22年营收净利受市场冲击双降，保持盈利已优于同业
　　受困于金融市场与港股市况疲弱影响，公司2022年营收净利双降，收入23.2亿港元（下同），同比降47%，净利润尽管同比骤降93%至0.8亿元，但自上市以来连续13年穿越周期保持盈利已属不易。主因投资交易类收入由盈转亏拖累，经纪、投行、贷款融资等多项业务收入亦受市场环境影响大幅下滑。公司总资产缩降11%至945亿元，实际杠杆（剔除代客持有金融产品）降37%至2.4倍，ROE降至0.5%，股息收益率逆市升至7.6%。
　　股债双杀令交易投资亏损加剧，风险敞口已大幅压缩
　　公司22年交易与投资收入为-4.5亿元，其中投资证券亏损2.6亿元，下半年亏损有所走阔，主因大幅削减高风险中资美元债仓位，利息及投资仓位信用损失。做市则亏损1.9亿，下半年已转盈，公司管理层表示，已主动收缩了风险敞口，22年压缩的非常充分，目前做市、资管种子基金等金融资产已缩降近50%至115亿，自营缩量并向轻资产业务转型发展。
　　代客型金融产品表现亮眼
　　公司结构化衍生品业务增长强劲，代客持有金融产品规模劲增49%至459亿元，带动金融产品利息收入增长28%至4.1亿元，管理层表示，机构衍生品业务的上升趋势仍很旺盛，南下北上客户配置境内外产品需求都很大，仅南下产品就增长了约70%，包括TRS\QDII\QFII等融资类票据等产品，公司仍积极看好金融产品类代客业务。
　　费类及利息类业务收入均下滑，但收入多元令财务收入韧性提升
　　受市况及高基数影响，公司经纪、投行及资产等费用佣金类收入均同比下滑显著，22年H1同比下跌44%至5.6亿港元，下半年降幅收窄至37%及4.8亿元；企业融资收入2.8亿元，下半年收入有小幅回升；资管收入则表现颓势降幅达76%至0.3亿。预计23年市场转暖利于在港展业券商经纪、投行等业务重返增势。贷款融资类收入则因高净值客户敏感度较大，降低融资需求30%至5.2亿，其中孖展贷款余额仅81亿，同比下降49%。收入结构目前以佣金手续费和利息类为主，多元及更具韧性。
　　融资成本、减值拨备均下降
　　尽管面对美联储加息利率大幅攀升，Hibor年内上涨了400个基点，公司融资成本仍同比降13%至6.8亿元，主因做市规模下降及资金管理加强；减值拨备亦降30%至1.5亿元，主因孖展的预期信用损失。
　　维持“增持”评级，目标价微调至0.79港元
　　公司持续严守风控，发展逐步向轻资产客需型业务倚重。多元化收入结构赋予公司强抗周期性，高派息率彰显增长信心，但从22年投资亏损重创、投行业务下滑等情况来看，23年仍是业绩修复的关键时期。根据22年基数调整23年盈利预测，预计经纪、投行及资管随大市回暖故上调其增长率、贷款融资等业务保持稳健，在该基数下调整24/25年预测。调整23-25E年EPS至0.06/0.08/0.21港元，BPS为1.55/1.56/1.68港元，采用DDM及相对估值法微调目标价至0.79港元，对应0.51X 2023EPB。
　　风险提示：（一）金融市场剧烈波动导致投资收益不及预期；（二）监管政策收紧