核心观点
　　2022年公司收入快速增长，归母净利润大幅提升。2022年公司实现营业收入15.03亿元，同比+47%；归母净利润2.24亿元，同比+97%；扣非归母净利润2.13亿元，同比+111%。对应22Q4单季度实现营收5.69亿元，同比+56%，环比+47%；归母净利润0.93亿元，同比+169%，环比+48%；扣非归母净利润0.90亿元，同比+181%，环比+55%。
　　持续发力海外储能业务，紧跟国内工商业及电网侧配储需求。公司销售的储能设备产品主要包括储能PCS、储能系统集成及EPC等，主要解决储能电池和电网之间的双向电能变换及传输，可以广泛应用于分布式光伏系统、电力储能、微电网系统等。根据EESA统计，2021年公司中大型PCS全球出货量约600MW，中国储能PCS企业中排名第四，海外PCS出货量排名第三。公司持续发力海外储能业务，同时紧跟国内工商业及电网侧新能源装机容量快速增长带来的配储需求，预计2023-2025年公司储能业务销售功率有望达到2/3/4.1GW。
　　立足国内销售经验，重点布局充电桩产品出海欧美。当前欧美电动汽车渗透率不断提升，但充电桩建设相对滞后，公共车桩比仍处于较高水平。根据IEA统计，2021年欧洲、美国车桩比分别达到16：1及18：1，与我国的7：1有较大差距。欧美市场对充电桩产品质量、可用性及安全性要求较高，通常验证周期需要2-4年，拥有技术、成本及先发优势的企业能够获得出海欧美的产品红利。公司立足国内充电桩及模块销售经验，持续发力充电桩产品出海，重点布局车桩比及壁垒较高的欧美地区。目前公司已经与BP集团达成合作，成为首批进入BP中国供应商名单的充电桩厂家，为后续充电桩及模块产品出海认证与品牌建设夯实基础，未来公司充电桩业务的海外收入占比和利润率有望进一步提升。
　　风险提示：储能及充电桩激励性政策实施不达预期的风险；公司产品导入不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入25.1/32.7/43.7亿元，同比增长67%/31%/33%；实现归母净利润3.31/4.55/6.27亿元，同比增长48%/38%/38%，当前股价对应PE分别为37/27/19倍。综合考虑FCFF估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为65.3-68.6元，对应2023年动态PE区间为41-43倍，较公司当前股价有10%-16%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月24日盛弘股份300693SZ增持2022年业绩大幅提升储能及充电桩业务有望快速成长核心观点公司研究财报点评2022年公司收入快速增长归母净利润大幅提升2022年公司实现营业收电力设备其他电源设备入1503亿元同比47归母净利润224亿元同比97扣非归母净证券分析师王蔚祺证券分析师陈抒扬利润213亿元同比111对应22Q4单季度实现营收569亿元同比56010-880053130755-81982965wangweiqi2guosencomcnchenshuyangguosencomcn环比47归母净利润093亿元同比169环比48扣非归母净利润S0980520080003S0980523010001090亿元同比181环比55联系人王晓声010-88005231持续发力海外储能业务紧跟国内工商业及电网侧配储需求公司销售的wangxiaoshengguosencomcn储能设备产品主要包括储能PCS储能系统集成及EPC等主要解决储基础数据能电池和电网之间的双向电能变换及传输可以广泛应用于分布式光伏投资评级增持首次评级系统电力储能微电网系统等根据EESA统计2021年公司中大型合理估值6530-6860元收盘价5931元PCS全球出货量约600MW中国储能PCS企业中排名第四海外PCS出总市值流通市值121759514百万元52周最高价最低价76661692元货量排名第三公司持续发力海外储能业务同时紧跟国内工商业及电近3个月日均成交额56884百万元网侧新能源装机容量快速增长带来的配储需求预计2023-2025年公司市场走势储能业务销售功率有望达到2341GW立足国内销售经验重点布局充电桩产品出海欧美当前欧美电动汽车渗透率不断提升但充电桩建设相对滞后公共车桩比仍处于较高水平根据IEA统计2021年欧洲美国车桩比分别达到161及181与我国的71有较大差距欧美市场对充电桩产品质量可用性及安全性要求较高通常验证周期需要2-4年拥有技术成本及先发优势的企业能够获得出海欧美的产品红利公司立足国内充电桩及模块销售经验持续发力充电桩产品出海重点布局车桩比及壁垒较高的欧美地区目前公司已经与BP集团达成合作成为首批进入BP中国供应商名单的资料来源Wind国信证券经济研究所整理充电桩厂家为后续充电桩及模块产品出海认证与品牌建设夯实基础相关研究报告未来公司充电桩业务的海外