事件:
　　2023年3月15日，公司发布《关于拟签署投资协议并设立子公司的公告》，公司与海宁经济开发区管理委员会经友好协商，拟签订《年产70000吨新能源复合材料制品建设项目（一期）及总部项目投资协议书》并设立全资子公司（名称暂定为“浙江博菲光伏新材料有限公司”），实施协议约定项目的投资、建设和运营，上述项目总投资不低于10亿元。本项目由公司新设立全资子公司博菲光伏投资建设，主要生产新能源复合材料制品。针对新能源光伏组件市场的新需求，公司将发挥复合材料方面的技术工艺优势，拓展公司新能源业务市场，建设新能源复合材料生产基地。
　　投资要点:
　　公司是绝缘材料龙头企业，风电带动需求增长
　　公司主营业务为电气绝缘材料等高分子复合材料的研发、生产与销售，目前主要产品包括绝缘树脂、槽楔与层压制品、云母制品、纤维制品、绑扎制品等，为风力发电、轨道交通、工业电机、家用电器、新能源汽车、水力发电等领域的绝缘材料应用提供系统化解决方案，在绝缘材料的研发、制造方面具备突出竞争优势和自主创新能力，目前已与中国中车、南京汽轮、金风科技、中船重工等国内知名企业建立合作关系。截至2021年，公司总产能为10800吨。
　　公司业绩呈现稳中有增，2022年前三季度实现归母净利润0.56亿元，同比增长29.15%。绝缘树脂、槽楔及层压制品贡献主要营收及毛利。公司产品附加值较高，毛利率水平较高，2018-2021年公司总体毛利率分别为48.72%、47.75%、50.14%、37.04%，除云母制品毛利率相对较低外，其他各类产品毛利率均处于较高水平。随着风电等行业需求逐渐扩张，公司绝缘材料产品产销两旺，2021年公司产量和销量分别达10626.5吨和10544.4吨，产能利用率98.39%。
　　公司产品主要应用领域为风电，2018-2021年公司风电行业营收占比分别为51.56%、64.36%、62.54%、54.76%，风电行业的持续快速发展将保证公司主营产品的景气度。根据国家能源局数据，2022年我国新增风电装机容量为37.63GW，下滑明显，装机量不及预期，但2022年风电招标量超100GW，有力支撑2023年风电装机量，2023年装机量同比有望大幅提升，推动公司业绩增长。
　　绝缘材料在建产能数倍于现有产能，公司有望可持续发展
　　公司2022年9月上市，IPO募集资金3.31亿元，主要用于“年产35,000吨轨道交通和新能源电气用绝缘材料建设项目”及补充流动资金。IPO项目预计将于2024年初建成，于2024年开始正式投产，并于2026年全部达产。此外，公司持股70%的控股子公司时代绝缘年产“8,000吨电气绝缘新材料建设项目”于2021年1月开工，建设周期18个月，今年有望贡献增量业绩。公司新增产能相较目前10800吨已有产能数倍增长，将推动公司未来业绩可持续增长。
　　设立子公司进军光伏用复合材料，打开公司第二成长曲线
　　光伏的快速发展带动上游组件的需求大增，光伏边框是光伏重要组件之一，目前主要以铝边框为主。根据华经产业研究院，铝边框应用比例为95%左右。光伏铝边框在光伏组件成本占比仅次于电池片，达8.5%左右。但是铝边框存在一定局限性：1）铝边框成本较高，目前成本为0.13-0.15元/W，尤其在铝价中枢上行后，铝边框成本压力居高不下；2）铝边框作为金属边框，海上光伏的发展对未来光伏边框的耐腐蚀性等性能提出更多要求与挑战；3）电解铝碳排放较高，碳达峰、碳中和大背景下，行业存在一定挑战；4）铝边框导致电势诱导衰减（PID）效应，使电池组件功率衰减。
　　复合材料边框有望降低光伏边框成本。以聚氨酯/玻璃纤维复合材料边框为例，根据我们测算，其理论成本低至0.05-0.06元/W，较铝边框明显降低。即使实际应用过程中成本无法低至理论成本水平，复合材料边框依然为光伏行业持续降本增效提供了一种潜在可行的解决方案。此外，复合材料具有质轻、耐腐蚀性好等优点，有望在海上光伏获得更多应用；复合材料作为非金属边框，也可有效规避PID效应。
　　在光伏行业持续快速发展的带动下，光伏边框拥有广阔的市场空间。根据我们测算，至2025年，光伏铝边框的理论市场空间有望达到741.5亿元，复合材料边框的理论市场空间则有望达到519.1亿元。若复合材料边框可部分替代铝边框，则其将具备较大的增量空间。
