宏川智慧：大炼化产业链中转节点服务商。宏川智慧是国内领先的大炼化产业链中转节点服务商，专注石化仓储业务，公司第一主业码头储罐仓储业务、第二主业化工仓库仓储业务双赛道并进发展。公司19-21年营收CAGR高达49.6%，归母净利CAGR为36.6%，毛利率维持高位且超可比公司，经营性现金流优质。
　　石化储罐行业业务壁垒高，潜在经营者无法立刻进入本行业。1、进入壁垒高：1）资源壁垒：石化储罐行业具备重资产属性，岸线、码头等资源是进入行业的重要壁垒，企业要获得岸线经营和码头建设的批准，需经过严格审批且经历较长时间。2）资质壁垒：石化仓储审批和建设流程中涉及审批流程长、建设周期长等特点，对资金体量亦有较高要求。2、运营壁垒高：安全环保是石化仓储企业运营的生命线，做好安全环保运营的企业更能获得良好的社会声誉，赢得政府和客户的信任。
　　石化储罐行业供需端分析：1、供给端：1）安全环保：危险化工品仓储要求的专业化程度较高，基于环保和安全监管的要求，政府对储罐持审慎审批态度。2）新（扩）建码头泊位：19-21年我国沿海港口码头长度增速为6.35%/1.15%/1.52%，新（扩）建码头吞吐量和泊位分别呈负增长趋势。2、需求端：我们认为储罐存储需求主要依靠液体化工品水运量的增长驱动，主要系大炼化市场。1）中短期：我国作为世界第一炼油大国主要大宗石化产品仓储需求不断释放，叠加水路运输占比上升催生更大的码头储罐需求。2）长期：大炼化开工拉动石化储罐仓储长期需求提升。
　　核心储罐业务增长路径探析：罐容扩张*出租率改善*租金水平稳步上升。1）罐容：公司主要以并购扩张产能，2017-2021年运营罐容CAGR为37.6%；此外，公司通过经营管理赋能使得标的短期内达到较好盈利水平，四大核心子公司太仓阳鸿、南通阳鸿、常州宏川和东莞三江均贡献可观的业绩增量。2）出租率：公司储罐平均出租率从2014年的76.9%上升至2021年的84.9%，供需紧平衡+集群效应和网络效应下通存通兑服务驱动储罐出租率提升。3）租金：我们测算，公司储罐租金水平稳定上行，15-17年CAGR约为5%。一方面，经济回暖背景下储罐出租率有望回升至疫情前水平；另一方面，公司库区集群效应、网络优势和良好的客户资源为公司带来提价空间。
　　对标海外龙头荷兰皇家美孚宝：1)皇家美孚宝为世界最大的专业性港口储罐经营企业，收购是公司扩张的主要方式。宏川智慧罐容增速大幅高于荷兰皇家孚宝，成长性可期。2）品类方面，荷兰皇家孚宝面向不同客户需求，提供差异化服务。3)分业务来看，石油储存业务占储罐容积比例最大，工业制品储存业务经营性现金回报率最高。
　　盈利预测与投资建议：我们看好公司作为石化仓储龙头企业具备优异的并购扩张与安全管理能力，核心码头储罐业务增长路径清晰，量价均具备提升空间，且市占率有望进一步提升；子公司运营效率高，利用率爬坡，产能释放可期。我们预计2022/2023/2024年归母净利润分别3.0/4.2/5.3亿元，对应EPS分别0.68/0.93/1.19元/股，对应3月16日收盘价PE为31.7/23.1/18.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）宏观经济下行风险。2）安全生产风险。3）整合并购库区风险

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId交通运输investSuggestiondyCompany宏川智慧002930SZinvestSug增持维持gestionCh000009title大炼化产业链中转节点高壁垒高成长空间angecreateTime1年月日2023317投资要点深市场数据marketDatasummary宏川智慧大炼化产业链中转节点服务商宏川智慧是国内领先的大炼化产业链中转度日期2023-3-16节点服务商专注石化仓储业务公司第一主业码头储罐仓储业务第二主业化工仓研收盘价元2154库仓储业务双赛道并进发展公司19-21年营收CAGR高达496归母净利CAGR为毛利率维持高位且超可比公司经营性现金流优质究总股本百万股452366流通股本百万股429石化储罐行业业务壁垒高潜在经营者无法立刻进入本行业1进入壁垒高1资报源壁垒石化储罐行业具备重资产属性岸线码头等资源是进入行业的重要壁垒净资产百万元2954告企业要获得岸线经营和码头建设的批准需经过严格审批且经历较长时间2资质总资产百万元8920壁垒石化仓储审批和建设流程中涉及审批流程长建设周期长等特点对资金体量亦有较高要求运营壁垒高安全环保是石化仓储企业运营的生命线做好安全每股净资产元6542环保运营的企业更能获得良好的社会声誉赢得政府和客户的信任来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理石化储罐行业供需端分析1供给端1安全环保危险化工品仓储要求的专业化相关报告relatedReport程度较高基于环保和安全监管的要求政府对储罐持审慎审批态度2新扩建码头泊位19-21年我国沿海港口码头长度增速为635115152新扩建优秀的码头仓储一体化服务码头吞吐量和泊位分别呈负增长趋势2需求端我们认为储罐存储需求主要依靠提供商2018-9-25液体化工品水运量的增长驱动主要系大炼化市场1中短期我国作为世界第一炼油大国主要大宗石化产品仓储需求不断释放叠加水路运输占比上升催生更大的码密尔克卫603713SH深度头储罐需求2长期大炼化开工拉动石化储罐仓储长期需求提升报告大国化工配套物流集中度提升浪潮胜者2022-12-12核心储罐业务增长路径探析罐容扩张出租率改善租金水平稳步上升1罐容公司主要以并购