本报告导读：
　　贝莱德是全球管理规模最大的公募基金公司，以ETF为核心的多层次产品体系，主要满足机构客户的资产保值增值需求，收入和利润在美国上市资管公司中排名第一。
　　摘要：
　　贝莱德是全球管理规模最大的资产管理公司，由拉里·芬克于1988年创立，前身为黑石集团资管部门，主要为机构及个人投资者提供资产管理、风险管理服务。截至2022年3月底，在全球管理的总资产规模为9.57万亿美元，全球排名第一，占全球资产管理规模的8.6%。
　　公司主要满足机构客户的资产保值增值需求，并由风险管理为特色转换为以被动类产品为核心。1）1980s中后期经济放缓导致利率震荡以及储贷危机，机构投资者对风险管理以及收益确定性的需求抬升。1988年，芬克意识到机构客户在利率风险的衡量上存在缺陷，因此成立贝莱德，从风险管理角度为机构客户提供资产管理服务以满足其对收入确定性的追求，进而实现资产的增值保值需求；2）随着市场有效性提升，被动投资回报率优于主动投资，更能满足投资者对资产增值的需求，占比不断提升。公司通过并购扩充品类，积极发展被动类产品。2009年，收购巴克莱全球投资部门（BGI），借力BGI旗下ETF旗舰产品iShares，被动投资ETF产品线得到大力扩充，更好满足客户资产保值增值需求。
　　公司提供以ETF为核心的多层次产品体系，得益于企业家精神及高包容度的企业文化，通过并购持续巩固产品端低成本优势。1）贝莱德提供以被动为主打，ETF为核心的多层次产品体系，通过交易所、直销和代销形式触达客户，收取资产管理费。从交易资产类别来看，贝莱德权益类产品占比规模最高，在管规模占比约为50%；投资风格来看，贝莱德被动型投资占比最高，指数及iShares ETF等被动投资在管规模占比为64%；2）凭借企业家精神以及高包容度的企业文化，贝莱德通过并购吸纳被动投资产品被动型产品，带来产品端的规模效应以及流动性优势，进而带来低投资成本优势。
　　得益于强产品力带来的高管理规模，贝莱德收入和利润均位列上市资管公司第一位。2022年，贝莱德录得收入178.73亿美元，净利润51.78亿美元，均位于美股上市资产管理公司第一。
　　风险提示：监管政策变化，股指吸引力下降，权益市场大幅波动。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo综合金融TableMainInfoTableTitleTableInvest贝莱德BLK评级增持当前价格美元69524以ETF为核心产品的全球资管巨头20230309海全球公募基金镜览系列报告之二TableMarket交易数据刘欣琦分析师牛露晴研究助理外52周内股价区间美元49968-公021-38676647021-3803273078177liuxinqigtjascomniuluqinggtjascom当前股本百万股15024司证书编号S0880515050001S0880118050030当前市值十亿美元1045本报告导读美贝莱德是全球管理规模最大的公募基金公司以ETF为核心的多层次产品体系主国TableReport相关报告要满足机构客户的资产保值增值需求收入和利润在美国上市资管公司中排名第一摘要TableSummary贝莱德是全球管理规模最大的资产管理公司由拉里芬克于1988年创立前身为黑石集团资管部门主要为机构及个人投资者提供资产管理风险管理服务截至2022年3月底在全球管理的总资产规模为957万亿美元全球排名第一占全球资产管理规模的86公司主要满足机构客户的资产保值增值需求并由风险管理为特色转换为以被动类产品为核心11980s中后期经济放缓导致利率震荡以及储贷危机机构投资者对风险管理以及收益确定性的需求抬升1988年芬克意识到机构客户在利率风险的衡量上存在缺陷因此成证立贝莱德从风险管理角度为机构客户提供资产管理服务以满足其对券收入确定性的追求进而实现资产的增值保值需求2随着市场有效研性提升被动投资回报率优于主动投资更能满足投资者对资产增值究的需求占比不断提升公司