收入占比和利润率有望进一步提升风险提示储能及充电桩激励性政策实施不达预期的风险公司产品导入不及预期的风险行业竞争加剧的风险投资建议我们预计公司2023-2025年实现营业收入251327437亿元同比增长673133实现归母净利润331455627亿元同比增长483838当前股价对应PE分别为372719倍综合考虑FCFF估值和相对估值我们认为公司股价的合理估值区间为653-686元对应2023年动态PE区间为41-43倍较公司当前股价有10-16的溢价空间首次覆盖给予增持评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元10211503250932744365-324472669305333净利润百万元113224331455627-69970480376378每股收益元055109161222306EBITMargin121155150161163净资产收益率ROE142234269287306市盈率PE1073545368267194EVEBITDA939526342252195市净率PB14391146874683525资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2022年公司收入快速增长归母净利润大幅提升2022年公司实现营业收入1503亿元同比47归母净利润224亿元同比97扣非归母净利润213亿元同比111对应22Q4单季度实现营收569亿元同比56环比47归母净利润093亿元同比169环比48扣非归母净利润090亿元同比181环比55图1公司营业收入及增速亿元图2公司单季营业收入及增速亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3公司归母净利润及增速亿元图4公司单季归母净利润及增速亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图5公司扣非归母净利润及增速亿元图6公司单季扣非归母净利润及增速亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告公司期间费用持续降低经营现金流充足2022年公司毛利率为439同比04pct净利率为149同比38pct公司期间费用率为275同比-40pct其中销售管理研发财务费率分别为139同比-05pct39同比-14pct98同比-13pct-01同比-08pct图7公司毛利率净利率和平均ROE变化图8公司期间费用占比情况变化资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图9公司经营活动现金流情况图10公司营运能力指标变化情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告各国利好政策频出储能行业快速发展1中国新型储能年均增速超过50随着国内支持储能的政策体系不断完善储能技术取得重大突破储能标准加快创制为国内产业高速发展提供强劲支撑截至2022年底国内新型储能项目累计装机达到127GW首次突破10GW2022年国家能源局出台十四五新型储能发展实施方案发改委发布关于进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知据统计国家及地方全年共出台储能直接相关政策约600余项涉及储能规划实施方案市场机制技术研发安全规范等方面2022年风光大基地项目配储需求已达20GW51GWh据储能与电力市场统计2022年全国各地新发布的常规项目一体化大基地项目共计12个地区提出了不同程度的储能配置要求合计总规模达20GW51GWh其中新疆配建规模最大为7GW23GWh山东河南青海甘肃等地新能源配储规模也超过4GWh图112022年各地发布的新能源常规项目一体化项目储能规模MWh资料来源储能与电力市场国信证券经济研究所整理强制配储政策加快国内大储发展2021年8月发改委能源局发布关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知鼓励发电企业自建储能或调峰能力增加并网规模超过电网企业保障性并网以外的规模初期按照功率15的挂钩比例时长4小时以上配建调峰能力按照20以上挂钩比例进行配建的优先并网国家强制配储政策正式推出随后各地方政府分别推出相应配储政策国内大储市场进入快速发展期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告表1部分省份强制配储政策省市配储比例及市场省市配储比例及市场河北10四川102h山西5-20海南10辽宁10-15贵州10吉林部分项目10云南鼓励江苏鼓励陕西10-202h浙江鼓励甘肃5-202h安徽101h青海102h福建101h内蒙古152-4h江西101h广西5-102h山东101-2h宁夏102h河