扩张产能2017-2021年运营罐容CAGR为376此外公司通过经营管理赋能使得标的短期内达到较好盈利水平四大核心子公司太仓阳鸿南通阳鸿常州宏川和东莞三江均贡献可观的业绩增量2出租率公司储罐平均出租率分析师emailAuthor从2014年的769上升至2021年的849供需紧平衡集群效应和网络效应下通存通兑服务驱动储罐出租率提升3租金我们测算公司储罐租金水平稳定上行肖祎15-17年CAGR约为5一方面经济回暖背景下储罐出租率有望回升至疫情前水xiaoyiyjyxyzqcomcn平另一方面公司库区集群效应网络优势和良好的客户资源为公司带来提价空间S0190521080006对标海外龙头荷兰皇家美孚宝1皇家美孚宝为世界最大的专业性港口储罐经营企张晓云业收购是公司扩张的主要方式宏川智慧罐容增速大幅高于荷兰皇家孚宝成长性zhangxiaoyunxyzqcomcn可期2品类方面荷兰皇家孚宝面向不同客户需求提供差异化服务3分业务来S0190514070002看石油储存业务占储罐容积比例最大工业制品储存业务经营性现金回报率最高盈利预测与投资建议我们看好公司作为石化仓储龙头企业具备优异的并购扩张与安全管理能力核心码头储罐业务增长路径清晰量价均具备提升空间且市占率有望进一步提升子公司运营效率高利用率爬坡产能释放可期我们预计202220232024年归母净利润分别304253亿元对应EPS分别068093119元股对应3月16日收盘价PE为317231181倍维持增持评级风险提示1宏观经济下行风险2安全生产风险3整合并购库区风险主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入百万元1088127516002015同比增长282172255260归母净利润百万元272304416531同比增长195115370278毛利率653662668669ROE116122151174每股收益元061068093119市盈率354317231181来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告目录1大炼化产业链中转节点服务商-4-11聚焦石化仓储专注核心业务-4-12以并购为主线的发展历程-5-13家族控股比例高股权结构稳定-5-14财务分析营收增长迅速高位毛利率超过可比公司-6-2石化储罐业务-业务壁垒探析-8-21进入壁垒高-9-22运营壁垒高-10-3石化储罐行业供需端分析-11-31供给端严格受限头部企业更有机会获得产能增量-11-32需求端稳健增长公转水趋势叠加大炼化产能释放催生仓储需求-13-4核心储罐业务增长路径探析罐容扩张出租率改善租金水平稳步上升-17-41罐容扩张收购经验丰富标的短期内达到较好盈利水平-17-42出租率改善集群效应下出租率稳步提升-19-43租金稳步提升具备提价空间-20-5海外对标荷兰皇家孚宝-21-6盈利预测与投资建议-24-61盈利预测-24-62投资建议-26-7风险提示-26-图目录图1仓储综合服务为公司核心业务-4-图2公司整体业务流程-4-图3公司股权结构截止2022年9月30日-6-图419-21年CAGR高达496-6-图52021年码头储罐营收占比达895-6-图62022年前三季度毛利率高达584-7-图7毛利率稳定高于可比公司-7-图82017-2022年前三季度归母净利润及增速-7-图9公司ROE销售毛利率及销售净利率2017-2022年前三季度-8-图10公司经营活动产生的现金流净额情况2017-2022年前三季度-8-图11公司仓储基地库区布局主要在华东和华南区域-8-图12公司所获得部分荣誉-10-图13沿海港口码头长度增长率放缓-12-图14新扩建码头吞吐量呈负增长趋势-12-图15新扩建码头泊位呈负增长趋势-12-图162014-2016年我国危险液气体储罐容量-13-图172019-2021我国通用仓库面积亿平方米-13-图18公司所处行业上下游示意图-13-图192022年成品油表观消费量同比增452-14-图202013-2022年原油加工进口量万吨-14-图212013-2021精甲醇产量万吨-15-图22乙二醇表观消费量延续增长趋势万吨-15-图23苯乙烯表观消费量延续增长趋势-15-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-深度研究报告图242013-2021年水路货运量逐年提升亿吨-16-图252018年我国水运危化品运输占比18-16-图262021年我国水运危化品运输占比22-16-图272017-2021年公司运营储罐数量及罐容情况-18-图282019-2021年公司运营仓容情况-18-图292018-2021年被并购公司营业收入亿元-19-图302018-2021年被并购公司净利润亿元-19-图312017-2021年公司储罐平均出租率-19-图32储罐单个库区辐射半径最大通常为200公里-20-图33公司并购布局战略具备集群效应和网络效应-20-图342017-2021年公司储罐租金单价年复合增长率约为5-20-图35公司拥有丰富优质的客户资源-21-图36公司经营范围辐射六大洲截至2022年底-21-图37荷兰皇家孚宝产业链分工-21-图382022年荷兰皇家孚宝实现营收137亿欧元-22-图392013-2022年荷兰皇家孚宝归母净利润亿欧元-22-图402013-2022年皇家孚宝储罐容积及增速-23-图412017-2021年宏川智慧储罐容积及增速-23-图42荷兰皇家孚宝各业务码头及储罐数量截至2022年底-24-图43荷兰皇家孚