“瘦身强体，聚焦主业”，业务结构优化迎来新局面
　　2020年7月，公司控股股东正式变更为浙江省中医药健康产业集团，实际控制人为浙江省人民政府国有资产监督管理委员会。公司坚定围绕中药大健康推动公司整体发展，做好“瘦身强体”工作，进行资源整合、产业协同发展。2021年末完成珍视明42%股权，兰信小贷公司30%股权、迪耳药业25%股权等股权资产转让工作，同时陆续处置贵州拜特公司等亏损资产，进一步优化公司整体资源配置，迎来发展新局面。
　　OTC业务稳步增长，主力产品市场领先
　　非处方药板块以康恩贝肠炎宁、前列康普乐安、金笛复方鱼腥草合剂等成熟产品为首发展稳定。康恩贝肠炎宁，作为国内零售市场中成药肠道炎症用药第一品牌，2022年营业收入首次超过10亿元，稳居公司营收第一产品。前列康普乐安是国内零售市场中成药前列腺疾病用药第一品牌，在泌尿系统中成药主要品牌市场份额中排名第四，深受消费者信赖。金笛复方鱼腥草合剂作为呼吸道中成药，纳入部分省市新冠防治指导用药，后疫情时代，人们持续关注呼吸系统健康，清热解毒需求占比大。
　　加强处方药医学循证，有望受益于政策支持，加速放量
　　公司主要处方药物麝香通心滴丸、乙酰半胱氨酸泡腾片、汉防己甲素片等已进入新版医保目录，2023年预计迎来新版《国家基本药物目录》，公司核心处方药麝香通心滴丸等有望进入，从而进一步带动进院及销售推广工作，加速产品放量。
　　关注医药制造，原料药与中药饮片再拓业务边界
　　2022年公司落实解决同业竞争问题，集聚资源，加强产业协作，分别受让并持有浙江中医药大学饮片公司66%股权以及奥托康科技公司100%股权。资源整合后，以上业务有望进一步拓展边界，迎来规模成长。
　　投资建议与盈利预测
　　公司“瘦身强体”后通过资源整合、优化产业结构，发展空间广阔，处方药与OTC业务加速成长，我们预计2022-2024年，公司归属母公司股东净利润分别为：3.4、6.2和8.5亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：0.13、0.24和0.33元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为45.31、24.82和18.06倍。首次覆盖，给予公司“买入”的投资评级。
　　风险提示
　　产品推广不及预期、行业政策风险、原材料涨价风险、业绩不达预期风险。
　　
　　

研究报告全文：TableMain公司研究医疗保健制药生物科技与生命科学证券研究报告康恩贝600572公司首次覆盖报2023年03月16日告TableInvestTableTitle混改优势创新局强基提质快发展买入首次推荐康恩贝600572SH首次覆盖报告报告要点TableSummaryTableTargetPrice瘦身强体聚焦主业业务结构优化迎来新局面2020年7月公司控股股东正式变更为浙江省中医药健康产业集团实际基本数据TableBase控制人为浙江省人民政府国有资产监督管理委员会公司坚定围绕中药大52周最高最低价元60385健康推动公司整体发展做好瘦身强体工作进行资源整合产业协同A股流通股百万股256330发展2021年末完成珍视明42股权兰信小贷公司30股权迪耳药业A股总股本百万股25700425股权等股权资产转让工作同时陆续处置贵州拜特公司等亏损资产进流通市值百万元1537977一步优化公司整体资源配置迎来发展新局面总市值百万元1542022业务稳步增长主力产品市场领先OTC过去一年股价走势TablePicQuote非处方药板块以康恩贝肠炎宁前列康普乐安金笛复方鱼腥草合剂等成熟43产品为首发展稳定康恩贝肠炎宁作为国内零售市场中成药肠道炎症用药28第一品牌2022年营业收入首次超过10亿元稳居公司营收第一产品14前列康普乐安是国内零售市场中成药前列腺疾病用药第一品牌在泌尿系-1统中成药主要品牌市场份额中排名第四深受消费者信赖金笛复方鱼腥草-16合剂作为呼吸道中成药纳入部分省市新冠防治指导用药后疫情时代人3166159141214315康恩贝沪深300们持续关注呼吸系统健康清热解毒需求占比大资料来源Wind加强处方药医学循证有望受益于政策支持加速放量相关研究报告TableDocReport公司主要处方药物麝香通心滴丸乙酰半胱氨酸泡腾片汉防己甲素片等已进入新版医保目录2023年预计迎来新版国家基本药物目录公司核心处方药麝香通心滴丸等有望进入从而进一步带动进院及销售推广工作加速产品放量报告作者TableAuthor关注医药制造原料药与中药饮片再拓业务边界分析师马云涛2022年公司落实解决同业竞争问题集聚资源加强产业协作分别受让执业证书编号S0020522080001并持有浙江中医药大学饮片公司66股权以及奥托康科技公司100股权电话021-51097188资源整合后以上业务有望进一步拓展边界迎来规模成长邮箱mayuntaogyzqcomcn投资建议与盈利预测公司瘦身强体后通过资源整合优化产业结构发展空间广阔处方药与OTC业务加速成长我们预计2022-2024年公司归属母公司股东净利润分别为3462和85亿