南102h新疆10-152h湖北10天津10-15湖南10-202h上海204h河南10-202h资料来源EnergyTrend各地政府公告国信证券经济研究所整理峰谷价差套利为用户侧储能提供盈利支撑自2021年7月国家发改委印发关于进一步完善分时电价机制的通知以来全国31个省区市进行了分时电价改革峰谷价差套利成为用户侧储能最大收益来源2022年针对用户侧储能补贴政策频发成为地方争取项目投资加速产业落地的重要手段峰谷价差需求响应用户侧调峰虚拟电厂运营装机补贴代替可中断负荷或错峰用电指标直接为业主带来经济价值峰谷价差进一步扩大拉动工商业储能装机据中关村储能产业技术联盟统计2022年起全国已有16个省市的峰谷价差均值达到工商业储能实现经济性的门槛价差070元kWh其中广东省珠三角五市126元kWh海南省107元kWh浙江098元kWh位居前三2023年2-3月达到门槛价差的省市数量进一步提升分别达到19个和18个当前峰谷价差扩大的趋势未变随着部分区域的尖峰电价机制建立给工商业储能带来了更大应用空间图122022全年中国各地峰谷价差元kWh资料来源中关村储能产业技术联盟国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告2美国多项支持政策出台储能将迎来快速增长期储能是美国维持电力系统的安全和稳定降低用电成本的必然选择美国拥有高度市场化的电力体制84的电力由私人投资者拥有的公司提供12由州政府企业和合作企业提供只有4由联邦政府管理的公司提供电网建设是一项耗资巨大的工程为了保证投资效益美国企业采用了最便宜的组网模式近些年随着极端天气频发光伏安装量的快速上行给电力供应的稳定性带来较大的挑战美国在2000年至2021年间共发生1500起天气引起的大型断电2022年初至今美国交易电价呈持续上升趋势近期交易电价稍有回落图13美国主要州际交易所电力加权平均价格USDMWh资料来源EIA国信证券经济研究所整理美国政府出台多项政策推动储能装机高速增长2018年美国允许小型储能可作为独立的主体参与到电力辅助服务电能市场容量市场等2019年BEST法案提供10亿美元资金支持2021年以来拜登政府相继推出了2万亿美元基础建设计划储能ITC及PTC期限延长10年长时储能攻关资助116亿美元重建美好法案为储能提供补贴税收抵免等鼓励储能装机政策表2美国储能主要税收政策政策主要内容备注联邦政府太阳能税类似于中国的光伏补贴政策由美国联邦政府提出来鼓励投资可再生能源发本次IRA法案首次确认将独立储能纳收抵免ITC电设备的奖励性补贴措施入ITC抵免范围联邦政府产品税收采用太阳能等符合资质的可再生能源发电项目其发出并销售给电网的每一度相对于发电稳定规模较大成本较低抵免PTC电都可以获得生产税抵扣的项目PTC更具有经济性美国税务局成本加2005年12月31日以后建设的光伏系统可以采用成本加速折旧法即固定资产2016年美国储能协会ESA提交S3159速折旧MACRS折旧额按照设备年限逐步递减号储能投资税收减免法案2009年起储能被纳入SGIP的支持范州政府加州自我发各州积极推出支持储能的相关补贴政策以加州出台的自我发电激励计划SGIP围SGIP自2001年出台经历多次调整电激励计划SGIP收效最大2001年加州出台SGIP用于鼓励用户侧分布式发电包括风电最初重点关注分布式逐渐向储能倾SGIP燃料电池内燃机光伏等多个技术类型斜资料来源美国政府官网IRAIRSSGIPHandbook2022EnergyTrend国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告2019年被称为美国储能行业爆发的元年美国储能协会ESA发布数据显示2019年美国储能新增装机陡增至052GW11GWh图14美国公用事业新增和累计电池储能装机功率GW图15美国公用事业新增和累计电池储能装机容量GWh资料来源ACP国信证券经济研究所整理资料来源ACP国信证券经济研究所整理IRA法案有望快速激活美国储能装机美国储能装机投资税抵免ITC补贴可分为表前及工商用额定容量5kWh及以上户用额定容量3kWh及以上储能两种其中户用储能经由太阳能充电比例达100表前与工商用储能经由太阳能充电比例达75以上才能获得ITC补贴原补贴将分别于2035年及2022年结束2022年8月美国推出通货膨胀削减法案IRA计划在气候变迁和再生能源领域投资3690亿美金并首次将独立储纳入投资税抵免ITC的补贴范围IRA发布后ITC将以30费率延长10年至2033年后逐渐退坡同时也免除了需匹配相应太阳能充电比例的限制受ITC政策延续的影响未来几年美国储能市场有望获得快速激活表3美国IRA法案前表前储能项目ITC政策变化表前储能年份2022202320242025-2032203320342035IRA出台前基础抵免26221010101010能源至少75来自太阳能的电池储能系统才能补贴1MW以上且满足现行工资与学徒要求或在现行工资与学