宝各业务储罐容积截至2022年底-24-图44荷兰皇家孚宝各业务经营性现金回报率截至2022年底-24-表目录表1公司业务结构-4-表2按经营品种分类公司吞吐量情况-5-表3公司发展历程-5-表4公司自有及在建码头情况截至2022年6月30日-9-表5太仓阳鸿经营资质-9-表6近年来行业环保监管趋严-11-表7近年来行业安全监管趋严-11-表8近年来诸多炼化项目将陆续集中投产或拟投产-16-表9公司并购及自建的储罐和化工仓库一览-17-表10荷兰皇家孚宝发展历程-22-表11皇家孚宝储存品类及附加服务-23-表12公司收入及利润假设-25-表13公司毛利率假设-25-表14公司净利率假设-26-表15可比公司估值表-26-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-深度研究报告报告正文1大炼化产业链中转节点服务商11聚焦石化仓储专注核心业务宏川智慧物流股份有限公司的前身系广东宏川实业发展有限公司主要为境内外石化产品生产商贸易商和终端用户提供仓储综合服务及其他相关服务公司第一主业码头储罐仓储业务第二主业化工仓库仓储业务双赛道并进发展表1公司业务结构2021年收入2021年营收占比2021年毛利率主营业务业务介绍百万元依靠公司码头管线储罐装车台为客户提供货物码头储罐9741895643一体化服务业务涉及装卸及仓储全过程依靠公司化工仓库分装设备等为客户提供货物一体化工仓库47644658化服务业务涉及装卸及仓储全过程包括过驳中转车船直卸船只补给等业务不涉中转及其他服务24122716及仓储过程利用公司优秀的经营管理能力通过服务输出为客物流链管理服务户提供包括仓储代理服务过程管控服务等在内的仓460491储物流一体化服务包括智慧客服服务洗舱及污水处理服务货物通存增值服务165315874通兑服务危化车辆公路港服务等其他服务资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图1仓储综合服务为公司核心业务图2公司整体业务流程资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司招股书兴业证券经济与金融研究院整理从储存品类来看公司储罐主要储存的石化产品为油品醇类及其他石化产品所储存货物品种大部分为居民日常生活必需品以及工业生产的重要原料2021年公司油品和醇类吞吐量在总吞吐量占比达7503请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-深度研究报告表2按经营品种分类公司吞吐量情况项目2021年2020年吞吐量万吨占比吞吐量万吨占比油品110784659918654881醇类675762844556812959液碱68202875573296其他525242210350781864资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理12以并购为主线的发展历程公司所处石化仓储行业具有政府监管日趋严格新建项目审批程序复杂投资规模大建设周期长等特点行业产能供给新增受到限制因此并购是实现公司码头储罐和化工仓库仓储业务规模提升的有效路径2022年4月公司并购龙翔集团龙翔集团在江苏南京山东潍坊浙江宁波拥有129座储罐罐容总量90万立方米此次并购公司将获得龙翔集团核心码头储罐资产进一步扩大在长三角地区的业务覆盖范围并首度拓展环渤海经济带浙江发达沿海地区业务推进全国化战略布局表3公司发展历程时间事件2010收购太仓阳鸿石化有限公司2012收购南通阳鸿储运有限公司成立广东宏川实业发展有限公司2013收购实业发展香港有限公司虎门港宏观码头仓储项目签约启动2014收购宏川供应链持有的东莞三江港口储罐有限公司2015更名为广东宏川智慧物流股份有限公司新三板挂牌2016首次公开发行股票并上市的申请获中国证监会受理20183月首次公开发行A股7月并购福建港丰能源有限公司201912月东莞三江全资收购中山市嘉信化工仓储物流有限公司20204月并购长江石化5月并购常熟宏川常州宏川20224月并购龙翔集团6月并购嘉会物流90股权资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理13家族控股比例高股权结构稳定截至2022年9月30日公司实际控制人林海川直接持有公司451的股权并和潘俊玲夫妻关系通过广东宏川集团有限公司东莞市宏川化工供应链有限公司间接持有公司4946的股权合计股权为54公司家族控股比较较高股权结构稳定请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-深度研究报告图3公司股权结构截止2022年9月30日资料来源公司公告同花顺兴业证券经济与金融研究院整理14财务分析营收增长迅速高位毛利率超过可比公司近三年营收CAGR高增长2021年码头储罐贡献895的营收随着业务规模的扩张公司营收持续高增长受益于公司运营罐容快速增长2019-2021年公司营收CAGR高达4962022前三季度在疫情冲击下实现营收94亿元同比增长168从业务结构来看2021年码头储罐营收占比达895为公司主要营收来源图419-21年CAGR高达496图52021年码头储罐营收占比达8951001200108808070100093738483608005096760048604093892891436463981308954002020080102017201820192020202100其他业务增值服务201720182019202020212022Q1-3