主要产品单价上涨，驱动营收逆势小幅增长，伴随2022年下半年募投项目产能陆续释放、超薄PP基膜供需缺口持续走阔等，2023年营收增长有望保持稳健，且下半年增速或好于上半年。盈利能力上，毛利率提升叠加汇兑损益增加，盈利能力显著增强，2023年伴随电容器产品结构持续调整，叠加供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间等，我们预计，综合毛利率有进一步提升空间，盈利能力有望进一步增强。再次重申，公司作为技术储备较深厚、基膜产能规模领先、产业链一体化的厂商，未来增长动力主要源于薄膜电容器产能释放以及供需缺口走阔引致超薄PP膜涨价等。维持公司“买入”评级。
　　▍经营概要：公司发布2022年年度报告，报告期内，实现营收10.4亿元，同比增加4.04%；实现归母净利润0.74亿元，同比增加45.41%，折合EPS为0.13元；实现扣非净利润0.65亿元，同比增加43.58%。第四季度，实现营收2.58亿元，同比增加0.33%；实现归母净利润0.21亿元，同比增加21.22%；实现扣非净利润0.19亿元，同比增加42.87%。同时，公司披露2023年经营目标，拟实现销售收入11.5亿元，同比增加10.53%。
　　▍主要产品单价上涨，驱动公司营收逆势小幅增长。公司主要产品销量下降较明显，其中，电子级薄膜材料销售约1.4万吨，同比下降19.5%，电容器销售4,646.27万只，同比下降17.2%。在此背景下，公司营收却小幅增长，主要系：1）超薄PP膜供需失衡叠加结构调整，电子级薄膜材料单价大幅上涨：过去两年，新风光拉动需求，且受制于设备，产能扩张受限，超薄PP膜价格显著上涨。为迎合市场需求，公司加大超薄PP膜生产比重（加大超薄PP膜生产比重，通常会引起产销相应减少），导致电子级薄膜材料单价大幅上涨——据我们测算，2022年，公司电子级薄膜材料平均单价约3.45万元/吨，同比增加约44.52%；2）电容器结构调整，单价上涨明显：过去两年，公司持续调整电容器结构，不断提升应用于新能源领域的电容器比重，且成效较为明显——据我们测算，报告期内，公司电容器平均单价提升至8.8元/只，同比增加23.91%。展望2023年，伴随募投项目产能陆续释放、超薄PP基膜供需缺口走阔等，全年营收增长有望保持稳健，且下半年增速或好于上半年。
　　▍毛利率提升叠加汇兑损益增加，盈利能力显著增强。2022年，受销售规模上涨以及管理人员薪酬上涨影响，公司管理费用增长较为明显（YoY+39.15%），且因存货跌价损失及合同履约成本而引起的资产减值损失增加明显。在此背景下，公司盈利能力却显著增强，主要得益于毛利率提升叠加汇兑损益增加：1）如前文所述，超薄PP膜供需失衡，带动电子级薄膜材料单价大幅上涨，叠加结构调整，电容器单价上涨显著，主要产品单价大幅提升引致综合毛利率提升明显；2）报告期内，受益于美元汇率上升，公司汇兑收益有所增加。展望2023年，伴随电容器产品结构持续调整，叠加供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间等，我们预计，综合毛利率有进一步提升空间，盈利能力也有望进一步增强。
　　▍风险因素：宏观经济波动或影响经营；竞争加剧或引致盈利能力下滑；原材料大幅波动影响盈利能力；PP复合铜箔渗透率不及预期；存货存在一定减值风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：再次重申，公司未来增长动力主要源于产能释放以及供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间：1）公司在2020年股权结构调整后，先后扩建或新建了多个薄膜电容器项目。目前，这些项目已进入或即将进入收获期；2）当前超薄PP膜供需处于紧平衡，随着PP复合铜箔产业化不断推进等，我们预计未来供需缺口将进一步走阔，作为超薄PP膜产能规模领先的厂商，预计公司将率先受益。维持公司2023-2024年并新增2025年归母净利润预测，分别为1.19亿、1.66亿元和1.92亿元，对应同比增速分别为60.8%、39.4%和15.6%，对应EPS预测0.21、0.29和0.34元。维持公司2023年目标市值50亿元，对应目标价8.9元，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：谱写新篇章膜材龙头尽享涨价红利铜峰电子600237SH2022年年报点评2023314中信证券研究部核心观点主要产品单价上涨驱动营收逆势小幅增长伴随2022年下半年募投项目产能陆续释放超薄PP基膜供需缺口持续走阔等2023年营收增长有望保持稳健且下半年增速或好于上半年盈利能力上毛利率提升叠加汇兑损益增加盈利能力显著增强2023年伴随电容器产品结构持续调整叠加供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间等我们预计综合毛利率有进一步提升空间盈利能力有望进一步增强再次重申公司作为技术储备较深厚基膜产能规模刘易领先产业链一体化的厂商未来增长动力主要源于薄膜电容器产能释放以及主题策略首席分析供需缺口走阔引致超薄PP膜涨价等维持公司买入评级师S1010520090002经营概要公司发布2022年年度报告报告期内实现营收104亿元同比增加404实现归母净利润074亿元同比增加4541折合EPS为013元实现扣非净利润065亿元同比增加4358第四季度实现营收258亿元同比增加033实现归母净利润021亿元同比增加2122实现扣非净利润019亿元同比增加4287同时公司披露2023年经营目标拟实现销售收入115亿元同比增加1053主要产品单价上涨驱动公司营收逆势小幅增长公司主要产品销量下降较明王丹显其中电子级薄膜材料销售约14万吨同比下降195电容器销售主题策略分析师464627万只同比下降172在此背景下公司营收却小幅增长主要系S10105211100021超薄PP膜供需失衡叠加结构调整电子级薄膜材料单价大幅上涨过去两年新风光拉动需求且受制于设备产能扩张受限超薄PP膜价格显著上涨为迎合市场需求公司加大超薄PP膜生产比重加大超薄PP膜生产比重通常会引起产销相应减少导致电子级薄膜材料单价大幅上涨据我们测算2022年公司电子级薄膜材料平均单价约345万元吨同比增加约44522电容器结构调整单价上涨明显过去两年公司持续调整电容器结构不断提升应用于新能源领域的电容器比重且成效较为明显据我们测算报田鹏告期内公司电容器平均单价提升至88元只同比增加2391展望2023主题策略分析师年伴随募投项目产能陆续释放超薄基膜供需缺口走阔等全年营收增长S1010521010003PP有望保持稳健且下半年增速或好