徒要求发布后60天内开工建设基础抵免303030本土化制造101010能源社区101010低收入社区或2025年及之后抵免取决于101010部落土地财政部确定是否达到碳减排目标低收入社区合格低收入住宅或经济效益202020项目IRA出台后1MW以上且未满足现行工资与学徒要求或在现行工资与学徒要求发后60天内开工建设基础抵免666664503本土化制造222221501能源社区222221501低收入社区或10101010107505部落土地低收入社区合格低收入住宅或经济效益20202020201510项目只要商用电池系统的容量大于等于5kWh就可以进行满补贴率补贴资料来源SEIA国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告表4美国IRA法案前后户用及分布式储能项目ITC政策变化户用储能年份2022202320242025-2032203320342035IRA出台前262200000只有当能源100来源于太阳能的电池系统才能用ITCIRA出台后1MW3030303026220以下只要电池容量大于等于3kWh就可以用ITC工商业储能年份2022202320242025-2032203320342035IRA出台前基础抵免26221010101010能源至少75来自太阳能的电池储能系统才能补贴基础抵免3030303030225015本土化制造10101010101010能源社区10101010101010IRA出台后1MW低收入社区或10101010107505以下部落土地低收入社区合格低收入住宅或经济效益20202020201510项目只要商用电池系统的容量大于等于5kWh就可以进行满补贴率补贴资料来源SEIA国信证券经济研究所整理3欧洲能源价格高涨带动户储装机规模激增2015-2021年欧洲户储复合增速达642021年欧洲户用储能市场的新增安装规模达到23GWh同比增长107约占欧洲当年新增储能容量的60以上截至2021年底欧洲已运行的户用储能电池系统超过65万套累计装机容量达到54GWh2021年欧洲前四大户储市场是德国意大利奥利地和英国合计装机193GWh约占当年欧洲装机84其中德国户储装机达到135GWh约占欧洲装机592022年受俄乌冲突影响加剧了欧洲能源危机天然气以及石油价格大幅上涨导致欧洲多个国家居民电价上涨3倍以上叠加补贴政策激励效应带动欧洲户储市场规模激增欧洲光伏协会SPE预计2022年欧洲户用储能装机将达到39-52GWh至2022年底欧洲累计户用储能装机将突破100GWh图162013-2021年欧洲户用储能市场新增装机规模GWh图172008-2022欧洲居民用电平均电价EURKWh资料来源SPEEuropeanMarketOutlook国信证券经济研究资料来源SolarPowerEurope国信证券经济研究所整理所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告欧洲光储渗透率正在快速上升2021年欧洲新增屋顶光伏装机户储渗透率已达27其中德国户储渗透率最高达到70随着系统成本的降低和电价的上涨户储项目内部收益率还将继续提高进一步刺激户储的快速发展目前超过90的欧洲建筑仍然没有安装屋顶光伏系统未来欧洲户用储能仍然有较大的提高空间图18欧洲户用储能屋顶光伏配比情况资料来源EuropeanMarketOutlook国信证券经济研究所整理我们预测2022-2026年全球新增储能装机分别为48133312559810GWhCAGR为1032023年同比增速最高达到1802022-2026年国内市场主要通过新能源集中式项目的发电侧配储电网调峰能力建设等方式以电化学为主的新增新型储能装机规模将由15GWh增长至310GWh储能装机CAGR为112海外以欧美澳等光伏装机较多的市场为主美国公用事业储能增速强劲欧洲户用储能需求量大预计美国欧洲其他地区新增储能装机规模将由2022年的14108GWh达到2026年的197185119GWhCAGR分别为9310598图192022-2026年全球储能新增装机预测GWh资料来源历史数据来源于WoodMackenzieACPDelta-EEEASESPECNESAGGII国信证券经济研究所整理与预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告深耕模块化电能质量产品制造持续发力储能充电桩业务1历史沿革公司成立于2007年是一家能源互联网核心电力设备及解决方案提供商2008年公司推出国内第一款模块化APF成为国内首家应用模块化技术制造电能质量产品的企业2010-2012年公司分别成立储能微网产品线电动汽车产品线电池化成与检测业务线2015年公司改制股份有限公司2017年成功在深交所创业板上市2019年至今公司新增智能配电工业电源等多项业务加速市场开拓步伐图20公司历史沿革资料来源公司公告公司官网国信证券经济