华北区域水泥需求2022年下滑料对公司全年利润产生不利影响，公司预计2022年归母净利润同降45.91%-51.96%，进入2023年以来，随着地产需求趋于稳定，基建需求具备增量，华北区域水泥需求呈现恢复态势。同时，公司与新天山成立合资公司助力东北水泥市场供给侧优化，将有望进一步提升公司在北部区域话语权。我们预计公司2023年业绩有望恢复，调整2022-2024年净利润预测至14.86/21.39/24.82亿元，维持“买入”评级。
　　▍2022年业绩承压主要是需求和成本两方面影响。公司主要市场在北部区域，2022年华北、东北、西北三个区域水泥产量共计同比下滑11.26%，主要源自于地产需求下滑、基建项目延后等多方面影响；据百川盈孚数据，2022年秦皇岛动力煤市场均价同比增长24.4%，需求弱势叠加煤炭成本高位运行，给行业利润带来较大影响。根据公司发布的业绩预告，2022年公司预计实现归母净利润13.5-15.2亿元，同比降幅为45.91%-51.96%。按照会计核算口径，2022年公司水泥熟料销量为8700万吨，同比下降13%。横向比较看，公司利润下滑幅度较很多企业更窄，体现公司在华北区的高市占率及价格话语权优势。
　　▍与新天山共同成立合资公司，有望助力东北水泥市场供给侧优化。公司于2022年底发布公告，拟与天山股份共同投资成立辽宁金中水泥集团有限公司。截至2022年底，公司与天山股份在在东北区域的熟料产能市占率分别为8.93%和21.77%，我们认为两大行业龙头的合作有望加速东北水泥市场供给格局的进一步优化，提升市场集中度。供给侧的优化是区域水泥市场盈利修复的有效手段，此次合作亦有利于进一步提升公司在北方区域的话语权。
　　▍专项债前置，开复工快速恢复，水泥行业利润料将迎来上修。从宏观资金角度来看，今年专项债延续去年发行前置的特点，提前批额度达到2.19亿元，同比增长达50%，创历史新高，彰显政府推进基建投资的决心。开复工端来看，截至农历二月初一，建筑项目开复工率已经达到85.2%，较去年农历同期高4.8psts；据卓创资讯数据，目前粉磨开工率已恢复至53%，农历同比提升9pcts。从2022年后延的项目以及适度超前专项债兑现的项目将在上半年有效支撑基建端水泥需求。近期水泥价格已进行多轮涨价，年前被削减的利润已逐步迎来修复。聚焦华北区域来看，由于错峰进一步加强，目前粉磨开工率为恢复至41%，略低于去年农历同期2pcts，考虑到河北、内蒙等地固定投资提速，随3月中下旬错峰的陆续结束，我们预计需求将推动利润较快回升。
　　▍环保政策引领供给端二次分化。据国家统计局数据，2022年全国水泥产量为21.18亿吨，仍维持在20亿吨以上的水平。从需求来看，地产端，销售数据可见修复趋势，后续将逐渐在拿地和新开工端有所兑现，我们判断房建端水泥需求的修复将稳步进行。基建端，随着城镇化率达到65.22%，我国基建的投资以逆周期调节为主线任务，但从“十四五”规划来看，预计仍将保持一定增速。未来看，双碳目标引领下，环保要求的提升有望成为水泥行业供给端过剩产能去化的一把好工具，我们判断2500d/t产线的置换和退出将是行业供需结构改善，盈利修复的主要路径。
　　▍风险因素：基建需求不及预期，华北区域需求恢复节奏不及预期，地产融资渠道疏通不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到公司2022年受市场需求和能源成本抬升影响，而23年专项债前置将带来水泥需求的一定修复，能源成本趋稳，行业利润有望回升。我们调整公司2023-2024年净利润预测至14.86/21.39/24.82亿元（原预测为48.96/57.43/61.84亿元）对应EPS为0.56/0.80/0.93元。由于2022年水泥受需求和成本影响行业利润下滑近60%，目前行业平均PE出现较大幅度波动，考虑到后续公司的业绩修复以及估值方法的延续性，此次不予以目标价，维持公司“买入”评级。

研究报告全文：开年需求逐步恢复期待2023实现业绩修复冀东水泥000401SZ跟踪点评2023313中信证券研究部核心观点华北区域水泥需求2022年下滑料对公司全年利润产生不利影响公司预计2022年归母净利润同降4591-5196进入2023年以来随着地产需求趋于稳定基建需求具备增量华北区域水泥需求呈现恢复态势同时公司与新天山成立合资公司共同整合东北水泥市场将有望进一步提升公司在北部区域话语权我们预计公司2023年业绩有望恢复调整2022-2024年净利润预测至148621392482亿元维持买入评级孙明新基础材料和工程服2022年业绩承压主要是需求和成本两方面影响公司主要市场在北部区域务行业首席分析师2022年华北东北西北三个区域水泥产量共计同比下滑1126主要源自S1010519090001于地产需求下滑基建项目延后等多方面影响据百川盈孚数据2022年秦皇岛动力煤市场均价同比增长244需求弱势叠加煤炭成本高位运行给行业利润带来较大影响根据公司发布的业绩预告2022年公司预计实现归母净利润135-152亿元同比降幅为4591-5196按照会计核算口径2022年公司水泥熟料销量为8700万吨同比下降13横向比较看公司利润下滑幅度较很多企业更窄体现公司在华北区的高市占率及价格话语权优势携手新天山整合东北水泥市场有望助力该市场实现利润修复公司于2022年冷威底发布公告拟与天山股份共同投资成立辽宁金中水泥集团有限公司截至2022基础材料和工程服年底公司与天山股份在在东北区域的熟料产能市占率分别为893和务分析师2177两大行业龙头的合作有望加速东北水泥市场的整合提升市场集中度S1010521050005形成有较强协同性的区域水泥供给格局供给侧的优化是区域水泥市场盈利修复的有效手段此次合作将有望进一步提升公司在北方区域的话语权专项债前置开复工快速恢复水泥行业利润料将迎来上修从宏观资金角度来看今年专项债延续去年发行前置的特点提前批额度达到219亿元同比增长达50创历史新高彰显政府推进基建投资的决心开复工端来看截至农历二月初一建筑项目开复工率已经达到852较去年农历同期高48psts据卓创资讯数据目前粉磨开工率已恢复至53农历同比提升9pcts从2022年后延的项目以及适度超前专项债兑现的项目预计将在上半年有效支撑基建端水泥需求近期水泥价格已进行多轮涨价年前被削减的利润已逐步迎来修复聚焦华北区域来看由于错峰进一步加强目前粉磨开工率恢复至41略低于去年农历同期2pcts考虑到河北内蒙等地固定投资提速随3月中下旬错峰的陆续结束我们预计需求将推动利润较快回升环保政策引领供给端二次分化据国家统计局数据2022年全国水泥产量为2118亿吨仍维持在20亿吨以上的水平从需求来看地产端销售数据可冀东水泥000401SZ见修复趋势后续将逐渐在拿地和新开工端有所兑现我们判断房建端水泥需评级买入维持求的修复将稳步进行基建端随着城镇化率达到6522我国基建的投资以当前价881元逆周期调节为主线任务但从十四五规划来看预计仍将保持一定增速总股本2658百万股未来看双碳目标