　　公司积极探索光伏领域高分子复合材料的应用，与晶科能源共同研究探讨高分子复合型新材料在光伏组件中的应用，有望提供光伏边框新的解决方案。公司依托在高分子复合材料领域技术路线、生产工艺的积累，进军光伏领域复合材料边框，有望造就公司发展的第二成长曲线。同时公司可将积累的绝缘高分子复合材料技术基础转移至光伏复合材料，有望打造高分子复合材料的平台型公司。
　　盈利预测和投资评级   预计公司2022/2023/2024年营收分别为4.02/5.97/9.88亿元，归母净利润分别为0.80/1.30/1.95亿元，对应PE51/31/21倍。公司是绝缘材料领先企业，产品超50%应用于风电领域，有望充分受益于今年风电装机量增长及长期景气；设立子公司投资光伏复

研究报告全文：2023年03月17日公司研究评级买入首次覆盖研究所TableTitle证券分析师李永磊S0350521080004设立子公司投资新能源复合材料项目liyl03ghzqcomcn证券分析师董伯骏S0350521080009dongbjghzqcomcn绝缘材料领先企业进军光伏广阔新战场联系人陈雨S0350122070023cheny19ghzqcomcn博菲电气001255点评报告最近一年走势事件博菲电气沪深3002023年3月15日公司发布关于拟签署投资协议并设立子公司的公09494告公司与海宁经济开发区管理委员会经友好协商拟签订年产7000007440吨新能源复合材料制品建设项目一期及总部项目投资协议书并设05385立全资子公司名称暂定为浙江博菲光伏新材料有限公司实施协03331议约定项目的投资建设和运营上述项目总投资不低于10亿元本项01276目由公司新设立全资子公司博菲光伏投资建设主要生产新能源复合材-0077822922112212231233料制品针对新能源光伏组件市场的新需求公司将发挥复合材料方面的技术工艺优势拓展公司新能源业务市场建设新能源复合材料生产相对沪深300表现20230317基地表现1M3M12M博菲电气30494投资要点沪深300-3301公司是绝缘材料龙头企业风电带动需求增长市场数据20230317当前价格元5097公司主营业务为电气绝缘材料等高分子复合材料的研发生产与销52周价格区间元2372-5588售目前主要产品包括绝缘树脂槽楔与层压制品云母制品纤总市值百万407760维制品绑扎制品等为风力发电轨道交通工业电机家用电流通市值百万101940器新能源汽车水力发电等领域的绝缘材料应用提供系统化解决总股本万股800000方案在绝缘材料的研发制造方面具备突出竞争优势和自主创新流通股本万股200000能力目前已与中国中车南京汽轮金风科技中船重工等国内日均成交额百万28755知名企业建立合作关系截至2021年公司总产能为10800吨近一月换手1677公司业绩呈现稳中有增2022年前三季度实现归母净利润056亿元同比增长2915绝缘树脂槽楔及层压制品贡献主要营收及毛利公司产品附加值较高毛利率水平较高2018-2021年公司总体毛利率分别为4872477550143704除云母制品毛利率相对较低外其他各类产品毛利率均处于较高水平随着风电等行业需求逐渐扩张公司绝缘材料产品产销两旺2021年公司产量和销量分别达106265吨和105444吨产能利用率9839公司产品主要应用领域为风电2018-2021年公司风电行业营收占比分别为5156643662545476风电行业的持续快速发展将保证公司主营产品的景气度根据国家能源局数据2022年我国新增风电装机容量为3763GW下滑明显装机量不及预期国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告但2022年风电招标量超100GW有力支撑2023年风电装机量2023年装机量同比有望大幅提升推动公司业绩增长表1公司主要产品资料来源公司招股说明书国海证券研究所表2公司现有产品及产能规模2021年资料来源公司环评报告20212报批稿国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告图1公司涉及领域及上下游行业示意图资料来源公司招股说明书国海证券研究所图