研究所整理2股权结构截至2022年底公司实际控制人为方兴持股占比1889第二大股东为盛剑明持股占比712第三大股东为肖学礼持股占比507图21公司股权结构资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理3股权激励2022年3月25日公司对授予限制性股票股权激励进行了公告以向激励对象定增A股的形式合计授予限制性股票总量为4535万股约占公告日公司股本总额的221其中首次授予3971万股约占公告日公司股本总额的193预留部分564万股约占公告日公司股本总额的027限制性股票激励对象为238人为在公司任职的董事高级管理人员及董事会认为需要激励的其他人员经2021年分红后授予价格为2469元股请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告表5公司股权激励计划分配方案授予情况序号姓名职务限制性股票数量万股占限制性股票比例占公告日股本比例1杨柳董事副总经理财务总监8001760042魏晓亮副总经理8001760043胡天舜董事会秘书450099002董事会认为需要激励的其他人员235人376608304183首次授予合计238人397108756193预留56401244027合计4535010000221资料来源公司公告国信证券经济研究所整理公司股权激励计划的等待期为自相应部分限制性股票授予登记完成之日起12个月24个月36个月行权比例分别为403030业绩考核目标分别为2022-2024年三个会计年度分年度对公司财务业绩指标进行考核若2022年-2024年公司扣非归母净利润分别不低于目标值120160200亿元则当年公司层面解除限售比例为100若不低于触发值108135175亿元则当年公司层面解除限售比例为80否则业绩考核不达标4管理团队表6公司董事会成员及其他高管姓名职务性别简介1972年出生硕士学历无永久境外居留权曾就职于宝洁广州有限公司捷普电子广州有方兴董事长总经理男限公司曾任深圳市盛弘电气有限公司总经理执行董事董事长现任深圳市盛弘电气股份有限公司董事长总经理1974年2月出生硕士学位中国香港籍曾供职于中国银行香港分行深圳可立克电子有限公肖瑾副董事长女司现任深圳市盛弘电气股份有限公司副董事长可立克科技有限公司董事能睿有限公司董事深圳市能诺威科技有限公司董事深圳可立克科技股份有限公司董事兼副总经理中国国籍无永久境外居留权硕士学历工程师曾任电子工业部第八研究所工程师副处长浙李晗董事男江临安光缆厂副厂长中国移动浙江富阳分公司主管副总经理总经理深圳市宝明科技股份有限公司董事总经理现任深圳市盛弘电气股份有限公司董事中国国籍无永久境外居留权本科学历中级会计师职称中国注册会计师曾任吉林化学工业公董事副总经理司化肥厂工艺员中国建设银行吉林油田专业支行会计贝莱香料深圳有限公司财务经理深杨柳女财务总监圳市品极通达通信技术有限公司财务总监深圳市盛弘电气有限公司财务总监深圳市盛弘电气股份有限公司董事董事会秘书现任深圳市盛弘电气股份有限公司董事副总经理财务总监1976年出生硕士学历中级工程师职称中国国籍无永久境外居留权曾任南车四方机车车辆魏晓亮董事副总经理男有限公司研发工程师艾默生网络能源有限公司项目经理深圳市盛弘电气有限公司研发总工程师研发总工程师监事现任深圳市盛弘电气股份有限公司董事副总经理中国国籍本科学历无境外居留权律师曾就职于深圳市邮电局现任深圳市盛弘电气股份有陈京琳独立董事男限公司独立董事广东华商律师事务所高级合伙人律师深圳威迈斯新能源股份有限公司董事深圳市英可瑞科技股份有限公司董事中国国籍无永久境外居留权研究生学历曾任深圳市腾讯计算机系统有限公司部门总经理深李建成独立董事男圳市房多多网络科技有限公司执行董事现任深圳市盛弘电气股份有限公司独立董事深圳市房多多网络科技有限公司CTO顿音科技有限公司总经理中国国籍无境外永久居留权研究生学历曾任深圳市泛谷药业股份有限公司董事会秘书现任闫晓慧独立董事女深圳市盛弘电气股份有限公司独立董事深圳市泛谷药业股份有限公司财务总监1987年出生研究生学历中国国籍无永久境外居留权曾任深圳市盛弘电气股份有限公司产品刘帅副总经理男经理事业部总经理南方电网电动汽车服务有限公司工作充换电业务部总经理现任深圳市盛弘电气股份有限公司储能国内事业部及营销中心总经理公司副总经理1985年出生本科学历无境外永久居留权历任深圳市盛弘电气有限公司法务主管证券部经胡天舜董事会秘书男理现任深圳市盛弘电气股份有限公司董事会秘书惠州盛弘电源科技有限公司监事赣州千百盈创业投资中心有限合伙执行事务合伙人资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告5公司业务公司主营业务为工业配套电源电动汽车充电桩电池化成与检测设备储能设备四大板块2022年收入端分别占比34281717毛利率分别为54353944图22公司各业务营业收入亿元图23公司各业务毛利率资