者分析、球镜度数的基线平均变化以及36个月时的轴向长度基线平均变化。相比目前常用的低浓度阿托品院内制剂，NVK002具有保质期长（至少24个月）、可常温保存、不含防腐剂等优点，上市后有望快速替代院内制剂的份额。我们预计NVK002有望成为国内前二获批上市的低浓度阿托品滴眼液，且与主要竞品的获批时间差距较小，经POS调整的国内峰值销售有望达到17亿元。
　　环孢素A眼用凝胶注册审评顺利：公司近期宣布其环孢素A眼用凝胶通过了药监局的现场核查以及GMP符合性检查，时间上符合我们的预期，我们预计产品有望于2024年初获批上市。此前，用于治疗中度至重度干眼症的环孢素A眼用凝胶III期临床（COSMO研究）已到达主要研究终点。虽然兴齐和参天的环孢素滴眼液已进入医保谈判目录，但我们认为，眼用凝胶可借助更低的给药频率和更高的使用舒适感快速打开市场。
　　现金充足，无后续融资需求：截至2022年6月，公司账上共有现金+定期存款19亿元人民币。考虑到眼药生产和临床试验成本相对较低，我们预计公司短期内研发费用较为可控，现有现金储备足以支持公司运营直至核心产品商业化后自由现金流转正。
　　维持买入评级和目标价：我们继续采用r-NPV模型对公司产品管线进行估值，加总后得到公司整体目标估值73亿港元，对应13.5港元的目标价；其中处于临床中后期的环孢素A、NVK002、ZKY001和TAB014分别贡献管线整体估值的21%、44%、21%和9%。我们认为随着港股创新药板块情绪逐步恢复、核心眼药资产持续取得临床和监管进展，公司价值仍有巨大重估空间，维持“买入”评级。
　　投资风险：创新药研发及上市进度延误；商业化成绩不及预期。
　　
　　

研究报告全文：浦银国际研究公司研究医疗行业兆科眼科6622HK低浓度阿托品研发丁政宁浦银国际稳步推进核心资产重估空间大医疗分析师公司及其合作伙伴近期在NVK002低浓度阿托品上取得关键进展ethandingspdbicom85228086442包括国内III期完成入组全球III期取得积极数据2022年国内6-22岁青少年近视患者数量达到15-2亿市场潜力巨大且价格敏感度胡泽宇CFA低NVK002在竞品中开发进度领先随着板块投资情绪恢复眼科助理分析师赛道长期潜力重获认可我们维持买入评级和135港元目标价ryanhuspdbicom85228086446低浓度阿托品进展国内前二有望明年获批2022年7月公司宣布其低浓度阿托品的两项国内期注册研究年NVK002III1Mini-2023年2月7日Champ桥接试验和2年ChinaChamp试验已完成病人入组我们预计公司将于2H23完成Mini-Champ并基于试验结果向国内监管公司机构提交上市申请若审批顺利产品有望于2024年底前正式获评级批合作伙伴Vyluma近期公布了全球3年CHAMP试验的积极数目标价港元135研究据并计划于1Q23向FDA提交上市申请CHAMP试验结果显示潜在升幅降幅118在各项关键结果指标上均显著优于安慰剂包括应答者分NVK002目前股价港元62析球镜度数的基线平均变化以及36个月时的轴向长度基线平均变化相比目前常用的低浓度阿托品院内制剂NVK002具有保质52周内股价区间港元20-67期长至少24个月可常温保存不含防腐剂等优点上市后有总市值百万港元3361望快速替代院内制剂的份额我们预计NVK002有望成为国内前二近3月日均成交额百万港元47获批上市的低浓度阿托品滴眼液且与主要竞品的获批时间差距较注截至2023年2月7日收盘价小经POS调整的国内峰值销售有望达到17亿元市场预期区间环孢素A眼用凝胶注册审评顺利公司近期宣布其环孢素A眼用凝胶通过了药监局的现场核查以及GMP符合性检查时间上符合HK41HK62HK135我们的预期我们预计产品有望于2024年初获批上市此前用HK135于治疗中度至重度干眼症的环孢素A眼用凝胶III期临床COSMO4055056057058059051005110512051305研究已到达主要研究终点虽然兴齐和参天的环孢素滴眼液已进入医保谈判目录但我们认为眼用凝胶可借助更低的给药频率和SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源Bloomberg浦银国际更高的使用舒适感快速打开市场股价表现现金充足无后续融资需求截至2022年6月公司账上共有现兆科眼科金定期存款19亿元人民币考虑到眼药生产和临床试验成本相对兆科眼科股价较低我们预计公司短期内研发费用较为可控现有现金储备足以相对MSCI中国医药卫生指数涨幅右轴支持公司运营直至核心产品商业化后自由现金流转正港元8100维持买入评级和目标价我们继续采用r-NPV模型对公司产品管线进行估值加总后得到公司整体目标估值73亿港元对应135港6506622元的目标价其中处于临床中后期的环孢素ANVK002ZKY001和40TAB014分别贡献管线整体估值的214421和9我们认为HK2-50随着港股创新药板块情绪逐步恢复核心眼药资产持续取得临床和0-100监管进展公司价值仍有巨大重估空间维持买入评级0322042205220622072208220922102211221222012302230222投资风险创新药研发及上市进度延误商业化成绩不及预期资料来源Bloomberg浦银国际图表1盈利预测和财务指标百万人民币202020212022E2023E2024E营业收入0051660收入同比增速NANANA218279经调整归母净利润亏损-96-228-322-361-336PSXNANA57918248ROENA-243-19-29-42E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明浦银国际研究公司研究医疗行业财务报表分析与预