益方生物是立足一流研发平台、深耕小分子新药的国内Biotech新秀。贝福替尼为具有同类最优潜力的第三代EGFR-TKI，获批上市在即。D-1553临床进度领先，有望成为国内首个获批的KRASG12C抑制剂。D-0502研发进展位居全球前列，有望在国内率先打开口服SERD靶向药蓝海市场。D-0120兼具安全性和有效性，在国内在研URAT1抑制剂中位居第一梯队。使用绝对估值法，通过DCF模型测算公司的合理股权价值为137.15亿元，对应目标价24元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　▍公司概况：立足全球，高效原创。公司立足一流研发平台、深耕小分子新药。自主研发能力优异，核心产品研发进度均位居全球或中国前列。股权结构稳定，管理团队阵容强大。研发投入持续加码，充沛现金储备提供有力保障。
　　▍贝福替尼：潜在同类最优EGFR-TKI，获批上市在即。肺癌发病人数持续攀升，EGFR-TKI为NSCLC标准治疗药物。三代EGFR-TKI优势显著，逐渐取代一代EGFR-TKI成为主流药物。贝福替尼为公司与贝达药业合作开发的新型三代EGFR-TKI，两项主要适应症均处于NDA阶段，一线治疗和二线治疗临床研究均取得三代EGFR-TKI史上最长PFS，展现同类最优潜力。公司携手老牌肺癌龙头贝达药业，有望充分发掘产品市场潜能。
　　▍D-1553：国内进度领先的KRASG12C抑制剂。KRAS突变阳性存在于多个高致死率癌种中，新发患者人数逐年升高，KRAS抑制剂市场曙光初现，有望迎来高速增长。D-1553为国内首个自主研发并进入临床阶段的KRASG12C抑制剂，前期数据表明其临床疗效优异，拥有不输于安进Sotorasib的类似疗效。目前D-1553国内临床进度领先，有望加速获批上市。
　　▍D-0502：全球进展前列的口服SERD靶向药。据弗若斯特沙利文（转引自公司招股说明书）统计，乳腺癌新发患者人数逐年攀升，其中ER阳性、HER2阴性患者占比约75%。SERD药物应用广泛，海内外均为ER阳性、HER2阴性乳腺癌患者的主要治疗方案。口服SERD药物尚为蓝海市场，新产品的逐渐落地有望推动市场规模迅速扩大。海外SERD研发之路曲折，新一代产品正在逐步引领破局，D-0502在前期临床试验中初步展现理想疗效，研发进展位于全球前列，有望成为国内首个口服SERD药物。
　　▍D-0120：兼具安全性和有效性的新型URAT1抑制剂。高尿酸血症及痛风的患病人数快速上升，市场空间广阔。现有的高尿酸血症/痛风治疗药物普遍存在安全性问题，存在巨大未满足的临床需求。新型痛风药物有望充分打开市场空间，引领市场高速增长。D-0120为公司研发的新型URAT1抑制剂，前期临床数据优异，兼具良好安全性及降尿酸效果，研发进度位居国内第一梯队。
　　▍2023年公司有望迎来多项股价催化剂。（1）贝福替尼：一线及二线适应症均已申报NDA，我们预计有望2023年获批上市；（2）D-1553：我们预计有望在2023Q2-Q3完成注册性临床入组、2023年底或2024年初申报NDA；（3）D-0502：我们预计有望在2024H1完成注册性临床入组、2024年底或2025年初申报NDA；（4）D-0120：我们预计有望2023年进行IIb期临床临床试验数据读出。
　　▍风险因素：1）公司药品的研发速度不及预期或者研发失败风险；2）公司药品审评耗时较长，上市时间不及预期风险；3）公司产品商业化销售不及预期的风险；4）公司创新药未能及时纳入全国医保目录或经医保谈判价格降幅较大风险；5）技术升级及产品迭代风险；6）知识产权保护范围不足风险；7）产品尚未上市销售，公司尚未盈利并预期持续亏损；8）在研产品后续投入较高，可能面临流动性风险及营运资金不足的风险；9）第三方委托研发风险。
　　▍盈利预测及估值评级：公司立足一流研发平台，深耕小分子创新药，多款产品具有同类最优潜力。核心产品市场空间广阔且竞争优势明显，重磅管线逐步进入收获期。使用绝对估值法，通过DCF模型测算公司的合理股权价值为137.15亿元，对应目标价24元，首次覆盖，给予“买入”评级。

研究报告全文：高效原创立足全球深耕小分子靶向药益方生物-U688382SH投资价值分析报告2023315中信证券研究部核心观点益方生物是立足一流研发平台深耕小分子新药的国内Biotech新秀贝福替尼为具有同类最优潜力的第三代EGFR-TKI获批上市在即D-1553临床进度领先有望成为国内首个获批的KRASG12C抑制剂D-0502研发进展位居全球前列有望在国内率先打开口服SERD靶向药蓝海市场D-0120兼具安全性和有效性在国内在研URAT1抑制剂中位居第一梯队使用绝对估值法通过DCF模型测算公司的合理股权价值为13715亿元对应目标价24元甘坛焕首次覆盖给予买入评级药品首席分析师S1010522070002公司概况立足全球高效原创公司立足一流研发平台深耕小分子新药自主研发能力优异核心产品研发进度均位居全球或中国前列股权结构稳定管理团队阵容强大研发投入持续加码充沛现金储备提供有力保障贝福替尼潜在同类最优EGFR-TKI获批上市在即肺癌发病人数持续攀升EGFR-TKI为NSCLC标准治疗药物三代EGFR-TKI优势显著逐渐取代一代EGFR-TKI成为主流药物贝福替尼为公司与贝达药业合作开发的新型三代EGFR-TKI两项主要适应症均处于NDA阶段一线治疗和二线治疗临床研究韩世通均取得三代EGFR-TKI史上最长PFS展现同类最优潜力公司携手老牌肺癌药品和创新产业链龙头贝达药业有望充分发掘产品市场潜能首席分析师S1010522030002D-1553国内进度领先的KRASG12C抑制剂KRAS突变阳性存在于多个高致死率癌种中新发患者人数逐年升高KRAS抑制剂市场曙光初现有望迎来高速增长D-1553为国内首个自主研发并进入临床阶段的KRASG12C抑制剂前期数据表明其临床疗效优异拥有不输于安进Sotorasib的类似疗效目前D-1553国内临床进度领先有望加速获批上市D-0502全