2022年核心净利润同比下滑37%；下调23-24年盈利预测与目标价
　　港华智慧能源（港华）于3月16日发布业绩，2022年录得营收201亿港币、同比+17%，核心净利润（剔除公允价值变动和上海燃气投资收益影响）10.2亿港币、同比-37%。2022年天然气销量同比+5%但销气毛差同比收窄人民币0.01元/方。2022年底工商业分布式光伏装机达到0.55GW。考虑到核心驱动假设变化，我们将2023-2024年核心净利润预测下调至14.6/21.3亿港币（前值：19.6/25.0亿港币）。根据分部估值法给予公司2023年城市燃气业务9倍PE（与港华5年历史PE均值持平）、再生能源业务25倍PE（可比公司均值21倍，分部利润增速高于同行），核心净利润为12.3亿港币和2.4亿港币。目标市值169亿港币，目标价5.2港币（前值：6.27港币，基于城市燃气/再生能源业务9倍/21倍2023年预测目标PE）。“买入”。
　　天然气销量增速与毛差均有望在2023年反弹
　　2022年港华销气收入同比+19%至167亿港币，销气量同比+5%至152.5亿方。我们预计2023年销气增速为12%（前值16%），得益于天然气需求复苏；其中工业/商业/居民气量增速分别为14%/12%/6%。2022年港华销气毛差同比下滑人民币1分/方至0.50元/方，顺价及政府补贴对冲了平均购气价格大部分的涨幅。考虑到顺价机制持续推进，我们预计2023年销气毛差有望回升人民币2分/方至0.52元/方（前值回升人民币1分/方）。
　　工商业分布式光伏装机增长领先同行
　　2022年港华的工商业分布式光伏（并网+在建）装机同比增加0.71GW，其中年末累计并网量达到0.55GW，公司装机规模的增长速度领先同行。我们预计2023年公司光伏有效装机容量达到1.22GW（并网发电且接近满产状态），将受益于建设进度的加快和光伏组件价格的回落。公司再生能源业务处于加速发展阶段，我们预计2023/2024/2025年该板块核心净利润有望达到2.35亿/8.92亿/14.94亿港币。
　　整体退出对上海燃气25%股权的投资
　　3月16日港华与申能集团和上海燃气签订退股备忘录，公司将退出上海燃气25%股权，3月1日以后港华不再分享损益。2022年上海燃气的合营亏损为5.89亿港币，主要体现为利润表账面损失、对港华而言并未产生实际的现金亏损。公司退股后有望收回前期投资的大额现金，用于更好的支撑再生能源业务发展。
　　风险提示：燃气需求增速放缓；工商业客户电价回落
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告港华智慧能源1083HK为燃气再生能源模式筑坚实基础华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月17日中国香港燃气及分销目标价港币520研究员王玮嘉2022年核心净利润同比下滑37下调23-24年盈利预测与目标价SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079港华智慧能源港华于3月16日发布业绩2022年录得营收201亿港币同比17核心净利润剔除公允价值变动和上海燃气投资收益影响研究员黄波102亿港币同比-372022年天然气销量同比5但销气毛差同比收窄SACNoS0570519090003huangbohtsccom人民币001元方2022年底工商业分布式光伏装机达到055GW考虑到SFCNoBQR1228675582493570核心驱动假设变化我们将2023-2024年核心净利润预测下调至146213联系人李雅琳亿港币前值196250亿港币根据分部估值法给予公司2023年城市SACNoS0570121040031liyalin018092htsccom燃气业务9倍PE与港华5年历史PE均值持平再生能源业务25倍PESFCNoBTC420862128972228可比公司均值21倍分部利润增速高于同行核心净利润为123亿港币和24亿港币目标市值169亿港币目标价52港币前值627港基本数据币基于城市燃气再生能源业务9倍21倍2023年预测目标PE买入目标价港币520收盘价港币截至3月16日383天然气销量增速与毛差均有望在2023年反弹市值港币百万124812022年港华销气收入同比19至167亿港币销气量同比5至15256个月平均日成交额港币百万1272周价格范围港币亿方我们预计2023年销气增速为12前值16得益于天然气需求52273-488BVPS港币660复苏其中工业商业居民气量增速分别为141262022年港华销气毛差同比下滑人民币1分方至050元方顺价及政府补贴对冲了平均购股价走势图气价格大部分的涨幅考虑到顺价机制持续推进我们预计2023年销气毛差有望回升人民币2分方至052元方前值回升人民币1分方港华智慧能源港币相对恒生指数5007工商业分布式光伏装机增长领先同行42532022年港华的工商业分布式光伏并网在建装机同比增加071GW其3502中年末累计并网量达到055GW公司装机规模的增长速度领先同行我们2757预计2023年公司光伏有效装机容量达到122GW并网发电且接近满产状态将受益于建设进度的加快和光伏组件价格的回落公司再生能源业务20011Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23处于加速发展阶段我们预计202320242025年该板块核心净利润有望达到235亿892亿1494亿港币资料来源SP整体退出对上海燃气25股权的投资3月16日港华与申能集团和上海燃气签订退股备忘录公司将退出上海燃气25股权3月1日以后港华不再分享损益2022年上海燃气的合营亏损为589亿港币主要体现为利润表账面损失对港华而言并未产生实际的现金亏损公司退股后有望收回前期投资的大额现金用于更好的支撑再生能源业务发展风险提示燃气需求增速放缓工商业客户电价回落经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入港币百万1712520073226692665330537-33521721129317581457归属母公司净利润港币百万125396500146421282745-13402300516845392897EPS港币最新摊薄038030045065084ROE5754356669141096PE倍9661293853586455PB倍053058056052048EVEBITDA倍874964813682602资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1港华智慧能源1083HK经营数据概览图表1港华智慧能源营业收入与同比增速图表2港华智慧能源核心净利润与同比增速百万港币百万港币25000营业收入同比右401800核心利润同比右203516001020000301400251200015000201000101580010000106002050005400300200050402016201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3港华智慧能源销气量与同比增速图表4港华智慧能源销气毛差百万方人民币方销气毛差1800025060销气量同比右160000581400020056120001505410000052800010050600004840005200004600044201620172018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2港华智慧能源1083HK盈利预测调整图表5盈利预测调整单位新旧调整pp2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E核心驱动销气量同比增速4601188100160116021027140414026销气毛差人民币方050052052051052051001000010010再生能源有效装机容量兆瓦1040012220037100010400123400327600-0971325再生能源平均投资额人民币瓦410360353410360353---关键假设营业收入增速燃气销售194577394027241524948779751008接驳073714---10000737141000延伸业务33852039333334286000500004339611667再生能源112138203601133371654811993812经营利润率90611161367107011771325163061043燃气销售429557593657716724228159131接驳406140614061400040004000061061061延伸业务138913891500150015001500111111-再生能源171433624207171433634200-000