测-兆科眼科利润表现金流量表千人民币2020A2021A2022E2023E2024E千人民币2020A2021E2022E2023E2024E收益0050001590960219除税前亏损-726981-2129780-453930-519127-525589同比变动NANANA218279折旧1778718853250972669928404无形资产摊销2066776590911064412463销售成本00-500-1591-6022财务成本6716331765448193819381938毛利0045001431854197其他应收款项及预付款项增加-3434-28654-4680-5148-5663毛利率NANA909090应收一间关联公司款项增加-1305113051000其他应付款项及应计费用增加2656120422591565077158其他收入6846221133232462557128128应付同系附属公司款项增加减少-292250000其他收益亏损净额-548713409147501622517847应付一间关联公司款项增加18613498000研发开支-81779-220058-286075-328987-345436递延收入减少-44-43000一般及行政费用-35002-162080-178288-196117-215728其他-489230000销售及分销开支-1542-16736-30125-48200-62660经营活动所用现金净额-103425-319440-416568-478486-481290财务成本-671633-1765448-1938-1938-1938除税前亏损-726981-2129780-453930-519127-525589已抵押存款增加-11732-14425000同比变动NANANANANA原到期日超过三个月的定期存款增加-770378798090000税前利润率NANA-9079-3263-873购买物业厂房及设备的预付款项增加-410660000购买物业厂房及设备的付款-25294-64713-36864-39217-41720所得税00000购买无形资产的付款-109595-31457-36831-43122-50489年内亏损-726981-2129780-453930-519127-525589其他25820000同比变动NANANANANA投资活动所用现金净额-955483687495-73694-82339-92209归母净利率NANA-9079-3263-873上市开支付款-1371-115805000经调整净亏损-95693-228311-322100-360931-335755银行贷款所得款项10000289000发行普通股所得款项01789598000发行可转换可赎回优先股所得款项净额9701130000已付租金的本金部分-34000000已付租金的利息部分-1458-1352-1332-1332-1332应付一名股东款项减少00000其他-19722548-606-606-606融资活动所得现金净额9736871695278-1938-1938-1938现金及现金等价物增加净额-852212063333-492200-562763-575437年初现金及现金等价物1547696509621284291636229外汇汇率变动影响-44520000年末现金及现金等价物65096212842916362291073466498029资产负债表财务和估值比率千人民币2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E物业厂房及设备138458184318196084208602221918每股数据人民币无形资产138691162383190122222600260626摊薄每股收益-48-52-08-10-10购买物业厂房及设备预付款3581449812498124981249812每股销售额0000000001非流动资产312963396513436018481014532356每股股息00001其他应收款项及预付款项1814646800514805662862291同比变动应收一名股东款项00000收入NANANA218279应收一间关联公司款项130510000除税前利润NANANANANA已抵押银行结余1108325508255082550825508归母净利润NANANANANA原到期日超过三个月的定期存款8062478157815781578157摊薄每股收益NANANANANA现金及现金等价物65096212842916362291073466498029流动资产913623220889417213741163759593984费用与利润率毛利率NANA909090其他应付款项及应计费用3873159153650687157578733税前利润率NANA-9079-3263-873应付同系附属公司款项00000归母净利率NANA-9079-3263-873应付一间关联公司款项18613684136841368413684银行贷款1000010289102891028910289回报率租赁负债47495882588258825882平均股本回报率NA-243-19-29-42流动负债536668900894923101430108588平均资产回报率-82-111-19-27-38租赁负债2277820861208612086120861财务杠杆递延收入9451515151流动比率x17024818111555可转换可赎回优先股18960160000速动比率x1624417811152非流动负债191888820912209122091220912