球进展前列的口服SERD靶向药据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书统计乳腺癌新发患者人数逐年攀升其中ER阳性HER2阴性陈竹患者占比约75SERD药物应用广泛海内外均为ER阳性HER2阴性乳医疗健康产业首席腺癌患者的主要治疗方案口服SERD药物尚为蓝海市场新产品的逐渐落地分析师有望推动市场规模迅速扩大海外SERD研发之路曲折新一代产品正在逐步S1010516100003引领破局D-0502在前期临床试验中初步展现理想疗效研发进展位于全球前列有望成为国内首个口服SERD药物D-0120兼具安全性和有效性的新型URAT1抑制剂高尿酸血症及痛风的患病人数快速上升市场空间广阔现有的高尿酸血症痛风治疗药物普遍存在安全性问题存在巨大未满足的临床需求新型痛风药物有望充分打开市场空间引领市场高速增长为公司研发的新型抑制剂前期临床数据益方生物-U688382SHD-0120URAT1优异兼具良好安全性及降尿酸效果研发进度位居国内第一梯队评级买入首次当前价1674元2023年公司有望迎来多项股价催化剂1贝福替尼一线及二线适应症均目标价2400元已申报NDA我们预计有望2023年获批上市2D-1553我们预计有望在总股本575百万股2023Q2-Q3完成注册性临床入组2023年底或2024年初申报NDA3流通股本百万股105D-0502我们预计有望在2024H1完成注册性临床入组2024年底或2025年总市值96亿元初申报NDA4D-0120我们预计有望2023年进行IIb期临床临床试验数近三月日均成交额59百万元52周最高最低价19131023元据读出近1月绝对涨幅-700风险因素1公司药品的研发速度不及预期或者研发失败风险2公司药品近月绝对涨幅63181审评耗时较长上市时间不及预期风险3公司产品商业化销售不及预期的风近12月绝对涨幅-762险4公司创新药未能及时纳入全国医保目录或经医保谈判价格降幅较大风险5技术升级及产品迭代风险6知识产权保护范围不足风险7产品尚未上市销售公司尚未盈利并预期持续亏损8在研产品后续投入较高可能面临证券研究报告请务必阅读正文之后第33页起的免责条款和声明益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315流动性风险及营运资金不足的风险9第三方委托研发风险盈利预测及估值评级公司立足一流研发平台深耕小分子创新药多款产品具有同类最优潜力核心产品市场空间广阔且竞争优势明显重磅管线逐步进入收获期使用绝对估值法通过DCF模型测算公司的合理股权价值为13715亿元对应目标价24元首次覆盖给予买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元000208410营业收入增长率YoYNANANANA976净利润百万元-1053-358-484-367-537净利润增长率YoYNANANANANA每股收益EPS基本元-183-062-084-064-093毛利率NANANA1000980净资产收益率ROE-1043-522-221-202-420每股净资产元176119380316223PE-91-269-199-262-179PB95141445375PS000464235EVEBITDA-94-274-187-235-171资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月13日收盘价2020-2022E无营业收入因此相关指标为0或者NA请务必阅读正文之后的免责条款和声明2益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315目录公司概况立足全球高效原创6立足一流研发平台深耕小分子新药6股权结构稳定管理团队阵容强大7公司仍处于战略亏损期研发投入持续加码8贝福替尼潜在同类最优EGFR-TKI获批上市在即9EGFR-TKI市场空间巨大三代药物逐渐占据主流9贝福替尼疗效优异具备同类最优潜力11携手老牌肺癌龙头贝达药业有望充分发掘产品市场潜能14D-1553国内进度领先的KRASG12C抑制剂14KRASG12C靶点分布广泛市场曙光已现14D-1553国内进展领先有望通过单臂临床加速获批上市16D-0502全球进展前列的口服SERD靶向药18SERD药物市场空间广阔口服制剂为新一代蓝海市场18海外SERD研发之路曲折新一代产品引领破局20D-0502展现同类最优潜力研发进展位于全球前列22D-0120兼具安全性和有效性的新型URAT1抑制剂24高尿酸血症痛风药物市场空间巨大安全性改善为临床研发刚需24D-0120效果优异临床进展位于国内第一梯队25风险因素27盈利预测及估值评级28盈利预测28估值及投资评级绝对估值区间为13127亿-14355亿元29请务必阅读正文之后的免责条款和声明3益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315插图目录图1公司发展历程6图2公司研发管线7图3公司股权结构图截至2022Q37图4公司营业收入百万元8图5公司归母净利润百万元8图6公司研发费用百万元9图7公司现金及现金等价物余额百万元9图8中国NSCLC年发病人数万人9图9肺癌疾病分型9图10EGFR-TKI作用机制10图11中国EGFR小分子靶向药物市场规模亿元10图12国内EGFR-TKI市场发展历程11图13样本医院EGFR抑制剂销售额百万元11图142022Q3样本医院EGFR抑制剂市场份额11图15贝福替尼一线治疗临床疗效数据13图16埃克替尼销售额亿元14图17贝达药业销售人均单产万元14图182016-2030年全球主要KRASG12C突变阳性癌症的发病人数万人15图192016-2030年中国主要KRASG12C突变阳性癌症的发病人数万人15图202021-2030年全球KRAS药物市场规模亿美元16图212021-2030年中国KRAS药物市场规模亿元