2电气绝缘系统及相关绝缘材料应用示意图资料来源公司招股说明书图3公司分行业营业收入构成资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告图4公司分产品营业收入构成资料来源Wind国海证券研究所图5公司分产品毛利构成资料来源Wind国海证券研究所图6公司产品毛利率走势资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告图7公司产能产量销量及产能利用率资料来源公司招股说明书国海证券研究所绝缘材料在建产能数倍于现有产能公司有望可持续发展公司2022年9月上市IPO募集资金331亿元主要用于年产35000吨轨道交通和新能源电气用绝缘材料建设项目及补充流动资金IPO项目预计将于2024年初建成于2024年开始正式投产并于2026年全部达产此外公司持股70的控股子公司时代绝缘年产8000吨电气绝缘新材料建设项目于2021年1月开工建设周期18个月今年有望贡献增量业绩公司新增产能相较目前10800吨已有产能数倍增长将推动公司未来业绩可持续增长表3公司IPO项目产品方案资料来源公司环评报告20212报批稿国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告设立子公司进军光伏用复合材料打开公司第二成长曲线光伏的快速发展带动上游组件的需求大增光伏边框是光伏重要组件之一目前主要以铝边框为主根据华经产业研究院铝边框应用比例为95左右光伏铝边框在光伏组件成本占比仅次于电池片达85左右但是铝边框存在一定局限性1铝边框成本较高目前成本为013-015元W尤其在铝价中枢上行后铝边框成本压力居高不下2铝边框作为金属边框海上光伏的发展对未来光伏边框的耐腐蚀性等性能提出更多要求与挑战3电解铝碳排放较高碳达峰碳中和大背景下行业存在一定挑战4铝边框导致电势诱导衰减PID效应使电池组件功率衰减复合材料边框有望降低光伏边框成本以聚氨酯玻璃纤维复合材料边框为例根据我们测算其理论成本低至005-006元W较铝边框明显降低即使实际应用过程中成本无法低至理论成本水平复合材料边框依然为光伏行业持续降本增效提供了一种潜在可行的解决方案此外复合材料具有质轻耐腐蚀性好等优点有望在海上光伏获得更多应用复合材料作为非金属边框也可有效规避PID效应在光伏行业持续快速发展的带动下光伏边框拥有广阔的市场空间根据我们测算至2025年光伏铝边框的理论市场空间有望达到7415亿元复合材料边框的理论市场空间则有望达到5191亿元若复合材料边框可部分替代铝边框则其将具备较大的增量空间公司积极探索光伏领域高分子复合材料的应用与晶科能源共同研究探讨高分子复合型新材料在光伏组件中的应用有望提供光伏边框新的解决方案公司依托在高分子复合材料领域技术路线生产工艺的积累进军光伏领域复合材料边框有望造就公司发展的第二成长曲线同时公司可将积累的绝缘高分子复合材料技术基础转移至光伏复合材料有望打造高分子复合材料的平台型公司表4光伏铝边框理论成本测算资料来源WindPVtech国际太阳能光伏网CPIA国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告表5聚氨酯玻璃纤维复合材料边框理论成本测算资料来源Wind百川盈孚国家知识产权局CPIA国海证券研究所表5光伏铝边框及复合材料边框理论市场空间测算资料来源中国光伏行业协会中国有色金属工业协会硅业分会鑫铂股份投资者调研纪要我的钢铁网Wind国海证券研究所盈利预测和投资评级预计公司202220232024年营收分别为402597988亿元归母净利润分别为080130195亿元对应PE513121倍公司是绝缘材料领先企业产品超50应用于风电领域有望充分受益于今年风电装机量增长及长期景气设立子公司投资光伏复合材料边框拥有较大的市场空间有望打开公司发展全新格局首次覆盖给予买入评级风险提示项目投产进度不及预期光伏新产品技术开发不及预期风电及光伏装机不及预期二级市场流动性风险原材料价格大幅波动国内外疫情等不可抗力国际局势动荡行业政策大幅变动等测算仅供参考以实际为准请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