元按照最新股本测算对应基本每股收益分别为013024和033元股按照最新股价测算对应PE估值分别为45312482和1806倍首次覆盖给予公司买入的投资评级风险提示产品推广不及预期行业政策风险原材料涨价风险业绩不达预期风险附表盈利预测TableFinance财务数据和估值202020212022E2023E2024E营业收入百万元590902615086604192713353803130收入同比-1270409-17718071259归母净利润百万元45330200923340356211785395归母净利润同比2311534324-830682513747ROE90228464878241033每股收益元018078013024033市盈率PE3402767453124821806资料来源国元证券研究所Wind请务必阅读正文之后的免责条款部分122目录1股权变更人才激励业务优化迎新局411股权变更优化资产混改带来新局面412股权激励留人才高效高质拓渠道513业绩拐点明确回升趋势明显62构建多品牌矩阵推进大品牌大品种821非处方药大单品强者愈强关注二次开发10211康恩贝肠炎宁10212金笛复方鱼腥草合剂12213前列康普乐安1222关注处方药医学循证深入临床应用13221至心砃麝香通心滴丸13222金康速力乙酰半胱氨酸泡腾片15223金艾康汉防己甲素片15224天保宁银杏叶片银杏叶胶囊15225创新中药黄蜀葵花总黄酮口腔贴片163健康消费品中药饮片原料药稳定成长1731立足医药持续拓宽健康消费品产品矩阵1732中药饮片资源优化推动协同发展1733原料药稳步推进销售收入继续增长174盈利预测和投资建议1841盈利预测1842投资建议205风险提示20图表目录图1公司发展历程4图2公司股权结构截至2022年Q35图3公司营业收入及增速百万元6图4公司归母净利润及增速百万元6图5公司销售毛利率净利率7图6公司销售管理财务费用率7图7公司研发费用及增速8图8公司业务板块营收占比9图9公司业务板块毛利贡献占比9图10城市主要疾病情况10图11康恩贝肠炎宁销售量11图12近年康恩贝肠炎宁广告短视频11图132020年呼吸疾病用中成药零售终端市场销售占比12请务必阅读正文之后的免责条款部分222图14公司复方鱼腥草合剂销售量12图15中国公立医疗机构及实体药店终端泌尿系统感染中成药化学药销售额占比13图16前列康普乐安销售量13图17公司麝香通心滴丸销售量及增速14图18公司天保宁银杏叶销量及增速16图19公司部分健康消费品产品17表1首次授予的股票期权行权的业绩考核目标6表2主要产品按细分行业9表32021年度中国非处方药黄金大单品11表4阿里健康大药房前列腺炎主要口服中成药13表5有关麝香通心滴丸主题分享14表6奥托康科技公司持有的在生产药品注册批件18表7收入拆分19表8可比公司估值20请务必阅读正文之后的免责条款部分3221股权变更人才激励业务优化迎新局11股权变更优化资产混改带来新局面浙江康恩贝制药股份有限公司源起浙江兰溪是一家集药物研发生产销售及药材种植提取于一体的大型医药企业公司专注医药健康主业以现代中药和植物药为基础以特色化学药包括原料药和制剂以及功能性健康产品为支撑已培育市场上多个知名品牌及系列产品如康恩贝前列康珍视明天保宁等且以上提及四个品牌为国家认定的中国驰名商标截至2022年6月30日公司共计有60余个产品被列入国家基本药物目录2018版160余个品种被列入国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录2021版具有独家品种独家剂型独家规格三独特色产品超百个公司产品线丰富优势产品品牌构建公司核心竞争力公司前身为成立于1969年的兰溪云山制药厂1992年公司进行整体改制并以定向募集方式设立浙江康恩贝制药股份有限公司1999年更名为现使用名称浙江康恩贝制药股份有限公司2004年于上海证券交易所上市图1公司发展历程资料来源公司官网国元证券研究所股东更换业务结构优化2020年5月公司与省国贸集团全资子公司省中医药健康产业集团签订股份转让协议股份转让完成后公司控股股东正式变更为省中医药健康产业集团实际控制人为浙江省人民政府国有资产监督管理委员会2021年康恩贝混改实施方案作为浙江省国资系统第一个深化所有制改革的试点方案正式出台充分开启混合制优势推动公司开启发展新局面加快业务优化强化公司品牌及产品竞争力瘦身强体聚焦主业公司为推动主要及优势业务发展坚定围绕中药大健康推动公司整体发展2021年末完成转让珍视明42股权兰信小贷公司30股权迪耳药业25股权等股权资产转让工作此外公司陆续处理贵州拜特公司等亏损资产截至2022年三季度公司商誉185亿元较2018年的913亿元下降728亿元公司商誉减值风险得到进一步释放公司将继续整合公司现有资产优化公司业务结构更多资源用于主力优势业务为高质量发展打好坚实基础请务必阅读正文之后的免责条款部分422图2公司股权结构截至2022年Q3资料来源iFind企查查国元证券研究所产业协同整合资源在中药饮片产业方面2022年10月完成工商变更并持