商业保理物流链管理营收百万元左轴yoy右轴中转及其他化工仓库码头储罐注17-19年为仓储综合服务资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-深度研究报告毛利率维持高位且稳定高于可比公司公司所从事的石化仓储行业属于重资产行业岸线不可再生资源码头码头建设审批时间长等资源是进入行业的重要壁垒较大的前期投入和较长的建设周期构成了行业的进入壁垒储罐为稀缺资源使得公司呈现出稳定的高毛利特征2022年前三季度毛利率高达584图62022年前三季度毛利率高达584图7毛利率稳定高于可比公司707060605050404030302020101000201720182019202020212022Q1-3毛利率归母净利率宏川智慧恒基达鑫保税科技资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理19-21年归母净利CAGR为36622年前三季度归母净利小幅下滑2022年前三季度公司归母净利为18亿同比下滑124主要因为公司募投项目投入运营后导致运营成本及可转债利息费用化有所增加公司实施并购取得的银行借款对应的利息费用及中介机构费用有所增加图82017-2022年前三季度归母净利润及增速3000060050025000400200003001500020010010000005000-100000-200201720182019202020212022Q1-3归母净利润百万元左轴yoy右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理ROE上行经营性现金流较快增长公司摊薄净资产收益率ROE2017-2021年上行2021年公司摊薄ROE为116较2017年78有较明显提升盈利能力持续增强此外2017-2021年公司销售毛利率保持高位并稳步提升2021年高达653请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-深度研究报告现金流方面公司经营活动产生的现金流自2018年后快速提升至2021年的78亿元历年现金流质量较高图9公司ROE销售毛利率及销售净利率2017-图10公司经营活动产生的现金流净额情况2017-2022年前三季度2022年前三季度7009080600705006040050300403020020100100000201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3ROE摊薄销售毛利率销售净利率经营活动产生的现金流量净额亿元资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2石化储罐业务-业务壁垒探析石化物流行业是指为包括成品油醇类芳烃酯类醚类酮类及其他液体化学品在内的石化产品提供运输仓储装卸配送信息平台服务的体系是连接石化产品供应方和需求方的纽带石化产品运输后需在码头实现货物的中转或仓储储罐便是石化产品流通中的重要一环我们认为以储罐为代表的石化仓储业务具有较高的进入壁垒和运营壁垒潜在经营者无法立刻进入本行业宏川智慧作为行业老玩家其仓储基地库区已覆盖经济发达的长三角和珠三角地区同时挺进环渤海经济圈和成渝双城经济圈布局较为完善图11公司仓储基地库区布局主要在华东和华南区域资料来源公司年报兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-深度研究报告21进入壁垒高1资源壁垒岸线码头是稀缺资源石化物流行业具备重资产属性岸线码头等资源是进入行业的重要壁垒同时岸线是不可再生资源拥有天然良好条件的岸线资源更加宝贵企业要获得岸线经营和码头建设的批准需经过严格的审批且经历较长时间根据2022年半年报公司自有含在建码头12个其中太仓阳鸿码头是长江入海口第一座液体化学品公用码头表4公司自有及在建码头情况截至2022年6月30日码头靠泊船舶最大吨级万吨级位置东莞三江码头2广东省东莞市沙田镇虎门港立沙岛宏川仓储码头2广东省东莞市沙田镇虎门港立沙岛中山嘉信码头05广东省中山市民众镇太仓阳鸿码头8江苏省苏州市太仓港口开发区长江石化码头8江苏省苏州市太仓港口开发区南通阳鸿码头8江苏省南通市如皋港区5江苏省常州市新北区春江镇圩塘江边常州宏川码头工业园南京龙翔码头2江苏省南京市南京化学工业园区常熟基地宏川码头2江苏省常熟市经济开发区常熟宏智码头2江苏省常熟市经济开发区福建港能码头3规划福建省泉州市湄洲湾港斗尾港区潍坊森达美码头3山东省潍坊滨海经济技术开发区资料来源公司年报兴业证券经济与金融研究院整理2资质壁垒资质审批严格建设周期长国家对石化产品仓储设施的投资建设审批管理等较为严格除正常的项目投资审批程序外还须通过安监消防环保气象防雷等部门的严格审查和批准根据国家安监总局公布的危险化学品经营许可证管理办法国家对危险化学品经营实行许可制度同时石化物流企业需一定数量拥有专业技术职称和专业资格证书的关键安全生产管理人员进行经营管理缺乏在本行业管理经验的企业很难获得相应的资质因此危险品的经营资质也构成本行业的进入壁垒以宏川智慧子公司太仓阳鸿为例太仓阳鸿于2017年已取得包括中华人民共和国港口经营许可证港口危险货物作业附证等在内的14项经营资质表5太仓阳鸿经营资质资质发证机关发证日期有效期中华人民共和国港口经营许可证江苏太仓港口管理委员会2017121920201218中华人民共和国港口经营许可证江苏太仓港口管理委员会2017121920180618港口危险货物作业附证江苏太仓港口管理委员会2017121920201218港口危险