现金比率x1223917210646负债权益NA0111股本00000估值储备-745968249548720415571522430996841市盈率xNANANANANA权益-745968249548720415571522430996841市销率xNANA57941824482股息率000016E浦银国际预测资料来源Bloomberg浦银国际预测2023-02-072浦银国际研究公司研究医疗行业预计未来1-2年内主要里程碑及催化剂环孢素A眼用凝胶获国家药监局批准上市NVK002低浓度阿托品滴眼液完成III期桥接试验Mini-CHAMP试验并申报上市获批ZKY001胸腺4功能片段完成用于治疗经上皮镭射屈光角膜削切术TPRK的II期试验用于治疗翼状胬肉的II期试验以及用于治疗神经营养性角膜炎的研究者发起试验进行数据读出并启动注册性临床研究TAB014贝伐珠单抗III期临床病人入组持续推进首款眼科仿制药贝美素噻吗洛尔滴眼液获批上市堡得视TONO-i等产品获得商业化推广收入图表2兆科眼科财务预测2022E2023E2024E千人民币新预测前预测差异新预测前预测差异新预测前预测差异收入50003624381590924579-356021964603-7毛利润45003262381431822121-355419758143-7净亏损-453930-509470NA-519127-586105NA-525589-625439NA资料来源浦银国际预测图表3浦银国际目标价兆科眼科港元兆科眼科6622HK股价买入持有卖出3025252201513510500421062108211021122102220422062208221022122202230423资料来源Bloomberg浦银国际2023-02-073浦银国际研究公司研究医疗行业图表4SPDBI医疗行业覆盖公司股票代码公司现价LC评级目标价LC评级目标价预测行业发布日期2359HKEquity药明康德973买入8602022年10月27日CROCDMO603259CHEquity药明康德917买入9702022年10月27日CROCDMO3759HKEquity康龙化成541买入5902022年10月31日CROCDMO300759CHEquity康龙化成710买入6702022年10月31日CROCDMO2269HKEquity药明生物645买入8802022年9月15日CROCDMO241HKEquity阿里健康63持有432022年5月26日互联网医疗1833HKEquity平安健康199持有2002022年3月16日互联网医疗1952HKEquity云顶新耀219买入2802023年1月9日生物科技9995HKEquity荣昌生物637买入8202022年8月31日生物科技9688HKEquity再鼎医药313买入5302022年8月11日生物科技6622HKEquity兆科眼科62买入1352023年2月7日生物科技BGNEUSEquity百济神州2452买入30002023年2月2日生物科技6160HKEquity百济神州1512买入18002023年2月2日生物科技688235CHEquity百济神州1523买入17902023年2月2日生物科技1801HKEquity信达生物431买入5502022年8月11日生物科技9926HKEquity康方生物461买入6302022年12月8日生物科技IMABUSEquity天境生物52买入2252022年7月27日生物科技9969HKEquity诺诚健华138买入1882022年11月22日生物科技9966HKEquity康宁杰瑞150买入1362022年12月16日生物科技13HKEquity和黄医药292买入4372023年1月30日生物科技HCMUSEquity和黄医药183买入2802023年1月30日生物科技2162HKEquity康诺亚739买入6902022年11月22日生物科技2696HKEquity复宏汉霖143持有1902022年7月27日生物科技2616HKEquity基石药业51持有502022年7月27日生物科技6855HKEquity亚盛医药290买入2812022年7月27日生物科技2256HKEquity和誉34买入562022年7月27日生物科技2142HKEquity和铂医药33买入602022年7月27日生物科技6996HKEquity德琪医药50买入952022年7月27日生物科技6998HKEquity嘉和生物32买入612022年7月27日生物科技1177HKEquity中国生物制药45买入6152022年11月7日制药2325HKEquity云康集团158买入2382022年11月7日ICL300760CHEquity迈瑞医疗3172买入42002022年10月31日医疗器械2252HKEquity微创机器人316买入4502023年1月12日医疗器械2500HKEquity启明医疗154买入2052023年1月12日医疗器械9996HKEquity沛嘉医疗128买入1402023年1月12日医疗器械2160HKEquity心通医疗31买入412023年1月12日医疗器械资料来源Bloomberg浦银国际截至2023年2月7日收盘价2023-02-074免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司云康集团2325HK在过去12个月内有投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-02-075评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-02-076