有中医药大学饮片公司66股权与此同时为加强公司与英特集团的战略合作进一步强化省国贸集团内生命健康板块的产业协同2022年11月公司审议通过公司认购英特集团以非公开发行股票方式募集配套资金部分的拟发行股份认购金额不超过人民币4亿元2023年2月通过受让三位自然人持有的健康科技公司合计20股权健康科技公司将成为公司全资子公司该举措进一步整合公司的渠道平台资源利于业务推广高质量编制公司十四五规划达成发展共识2021年公司以中央和浙江省委关于十四五规划和2035年远景目标的建议纲要等为指引立足省国贸集团十四五战略规划和生命健康板块发展目标公司达成内部统一1188战略目标实现100亿营业收入达成10亿利润拥有80亿净资产成为中药企业前8强以终为始一方面公司内部继续深化混改推动公司发展整合公司资源加快处置内部非优势非主业资产优化资产配置提质增效同时提升品牌竞争力与影响力做好数字化转型整合数字化资源加快数字康恩贝的建设另一方面关注行业内优秀企业及产品通过合作并购方式拓展公司产品边界提升整体竞争力12股权激励留人才高效高质拓渠道留住激励发展人才推动公司治理效能提升2022年公司推进经理层成员任期制契约化管理和职业经理人制度并制定了管理总部2022年度废改立计划上半年完成董事会授权管理办法等多项制度的制定和修改进一步优化管理体系股权激励计划调动团队积极性2022年11月公司首次授予股权激励对象包括请务必阅读正文之后的免责条款部分522公司董事不含独立董事高级管理人员公司及下属子公司其他管理人员核心骨干537人授予股权数量62475万份占公司股本总额243股权激励考核中公司对净利润增长净利润现金含量要求明确体现了公司对业务高质量发展的决心和信心明确研发投入比例的提升体现公司坚定不移通过核心技术核心产品拓展市场走可持续发展道路本次股权激励充分调动团队尤其是核心骨干管理层人员工作积极性推动公司管理工作与业务发展进一步提升表1首次授予的股票期权行权的业绩考核目标行权期业绩考核目标以2021年度为基数公司2022年度净利润增长率200且不低于对标企业75分位值或同行业企业平均值首次授予的股票期权2022年度加权平均净资产收益率65且不低于对标企业75分位值或同行业企业平均值第一个行权期2022年度研发投入总额占当期工业营业收入的比例452022年度净利润现金含量105公司2023年度净利润增长率240且不低于对标企业75分位值或同行业企业平均值首次授予的股票期权2023年度加权平均净资产收益率7且不低于对标企业75分位值或同行业企业平均值第二个行权期2023年度研发投入总额占当期工业营业收入的比例52023年度净利润现金含量105公司2024年度净利润增长率280且不低于对标企业75分位值或同行业企业平均值首次授予的股票期权2024年度加权平均净资产收益率75且不低于对标企业75分位值或同行业企业平均值第三个行权期2024年度研发投入总额占当期工业营业收入的比例552024年度净利润现金含量105资料来源iFind公司公告国元证券研究所13业绩拐点明确回升趋势明显2017年业绩增长较缓伴随珍视明股权转让注重核心业务公司有望迎来新发展公司营业收入由2017年5294亿元增长至2021年6151亿元年均复合增长率382归母净利润由2017年711亿元增长至2021年2009亿元年均复合增长率2965公司业务增长趋势明显但较缓因2021年公司完成珍视明42股权转让珍视明不再纳入公司合并报表范围2022年前三季度较上年同期剔除珍视明营业收入后可比口径增长982图3公司营业收入及增速百万元图4公司归母净利润及增速百万元营业收入百万元右轴YOY归母净利润百万元右轴YOY8000352500400700030256000200030020500015150020040001030005100010002000-550001000-100-150-100-500-200资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所公司整体毛利率保持平稳2017-2019年公司整体毛利率保持在75左右近三年请务必阅读正文之后的免责条款部分622降至65左右主要原因在于受疫情波动影响营业收入降低成本相对增加公司整体净利率保持在10左右2021年净利率高达3446主要是由于珍视明42股权转让相应增加了2021年度净利润公司销售管理财务费用率控制良好近五年公司在销售管理财务费用率上保持在4091左右在销售方面除打造线下全国性销售渠道及终端网络公司各事业部积极做好数字化转型延展线上销售渠道以及开拓短视频等新兴电商业务助力推动主业自保健业务发展图5公司销售毛利率净利率图6公司销售管理财务费用率毛利率净利率销售费用管理费用财务费用90608050706040503040302020101000-10-10资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所药品研发成果逐步转化药物审批注册进展顺利在研发方面公司基本保持每年18亿元的费用支出同时呈上升趋势研发费用拟超2亿元研发费用的增加是因