货物作业附证江苏太仓港口管理委员会2017121920180618中华人民共和国港口设施保安符合证书中华人民共和国交通运输部2014042420190423危险化学品重大危险源备案告知书太仓市安全生产监督管理局20160526201811中华人民共和国海关保税仓库注册登记书中华人民共和国南京海关2016111720191116请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-深度研究报告中华人民共和国海关报关单位注册登记书中华人民共和国太仓海关20150915-中华人民共和国南京海关监管场所注册登记证书中华人民共和国南京海关2015051020180511江苏省排放污染物许可证太仓市环境保护局2017060120171231江苏省河道工程占用证太仓市水利局2015071620200715对外贸易经营者备案登记表太仓市商务局20160413-食品经营许可证太仓市市场监督管理局2017072420220723中华人民共和国江苏出入境中华人民共和国国境口岸卫生许可证2017082820210827检验检疫局资料来源公司招股书兴业证券经济与金融研究院整理此外在石化物流行业进入之初土地岸线码头储罐等生产要素的获取均需大量的资金支持石化仓储项目的建设需经历评估立项审批设计施工验收等主要流程后可投产运营建设流程中涉及建设周期长监管部门多立项审批要求高验收标准严格等特点对资金体量亦有较高要求构成本行业的资金及建设周期壁垒22运营壁垒高石化仓储行业具备涉危属性安全环保是企业运营的生命线企业在生产经营的过程中能够做到安全环保高效运营的企业越容易的得到良好的社会声誉和地方政府部门和客户的认可从而更好开展业务宏川智慧自成立以来拥有较强的安全管理能力多次获得国家省市的安全生产荣誉称号并于2021年获得来自万华化学集团给予的最佳安全奖公司在安全环保运营方面做出了优秀成绩图12公司所获得部分荣誉资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-深度研究报告3石化储罐行业供需端分析31供给端严格受限头部企业更有机会获得产能增量1行业安全环保监管趋严供给受约束据中华人民共和国安全生产法特别重大事故指造成30人以上死亡或者100人以上重伤包括急性工业中毒或者1亿元以上直接经济损失的事故2014年82昆山工厂爆炸事故造成97人死亡163人受伤直接经济损失351亿元2015年812天津滨海新区爆炸事故中爆炸总能量约为450吨TNT当量造成165人遇难798人受伤直接经济损失6866亿元2019年321响水化工企业爆炸事故共造成78人死亡76人重伤直接经济损失1986亿元危险化工品仓储要求的专业化程度较高基于环保和安全监管的要求政府对储罐持审慎审批态度近年来国家陆续出台各项环保政策对石化仓储行业提出更高要求行业新增供给受到严格控制表6近年来行业环保监管趋严年份环保政策政策内容关于加强滨海湿地保护严格管控围填制约沿海石化码头及仓储基地建设海的通知2018长江保护修复攻坚战行动计划关于严格管控长江干线港口岸线资源约束长江沿线石化仓储的供给增加利用的通知中华人民共和国长江保护法2021关于修改中华人民共和国安全生产进一步增强对行业管控法的决定第三次修正资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理表7近年来行业安全监管趋严文件名称颁布时间文件内容按照高质量发展要求以防控系统性安全风险为重点完善和落实安全生产责任和管理制度建立安全隐患排查和安全预防关于全面加强危险化学品安全生2020年2月控制体系加强源头治理综合治理精准治理着力解决基础产工作的意见性源头性瓶颈性问题加快实现危险化学品安全生产治理体系和治理能力现代化规范港口经营人在港口区域内为船舶旅客和货物提供港口港口经营管理规定2019年11月设施或者服务的活动对原规定进行了修订危险货物港口建设项目安全设施水运工程推荐性行业标准标准代码为JTST108-3-2019自2019年11月设计专篇编制规范2019年12月31日起施行水运工程强制性行业标准标准代码为JTS158-2019自2020年油气化工码头设计防火规范2019年10月1月1日起施行该规范中第5212款第5225款为强制性条文必须严格执行危险货物港口建设项目安全验收水运工程准荐性行业标准标准代码为JTST108-2-2019自2019年10月评价规范2019年12月1日起施行请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-深度研究报告通过全面梳理予以精简调整优化构建统一竞争开放有港口经营管理规定2018年7月序的市场体系促进港口高质量发展推进构建市场机制有效微观主体有活力宏观调控有度的体制形成较为完善的危险化学品法律法规标准政府安全监管安危险化学品安全生产十三五规全科技支撑宣传教育培训体系企业安全生产主体责任得到2017年9月划有效落实较大及以上危险化学品生产安全事故和有重大影响的事故得到有效遏制构建多层次商贸物流网络加强商贸物流基础设施建设加强商贸物流发展十三五规划2017年1月商贸物流标准化建设加强商贸物流信息化建设等多项任务指出构建更加严密的责任体系强化企业主体责任落实安全安全生产十三五规划的通知2017年1月监督管理责任严格目标考核与责任追究强化安全生产依法治理坚决遏制重特大事故资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理2新扩建码头泊位负增长新玩家难以进入严格监管趋势下2019-2021年我国沿海港口码头长度增速为635