16图22D-1553针对多种肿瘤模型的临床前研究结果17图23D-1553单药针对KRASG12C突变NSCLC的临床疗效数据18图24全球乳腺癌年新发患者人数万人19图25中国乳腺癌年新发患者人数万人19图262021-2030年全球SERD类药物市场规模亿美元20图272021-2030年中国SERD类药物市场规模亿元20图28全球高尿酸血症及痛风患病人数亿人24图29中国高尿酸血症及痛风患病人数亿人24图30中国高尿酸血症痛风标准治疗方案25图312021-2030年全球痛风药物市场规模亿美元25图322021-2030年中国痛风药物市场规模亿元25表格目录表1公司核心高管团队8表2各个三代EGFR针对二线NSCLC临床疗效数据非头对头对比12表3各个三代EGFR针对一线NSCLC临床疗效数据非头对头对比13表4国内KRASG12C抑制剂临床研发管线16表5D-1553与Sotorasib针对二线及以上KRASG12C突变NSCLC患者疗效数据非头对头对比18表6ER阳性HER2阴性乳腺癌标准治疗路径19请务必阅读正文之后的免责条款和声明4益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315表7EMERALD研究结果21表8SERENA-2研究结果22表9国内口服SERD药物临床研发进展22表10D-0502产品Ia期及Ib期第一阶段临床试验的有效性数据23表11口服SERD临床试验设计及临床疗效非头对头对比23表12URAT1抑制剂治疗痛风及高尿酸血症的有效性及安全性数据非头对头对比26表13公司风险调整后的收入预测百万元29表14公司核心财务估值数据29表15公司DCF估值结果百万元30表16公司DCF估值敏感性分析31请务必阅读正文之后的免责条款和声明5益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315公司概况立足全球高效原创立足一流研发平台深耕小分子新药公司是深耕小分子新药的国内Biotech新秀益方生物成立于2013年是一家立足中国具有全球视野的创新药研发企业聚焦于肿瘤代谢性疾病等重大疾病领域公司基于对疾病作用机理的深究和理解选择具有潜力的药物靶点从化合物与靶点的结合构象出发设计药物在对疾病实现精准治疗的同时确保优异的人体安全性截至目前公司产品管线包括1个处于新药上市申请NDA阶段的产品4个处于临床试验阶段的产品和5个临床前在研项目图1公司发展历程资料来源公司招股说明书公司官网中信证券研究部自主研发能力优异核心产品研发进度均位居全球或中国前列公司专注于研发针对肿瘤代谢疾病的创新型靶向药物持续关注患者基数较多治疗需求尚未满足的药物靶点核心产品研发进度均位居全球或中国前列贝福替尼新型三代EGFR-TKI一线治疗二线治疗适应症均已处于NDA阶段D-1553国内第一款进入临床试验阶段的KRASG12C抑制剂获CDE突破性疗法认证处于注册性临床阶段有望通过单臂试验加速获批上市D-0502针对ER阳性HER2阴性患者的口服SERD靶向药处于注册性III期临床阶段D-0120兼具良好安全性和降尿酸效果的新型URAT1抑制剂处于IIb期临床阶段此外公司多款产品处于早期研发阶段请务必阅读正文之后的免责条款和声明6益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315图2公司研发管线资料来源公司官网股权结构稳定管理团队阵容强大公司股权结构稳定共同实际控制人持股约272013年1月苏州大盈投资咨询有限公司和江致勤共同出资设立益方有限2020年12月益方有限整体变更为股份公司截至2022年6月30日香港益方YUEHENGJIANGLLCXINGDAILLC合计持股比例2742为公司的共同控股股东公司其余股东持股较为分散股权结构稳定图3公司股权结构图截至2022Q3资料来源公司财报中信证券研究部管理团队学术背景深厚新药研发经验丰富公司拥有具备丰富全球新药研发经验的团队深耕肿瘤代谢疾病的研究多年对于相关领域的现状和发展方向有深刻的理解和卓越的视野公司联合创始人董事长及总经理王耀林YaolinWang博士曾在跨国制药公司担任主任科学家近二十年两次获得先灵葆雅总裁奖公司首席医学官副总经理张灵LingZhang博士拥有超过二十年的临床研究经验参与设计并领导了多个成功上市药物的全球临床试验包括帕博利珠单抗治疗黑色素瘤的临床试验公司副总经理董事会秘书董事江岳恒YuehengJiang博士以及副总经理董事代星XingDai博士均拥有超过十年的大型跨国制药公司新药研发项目和团队管理的经验公司管理团队拥有深厚的学术研究背景和丰富的研发及管理经验将持续推动公司开展具有先进性独特性和差异性的新药研发同时不断提升产业化及商业化能力请务必阅读正文之后的免责条款和声明7益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315表1公司核心高管团队姓名职位学历经历1992年至1997年于美国贝勒医学院进行了博士后研究1997年至2009年于美国先灵葆雅公司任主任科学家王耀林Yaolin董事长总经理博士2009年至2015年于美国默沙东公司任主任科学家Wang2015年至今任公司总经理2017年至今任公司董事长1996年至2009年于美国先灵葆雅公司任I级科学家2009年至2011年于美国默沙东公司任II级科学家江岳恒2011年至2012年于雅恒医药科技上海有限公司任总经董事副总经Yueheng博士理理董事会秘书Jiang2012年至2018年于雅本化学股份有限公司任副总经理2018年至2020年任公司资深副总裁2020年至今任公司董事副总经理董事会秘书2006年至2008年于美国麻省理工学院进行博士后研究2008年至2009年于美国先灵葆雅公司任资深科学家2009年至2015年于美国默沙东公司历任资深科学家副主代星Xing董事副总经理博士任科学家项目主管Dai2015年至2020年历任公司副总裁资深副总裁2017