为公司在原有大品牌大品种的基础上二次开发同时推动中药源的创新药研发以及仿制药的一致性评价积极布局新业务为打开新市场新格局做好产品研发准备2022年上半年公司注射用帕瑞昔布钠奥美拉唑肠溶胶囊等共4个品种获得一致性评价批件6月黄蜀葵花总黄酮提取物及口腔贴片药品注册申请获国家药监局受理12月黄蜀葵花总黄酮提取物及口腔贴片获药品注册证书2023年2月公司全资子公司金华康恩贝的注射用阿奇霉素通过仿制药一致性评价公司的研发成果转化持续推进继续巩固与丰富公司产品体系请务必阅读正文之后的免责条款部分722图7公司研发费用及增速研发费用百万元右轴YOY2502520200151501010055000-520182019202020212022Q1-Q3资料来源iFind公司公告国元证券研究所2构建多品牌矩阵推进大品牌大品种公司积极布局以中医药为核心的大健康产业目前公司业务板块按产品分为非处方药处方药健康消费品及其他中药饮片原料药等公司将非处方类及健康消费品类合并算为自我保健类产品这类产品是公司的主要业务之一2022年上半年公司非处方药处方药健康消费品其他产品营收占比分别为3837816毛利贡献占比分别为444564非处方药与健康消费品合计营收及毛利贡献占公司半壁江山作为公司主营业务公司继续做好产品循证及相关产品二次开发增强市场认同巩固并提升产品竞争力在老龄化背景与人们日益关注健康保健的趋势下公司紧跟市场需求营养补充剂健康卫生用品等满足消费者日常保健需求请务必阅读正文之后的免责条款部分822图8公司业务板块营收占比图9公司业务板块毛利贡献占比非处方药处方药其他产品非处方药处方药其他产品健康消费品其他业务健康消费品其他业务10008060810083152180801648013214041244660604203703343384040445443203753363762039500202020212022H1202020212022H1资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所公司旗下明星品牌系列产品众多2021年共计14个品牌或产品系列销售过亿元竞争优势明显公司产品线丰富的同时关注瘦身强体持续保持并扩大竞争优势2020年子公司贵州拜特公司的丹参川芎嗪注射液受政策影响销售收入急剧下滑为减少亏损2021年丹参川芎嗪注射液停止生产同年完成的珍视明42股权转让获取168亿元资金为公司聚焦发展中医药大健康核心业务提供了资金保障公司根据各品牌系列各产品发展情况持续优化业务布局深耕中医大健康主业放大公司优势竞争力表2主要产品按细分行业细分主要药产品中药保护纳入国家基纳入国家纳入省级适应症或功能主治处方药行业治疗领域名称品种药目录医保目录医保目录补肾固本用于肾气不固所致腰膝酸软排尿不中药泌尿系统普乐安片普乐安胶囊畅尿后余沥或失禁慢性前列腺炎及前列腺增双跨否是是是生症见上述症候者清热解痉去翳明目用于肝阴不足肝气偏盛中药感觉系统四味珍层冰硼滴眼液所致的不能久视青少年远视力下降青少年假否否否否否性近视视力疲劳活血化瘀通络用于瘀血阻络引起的胸痹心痛中药心血管银杏叶片银杏叶胶囊中风半身不遂舌强语謇冠心病稳定型心绞是否是是是痛脑梗死见上述证候者芳香益气通脉活血化瘀止痛用于冠心病稳定中药心血管麝香通心滴丸型劳累性心绞痛中医辨证气虚血瘀证症见胸是是否是是痛胸闷心悸气短神倦乏力清热解毒用于外感风热引起的咽喉疼痛急性中药呼吸系统复方鱼腥草合剂否否否否是咽炎扁桃腺炎有风热证候者清热利湿行气用于大肠湿热所致的泄泻症中药消化道及代谢肠炎宁片见大便泄泻腹痛腹胀急慢性胃肠炎腹泻双跨否否是是小儿消化不良见上述证候者请务必阅读正文之后的免责条款部分922化学适用于胃溃疡十二指肠溃疡应激性溃疡反消化道及代谢奥美拉唑肠溶胶囊双跨否是是是制剂流性食管炎和卓-艾氏综合征胃泌素瘤化学用于缓解良性前列腺增生症BPH引起的排尿泌尿系统盐酸坦索罗辛缓释胶囊是否是是是制剂障碍用于风湿痛关节痛神经痛与小剂量放射合化学呼吸系统汉防己甲素片并用于肺癌亦用于单纯硅肺IIIIII期及是否否是是制剂各期煤矽肺用于治疗分泌大量浓稠痰液的慢性阻塞性肺病化学呼吸系统乙酰半胱氨酸泡腾片COPD慢性支气管炎CB肺气肿PE等慢性是否否是是制剂呼吸系统感染资料来源公司年报国元证券研究所21非处方药大单品强者愈强关注二次开发211康恩贝肠炎宁胃肠疾病作为一种常见病在当下生活节奏快压力大的情况下人们患有肠胃相关疾病较常见根据前瞻网统计北上广深肠胃消化系统疾病患病率以4943居于首位消化系统疾病患病率在其他城市以3817位居第三位随着较高的消化系统患病率用药需求也随之增加根据药融云数据中成药在电商渠道中消化系统用药是占比最大的品类且市场份额持续上升由2020年的1208上升至2021年1640增长趋势明显图10城市主要疾病情况北上广深其他城市6050403020100资料来源前瞻产业研究院国元证券研究所国内零售市场中成药肠道炎症用药第一品牌康恩贝肠炎宁为OTC甲类双跨医保乙类品种2008年康恩贝销售公司与江西天施康公司签订商标无偿使用协请务必阅读正文之后的免责条款部分1022议自