006关键指标百万港币收入2007322669266532125725427294805571085959销售成本16426180232044117101202802316239511131175毛利润3647464662124155514763181222972168经营利润2277241034712087274735849111229316税前利润165023423405251233464278343130012042核心净利润102314642128146819552500303125141487城市燃气103312291236147817181713301128472787再生能源1023589210237787-0991342资料来源公司公告华泰研究预测估值方法我们认为随着港华再生能源项目投产其估值有望修复作为工商业分布式光伏的潜在龙头港华净利润增长有望跑赢同业由此我们给予港华城市燃气业务9倍2023年预测PE与港华5年历史PE均值持平及再生能源业务25倍2023年预测PE可比公司均值21倍分部净利润增速高于同行给予公司2023年目标市值169亿港币对应目标价52港币前值627港币基于城市燃气再生能源业务921倍2023年预测目标PE图表6再生能源可比公司估值股票代码公司收盘价总市值EPS元PEx元亿元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E916HK龙源电力943134107708610913212331103862714600905CH三峡能源549157202002503404127852196159613463868HK信义能源2311720170130170201395176913561140003035CH南网能源7852970130150230346274523334662331603105CH芯能科技1576790220380510667163411430632394均值288320691585注数据日期2023316港股公司市值和收盘价货币为港币A股公司为人民币信义能源EPS为港币其他公司为人民币资料来源BloombergWind华泰研究风险提示燃气需求增速放缓工商业客户电价回落免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3港华智慧能源1083HK图表7港华智慧能源PE-Bands图表8港华智慧能源PB-Bands港币港华智慧能源5x港币港华智慧能源04x10x15x06x07x1520x25x1009x11x118854300183201892018321189211832218922183201892018321189211832218922资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4港华智慧能源1083HK盈利预测利润表现金流量表会计年度港币百万202120222023E2024E2025E会计年度港币百万202120222023E2024E2025E营业收入1712520073226692665330537EBITDA35613255421255776908销售成本1312216426180232044122862融资成本548326860776447885541022毛利润40033647464662127675营运资本变动6362652041638841221751124销售及分销成本000000000000000税费617663826754298789461018管理费用13041356153118002062其他18751530146117051960其他收入支出83282144670588940511138经营活动现金流22531508361238465462财务成本净额548326860776447885541022CAPEX27304314487257296563应占联营公司利润及亏损867245919696778192293859其他投资活动51281478000000000税前利润21451650234234054391投资活动现金流78582836487257296563税费开支617663826754298789461018债务增加量520995747260030003000少数股东损益2738923618335134872662840权益增加量000000000000000净利润125396500146421282745派发股息685248881488815312281151折旧和摊销8679091813110612861495其他融资活动现金流22337893276447885541022EBITDA35613255421255776908融资活动现金流73741258134715831167EPS港币基本040030045065084现金变动176970438604299596580年初现金22264071400140873787汇率波动影响7609000000000000资产负债表年末现金40714001408737873853会计年度港币百万202120222023E2024E2025E存货7045168224739216458871271应收账款和票据24632912303738183878现金及现金等价物40714001408737873853其他流动资产4872947438474384743847438总流动资产77268069833787258918业绩指标固定资产2281023500272663170936777会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产62225710571057105710增长率其他长期资产1747915664163611718018119营业收入33521721129317581457总长期资产4651144875493375459960606毛利润2055889273933692355总资产5423752944576746332469524营业利润197220158144062890应付账款862585329352991810557净利润13402300516845392897短期借款87009106910691069106EPS18632533516845392897其他负债45302369236923692369盈利能力比率总流动负债1737117662184821904819687毛利润率23381817205023312513长期债务80288579111791417917179EBITDA20791621185820922262其他长期债务36652840284028402840净利润率732481646798899总长期负债1169311419140191701920019ROE5754356669141096股本3159932586325863258632586ROA258180265352413储备其他项目2257921179221542375125684偿债能力倍股东权益2289521505224802407726010净负债比率55286364720680998625少数股东权益22782358269331813809流动比率044046045046045总权益2517323863251732725729819速动比率040042041042042营运能力天总资产周转率次035037041044046估值指标应收账款周转天数49404820472446294537会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数2239718802178621696916120PE9661293853586455存货周转天数18491520142012201070PB053058056052048现金转换周期1560812462117181112010514EVEBITDA874964813682602每股指标港币股息率404392426650896EPS040030045065084自由现金流收益率55417005941017320每股净资产725660690739798资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5港华智慧能源1083HK免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6港华智慧能源1083HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师王玮嘉黄波本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7港华智慧能源1083HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8