115152新扩建码头吞吐量和泊位分别呈负增长趋势行业新增供给受显著约束图13沿海港口码头长度增长率放缓图14新扩建码头吞吐量呈负增长趋势120000075000010010000006400005058000003000040600000320000400000-5021000020000010-100002013201420152016201720182019201320142015201620172018201920202021新扩建港口码头-年吞吐量万吨左轴沿海港口码头长度米yoy新扩建码头吞吐量增速右轴资料来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理资料来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理图15新扩建码头泊位呈负增长趋势4000020030000-2020000-40-6010000-80000-1002013201420152016201720182019新扩建码头泊位个左轴新扩建码头泊位增速右轴资料来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-深度研究报告除了严格限制化工仓储行业增量供给外存量方面政府执行去产能政策关停不合规的储罐库区及小乱污化工仓储企业也在一定程度上压缩了供给2019-2021年我国通用仓库面积为108114512亿平方米增长趋势放缓其中高标库面积为315345395亿平方米逐年稳定增长在去产能和关停小乱污政策背景下在本行业拥有丰富管理经验专业资格证书经营职称的企业更易受政府青睐图162014-2016年我国危险液气体储罐容量图172019-2021我国通用仓库面积亿平方米124008001520006001220010400100012000520011800000000020192020202111600-20011400-400通用常温仓库亿平方米左轴201420152016高标库亿平方米左轴危险液气体储罐容量万立方米左轴通用仓库yoy右轴yoy右轴高标库yoy右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源中国仓储与配送协会兴业证券经济与金融研究注2016年后Wind暂无更新数据院整理储罐进入壁垒极高安全环保监管严格我们认为储罐行业供给将长期受限因此在环保安全资金资质上占有优势的行业头部公司更容易获得规模优势从而在行业供给受限的基础上持续扩张产能32需求端稳健增长公转水趋势叠加大炼化产能释放催生仓储需求石化仓储行业是指为境内外石化产品生产商贸易商和终端用户提供仓储综合服务及其他相关服务的物流体系包括装卸仓储过驳中转物流链管理等图18公司所处行业上下游示意图资料来源公司招股书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-深度研究报告我们认为储罐存储需求主要依靠液体化工品水运量的增长驱动主要系大宗石化产品市场具体来看需求的中短期驱动因素为经济复苏背景下油类醇类等大宗石化产品仓储需求释放公转水趋势需求的长期驱动因素为大炼化开工提振长期需求1中短期世界第一炼油大国主要大宗石化产品仓储需求不断释放2022年我国原油产量205亿吨同比增长29成品油产量366亿吨同比增长24其中柴油产量191亿吨同比增加179对外依存度方面2022年我国原油进口508亿吨同比下降10对外依存度降至7122月16日中国石油和化学工业联合会发布数据称中国炼油产能已超过美国成为世界第一炼油大国随着我国成品油表观消费量不断提升疫后经济逐渐复苏叠加国家增储上产政策推动原油对外依存度下降以及炼油能力的提升未来我国成品油原油市场催生的仓储需求仍将不断释放图192022年成品油表观消费量同比增452图202013-2022年原油加工进口量万吨350001080000153400010330005600003200054000031000003000020000-529000-5280000-1027000-1020132014201520162017201820192020202120222013201420152016201720182019202020212022原油加工量万吨原油进口量万吨表观消费量万吨yoy右轴加工量yoy右轴进口量yoy右轴资料来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理资料来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理除了原油成品油大宗石化产品例如精甲醇乙二醇苯乙烯等有机化学品的运输也在石化物流行业中占据较大比重2022年我国乙二醇产量为126883万吨同比增1826乙二醇表观消费量为201586万吨同比增592预计石油化工行业将延续稳健发展的趋势带动大宗石化产品仓储需求量稳健上行请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-深度研究报告图212013-2021精甲醇产量万吨图22乙二醇表观消费量延续增长趋势万吨500000100025001504000008002000100150030000060050100020000040050001000002000-50000000201320142015201620172018乙二醇产量万吨表观消费量万吨精甲醇产量万吨yoy右轴产量yoy右轴表观消费量yoy右