此肠炎宁系列与康恩贝相关联2011年康恩贝肠炎宁系列产品当年度销售额首次破2亿元2021年肠炎宁销售收入达到853亿元根据米内网预测2022年中国城市实体药店终端销售肠炎宁片将超10亿元销售额以62的主导地位占据肠道中成药市场根据公司发布的2022年业绩预告来看肠炎宁销售额于2022年首次超过10亿元增长趋势明确胃肠消化道疾病是现代生活高发疾病根据中康CMH消费者研究报告显示当出现胃肠道症状时消费者会通过生活方式干预及自我药疗应对病情康恩贝肠炎宁作为中成药副作用低而且在十余年发展中公司通过电视广告提升产品曝光率以关键字短语旅行带上肠炎宁拉肚子等联系药品使用场景通过新营销模式占据消费者心智图11康恩贝肠炎宁销售量图12近年康恩贝肠炎宁广告短视频肠炎宁片折合24s销量万盒右轴YOY120002510000208000156000104000200050020172018201920202021资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源哔哩哔哩网站国元证券研究所根据中国非处方药协会2021年统计调研2020年中国非处方药消化类中成药排名前十中康恩贝肠炎宁位列第二并且康恩贝肠炎宁列入2021年度中国非处方药黄金大单品名单表32021年度中国非处方药黄金大单品商品名排名药品通用名适应症企业名称商标名1江中健胃消食片健胃消食江中药业股份有限公司2康恩贝肠炎宁片颗粒糖浆大肠湿热所致泄泻急慢胃肠炎等浙江康恩贝制药股份有限公司3卫苏胃苏颗粒胃胀胃痛慢性胃炎等扬子江药业集团有限公司4扬子江荜铃胃痛颗粒胃痛慢性胃炎等扬子江药业集团有限公司5太极桐君阁沉香化气片肝胃气滞脘腹胀痛等太极集团重庆桐君阁药厂有限公司6999三九胃泰颗粒胶囊胃痛胃胀胃酸等华润三九医药股份有限公司7天士力荆花胃康胶丸胃痛嗳气反酸等天士力控股集团有限公司8漢森四磨汤口服液乳食内滞症气滞食积等湖南汉森制药股份有限公司9999气滞胃痛颗粒胃胀胃痛等华润三九医药股份有限公司10葫芦爸肠炎宁胶囊急慢性胃肠炎腹泻等海南葫芦娃药业集团股份有限公司资料来源CNMA阿里健康大药房国元证券研究所备注非处方药企业及产品品牌2021年度统计调研的是2020年全年企业以含税出厂价为准计算的非处方药销售额未参与申报的企业及产品不在公布之列请务必阅读正文之后的免责条款部分1122212金笛复方鱼腥草合剂金笛复方鱼腥草合剂作为呼吸道系统用药主治于外感风热引起的咽喉疼痛急性咽炎扁桃腺炎有风热证候者随着国家新疫情防控政策出台新十条各省市也相应推出新冠肺炎防治指南方案及新冠病毒感染居家治疗用药指引截至目前复方鱼腥草合剂已被纳入四川省新型冠状病毒肺炎中医药防控技术指南第八版青海省新型冠状病毒肺炎中医药防治方案试行第二版贵州省新型冠状病毒肺炎中医药防治方案第二版等多部新冠防控指南在2022年12月武汉市市场监管局发布关于新冠病毒感染居家治疗用药指引其中明确指导系列抗病毒类清热解毒类中成药复方鱼腥草合剂在推荐用药之列产品位居零售终端市场清热解毒中成药排名前列2021年公司复方鱼腥草合剂以销售额超3亿元位居中国零售药店终端清热解毒中成药产品第5位由于疫情对于感冒呼吸道类药物有所管控公司复方鱼腥草合剂2021年销售收入同比下降34后疫情时代药品购买管控逐渐放松且各省市倡导合理使用中成药治疗呼吸道类疾病公司产品有望迎来新的增长点呼吸道中成药需求不断提升清热解毒需求占比大公司复方鱼腥草合剂销售量由2017年1458万瓶增长至2021年2703万瓶CAGR为17近三年销售量略微下滑源于疫情对感冒药呼吸道药品管控根据米内网及前瞻产业研究院整理呼吸道中成药需求主要为清热解毒类产品且以零售终端销售为主前瞻产业研究院预计我国呼吸系统疾病用中成药市场规模将突破1000亿元公司有望抓住机遇积极布局推动产品销售登上新台阶图132020年呼吸疾病用中成药零售终端市场销售占比图14公司复方鱼腥草合剂销售量复方鱼腥草合剂折合120ml销量万瓶右轴YOY35008070300060297感冒用药387250050呼吸道疾病其它用药200040清热解毒用药30150020止咳祛痰平喘用药100010315050001-100-2020172018201920202021资料来源米内网前瞻产业研究院国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所213前列康普乐安国内零售市场中成药前列腺疾病用药第一品牌良性前列腺增生是全球范围内影响老年男性的常见泌尿系统疾病根据柳叶刀-老龄健康发表研究显示2019年全球有9400万良性前列腺增生的现患病例从历史数据以及人口老龄化看来该疾病带来的绝对负担将继续上升请务必阅读正文之后的免责条款部分1222前列康牌普乐安片主治前列腺炎前列腺肥大等症状自1985年上市以来作为国内第一个专业治疗前列腺疾病的纯花粉制剂开创非手术治疗前列腺疾病的先河且因为其中成药属性不仅在疾病治疗与缓解上卓有成效在补肾固本方面也有显著作用经过三十余年的产品研发与市场耕耘普乐安片不仅在前列腺疾病中占据优势地位前列康普乐安近五年销售量