年至今任公司董事2020年至今任公司副总经理1999年至2001年于美国葛兰素史克公司任高级科学家2001年至2004年于美国强生公司任副总监2004年至2005年于美国赛诺菲-安万特公司任总监张灵Ling副总经理首席2005年至2013年于美国默沙东公司任总监博士Zhang医学官2013年于美国新基医药公司任高级总监2014年至2018年于美国第一三共制药公司任高级总监2018年至今任公司首席医学官2020年至今任公司副总经理资料来源公司官网公司招股说明书中信证券研究部公司仍处于战略亏损期研发投入持续加码公司尚无销售收入仍处于战略亏损期2019年贝达药业按照合同约定就贝福替尼产品权益转让向公司支付专利及专用技术转让费用5530万元其余年度公司尚无营业收入净利润方面由于公司产品仍处于研发阶段公司持续投入大量研发费用以及对核心员工的股权激励费用导致公司仍处于战略亏损期图4公司营业收入百万元图5公司归母净利润百万元60553050-2001039540-40035830-60038520-800100000-10000-12001053资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315研发投入持续加码充沛现金储备提供有力保障2018-2022Q1-3公司研发费用分别为096亿133亿1008亿315亿377亿元其中2020年研发费用较高主要系公司在开曼益方层面授予的股票期权集中加速行权和取消形成的股份支付费用在2020年当期一次性确认剔除股权激励费用后公司研发费用呈持续增加趋势主要用于各在研管线的临床推进截至2022Q3公司现金及现金等价物余额为2390亿元充足的现金储备为公司的研发投入提供了有力保障图6公司研发费用百万元图7公司现金及现金等价物余额百万元1200300010082390100025008002000600377400315150010321332009610007240500228020182019202020212022Q3资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部贝福替尼潜在同类最优EGFR-TKI获批上市在即EGFR-TKI市场空间巨大三代药物逐渐占据主流肺癌发病人数持续攀升EGFR为最常见驱动基因据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书统计肺癌为全球发病率和病死率均排名第一的恶性肿瘤且发病人数呈持续攀升趋势其中非小细胞肺癌NSCLC是最常见的肺癌类型占肺癌总数的85左右表皮生长因子受体EGFR是NSCLC治疗的主要驱动基因之一全球NSCLC患者的EGFR基因平均突变率约为35其中中国NSCLC患者的EGFR基因突变率约为40图8中国NSCLC年发病人数万人图9肺癌疾病分型120100806040200资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中资料来源弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书中信证信证券研究部券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明9益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315EGFR-TKI市场持续扩容为NSCLC标准治疗药物之一EGFR抑制剂EGFR-TKI通过与内源性配体竞争性结合EGFR从而阻断EGFR信号通路抑制肿瘤细胞增殖转移并促进肿瘤细胞凋亡据中国临床肿瘤学会CSCO发布的肺癌诊疗指南针对IV期EGFR突变的非小细胞肺癌的标准临床一二线治疗以EGFR-TKI为主据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书测算2022年国内EGFR-TKI市场规模约200亿元随着EGFR检测方法不断完善以及更多EGFR靶向药物获批预期到2025年中国EGFR小分子靶向药物市场规模将达到368亿元2030年将达到602亿元图10EGFR-TKI作用机制图11中国EGFR小分子靶向药物市场规模亿元7006005004003002001000201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E资料来源公司官网资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中信证券研究部目前已有三代不同的小分子靶向药物上市第一代EGFR-TKI吉非替尼埃克替尼厄洛替尼均为逆的靶向药物虽然疗效显著但大多数患者都会在使用药物1-2年后出现耐药性最常见的耐药机制为EGFR继发T790M突变第二代EGFR-TKI阿法替尼达可替尼为不可逆靶向药物临床疗效有所提升能一定程度上克服耐药性问题但同时提高了对野生型EGFR的敏感性腹泻皮疹等药物副作用严重第三代EGFR-TKI奥希替尼阿美替尼为不可逆靶向药物不仅克服由于T790M基因突变空间位阻导致的耐药性而且对野生型EGFR的抑制较弱耐受性良好三代EGFR-TKI优势显著取代一代EGFR-TKI成为主流药物一代EGFR-TKI上市时间早疗效和安全性相比化疗具有显著优势过去在市场份额上占主导地位二代EGFR-TKI没有展示出更佳的总体生存率同时会带来较大的副作用上市后销量不大2017年奥希替尼作为国内首个三代EGFR-TKI获批上市并于2018年纳入全国医保目录由于三代EGFR-TKI相比一代EGFR-TKI具有显著的临床优势随着本土三代EGFR-TKI阿美替尼伏美替尼陆续上市并纳入医保三代EGFR-TKI的临床地位持续提升据PDB样本医院用药数据2022Q1-Q3样本医院用药中三代EGFR-TKI的占比达请务必阅读正文之后的免责条款和声明10益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