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源同花顺Wind兴业证券经济与金融研究院整理图23苯乙烯表观消费量延续增长趋势12000020001000001500800001000600005004000000020000-500000-10002013201420152016201720182019苯乙烯产量万吨左轴表观消费量万吨左轴产量yoy右轴表观消费量yoy右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2中短期水路运输占比上升催生更大的码头储罐需求存量情况道路运输是主流方式道路运输具有机动灵活可达性较强的特点而船运受制于运输条件的限制如自然气象航道制约等不利因素因此道路运输仍是目前危化品运输的主流方式70趋势情况水运渗透率提升为大势所趋一方面道路运输成本较高且安全运营管理难度较大近年来道路运输的货运量有所降低而船运相较道路运输成本更优更环保另一方面随着石化产业向沿海聚集水运渗透率提升为大势所趋2021年危化品水运占比达22近4年提升4pct石化产品在国际贸易及国内沿海地区的远距离运输普遍采取水运的方式根据Wind我国水运货运量2013-2021年分别为4929595662066366665769917472761682398554亿吨2022年水运货运量同比增长382经水路运输后石化产品需在码头实现货物的中转或仓储将催生出更大的石化仓储需求请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-深度研究报告图242013-2021年水路货运量逐年提升亿吨902500807020006015005040100030205001000002013201420152016201720182019202020212022水运货运量亿吨yoy资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图252018年我国水运危化品运输占比18图262021年我国水运危化品运输占比228222187470道路水路铁路道路水路铁路资料来源中物联危化品物流分会兴业证券经济与金融研资料来源中物联危化品物流分会兴业证券经济与金融研究院整理究院整理3长期大炼化开工拉动石化仓储长期需求提升大炼化产业投产提振储罐长期总需求十三五重点建设七大石化产业基地我国大型炼油产能涌现投产潮十四五期间我国炼化行业将进入新增产能全面释放时期大型石化项目投产使得需求端增速加快码头储罐需求与大炼化项目落地进度紧密相关石化行业优质产能扩张提振储罐长期总需求表8近年来诸多炼化项目将陆续集中投产或拟投产所属基地位置项目简称相关内容投产预计投产时间建设2000万吨年炼油450万吨年PX此大连长兴岛西中恒力炼化一体化项目外依托于该一体化项目于2018年扩增了201905202007岛石化产业基地150万吨年乙烯项目浙江舟山绿色石化浙江石化炼化一体化2000万吨年炼油520万吨年芳烃140万吨201911基地项目一期年乙烯广东茂湛炼化一体中科炼化一体化项目1000万吨年炼油80万吨年乙烯202006化基地请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-深度研究报告泉州湄洲湾石化基中化泉州炼化一体化扩建升级至1500万吨年的炼油能力并新建202009地扩建项目二期100万吨年乙烯装置浙江舟山绿色石化浙江石化炼化一体化2000万吨年炼油年产芳烃520万吨年产乙202011基地项目二期烯140万吨乙烯总产能达到220万吨年每年可生产600惠州大亚湾石化产惠州中海油壳牌南海多万吨石化产品SMPOPOD项目于20210414202104业基地联合工厂二期项目投产标志着二期项目全面投产连云港石化产业基盛虹石化炼化一体化1600万吨年炼油280万吨年芳烃110万吨2021Q4地项目年乙烯海南炼化100万吨炼油扩建规模为500万吨年炼油同步建设洋浦经济开发区年乙烯及炼油改扩建2020年5月中交100万吨年乙烯工程项目漳州古雷石化产业古雷炼化一体化一期1000万吨年炼油130万吨年PX2021Q3基地项目1500万吨年炼油扩建增加120万吨年乙烯镇海炼化炼油升级扩80万吨年乙二醇3680万吨年环氧丙烷苯乙宁波石化产业基地烯等11套工艺生产装置项目建成后镇海炼化2024Q4建项目将拥有3800万吨年的原油加工能力和220万吨年乙烯能资料来源兴通招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理4核心储罐业务增长路径探析罐容扩张出租率改善租金水平稳步上升41罐容扩张收购经验丰富标的短期内达到较好盈利水平公司储罐产能扩张以外延并购为主导在监管严格供给受限的行业特性下外延并购为企业产能扩张的有效手段公司自2010年并购太仓阳鸿以来先后并购了南通阳鸿福建港能中山嘉信常州宏川常熟宏川等2022年4月公司并购的龙翔集团宁波基地和潍坊森达美为公司布局山东和浙江打下基础表9公司并购及自建的储罐和化工仓库一览名称方式时间股比罐容万m化工仓库仓容万并购201012太仓阳鸿100606扩建201412并购201412东莞三江1002413066立沙岛基地并购20155扩建20189南通阳鸿100475142亩待建扩建20193福建港能并购201812854435025中山嘉信并购201912100616131东莞宏川自建202051002075015宏元仓储自建20205100105常熟宏川并购202051001601009常州宏川并购2020557544长江石化参股2020330402请