22年收入和可比净利润符合预期：22全年公司营业收入达到人民币4814亿元（YoY+9.5%,符合彭博一致预期），服务收入4349亿元（YoY+8.0%）,EBITDA为1304亿元（YoY+5.2%）,归属于股东应占利润276亿元（YoY+6.3,略低于彭博一致预期的7.9%同比增长），但剔除2021年出售附属公司的一次性税后收益后，公司可比净利润同比增长12.5%，符合公司此前给出的22年利润保持双位数增长的指引。截至22年，公司与中国联通的共建共享累计节省资本开支和运营开支分别超过2700亿元、300亿元，我们认为未来随着云业务规模的扩大、共建共享的推进、移动和综合宽带ARPU的提升，公司的净利润率将会得到进一步提升。公司22年派息比率达到65%，逐步兑现此前A股上市后三年内，每年以现金方式分配的利润提升至当年应占股东利润的70%以上承诺。
　　天翼云继续翻倍增长，基础业务稳健发展：移动业务方面，移动出账用户数新增1875万户至3.91亿户，ARPU略微增长0.4%达到45.2元，ARPU值连续三年实现正增长，其中5G新增8016万用户数至2.67亿户，5G渗透率达到69%，未来4G升5G的渗透率提升依然是公司移动ARPU增长的主要动力。固网服务方面，固网用户数新增1119万户至1.81亿户，有限宽带ARPU同比下降1.5%至38.3元，但随着智慧家庭收入的增长，有限综合ARPU同比微增长0.9%达到45.9元。产业数字化方面，公司云收入继续实现108%的翻倍增长，达到579亿元。23年随着国资云的持续推进，仍有望实现翻倍增长，突破1000亿元收入目标。
　　移动网资本开支连续三年下降，持续加码产业数字化投资：公司23年资本开支990亿元（YoY+7.0%）,其中移动网络资本开支315亿元（YoY-1.5%）,连续3年下降。产业数字化投资380亿元（YoY+40.0%），其中IDC和算力分别投资95亿元、195亿元，通过持续投入提升云网融合能力。随着产业数字化的快速发展，预计此部分收入占服务收入比25年达到35%。
　　目标价6.5港元，买入评级：公司基础业务保持稳健发展，为企业经营现金流提供支撑，持续加码产业数字化投入让公司云业务继续在行业保持先发优势。我们看好公司未来业务发展，结合公司过去5年的历史估值中枢，给予传统业务23年利润10倍估值，考虑到天翼云业务对比海外同行仍有差距，给予2倍PS估值折价，综合得出每股目标价6.5港元，维持买入评级。
　　风险提示：运营商市场竞争加剧、公司分红派息不及预期、公司产业数字化业务发展不及预期；公司移动和固网宽带ARPU提升不及预期等。

研究报告全文：中国电信0728更新报告买入2023年03月23日收入和可比净利润符合预期天翼云全年收入继续翻倍增长22年收入和可比净利润符合预期22全年公司营业收入达到人民币4814亿元罗凡环YoY95符合彭博一致预期服务收入4349亿元YoY80EBITDA为852-253215391304亿元YoY52归属于股东应占利润276亿元YoY63略低于彭博一Simonluofirstshanghaicomhk致预期的79同比增长但剔除2021年出售附属公司的一次性税后收益后公司可比净利润同比增长125符合公司此前给出的22年利润保持双位数增李京霖长的指引截至22年公司与中国联通的共建共享累计节省资本开支和运营开852-25321957支分别超过2700亿元300亿元我们认为未来随着云业务规模的扩大共建Jinglinlifirstshanghaicomhk共享的推进移动和综合宽带ARPU的提升公司的净利润率将会得到进一步提升公司22年派息比率达到65逐步兑现此前A股上市后三年内每年以现主要数据金方式分配的利润提升至当年应占股东利润的70以上承诺行业电讯服务天翼云继续翻倍增长基础业务稳健发展移动业务方面移动出账用户数新增1875万户至391亿户ARPU略微增长04达到452元ARPU值连续三年股价42港元实现正增长其中5G新增8016万用户数至267亿户5G渗透率达到69未目标价65港元来4G升5G的渗透率提升依然是公司移动ARPU增长的主要动力固网服务方55面固网用户数新增1119万户至181亿户有限宽带ARPU同比下降15至383元但随着智慧家庭收入的增长有限综合ARPU同比微增长09达到股票代码0728459元产业数字化方面公司云收入继续实现108的翻倍增长达到579亿已发行股本91507亿股元23年随着国资云的持续推进仍有望实现翻倍增长突破1000亿元收入目标市值3800亿港元移动网资本开支连续三年下降持续加码产业数字化投资公司23年资本开支52周高低453239港元990亿元YoY70其中移动网络资本开支315亿元YoY-15连续3年每股净现值53港元下降产业数字化投资380亿元YoY400其中IDC和算力分别投资95亿元195亿元通过持续投入提升云网融合能力随着产业数字化的快速发主要股东中国电信集团639展预计此部分收入占服务收入比25年达到35广晟控股集团有限公目标价65港元买入评级公司基础业务保持稳健发展为企业经营现金流司613提供支撑持续加码产业数字化投入让公司云业务继续在行业保持先发优势我们看好公司未来业务发展结合公司过去5年的历史估值中枢给予传统业务23年利润10倍估值考虑到天翼云业务对比海外同行仍有差距给予2倍PS估值折价综合得出每股目标价65港元维持买入评级风险提示运营商市场竞争加剧公司分红派息不及预期公司产业数字化业务发展不及预期公司移动和固网宽带ARPU提升不及预期等盈利摘要股价表现截止12月31日止财政年度202120222023E2024E2025E545营业收入百万元4395524814485262625738376238464变动3511699539319048713净利润百万元259482759331208349313934725EPS港元203203403904404915变动24456341310119312641市盈率倍421港元051302122510839678590每股派息港元020022027033039息率485531646775931来源公司资料第一上海预测来源彭博第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司2023年03月图表1中国电信移动ARPU元图表2中国电信有限宽带和综合ARPU元5206005055005004904594634434264444004803813843893833004604584504522004404411004200020182019202020212022400有限宽带ARPU综合宽带ARPU20182019202020212022资料来源公司公告第一上海整理资料来源公司公告第一上海整理图表3中国电信每股股息和派息比率人民币图表4中国电信核心财务数据0250700中国电信百万元20182019202020212022650EBITDA10420711721511888012391213035959001966000200YOY19912481424235205120167500474454EBITDA率2763123022822710150400EBITDA占通信服务收入比011529832831830830001100103300营业收入0100377124375734393561439552481448YOY297-03747411699532000050归母净利润2121020517208502594827593100YOY1393-3271622445634000000归母净利润率56254653059057320182019202020212022每股派息派息比率右轴资料来源公司公告第一上海整理资料来源公司公告第一上海整理图表5分部估值法2023年百万元传统业务云业务预计利润31208105962分部估值中枢PE10XPS2X分部估值结果312080211925占比596404主营业务估值总和524005汇率RMBHKD114股份总额91507每股目标价HKD653每股现价HKD421上涨空间55资料来源公司公告第一上海预测2本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年03月附录1主要财务报表资产负债表利润表百万元人民币百万元财务年度截止十二月人民币百万元财务年度截止十二月2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