告预测指标TableForcast12021A2022E2023E2024E营业收入百万元382402597988增长率1754966归母净利润百万元7680130195增长率-1356250摊薄每股收益元095100162243ROE23111518PE-510131412093PB-549467382PS-1015683413EVEBITDA-012287720581384资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告附表TableForcast博菲电气盈利预测表证券代码001255股价5097投资评级买入日期20230317财务指标2021A2022E2023E2024E每股指标与估值2021A2022E2023E2024E盈利能力每股指标ROE23111518EPS127100162243毛利率37373836BVPS55392910911335期间费率7767估值销售净利率20202220PE000510131412093成长能力PB000549467382收入增长率1754966PS0001015683413利润增长率-1356250营运能力利润表百万元2021A2022E2023E2024E总资产周转率057038042057营业收入382402597988应收账款周转率215337183241营业成本240251368631存货周转率9131029776802营业税金及附加3469偿债能力销售费用66916资产负债率44253434管理费用18213050流动比254540296286财务费用32-2-1速动比205481256237其他费用-收入22243659营业利润8997157235资产负债表百万元2021A2022E2023E2024E营业外净收支3000现金及现金等价物113491468494利润总额9297157235应收款项193119351425所得税费用11121928存货净额423977123净利润8185138207其他流动资产99117166276少数股东损益55812流动资产合计44676710631318归属于母公司净利润7680130195固定资产72819097在建工程73109147179现金流量表百万元2021A2022E2023E2024E无形资产及其他82100113127经营活动现金流4713320139长期股权投资0000净利润7680130195资产总计674105714121720少数股东权益55812短期借款0106040折旧摊销11292936应付款项13286234314公允价值变动0000预收帐款0000营运资金变动-5215-152-109其他流动负债444666106投资活动现金流-52-92-87-87流动负债合计176142360460资本支出-53-95-90-91长期借款及应付债券96969696长期投资0323其他长期负债26262626其他0001长期负债合计122122122122筹资活动现金流533744-26负债合计298265482582债务融资141050-20股本60808080权益融资033100股东权益3767929301137其它-9-4-6-6负债和股东权益总计674105714121720现金净增加额0379-2325资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分9国海证券股份有限公司化工小组介绍李永磊天津大学应用化学硕士化工行业首席分析师7年化工实业工作经验7年化工行业研究经验董伯骏清华大学化工系硕士学士化工联席首席分析师2年上市公司资本运作经验4年半化工行业研究经验陈雨天津大学材料学本硕化工行业研究助理2年半化工央企实业工作经验汤永俊悉尼大学金融与会计硕士应用化学本科化工行业研究助理2年化工行业研究经验刘学美国宾夕法尼亚大学化工硕士化工行业研究助理5年化工期货研究经验陈云香港科技大学工程企业管理硕士化工行业研究助理3年金融企业数据分析经验分析师承诺李永磊董伯骏本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分