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-深度研究报告南京龙翔9021龙翔集团宁波基地并购202246029潍坊森达美50661嘉会物流并购20226100272常熟宏智并购2022111002938146合计43453664资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理截至2021年公司投入运营储罐的847座罐容3836万m2017-2021年运营罐容年复合增长率为376在建储罐58座罐容合计5090万m化工品仓库方面公司合计运营649万平方米稳步扩张的产能为公司带来规模优势图272017-2021年公司运营储罐数量及罐容情况图282019-2021年公司运营仓容情况7010050001000906040008008050703000600406050200040030402030100020020101000020172018201920202021000201920202021运营罐容万m左轴运营储罐座右轴运营仓容万左轴增速右轴资料来源公司年报兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理经营管理赋能被并购标的短时间内达到较好盈利水平公司项目并购时优先选择与公司现有仓储基地库区可以产生协同效应的同一个区域的标的项目完成新库区并购后在保持新并购库区的人员稳定的基础上公司通过中心制管理模式将企业文化客户服务理念各中心部门工作的标准化要求等迅速导入至新并购库区使其能够快速融入到公司的管理体系当中与此同时公司通过商务中心的客户资源共享机制以及货物通存通兑服务业务等增值服务引流客户至新并购库区使其经营状况在短期内迅速得到改善及提升在短时间内达到较好的盈利水平截至2021年公司四大核心子公司太仓阳鸿南通阳鸿常州宏川和东莞三江均贡献可观的业绩增量2021年太仓阳鸿南通阳鸿常州宏川东莞三江分别贡献营收325222231169亿元分别同比增长17320435363净利润分别为118098071032亿元分别同比变动3265311731-396公司并购扩张储罐产能的同时实现高效运营经营管理赋能效果显著请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-深度研究报告图292018-2021年被并购公司营业收入亿元图302018-2021年被并购公司净利润亿元3532514118327712098235231252221087089192185071216116908064146063053053151161241240610780403202502202302605020020182019202020212018201920202021太仓阳鸿南通阳鸿常州宏川东莞三江太仓阳鸿南通阳鸿常州宏川东莞三江资料来源公司年报兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司年报兴业证券经济与金融研究院整理42出租率改善集群效应下出租率稳步提升根据前文分析我们认为行业进入壁垒和运营壁垒较高市场上新增仓储供给有限供需紧平衡推动出租率提升公司近8年储罐平均出租率呈上升趋势从2014年的769上升至2021年的849此外集群效应和网络效应提升出租率实现区域互补和库区协同助力通存通兑服务公司储罐单个库区的辐射范围为200公里利用率受到地理位置限制较大并购龙翔集团后公司在长三角区域的仓储基地形成集群效应提升公司仓储规模且有效联动配合促进公司通存通兑业务开展实现客户标准化的石化产品如甲醇乙二醇等在不同库区异地同质同量存取打破了空间限制提升储罐出租率图312017-2021年公司储罐平均出租率88085786084484983384082981782082080076978076074072020142015201620172018201920202021综合储罐出租率资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-深度研究报告图32储罐单个库区辐射半径最大通常为200公里图33公司并购布局战略具备集群效应和网络效应资料来源公司招股书兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理43租金稳步提升具备提价空间公司储罐的出租方式包括两种对应不同的定价标准第一种是包罐按包罐罐容立方米收取仓储费按仓储货物数量收取操作费第二种是拼罐按仓储货物重量吨收取综合仓储费此外依据租赁的时间长短和储罐大小储罐材质储存品种等收费价格存在一定差异租金水平稳定上行年复合增长率为5由于每年新增罐容投入使用时间不同我们以每立方米出租储罐每月仓储综合服务费每年仓储综合服务收入加权罐容储罐出租率12为依据测算公司仓储租金单价从2015年的307元立方米月上升至2021年的418元立方米月七年年复合增长率为5租金水平稳步提升图342017-2021年公司储罐租金单价年复合增长率约为54501840016350143001225012000815006100045002002015201620172018201920202021储罐租金单价元立方米月储罐租金单价yoy资料来源公司公告自行测算兴业证券经济与金融研究院整理租金提价具备提价空间一方面石化仓储行业供需紧平衡经济回暖背景下储罐出租率有望回升至疫情前水平进而推动价格上升另一方面公司库区集群请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-