315736已成为主流用药图12国内EGFR-TKI市场发展历程资料来源公司招股说明书图13样本医院EGFR抑制剂销售额百万元图142022Q3样本医院EGFR抑制剂市场份额厄洛替尼吉非替尼埃克替尼阿法替尼371030达可替尼奥希替尼阿美替尼伏美替尼厄洛替尼173吉非替尼70015660036埃克替尼500阿法替尼40005300达可替尼200奥希替尼1005520阿美替尼伏美替尼资料来源PDB数据库中信证券研究部资料来源PDB数据库中信证券研究部贝福替尼疗效优异具备同类最优潜力贝福替尼BPI-D0316为公司与贝达药业合作开发的新型三代EGFR-TKI贝福替尼最初由公司独立自主研发公司独立完成了该产品的临床前研究IND申报和临床I期试验并获准开展临床II期试验2018年12月公司与贝达药业达成合作授权贝达药业在合作区域包括中国内地和香港台湾地区内进行研发和商业化贝福替尼相较于已上市同类产品贝福替尼结构设计新颖带来独特优势安全性优于奥希替尼与已经上市的第三代EGFR抑制剂奥希替尼对比贝福替尼从分子设计上避免了一个带来主要副作用的代谢物的产生提示可能在安全性和耐受性方面更具优势公司及合作伙伴贝达药业公布的临床试验数据显示贝福替尼的腹泻副作用发生率与公布的奥希替尼数据相比明显减少贝福替尼抑制EGFRT790M的选择性强公司的临床前研究显示贝福替尼对请务必阅读正文之后的免责条款和声明11益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315EGFRT790M的抑制作用强对野生型EGFR抑制较弱选择性较强贝福替尼的血脑屏障穿透性好公司的临床前研究显示贝福替尼在动物体内可以穿透血脑屏障进入脑组织提示对临床上脑转移的患者有效在贝福替尼的临床试验中已观察到多例有脑转移的肿瘤病人获益贝福替尼两项主要适应症均处于NDA阶段一线治疗和二线治疗临床研究均取得三代EGFR-TKI史上最长PFS临床疗效展现同类最优潜力1二线治疗适应症贝福替尼二线治疗的II期注册临床IBIO-102研究是一项多中心开放单臂的试验研究贝福替尼在既往一代二代EGFR-TKI耐药后产生T790M突变的局部晚期或转移性NSCLC患者中疗效和安全性相关数据于2022年7月发表于国际著名肿瘤学期刊胸部肿瘤学杂志EfficacyandSafetyofBefotertinibD-0316inPatientsWithEGFRT790M-MutatedNSCLCThatHadProgressedAfterPriorEGFRTyrosineKinaseInhibitorTherapyAPhase2MulticenterSingle-ArmOpen-LabelStudyShunLuYipingZhangGuojunZhang等二线治疗数据优异PFS达166个月据贝达药业公告披露在IBIO-102研究中75100mg贝福替尼治疗的ORR为676DCR为948中位PFS为166个月中位DOR为180个月均展现出同类最优治疗潜力非头对头对比此外该研究数据表明贝福替尼同样能够有效控制颅内病灶针对脑转移患者具有良好应用潜力安全性方面绝大部分患者可耐受贝福替尼治疗最常见的治疗相关不良事件TRAE是血小板减少贫血白细胞计数降低头痛和皮疹等大多数不良反应为1级或2级表2各个三代EGFR针对二线NSCLC临床疗效数据非头对头对比产品名称贝福替尼奥希替尼阿美替尼伏美替尼AURA17试验名称IBIO-102APOLLOALSC003中国亚组入组人数290148244220ORR676629689741DCR948888934936mDoR月1809712483mPFS月1259712396资料来源贝达药业公司公告奥希替尼药品说明书阿美替尼药品说明书伏美替尼药品说明书中信证券研究部2021年3月贝福替尼二线治疗适应症的上市申请获受理我们判断随着一线治疗临床数据披露确证性临床证据趋于完善二线治疗适应症有望在2023年获批2一线治疗适应症贝福替尼一线治疗注册临床III期研究是一项多中心开放平行对照的试验据贝达药业公告在该研究中未经治疗的EGFR突变晚期NSCLC患者随机接受贝福替尼或埃克替尼治疗相关数据于2022年12月以口头报告形式公布于欧洲肿瘤内科学会亚洲峰会ESMOAsia请务必阅读正文之后的免责条款和声明12益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315一线治疗数据优异PFS达221个月目前国内主流的三代EGFR-TKI一线治疗注册性临床均为三代EGFR-TKI与一代EGFR-TKI的头对头对比试验整体上三代EGFR-TKI与一代EGFR-TKI的ORRDCR较为接近二者针对EGFR患者群体的药物起效率较为接近但三代EGFR-TKI可显著延长患者的PFS即长期服用后带来患者生存期方面的显著获益贝达药业在ESMOAsia会议披露的数据表明在中位随访时间分别为207个月和194个月时贝福替尼和埃克替尼的mPFS分别为221个月和138个月相比埃克替尼贝福替尼将疾病进展或死亡的风险降低了51取得了目前三代EGFR-TKI一线治疗最长的PFS展现了卓越的治疗效果图15贝福替尼一线治疗临床疗效数据资料来源2022ESMOAsia贝达药业表3各个三代EGFR针对一线NSCLC临床疗效数据非头对头对比产品名称贝福替尼奥希替尼阿美替尼伏美替尼实验设计贝福替尼vs埃克替尼奥希替尼vs吉非替尼阿美替尼vs吉非替尼伏美替尼vs吉非替尼入组人数36211136中国队列114291135811ORR76vs7883vs7574vs7289vs84DCR95vs9897vs9593vs9796vs93mDoR月尚未达到vs124164vs109181vs83197vs105mPFS月221vs138178vs98193vs99208vs111资料来源2022ESMOAsia贝达药业艾力斯公司公告奥希替尼药品说明书阿美替尼药品说明书中信证券研究部入颅脑效果良好有效针对