于上半年毛利率提升叠加汇兑损益增加盈利能力显著增强2022年受销售规模上涨以及管理人员薪酬上涨影响公司管理费用增长较为明显YoY3915且因存货跌价损失及合同履约成本而引起的资产减值损失增加明显在此背景下公司盈利能力却显著增强主要得益于毛利率提升叠加汇兑损益增加1如前文所述超薄PP膜供需失衡带动电子级薄膜材料单价大幅上涨叠加结构调王涛整电容器单价上涨显著主要产品单价大幅提升引致综合毛利率提升明显2主题策略分析师报告期内受益于美元汇率上升公司汇兑收益有所增加展望2023年伴随S1010521060002电容器产品结构持续调整叠加供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间等我们铜峰电子600237SH预计综合毛利率有进一步提升空间盈利能力也有望进一步增强评级买入维持风险因素宏观经济波动或影响经营竞争加剧或引致盈利能力下滑原材料当前价元701大幅波动影响盈利能力PP复合铜箔渗透率不及预期存货存在一定减值风险目标价890元总股本564百万股盈利预测估值与评级再次重申公司未来增长动力主要源于产能释放以及流通股本564百万股供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间1公司在2020年股权结构调整后总市值40亿元先后扩建或新建了多个薄膜电容器项目目前这些项目已进入或即将进入收近三月日均成交额107百万元获期2当前超薄PP膜供需处于紧平衡随着PP复合铜箔产业化不断推进52周最高最低价852537元等我们预计未来供需缺口将进一步走阔作为超薄PP膜产能规模领先的厂商近1月绝对涨幅-691预计公司将率先受益维持公司年并新增年归母净利润预测近6月绝对涨幅5412023-20242025近月绝对涨幅分别为119亿166亿元和192亿元对应同比增速分别为60839412-463证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明铜峰电子年年报点评600237SH20222023314和156对应EPS预测021029和034元维持公司2023年目标市值50亿元对应目标价89元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元10001040117214771705营业收入增长率YoY18140126260154净利润百万元5174119166192净利润增长率YoY5430454608394156每股收益EPS基本元009013021029034毛利率204260283307322净资产收益率ROE446089120123每股净资产元204217238244275PE779539334242206PB3432292925PS4038342723EVEBITDA29631316511185资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023313请务必阅读正文之后的免责条款和声明2铜峰电子年年报点评600237SH20222023314利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入10001040117214771705货币资金352435413553650营业成本79677084010231155存货207253247301353毛利率204260283307322应收账款227233292345402税金及附加1113141821其他流动资产242261291356413销售费用2935424959流动资产10281183124315541818销售费用率2934363334固定资产603582111815942048管理费用608497118138长期股权投资00000管理费用率6081838081无形资产1111111111财务费用114133862其他长期资产94149151147122财务费用率11-04112637非流动资产708742128017512181研发费用3644475869资产总计17361925252333063998研发费用率3643404041短期借款14123971814071872投资收益00000应付账款187189198244277EBITDA142134254379492其他流动负债185188186198215营业利润5479116169196流动负债514615110218492364营业利润率54375899011461152长期借款02222营业外收入02523其他长期负债2322222122营业外支出31011非流动性负债2323232323利润总额5280121170199负债合计537639112518722387所得税12934股本564564564564564所得税率25-26721821资本公积842842842842842少数股东损益18713归属于母公司所11501224134313771552归属于母公司股有者权益合计5174119166192东的净利润少数股东权益4962555659净利率股东权益合计517110111211211991286139814331611负债股东权益总17361925252333063998计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润5082112167194增长率折旧和摊销7866114172234营业收入18140126260154营运资金的变化63-96-86-123-127营业利润3578452471459161其他经营现金流1330234873净利润5430454608394156经营现金流合计20482163264375利润率资本支出-91-100-655-643-663毛利率204260283307322投资收益00000EBITDAMargin142129217257289其他投资现金流560300净利率5171101112112投资现金流合计-35-100-652-643-663回报率权益变化105000净资产收益率446089120123负债变化-40102479689465总资产收益率2938475048股利支出0-1690-132-17其他其他融资现金流-114179-13-38-62资产负债率309332446566597融资现金流合计-145117466519386现金及现金等价所得税率25-2672182125100-2214098股利支付率物净增加额3329001110100100资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5