引领下环保要求的提升有望成为水泥行业供给端过剩产能流通股本1547百万股去化的一把好工具我们判断2500dt产线的置换和退出将是行业供需结构改总市值234亿元善盈利修复的主要路径近三月日均成交额74百万元52周最高最低价1268759元风险因素基建需求不及预期华北区域需求恢复节奏不及预期地产融资渠近1月绝对涨幅161道疏通不及预期近6月绝对涨幅-648近月绝对涨幅盈利预测估值与评级考虑到公司2022年受市场需求和能源成本抬升影响12-2227而23年专项债前置将带来水泥需求的一定修复能源成本趋稳行业利润有望回升我们调整公司2023-2024年净利润预测至148621392482亿元原预测为489657436184亿元对应EPS为056080093元由于2022年水泥受需求和成本影响行业利润下滑近60目前行业平均PE出现较大幅度波证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明冀东水泥跟踪点评000401SZ2023313动考虑到后续公司的业绩修复以及估值方法的延续性此次不予以目标价维持公司买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元35479633633757302856830923753137804营业收入增长率YoY32-1721净利润百万元285001281021148602213985248295净利润增长率YoY6-1-474416每股收益EPS基本元196177056080093毛利率3527182022净资产收益率ROE1609883475657736每股净资产元6661197117812241270PE455015711095PB1307070707PS0706080807IanEVEBITDA3744716055资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023310请务必阅读正文之后的免责条款和声明2冀东水泥跟踪点评000401SZ2023313利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入3548036338302863092431378货币资金589774965510716010010营业成本2305726566248832471124580存货27073188306729712979毛利率35012689178420092166应收账款19721388153914911435税金及附加518550457462472其他流动资产53933926483244964332销售费用1399580454464481流动资产1596915998149481611818755销售费用率394160150150153固定资产3133732352317673073229546管理费用38313988318031853323长期股权投资17802007200720072007管理费用率10801097105010301059无形资产53845906590659065906财务费用886656389424450其他长期资产44784067356533663171财务费用率250181129137143非流动资产4297944333432454201140631研发费用97199968763882518298资产总计5894760330581945813059386研发费用率027027025027026短期借款23462996108900投资收益440464417440440应付账款39754149454742124174EBITDA109069283570267417347其他流动负债74436390619161916156营业利润67554985191627573159流动负债1376413535118271040310330营业利润率190413726338911007长期借款43894632463246324632营业外收入88400200230277其他长期负债86458385838583858385营业外支出91751109293非流动性负债1303413017130171301713017利润总额67535310200628943343负债合计2679826552248442342023346所得税15691128442642729股本13482658265826582658所得税率23242125220222172181资本公积324817258172581725817258少数股东损益2334137278113131归属于母公司所1771131809313013254933748归属于母公司股有者权益合计28502810148621402483东的净利润少数股东权益144381970204821612292净利率股东权益合计8037734916927913214933779333493471036040负债股东权益总5894760330581945813059386计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润51844182156422522614增长率折旧和摊销32363304338535353685营业收入282242-1665211147营运资金的变化-430-1767-795155152营业利润711-2620-615643861459其他经营现金流73849322-29-7净利润553-140-471244001603经营现金流合计87286211417659146444利润率资本支出-2333-2302-2300-2300-2300毛利率35012689178420092166投资收益440464417440440EBITDAMargin30742555188321802341其他投资现金流-211-38101-2净利率803773491692791投资现金流合计-2105-1876-1873-1859-1861回报率权益变化282139000净资产收益率1609883475657736负债变化-59033985-1907-10890总资产收益率483466255368418股利支出-674-674-1994-892-1284其他其他融资现金流-194-8400-389-424-450资产负债率45464401426940293931融资现金流合计-6743-2950-4290-2405-1734现金及现金等价所得税率23242125220222172181-1191386-198716512849股利支付率物净增加额23647094600060006365资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理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