通过并购扩充品类积极发展被动类产报品2009年收购巴克莱全球投资部门BGI借力BGI旗下ETF旗舰产品iShares被动投资ETF产品线得到大力扩充更好满足客告户资产保值增值需求公司提供以ETF为核心的多层次产品体系得益于企业家精神及高包容度的企业文化通过并购持续巩固产品端低成本优势1贝莱德提供以被动为主打ETF为核心的多层次产品体系通过交易所直销和代销形式触达客户收取资产管理费从交易资产类别来看贝莱德权益类产品占比规模最高在管规模占比约为50投资风格来看贝莱德被动型投资占比最高指数及iSharesETF等被动投资在管规模占比为642凭借企业家精神以及高包容度的企业文化贝莱德通过并购吸纳被动投资产品被动型产品带来产品端的规模效应以及流动性优势进而带来低投资成本优势得益于强产品力带来的高管理规模贝莱德收入和利润均位列上市资管公司第一位2022年贝莱德录得收入17873亿美元净利润5178亿美元均位于美股上市资产管理公司第一风险提示监管政策变化股指吸引力下降权益市场大幅波动财务摘要百万美元2019202020212022营业收入14539162051937417873-24011461956-775毛利润5551569574506476净利润4476493259015178-39710191965-1225PE2423216417942026PB320301280276请务必阅读正文之后的免责条款部分贝莱德BLK目录1贝莱德是全球管理规模最大的资产管理公司32贝莱德主要满足机构客户的资产保值增值需求并由风险管理为特色转换为以被动类产品为核心42120世纪80年代中后期机构客户收益确定性需求抬升公司以风险管理为特色的资管服务满足其保值增值需求4222004年起公司通过并购扩充品类积极发展被动类产品更好地满足机构客户的资产增值保值需求53贝莱德提供以ETF为核心的多层次产品体系核心优势体现在产品端731贝莱德提供以被动为主打ETF为核心的多层次产品体系通过交易所直销和代销形式触达客户732凭借创始人企业家精神及高包容度的企业文化公司通过并购实现被动产品的巨大飞跃赢得产品端竞争优势8321凭借创始人企业家精神以及高包容度的企业文化贝莱德通过并购吸纳被动投资产品8322被动型产品的规模优势以及流动性优势带来了低投资成本优势94得益于强产品力带来的高管理规模贝莱德收入利润在上市资管公司中排名第一105风险提示11请务必阅读正文之后的免责条款部分2of13贝莱德BLK1贝莱德是全球管理规模最大的资产管理公司贝莱德成立于1988年为机构投资者和个人投资者提供资产管理风险管理服务1988年依托黑石集团500万美元的信贷支持芬克联合7位业内人士创立了主要从事抵押证券和固定收益证券的公司贝莱德的前身黑石财务管理集团即黑石集团资产管理部黑石集团和创始人团队各持股50目前贝莱德的资产管理服务涵盖权益投资固收投资现金管理另类投资和咨询策略等类别而风险管理服务主要是面向机构投资者提供阿拉丁系统风险管理平台贝莱德立足美国覆盖全球为全球逾100个国家地区的养老基金主权财富基金保险银行等机构投资者和个人投资者提供服务图1贝莱德通过内生发展与外延式并购相结合的方式逐步发展成为全球资产管理巨头公司成立收购道富研究与管收购Quellos收购巴克莱全球投收购瑞士信贷的收购另类投资软专注固定收贝莱德于纽理公司拓展权益基金业务资部门发展被动ETF业务增强件服务商eFront益投资交所上市共同基金产品线拓宽FOF业务投资欧洲ETF布局19881995199920002005200620072008200920122013201520182020黑石将公司推出BlackRock收购美林投资管理推出金融市收购Claymore收购数字财富管收购定制化指受让至PNCSolutions对外公司拓宽权益类场顾问业务Investments增理服务商数方案提供商科技输出Aladdin产品线拓宽零售强海外ETF布局FutureAdvisorAperio系统客户群数据来源公司公告国泰君安证券研究