脑转移患者ESMOAsia披露数据表明脑转移的存在并未显著影响患者获益基线有脑转移的患者贝福替尼和埃克替尼的mPFS分别为194个月和137个月贝福替尼可降低52的疾病进展或死亡风险安全性良好给药剂量灵活在安全性方面贝福替尼整体安全耐受性良好治疗相关不良反应大多为轻中度血小板减少是最常见的治疗相关不良事件此外贝福替尼组患者设置了剂量导入期首先接受21天贝福替尼75mgQD剂量导入并根据患者耐受情况将剂量提升至100mg或维持75mg剂量治疗这一给药方式与既往EGFR-TKI有所不同剂量调整更加灵活请务必阅读正文之后的免责条款和声明13益方生物投资价值分析报告-U688382SH20233152022年1月贝福替尼一线治疗适应症的上市申请获受理我们预计有望在2023年获批此外贝福替尼用于术后辅助治疗适应症的临床试验已获NMPA批准开展有望在未来进一步带来业绩增量携手老牌肺癌龙头贝达药业有望充分发掘产品市场潜能贝福替尼的临床开发及商业化由贝达药业负责根据公司与贝达药业的合作协议贝达药业拥有贝福替尼在中国的独家开发和商业化权益公司获得的现金流支付包括23亿元技术入门费和研发里程碑款项25亿元销售里程碑款项约定比例销售分成贝达药业为国内肺癌领域老牌龙头埃克替尼验证其极强的商业化能力贝达药业深耕肺癌小分子新药领域自主开发了中国首个小分子靶向抗癌药埃克替尼埃克替尼于2011年上市以来持续放量国内累计销售额超百亿元成为标志性的本土第一代EGFR-TKI近年来一代EGFR-TKI经历多轮医保谈判降价且专利过期后多款竞品仿制药上市并进入带量采购但埃克替尼仍然维持了强劲的业绩增长态势据贝达药业年报及港股招股说明书在国内市场2020年埃克替尼销售额约占第一代EGFR-TKI国产产品销售额的83约占第一代EGFR-TKI整体市场销售额的54埃克替尼的成功很大程度源自于贝达药业在肺癌领域多年的商业化积累通过以学术推广为核心的营销模式贝达药业在肺癌市场建立了较高的竞争壁垒尽管核心产品埃克替尼价格呈现下行趋势但贝达药业人均销售产出仍然维持业内较高水平图16埃克替尼销售额亿元图17贝达药业销售人均单产万元2540035020300152502001015010055000201120122013201420152016201720182019202020212013201620172018201920202020资料来源贝达药业年报中信证券研究部资料来源贝达药业年报中信证券研究部贝达药业强力赋能贝福替尼有望充分发掘其市场潜能随着三代EGFR-TKI加速替代一代EGFR-TKI我们预计贝达销售团队的工作重心将从埃克替尼逐渐转移到包括贝福替尼在内的新一轮核心品种推动贝福替尼在一线用药市场的份额快速提升同时凭借埃克替尼广阔的市场覆盖和完善的销售网络贝福替尼有望快速承接埃克替尼治疗后的二线患者群体迎来快速放量D-1553国内进度领先的KRASG12C抑制剂KRASG12C靶点分布广泛市场曙光已现请务必阅读正文之后的免责条款和声明14益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315KRAS突变阳性存在于多个高致死率癌种中新发患者人数逐年升高KRAS蛋白由KRAS基因编码负责将细胞外的信号传导至细胞核从而调控细胞的生存增殖和分化KRAS突变阳性广泛存在于多个高致死率癌种中其中G12C是KRAS最常见的突变之一一项在NEJM期刊上发表的跨种族研究分析DistributionofKRASG12CSomaticMutationsacrossRaceSexandCancerTypeAminHNassarElioAdibDavidJKwiatkowski转引自公司招股说明书显示KRASG12C突变发生于约14的非小细胞肺癌约4的结直肠癌以及约3的胰腺癌患者中根据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书的数据2016年至2020年全球主要KRASG12C突变阳性癌症的发病人数从270万人增长至300万人并预计于2025年增长至341万人于2030年增长至385万人2020年中国主要KRASG12C突变癌种的发病人数为43万人预计于2025年2030年达到51万58万人图182016-2030年全球主要KRASG12C突变阳性癌症的发病人数图192016-2030年中国主要KRASG12C突变阳性癌症的发病人万人数万人非小细胞肺癌结直肠癌胰腺癌乳腺癌胃癌非小细胞肺癌结直肠癌胆管癌胰腺癌胃癌4564053530425320152101500资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书信证券研究部中信证券研究部不可成药靶点曙光初现KRAS抑制剂市场有望迎来高速增长KRAS是最早被发现的致癌基因之一但KRAS蛋白结构表面平滑缺乏药物结合位点且KRAS蛋白对核苷酸GTP亲和力极强与药物存在竞争结合因此KRAS在过去一度被认为是不可成药靶点2021年5月安进的Sotorasib商品名Lumakras作为全球首个KRASG12C靶向药在美国获批上市2022年12月Mirati公司Adagrasib商品名Krazati在美国获批上市成为全球第二款KRASG12C抑制剂根据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书数据预计KRASG12C突变阳性药物获批后相关市场规模将快速增长请务必阅读正文之后的免责条款和声明15益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315图202021-2030年全球KRAS药物市场规模亿美元图212021-2030年中国KRAS药物市场规模亿元160250140200120100150806010040502000资料来源弗若斯特沙利文预测转引自公司招股说明书中信证资料来源弗若斯特沙利文预测转引自公司招股说明书中信证券研究部券研究部