年历史历史预测预测预测历史历史预测预测预测现金及等价物7328172465618546055868676营业收入439552481448526262573837623846应收账款2238924312252842629627348折旧及摊销-92965-96932-107063-114918-123367其他流动资产764689291996819100069103441网络运营及支撑成本-133342-147589-158695-173042-188122流动资产合计127360141072133389134332144769销售一般及管理费用-61155-64277-72368-78453-84788固定资产415981413963408126398047383265人工成本-76055-84772-90653-99726-108575在建工程5145658443612345979554089其他经营费用-45088-54451-59519-64900-70556其他非流动资产合计167437194220219990244576267920物业厂房及设备减值损失00000非流动资产合计634874666626689350702418705275经营费用合计-408605-448021-488299-531040-575409资产合计762234807698822738836750850044经营收益3094733427379634279748438应付账款114895127260131633135582139649铁塔资产处置00000合同负债7091467841678416784167841财务成本净额-1293-7-8-8-9其他流动负债合计7926386636879418927190629投资收益2244243266290315流动负债合计265072281737287414292694298119应占联营公司的收益19662051205120512051长期借款73954484448444844484税前利润3386435714402724513050795租赁债券2859352408524085240852408减所得税费用-7716-8038-9064-10199-11448其他长期负债合计3000632642326423264232642净利润2614827676312083493139347非流动负债合计6599489534895348953489534本年利润2614827676312083493139347负债合计331066371271376948382228387653股东应占利润股本9150791507915079150791507本公司股东应占利润2594827593312083493139347总储备337167340582340582340582340582非控制性权益股东应占利润20083---少数股东权益24944338433843384338每股收益股东权益合计431168436427445789454522462391基本每股收益元028030034038043负债及权益合计762234807698822738836750850044股数9150791507915079150791507现金流量表百万元主要财务比率人民币百万元财务年度截止十二月2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年历史历史预测预测预测历史预测预测预测预测增长能力净利润营业收入1169953931904871折旧及摊销9296596932107063114918123367EBITDA4235201125875893营运资本变动99733945275030413105净利润2445634131011931264其他3893035555395484457248429盈利能力经营活动现金流141868136432149361162531174900EBITD率28192708275627482754资本开支-84847-98665-96829-95029-93265净利润率595575593609631其他投资现金流回报率投资活动现金流-80287-96796-96829-95029-93265净资产收益率606634700769851已付股利-8439-17935-21846-26198-31477总资产收益率343343379417463租赁负债所支付的本金-14035-13450-14631-150940派息比率60006500700075008000其他14952-9521-26667-27506-42040偿债能力筹资活动现金流-7522-40906-63144-68798-73517流动比率048050046046049汇率变动-127455000速动比率028027023022025现金净变动49724-1271-10611-12968118估值倍数加年初现金余额2079123684732817246561854市盈率130212251083967859年末现金余额7328172465618546055868676市净率078077076074073来源公司资料第一上海预测3本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年03月第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输或分发给任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作参考之用并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据或就其作出要约或要约邀请也不构成投资建议阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策本报告及任何资料材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标财务情况风险承受能力或任何特别需要阁下应综合考虑到本身的投资目标风险评估财务及税务状况等因素自行作出本身独立的投资决策本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生但对于本报告所载预测意见和预期的公平性准确性完整性或正确性并不作任何明示或暗示的陈述或保证第一上海或其各自的董事主管人员职员雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任对于本报告所载信息的准确性公平性完整性或正确性不可作出依赖第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经就本报告所载信息评论或投资策略发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点信息意见和估计均按现况提供不提供任何形式的保证并可随时更改恕不另行通知第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法一九三四年证券法或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商此外第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法下简称为投资顾问法投资顾问法及一九三四年证券法一起简称为有关法例或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问在没有获得有关法例特别豁免的情况下任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务包括但不限于在此档内陈述的内容皆没有意图提供给美国人此档及其复印本均不可传送或被带往美国在美国分发或提供给美国人在若干国家或司法管辖区分发发行或使用本报告可能会抵触当地法律规定或其他注册发牌的规例本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用2023第一上海证券有限公司版权所有保留一切权利4本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放