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理工业配套电源公司销售的工业配套电源主要包括有源滤波器APF静止无功发生器SVG三相不平衡调节装置SPC等该类产品通过解决电网谐波三相不平衡电压暂降突然断电等问题提升用户用电质量及用电安全2022年公司工业配套电源业务实现营业收入51亿元同比增长27毛利率为54按产品类型分类公司工业配套电源产品可分为电能质量产品和工业电源产品电能质量产品公司作为国内最早研发生产低压电能质量产品的企业之一首先将三电平模块化技术运用于电能质量产品在电能质量领域不断地拓展产品类型及应用领域目前公司电能质量产品已经覆盖谐波治理无功补偿地铁储能电压暂降保障用电安全的工业UPS等领域工业电源产品主要为工业激光产品客户类型与电能质量产品相近目前公司已实现工业激光产品由大客户配套研发转向量产开始向创新激光武汉锐科在内的多家激光器企业开始供货图24工业配套电源产品示意图资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告2018-2022年公司工业配套电源销售量分别为086117125162268GW单价分别为025022022025019元W单位毛利分别为015013013014010元W公司将提高原有产品的市场占有率形成电流质量电能质量低压中高压领域的全面覆盖并不断开拓工业配套电源产品应用场景在高端装备制造等相关细分市场开展以进口替代全面解决为核心的市场营销工作未来工业配套电源有望实现稳步增长图25公司工业配套电源出货量GW图26公司工业配套电源单价及单位毛利元W资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理储能设备公司销售的储能设备产品主要包括储能PCS储能系统集成及EPC等主要解决储能电池和电网之间的双向电能变换及传输可以广泛应用于分布式光伏系统电力储能微电网系统等2022年公司储能设备业务实现营业收入26亿元同比增长7毛利率为44储能系统由电池储能变流器PCS能源管理系统EMS电池管理系统BMS及其他结构件组成公司储能产品可分为海外储能系统半集成在客户事先外采的电池及配套BMS基础上加工集成储能PCSEMS及其他结构件并发货国内大储PCS及国内工商业储能系统EPC三大业务板块海外储能系统半集成由于海外EPC企业主要以软件开发传统电气集成业务为主储能系统电气集成能力相对偏弱公司主要向下游储能EPC客户提供储能系统半集成服务即客户向公司提供事先外采的电池及配套BMS后公司在此基础上加工集成储能PCSEMS及其他结构件并发货至项目所在地国内大储PCS主要向储能运营商销售储能PCS后续有望受益于出货量高增带来的规模化降本效应国内工商业储能系统EPC当前国内工商业储能主要由地方性补贴政策驱动装机需求呈现出单体规模不大客户群体分散需求多样等特点公司目前主营工商业储能项目EPC客户群体与工业配套电源业务有所重叠后续有望复用传统业务开拓的销售渠道协同发展请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告图27储能产品示意图资料来源公司公告国信证券经济研究所整理根据EESA统计2021年公司中大型PCS全球出货量约600MW中国储能PCS企业中排名第四仅次于阳光电源科华数能和上能电气海外PCS出货量排名第三仅次于阳光电源科华数能图282021年中国企业全球储能中大功率PCS出货量MW资料来源EESA国信证券经济研究所整理公司立足电能质量产品制造持续发力海外储能业务同时紧跟国内工商业及电网侧新能源装机容量快速增长带来的配储需求未来公司有望受益于国内外储能系统装机高景气需求实现储能业务快速增长电动汽车充电桩公司主营电动汽车充电桩及充电模块产品其中充电桩产品主要包括直流桩和交流桩充电桩模块涵盖15kW20kW30kW40kW等功率等级公司是全国首家在大功率直流充电系统中具备交流侧漏电保护功能的厂家最新第六代充电桩系统采用TCUCCU系统架构并具备对起火水浸倾倒等事故的预警功能产品易用性稳定性安全性优势显著2022年公司电动汽车充电桩实现营业收入43亿元同比增长117毛利率为35请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告图29电动汽车充电桩产品示意图资料来源公司公告国信证券经济研究所整理公司充电桩及模块产品立足国内市场同时重点布局欧美地区直流桩产品其中国内主要面向第三方充电运营商电力运营商整车厂等客户进行销售海外目前主要面向BP集团壳牌等传统能源企业及电网等B端客户进行充电桩产品的销售后续将逐步导入模块产品并持续拓展C端渠道进行私人充电桩的销售海外欧美市场是公司的布局重点充电桩平均售价较国内市场有明显溢价以美国为例功率为20-240kw的3级直流充电桩单价为1-4万美元个约合69-275万元个高于国内功率为120kw充电桩的3-5万元个当前欧美电动汽车渗透