D-1553国内进展领先有望通过单臂临床加速获批上市D-1553为国内首个自主研发并进入临床阶段的KRASG12C抑制剂目前全球范围内多款KRASG12C抑制剂在研竞争格局趋于激烈国内尚无KRASG12C抑制剂获批目前临床进展处于第一梯队获得CDE突破性疗法认定并开展注册性临床试验的产品包括益方生物的D-1553加科思的JAB-21822Glecirasib信达生物劲方医药合作开发的GFH925其中D-1553于2020年10月开展临床I期2022年6月率先开展注册性临床具有一定先发优势表4国内KRASG12C抑制剂临床研发管线国内进入当前药品成分研发机构中国内地适应症在研状态特殊审评通道最高进度时间临床II期实体瘤D-1553益方生物中国突破性治疗2021-12-01临床III期非小细胞肺癌Glecirasib加科思临床III期结直肠癌小肠癌阑尾癌非小细胞肺癌胰腺导管腺癌中国突破性治疗2021-06-29劲方医药信临床III期非小细胞肺癌GFH925中国突破性治疗2022-09-14达生物临床I期结直肠癌Mirati临床III期结直肠癌非小细胞肺癌美国突破性治疗Adagrasib2021-03-02再鼎医药临床I期实体瘤加速审批RG6330罗氏临床IIIII期非小细胞肺癌2022-10-11临床III期非小细胞肺癌JDQ443诺华2022-11-15临床III期实体瘤结直肠癌GH35勤浩医药临床II期非小细胞肺癌结直肠癌实体瘤2022-09-19XNW14010信诺维医药临床III期实体瘤2022-12-14JMKX001899济煜医药临床III期非小细胞肺癌2022-03-29HS-10370豪森药业临床III期实体瘤2022-03-28ZG19018泽璟生物临床III期实体瘤2022-02-15YL-15293璎黎药业临床III期实体瘤2021-12-14D3S-001德昇济医药临床I期实体瘤美国快速通道2022-05-25GEC-255健艾仕生物临床I期非小细胞肺癌结直肠癌实体瘤2021-10-22临床I期非小细胞肺癌MK-1084默沙东2021-10-01批准临床实体瘤BPI-421286贝达药业临床I期实体瘤2021-07-30资料来源Insight数据库中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315根据公司公布的临床前研究和早期临床数据分析D-1553具有以下竞争优势及特点临床前研究显示D-1553对多种肿瘤模型有效与同类在研产品相比有更好的抑制活性且与靶向治疗化疗药物等联用效果明显优于单药临床前研究显示D-1553生物利用度较高临床前研究发现D-1553的血浆蛋白结合率低与同类在研产品相比预计在同样剂量下D-1553的人体血液中游离药物暴露量更高能实现更好的临床效果早期临床数据显示D-1553安全性良好I期临床中D-1553在所有爬坡剂量中安全性耐受性良好没有剂量限制性毒性口服后吸收良好血药浓度达到有效暴露量在KRASG12C突变阳性的肿瘤患者中观察到经影像学检查确认的客观缓解图22D-1553针对多种肿瘤模型的临床前研究结果资料来源公司招股说明书临床疗效优异与安进Sotorasib具有类似疗效2022年8月公司在世界肺癌大会WCLC2022披露了D-1553治疗NSCLC的前期临床研究成果并进行口头报告截至2022年6月30日该试验共入组79例KRASG12C突变NSCLC患者其中超过一半570的患者既往接受过2线系统性治疗633的患者既往接受过抗PD1PDL1治疗848的患者既往接受过铂类药物化疗949的患者存在器官转移转移部位主要有骨脑和肝在整体患者基线状况较差的情况下D-1553取得了较为优异的疗效数据在所有可评估的74例患者中ORRDCR分别为378919首次评估时878患者的肿瘤较基线缩小中位随访时间为67个月时mPFS为76个月数据尚未成熟mDOR为62个月其中在600mgBID每日两次的62例可评估患者中ORRDCR分别为371903中位随访时间为62个月时mPFS为68个月数据尚未成熟mDOR为54个月整体上D-1553的疗效数据不输于已在美国获批上市的安进的Sotorasib非头对头对比安全性方面在79例患者中未观察到剂量限制性毒性大部分TRAE为1-2级因请务必阅读正文之后的免责条款和声明17益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315TRAE降低剂量和中止治疗的比例分别为3825此外在3例颅内有靶病灶的患者中1例脑部病灶PR部分缓解2例脑部病灶SD疾病稳定ORRDCR分别为33100展现了D-1553较为优秀的入脑能力图23D-1553单药针对KRASG12C突变NSCLC的临床疗效数据资料来源2022WCLC益方生物表5D-1553与Sotorasib针对二线及以上KRASG12C突变NSCLC患者疗效数据非头对头对比D-1553益方Sotorasib安进剂量所有剂量600mgBID960mgQDORR378371371DCR919903806mPFS月76未成熟68未成熟68资料来源2022WCLC益方生物2021ASCO安进中信证券研究部临床进度领先有望加速获批上市国内尚无KRASG12C抑制剂获批现有的化疗及免疫治疗等方案疗效有限因此患者对KRASG12C靶向药物存在迫切需求D-1553已获得CDE突破性疗法认定临床进度国内领先有望通过单臂临床试验加速获批上市目前相关注册性临床试验仍处于患者入组阶段我们预计有望在2023Q2-Q3完成入组2023年底或2024年初申报NDA2024年获批上市D-0502全球进展前列的口服SERD靶向药SERD药物市场空间广阔口服制剂为新一代蓝海市场乳腺癌新发患者人数逐年攀升其中ER阳性HER2阴性患者占比约75乳腺癌是女性癌症患者中最常见的一种癌症根据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书数据统计2020年乳腺癌新发患者达到226