维持在2000万盒年2022年上半年起公司通过布局药店宣传推广疗程用药已带动10的收入增长图15中国公立医疗机构及实体药店终端泌尿系统感染图16前列康普乐安销售量中成药化学药销售额占比化学药中成药前列康普乐安产品折合60s销量万盒右轴YOY2500201001520008010585756555415006051000040-5424344454650020-1000-152016201720182019202020172018201920202021资料来源米内网国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所根据阿里健康大药房搜索前列腺炎中成药目前市场主要竞争中成药有同仁堂知柏地黄丸以及步长前列舒通胶囊其中前列康普乐安片胶囊销量遥遥领先网站显示综合销量超60万份由此可见产品备受消费者熟知与信赖表4阿里健康大药房前列腺炎主要口服中成药序号产品名称公司名称适应症是否为处方药前列康1浙江康恩贝制药股份有限公司补肾固本用于肾气不固所致的腰膝酸软尿后余沥否普乐安片胶囊同仁堂2北京同仁堂科技发展股份有限公司滋阴降火用于阴虚火旺潮热盗汗耳鸣遗精小便短赤等否知柏地黄地丸步长3保定步长天浩制药有限公司清热利湿化瘀散结用于慢性前列腺炎前列腺增生属湿热瘀阻证是前列舒通胶囊资料来源阿里健康大药房国元证券研究所22关注处方药医学循证深入临床应用221至心砃麝香通心滴丸至心砃麝香通心滴丸是公司独家中成药2021年销售额突破2亿元乃中药二级保护品种产品主用于冠心病稳定型劳累性心绞痛有活血化瘀止痛的效果根据CLARIFY研究近327万位稳定性冠心病患者研究结果表明对于心绞痛和稳定性冠心病患者予以初始药物治疗完全合理降低新的血管事件心绞痛缓解可能性提升从而提升生活质量稳定性冠心病基层诊疗指南2020年也指出对于稳定请务必阅读正文之后的免责条款部分1322性冠心病患者的药物治疗其中之一就是使用缓解症状改善缺血的药物2021年销售量超过1000万盒2017-2021年复合增长率为1898公司有望保持增速增长作为独家中成药中药二级保护品种同时又进入2022年版国家医保药品目录的麝香通心滴丸在持续开展医学研究的支持下有望进入预计2023年国家推出的新版国家基本药物目录如能进入基药目录有助于产品进院以及后续的推广销售等工作快速放量值得期待图17公司麝香通心滴丸销售量及增速麝香通心滴丸折合18s销量万盒右轴YOY1400251200201000158006001040052000020172018201920202021资料来源iFind公司公告国元证券研究所在中华中医药学会心血管病分会2021年学术年会上各权威专家分享麝香通心滴丸相关医学循证有望进一步帮助产品打开冠心病相关药物治疗市场表5有关麝香通心滴丸主题分享主题作者分享人汇报人相关结论麝香通心滴丸在改善冠脉微循环障碍和血运重建术后心绞痛方面具新疆医科大学有抗炎抗氧化改善血管内皮损伤延缓动脉粥样硬化进展改善冠脉微循环障碍的中医药治疗副校长安冬青教授冠脉微栓塞和慢血流等作用并能改善心肌缺血再灌注后冠脉微循环和心功能能有效改善标准药物和介入治疗后复发心绞痛北京中医药大学东直门医院稳定性冠心病还需要PCl吗麝香通心滴丸有效改善冠脉微循环的作用院长王显教授麝香通心滴丸具有祛痰通络改善动脉粥样硬化的作用能有效缓广州中医药大学第一附属医院冠心病病机与证治研究解治疗气虚血瘀型冠心病心绞痛症状与氯吡格雷阿托伐他汀联大内科主任吴伟教授用可起到协同增效的作用麝香通心滴丸联合常规治疗冠心病的总有效率更高在改善心绞痛症浙江中医药大学第一临床医学院中西医结合视角下的ASCVD防治状和血脂情况方面均有较好疗效且不良反应发生率更低临床应用执行院长毛威教授的安全性较好请务必阅读正文之后的免责条款部分1422活血温通类方对冠心病缺氧微环境保中国中医科学院眼科医院麝香通心滴丸具有抑制心肌细胞凋亡减轻心肌细胞损伤程度提高护机制研究党委副书记姚魁武教授心肌细胞存活率有效保护心肌细胞缺氧损伤作用麝香通心滴丸具有益气活血化瘀止痛等功效能从根本上改善广西中医药大学第一附属医院气虚血瘀的病机快速缓解胸痛胸闷症状有效改善动脉粥样硬化冠心病心绞痛的现代中医辨证诊疗副院长卢健棋教授是气虚血瘀型冠心病心绞痛的理想选择医药大学第一附属医院副院长卢健棋教授资料来源iFind国元证券研究所222金康速力乙酰半胱氨酸泡腾片金康速力乙酰半胱氨酸泡腾片用于治疗分泌大量浓稠痰液的慢性阻塞性肺病COPD慢性支气管炎CB肺气肿PE等慢性呼吸系统感染于2020年调入国家医保目录并不断扩大在县级医院的覆盖范围2021年金康速力销售额18亿元2022年预计有较快增长金华康恩贝继续深耕慢病市场通过多剂型开发多给药方式满足不同患者的用药需求2022年获批上市乙酰半胱氨酸颗粒剂有望形成公司呼吸系统用药新的增长点223金艾康汉防己甲素片作为化学制剂呼吸道类药物汉防己甲素片已在该产品领域建立一定信誉产品用于风湿痛关节痛神经痛与小剂量放射合并用于肺癌亦用于单纯硅肺IIIIII期及各期煤矽肺2021年国内汉防己甲素片终端市场规模455亿元公司金艾康终端