率不断提升但充电桩建设相对滞后公共车桩比仍处于较高水平根据IEA统计2021年欧洲美国车桩比分别达到161及181与我国的71有较大差距随着欧美各国陆续发布禁售燃油车时间表叠加充电桩投资补贴政策的出台充电桩增长有望迎来高速发展期预计2025年欧洲美国车桩比均达到1412030年均达到101欧美市场对充电桩产品质量可用性及安全性要求较高通常验证周期需要2-4年拥有技术成本及先发优势的企业能够获得出海欧美的产品红利目前公司已经与BP集团达成合作成为首批进入BP中国供应商名单的充电桩厂家公司将继续研发新一代高效率高性能的充电桩电源模块适用不同国家标准的充电模块及适用不同使用场景的大功率直流快充充电桩等新产品为后续充电桩及模块产品出海认证与品牌建设夯实基础未来公司充电桩业务的海外收入占比和利润率有望进一步提升图302021年全球各国家及地区平均车桩比个辆图312021年全球各国家及地区平均单车充电功率kW辆资料来源IEA国信证券经济研究所整理注电动汽车保有量为资料来源IEA国信证券经济研究所整理注电动汽车保有量为轻型电动乘用车保有量口径轻型电动乘用车保有量口径请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告电池化成与检测设备公司电池化成与检测设备产品主要有锂电池系列铅酸电池系列电池化成与检测设备产品主要适用于电池研发及制造过程中的充放电检测及电池化成和分容等工序2022年公司电池化成与检测设备实现营业收入26亿元同比增长72毛利率为39目前公司的测试设备产品基本覆盖了产线和实验室领域所有型号涵盖了电动两轮乘用车商用车储能领域的电池测试设备要求已为CATL亿纬锂能ATL比亚迪小鹏汽车国轩高科长城汽车远景能源等众多行业重要客户供货进一步奠定了公司在电池化成及检测设备领域技术领跑者的地位公司将致力于提升实验室测试设备领域的市场份额及分容化成市场争取实现更大发展图32电池化成与检测设备产品示意图资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告盈利预测我们对公司主营业务核心预测如下充电桩业务公司持续发力充电桩产品出海重点布局车桩比较高的欧美地区我们预计2023-2025年公司充电桩业务实现营业收入78103139亿元同比增长833434其中中国2023-2025年实现营业收入647585亿元同比增长741713毛利率为303129海外2023-2025年实现营业收入142854亿元同比增长14310093毛利率分别为464341欧美市场作为公司充电桩产品开拓重心产品销售单价及毛利率水平相对较高未来有望支撑充电桩业务快速增长储能业务公司立足电能质量产品制造持续发力海外储能业务同时紧跟国内工商业及电网侧新能源装机容量快速增长带来的配储需求我们预计2023-2025年公司储能业务实现营业收入7195132亿元同比增长1773339销售功率达到213041GW其中中国2023-2025年实现营业收入253542亿元同比增长1404022销售功率达到101518GW规模效应有望持续体现海外2023-2025年实现营业收入466090亿元同比增长2003050销售功率达到111523GW海外市场产品销售单价及毛利率水平相对较高未来有望支撑储能业务快速增长工业配套电源业务公司电能质量产品有望巩固当前优势而工业电源产品将依托工业激光产品量产打开成长空间我们预计2023-2025年公司工业配套电源业务实现营业收入596875亿元同比增长151510电池化成与检测设备公司有望受益于新能源汽车渗透率提升带来的电池化成与检测需求我们预计2023-2025年公司电池化成与检测设备实现营业收入365481亿元同比增长405050请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告表7主营业务假设百万元202120222023E2024E2025E业务1充电桩营业收入百万元19642678010301390YOY-218911696832132003495营业成本百万元125276522680923毛利率36123529330433943358分地区收入中国187368640750850YOY-9668738017141333海外958140280540YOY-5388914348100009286分地区毛利率中国36943222302430602882海外55005500458642894107业务2储能业务营业收入百万元2402567089451316YOY93296541767033453935营业成本百万元153144493684965毛利率36164380302827572669分地区收入中国96102246345419YOY-6541402340192169海外144153462600897YOY-6542010229874950分地区毛利率中国30002600227420732016海外42