现任CEO拉里芬克是贝莱德的创始人公司高管团队的持久稳定使得公司拥有极佳的战略定力及执行力1创立公司之前拉里芬克曾担任第一波士顿公司固定收益部门主管同时为管理委员会成员和常务董事目前芬克仍为公司董事长兼首席执行官公司战略一贯性及企业文化持久稳定2同样公司高管团队经验丰富且结构稳定如联合创始人之一的RobKapito仍在公司担任重要职责负责贝莱德的主要运营事务3创始人及高管团队的稳定使得公司始终保持极佳的战略定力和落地实施能力表1现任CEO拉里芬克为公司创始人且高管团队持久稳定姓名简介创始人董事长兼首席执行官1988年和七位合伙人创立了贝莱德创立贝莱德之前曾担任第一波士LarryFink顿公司管理委员会成员和常务董事总裁兼董事贝莱德全球执行委员会成员和全球运营委员会主席他负责贝莱德所有主要运营部门的日常RobKapito监督包括投资策略客户业务技术与运营以及风险与定量分析高级董事总经理全球投资管理总监全球执行委员会成员负责领导贝莱德投资管理公司的所有活动JoudAbdelMajeid促进有效治理并为客户创造长期价值曾是是ETRADEFinancial的战略和企业发展主管负责公司战略绩效管理并购和整合活动高级董事总经理全球执行委员会的成员外部事务主管负责管理公司的声誉和政策挑战及机遇曾是DaliaOsmanBlass美国证券交易委员会投资管理部主管EMEA地区负责人全球执行委员会成员EMEA执行委员会主席曾担任EMEA地区iSharesWealth业StephenCohen务和指数投资主管也曾担任贝莱德固定收益指数全球主管请务必阅读正文之后的免责条款部分3of13贝莱德BLK姓名简介另类投资全球负责人执委会主席负责贝莱德另类投资策略另类投资平台的总体战略方向和各区域另EdwinNConway类投资的日常监督副主席负责贝莱德核心战略客户担任贝莱德美国共同基金联合体的董事作为人力资本委员会全球RobertWFairbairn执行委员会GEC人才小组委员会和董事总经理晋升委员会的联席主席数据来源公司官网国泰君安证券研究贝莱德资产管理规模全球排名第一占全球资产管理规模的86截至2022年3月底贝莱德在全球管理的总资产规模为957万亿美元全球排名第一占全球资产管理规模的86表2贝莱德资产资产管理规模全球排名第一排名公司资产管理规模十亿美元占全球资产管理规模比例1贝莱德9570862先锋领航8100733富达投资4283384道富全球顾问4020365摩根士丹利3320306摩根大通2960277法国农业信贷银行2875268安联集团2760259资本集团27002410高盛239422数据来源ADVRatings国泰君安证券研究注数据截至2022年3月底法国农业信贷银行和资本集团数据截至2021年底2贝莱德主要满足机构客户的资产保值增值需求并由风险管理为特色转换为以被动类产品为核心2120世纪80年代中后期机构客户收益确定性需求抬升公司以风险管理为特色的资管服务满足其保值增值需求1980年代中后期经济放缓导致利率震荡以及储贷危机机构投资者对风险管理以及收益确定性的需求抬升1985-1986年美国贸易逆差扩大同时在油价快速下跌的打击下美国固定投资增速大幅下滑经济增速持续放缓利率进入震荡阶段前期因利率自由化以及监管的放松得到发展的储贷银行由于积压了大量高风险资产以致纷纷破产在利率大幅变动以及储贷银行大量破产的投资环境下机构投资者对风险管理以及收益确定性的需求不断提升请务必阅读正文之后的免责条款部分4of13贝莱德BLK图21980年代中后期美债利率持续波动图31980年中后期大量银行机构破产6001005009040030080200100700198519861987198819891980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995美国国债利率年期10破产或被救助的银行数量数据来源iFind国泰君安证券研究数据来源FDIC国泰君安证券研究贝莱德通过搭建全面的风险管理系统以