万人成为全球第一大新发癌症中国新发乳腺癌患者数量也逐年增高预计2030年达到37万人根据生物标记物雌激素受体ER和人类表皮生长因子受体2HER2的表型乳腺癌主要分为四种分子分型ERPR阳性HER2阳性型ERPR阳性HER2阴性型ERPR阴性HER2阳性型和ERPR阴性HER2阴性型根据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书分析ER阳性HER2阴性患者占乳腺癌患者总数的75请务必阅读正文之后的免责条款和声明18益方生物投资价值分析报告-U688382SH2023315图24全球乳腺癌年新发患者人数万人图25中国乳腺癌年新发患者人数万人300383725036352003433150321003130502928027201620172018201920202021E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2022E资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书信证券研究部中信证券研究部SERD药物应用广泛海内外均为ER阳性HER2阴性乳腺癌患者的主要治疗方案选择性雌激素受体降解剂SERD是一类可以选择性结合ER的小分子其亲和力和雌激素相似可以与雌激素竞争结合ER并降低ER的表达从而下调由ERPR刺激引起的细胞生长增殖氟维司群为全球首款SERD靶向药给药方式为肌肉注射于2002年在美国获批2010年在中国获批据阿斯利康公告氟维司群可将患者的5年OS由过去的225提升至50为乳腺癌领域的里程碑式药物根据美国国立综合癌症网络NCCN和CSCO推荐氟维司群单药或氟维司群联用CDK46抑制剂成为晚期ER阳性HER2阴性乳腺癌患者主要的一线和二线治疗方案之一表6ER阳性HER2阴性乳腺癌标准治疗路径治疗线数患者类型I级推荐II级推荐III级推荐1AI1AI阿贝西利一线未经内分泌治疗2氟维司群TAM2AI哌柏西利3氟维司群CDK46i1AI阿贝西利1AITAM治疗失败2AI西达本胺2氟维司群---3AI哌柏西利3氟维司群CDK46i1氟维司群阿贝西利1甾体类AI1甾体类AICDK46i2甾体类AI西达本胺2氟维司群甾体类AI非甾体类AI治疗失败2甾体类AI依维莫司3氟维司群达尔西利3TAM或托瑞米芬3氟维司群二线4氟维司群哌柏西利4孕激素1氟维司群阿贝西利1非甾体类AI1氟维司群甾体类AI治疗失败2氟维司群达尔西利2TAM或托瑞米芬2非甾体类AICDK46i3氟维司群哌柏西利3孕激素1西达本胺内分泌1孕激素CDK46i治疗失败2另一种CDK46i内分泌2托瑞米芬3参加严格设计的临床研究资料来源CSCO乳腺癌诊疗指南2022中信证券研究部注AI为芳香化酶抑制剂CDK46i为周期蛋白依赖性激酶46抑制剂TAM为他莫昔芬口服SERD药物陆续落地有望推动市场规模迅速扩大氟维司群问世以来在长达二十年的时间内一直为全球唯一的SERD类药物尽管疗效卓越但氟维司群只能肌肉注射给药生物利用度较低患者的可及性耐受性依从性均存在明显缺陷口服SERD新药有望带来进一步的患者获益全球首款口服SERD药物艾拉司群Elacestrant已于请务必阅读正文之后的免责条款和声明19益方生物投资价值分析报告-U688382SH20233152023年1月获批上市此外全球多款口服SERD药物已进展至临床III期未来有望获批上市目前全球SERD靶向药市场规模主要为氟维司群的销售规模考虑到未来口服SERD药物逐渐落地并展现出更好的临床疗效和患者依从性我们预计未来全球SERD靶向药市场规模会开始扩大根据弗若斯特沙利文转引自公司招股说明书预测全球市场规模将于2025年2030年分别达到24亿66亿美元其中中国SERD靶向药市场规模增长迅速从2016年的1亿元增长到2020年的7亿元期间复合年增长率为606随着口服SERD药物的陆续落地预期未来中国SERD靶向药市场规模将会持续扩大图262021-2030年全球SERD类药物市场规模亿美元图272021-2030年中国SERD类药物市场规模亿元7010090608050704060503040203020101000201620172018201920202022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2021E资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书中资料来源弗若斯特沙利文含预测转引自公司招股说明书信证券研究部中信证券研究部海外SERD研发之路曲折新一代产品引领破局口服SERD药物研发难度较高多款在研产品先后折戟口服SERD药物的开发极具挑战性尽管其巨大的市场前景引来诸多药企竞相研发但多年来已有多款在研产品宣告失败在2022年赛诺菲和罗氏的产品先后受挫1赛诺菲Amcenestrant二线与一线疗法均宣告失败2022年3月赛诺菲宣布其开展的AMEERA-3研究失败在该研究中入组患者为既往接受过内分泌治疗的耐药人群分组设计为Amcenestrant单药组vs医生选择的内分泌单药治疗组氟维司群芳香化酶抑制剂或他莫昔芬研究结果表明Amcenestrant单药未能达到主要终点mPFS为36vs37个月随后2022年8月Amcenestrant联用CDK46抑制剂哌柏西利用于一线治疗的AMEERA-5研究亦宣告失败根据其中期结果赛诺菲完全中止了Amcenestrant的相关开发工作2罗氏Giredestrant二线疗法宣告失败一线疗法仍在推进2022年4月罗氏宣布其开展的acelERA研究失败在该研究中入组患者为既往接受过2线治疗人群必须包含内分泌治疗分组设计为Giredestrant单药vs医生选择的内分泌疗法氟维司群或芳香化酶抑制剂研究数据显示其CBRORRmPFS分别为318vs211126vs7256个月vs54个月虽然数据上取得一定优势但主要终点PFS方面请务必阅读正文之后的免责条款和声明20