865566342931502974分地区销售功率500697210029954099中国294390100014951799海外206307110015002300业务3工业配套电源装备营业收入百万元404512589678745YOY47582669150015001000营业成本百万元184233277332365毛利率54455443530051005100业务4电池化成与检测设备营业收入百万元150258361542813YOY43437237400050005000营业成本百万元92157235358553毛利率38783928350034003200资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告在上述主营业务收入和毛利预测的基础上我们对公司期间费用税率股利分配比率等预测如下表8公司盈利预测核心假设202120222023E2024E2025E营业收入增长率324472669305333营业成本营业收入565561630646660销售费用销售收入144139858075管理费用营业收入5339484240研发费用销售收入11198806555营业税及附加营业收入0706070707所得税税率9092909090股利分配比率21700200200200资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所预测综上我们预计公司2023-2025年实现营业收入251327437亿元同比增长673133实现归母净利润331455627亿元同比增长483838当前股价对应PE分别为372719倍表9公司盈利预测及市场重要数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元10211503250932744365-324472669305333净利润百万元113224331455627-69970480376378每股收益元055109161222306EBITMargin121155150161163净资产收益率ROE142234269287306市盈率PE1073545368267194EVEBITDA939526342252195市净率PB14391146874683525资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所预测绝对估值653-686元根据以下主要假设条件采用FCFF估值方法得出公司合理价值区间为653-686元较公司当前股价有10-16的溢价空间表1资本成本假设无杠杆Beta125T1500无风险利率280Ka1030股票风险溢价600有杠杆Beta129公司股价5931Ke1056发行在外股数205EDE9500股票市值E12175DDE500债务总额D471WACC1025Kd500永续增长率10年后20资料来源国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告绝对估值法相对于WACC和永续增长率较为敏感下表为绝对估值的敏感性分析表2绝对估值的敏感性分析元66921001011021031042371066986686967566645227041692368096697658921697768626750664065332069166802669265846479196856674466366530642618679766876581647663751767406632652764246324资料来源国信证券经济研究所预测相对估值660-676元公司主营业务为工业配套电源电动汽车充电桩储能设备电池化成与检测设备我们选取主营业务同样为电力电能产品储能设备的科陆电子金盘科技为可比公司得到公司合理相对估值股价区间为660-676元表10可比公司估值表最新股价元EPSPE公司代码公司名称2303232022E2023E2024E2022E2023E2024E002121SZ科陆电子922000018038-512241688676SH金盘科技3560066115163539310218均值539411230300693SZ盛弘股份5931109161222545368267资料来源国信证券经济研究所预测注带标的盈利预测为Wind一致预测投资建议首次覆盖给予增持评级我们预计公司2023-2025年实现营业收入251327437亿元同比增长673133实现归母净利润331455627亿元同比增长483838当前股价对应PE分别为372719倍综合考虑FCFF估值和相对估值我们认为公司股价的合理估值区间为653-686元对应2023年动态PE区间为41-43倍较公司当前股价有10-16的溢价空间首次覆盖给予增持评级请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20