市场规模305亿元占比67根据公司2022年7月公告汉防己甲素片获得美国FDA新药临床试验许可治疗复发难治性白血病若研发成功并上市金华康恩贝将按照美国要求生产汉防己甲素原料与制剂并成为欧美市场独家药品供应商药品的新适应症研发既开拓了更广市场若未来经过美国FDA认证加持又为国内市场的突破同样带来新的机遇224天保宁银杏叶片银杏叶胶囊天保宁作为中国第一个符合国际质量标准的现代植物药制剂已成为中国银杏叶制剂的知名品牌天保宁牌银杏叶胶囊也是国内首个获得卫生部新药证书的银杏叶提取物制剂成分天然用于心脑血管与末梢循环障碍的预防与治疗2021年公司品种银杏叶制剂顺利中标湖北联盟中成药集采这对公司在心脑血管市场拓展带来积极影响米内网预计2022年银杏叶片市场在国内实体药店终端销售超4亿元规模增长率可达1297公司银杏叶系列产品在采购周期2年中银杏叶制剂有望加快拓展市场请务必阅读正文之后的免责条款部分1522图18公司天保宁银杏叶销量及增速天保宁银杏叶产品折合30s销量万盒右轴YOY3000252500202000151500101000550000-520172018201920202021资料来源iFind公司公告国元证券研究所225创新中药黄蜀葵花总黄酮口腔贴片填补中药口腔贴片空白市场潜力大产品主治清心泄热用于心脾积热所致轻型复发性口腔溃疡症见口腔黏膜溃疡局部红肿灼热疼痛等已申报待审批相较于市面上常见口腔溃疡用药该口腔贴片给药方便且不影响进食等需求能够满足患者依从性需求2022年12月公司公告发布黄蜀葵花总黄酮提取物及口腔贴片获药品注册证书目前市面上仅有两款化学药贴片产品中药尚是空白而公司中药口腔贴片的出现有望填补这一市场空白米内网统计国内口腔溃疡药物市场中药化药整体规模约达16亿元期待产品上市后快速获得一定市场份额请务必阅读正文之后的免责条款部分16223健康消费品中药饮片原料药稳定成长31立足医药持续拓宽健康消费品产品矩阵公司多元化健康消费品满足消费者不同需求王牌健康消费品珍视明2021年股权转让后出表系列作为公司明星条线健康消费品珍视明系列产品眼健康产品滴眼液2021年销售收入首次突破10亿元除珍视明系列产品公司还拥有营养补充剂健康卫生用品等品类产品满足消费者日常保健需求图19公司部分健康消费品产品资料来源公司官网国元证券研究所32中药饮片资源优化推动协同发展为落实并解决有关中药饮片业务同业竞争问题的承诺进一步集聚资源加强公司对中医药大学饮片公司的管控能力充分发挥资源整合优势2022年10月完成工商变更并持有中医药大学饮片公司66股权浙江中医药大学资产经营有限公司持有34股权浙江中医药大学中药饮片有限公司以中药饮片炮制生产销售为主兼中药炮制机理炮制技术炮制工艺的研究及炮制科技成果中试转化和新型中药饮片的开发生产加工中药饮片品种达800余种是浙江省内最大的以生产加工中药饮片为主的企业中医药大学饮片公司业务结构逐步调整原有的饮片业务逐渐向代配代煎业务转化2021年全年煎药业务销售收入228亿元同比增长43492022年上半年煎药业务销售收入137亿元同比增长35392022年1-6月累计煎药处方量为8618万张较去年同期增加1788煎药销售收入占比由去年同期的5304上升至5824本次资源整合利于公司优化中药饮片发展通过中医药大学饮片公司的业务优势渠道优势持续提升公司在中药饮片领域的市场占有率33原料药稳步推进销售收入继续增长化学原料药销售收入保持稳定增长2021年销售收入648亿元同比增长937主要系金华康恩贝公司硫酸阿米卡星大观霉素等原料药销售增量所致2022年1-请务必阅读正文之后的免责条款部分17229月化学原料药实现销售收入471亿元同比增长612同时也为落实并解决化学原料药和化学制剂业务存在的同业竞争问题进一步强化产业协同效应公司于2022年9月完成受让省中医药健康产业集团下属奥托康制药持有奥托康科技公司100股权表6奥托康科技公司持有的在生产药品注册批件序号品种名称规格剂型适应症12ml02mg注射剂适用于患者手术时采用苯二氮类药物麻醉方式唤醒患者2氟马西尼注射液5ml05mg注射剂并脱离麻醉状态的清醒剂310ml1mg注射剂4帕米膦酸二钠注射液5ml15mg注射剂治疗恶性肿瘤并发的高钙血症和溶骨性癌转移引起的骨痛治疗急慢性白血病后天性溶血性贫血慢性类风湿性关节5硫唑嘌呤片50mg片剂炎慢性活动性肝炎原发性胆汁性肝硬变等硫酸庆大霉素1万单位盐酸6庆大霉素普鲁卡因胶囊胶囊普鲁卡因50mgVB12001mg适用于消炎止痛促进胃粘膜修复庆大霉素普鲁卡因维盐酸普鲁卡因01g硫酸庆大7颗粒剂B12颗粒霉素2万单位VB12002mg资料来源iFind公司公告国元证券研究所公司生产的硫酸阿米卡星盐酸大观霉素硫酸大观霉素阿奇霉素克拉霉素等产品具有较突出的国内与国际市场地位2023年2月公司产品注射用阿奇霉素通过仿制药一致性评价根据公司公告及米内网数据显示2021年公司注射用阿奇霉素在医疗和零售终端的合计销售额为210万元约占市场份额023而此次一致性评价通过后有望在医保支付及医疗机构采购等领域获得肯定与支持期待产品进一步产品放量市场开拓4盈利预测和投资建议41盈利预测公司发展以中医药为核心的大健康产业我们从五个维度进行假设1非处方药业务肠炎宁系列产品复方鱼腥草合剂普乐安片等成熟产品现有市场格局较稳定且稳步发展在超10亿元销售收入的肠炎宁系列的带领下我们预计2022-2024年公司非处方药营业收入增速分别为24410489822处方药业务公司持续开展麝香通心滴丸相关的医学研究工作助力打开心血管疾病相关药物治疗市场同时产品本身作为独家中成药中药二级保护品种以及已进入2022年新版医保目录的药物其营业收入有望反弹回升继续成长预计2022-2024年公司处方药营业收入增速为1172156214123中药饮片及原料药等2022年公司通过落实解决同业竞争问题受让中医药大学饮片公司51股权并最终持有66股权此举有助于加速公司中药饮片业务发展此外2023年注射用阿奇霉素通过一致性评价有望进一步开拓市场我们预计请务必阅读正文之后的免责条款部分18222022-2024年公司医药制造营业收入增速分别为273833427244健康消费品受珍视明出表影响2022年健康消费品业务营业收入降低但公司持续研发并增加产品类型其次疫情之后健康品需求有望快速增长我们预计2022-2024年公司健康消费品营业收入增速分别为-5772300030005其他业务其他业务占比较低营业收入较稳定我们预计2022-2024年该板块营业收入保持稳定不变表7收入拆分单位亿元202020212022E2023E2024E营业总收入59096151604271348031总营收增速410-17718071259汇总营业成本20422190226027152983毛利38673961378244195049毛利率65436440625961956286营业收入22142066211623382568营收增速-6682441048982非处方药营业成本494500550585616毛利17201566156617541952毛利率77707581740075007600营业收入19712082232626893069营收增速563117215621412处方药营业成本377418488538614毛利15941664183721512455毛利率80877991790080008000营业收入777860109614621567营收增速106827383342724制造业医药营业成本64375295312571332毛利134108142205235毛利率17211261130014001500营业收入9011107468608791营收增速2286-577230003000健康消费品营业成本500495243310395毛利401612225298395毛利率44505527480049005000营业收入046036036036036营收增速-2174000000000其他业务营业成本028025025025025毛利018011011011011毛利率38323171310031003100资料来源iFind国元证券研究所我们预计2022-2024年营业收入分别为604271348031亿元增速分别为请务必阅读正文之后的免责条款部分1922-17718071259归母净利润为340621854亿元增速分别为-83068251374742投资建议我们选取达仁堂贵州三力和太极集团三个公司为参考三家可比公司2022年平均PE为42倍康恩贝聚焦中医药健康领域围绕瘦身强体优化公司产业结构集聚现有资源综合发展处方药OTC健康消费品中药饮片和原料药产业目前公司在售明星系列产品已实现一定销售规模成长稳定同时公司兼顾新产品研发与推广整体业务有望持续稳健成长我们预计公司2022-2024年EPS为013024033元股对应PE为453124821806倍首次推荐给予买入评级表8可比公司估值收盘价总市值EPSPE证券代码股票简称元亿元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E600329SH达仁堂3800217911001151381703803331927502232603439SH贵州三力158464920370460610794281341925931994600129SH太极集团388421630-094067101143-4132579638462718平均值417830632315600572SH康恩贝60015420078013024033767453124821806资料来源iFind国元证券研究所可比公司估值来自iFind一致性预测收盘价时间截至2023年3月16日5风险提示1产品推广不及预期珍视明系列出表后健康消费板块业务收入或面临成长动力不足的风险黄蜀葵花总黄酮口腔贴片未生产上市实际市场推广情况不及预期2行业政策风险公司核心处方药OTC产品进入国家基药目录不及预期3原材料涨价风险因原材料涨价而增加成本的风险4业绩不达预期风险如果未来客观经营环境发生重大变化公司的整体经营业绩将不可避免地受到不利影响从而导致公司经营业绩出现波动请务必阅读正文之后的免责条款部分2022