避免巨大投资损失为机构客户提供资产管理服务以满足其对收益确定性需求11988年芬克意识到机构客户在利率风险的衡量上存在缺陷因此决定建立一家公司搭建全面的风险管理系统更好地衡量各类风险避免巨大损失带来收益的稳定性为机构客户提供资产管理服务以满足其对收益确定性的追求2贝莱德自主研发阿拉丁系统风控平台帮助基金经理更好地理解风险从而做出更好的投资决策阿拉丁系统积累了大量的数据通过强大的数据分析能力模拟金融市场可能出现的情况对各种资产的表现进行压力测试以及情景分析更好地赋能投资辅助基金经理更好地理解风险从而做出更好的投资决策222004年起公司通过并购扩充品类积极发展被动类产品更好地满足机构客户的资产增值保值需求随着市场有效性提升被动投资更能满足投资者对资产增值的需求在美国股市有效性增强的背景下被动投资回报率优于主动投资更能满足投资者对资产增值的需求占比不断提升被动类产品如指数型基金以及ETF的占比在2000年代后增长迅速图4大多数权益类基金跑输基准指数图5被动投资占比2000年后逐步提升100100908090706080504070302060100502000200220042006200820102012201420162018202020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020跑赢基准的股权基金数量占比主动型基金指数型基金ETF数据来源SPDowJonesIndices国泰君安证券研究数据来源ICI国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of13贝莱德BLK2004年起贝莱德开启首次并购逐步扩充品类积极发展被动类产品主要满足机构客户的资产保值增值需求12005年收购道富投资研究与管理公司产品实现从固收类向权益类拓展2006年合并美林投资管理公司进一步扩充权益类资产及零售客户群2009年收购巴克莱全球投资部门BGI借力BGI旗下ETF旗舰产品iShares被动投资ETF产品线得到大力扩充2随着公司外延式收购的推进贝莱德产品线不断丰富积极发展被动类产品有效满足了客户资产保值增值需求从客户类型来看贝莱德主要满足机构客户尤其是养老金客户的资产保值增值需求截至2021年底机构客户在管规模占比最高达57其中养老金客户资金占比最高为65表32004年起贝莱德通过外延并购逐步扩充品类年份并购目标并购意义提升资产管理规模完善产品线从固定收益类基金为主拓展到股票基金和房2004道富研究与管理公司地产基金2006美林投资管理公司提升资产管理规模提升国际化实力完善产品线股票投资比例大幅提升2007Quello公司提升FOF基金的规模以及投资管理能力2009R3CapitalManagement提升对冲基金的规模以及投资管理能力2009巴克莱全球投资部门提升资产管理规模提升量化能力以及被动投资能力迅速树立ETF品牌优势2010Helix资产类别扩充至抵押证券资产完善另类投资产品线2010PrimasiaInvestmentTrust增强海外布局拓展台湾地区销售渠道2012Claymore增强海外布局增强加拿大ETF份额2013瑞士信贷的ETF业务增强海外布局增加在欧洲ETF的产品线拓展欧洲分销渠道FutureAdvisoriCapitalNetwork2015年起增强自身数字化平台及基于金融科技的客户服务能力等金融科技平台数据来源公司官网国泰君安证券研究图6截至2021年底公司机构客户在管规模占比最图7截至2021年底公司机构客户中养老金客户高在管规模占比最高1039811388258656940833911053573701152数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of13贝莱德BLK3贝莱德提供以ETF为核心的多层次产品体系核心优势体现在产品端31贝莱德提供以被动为主打ETF为核心的多层次产品体系通过交易所直销和代销形式触达客户现阶段贝莱德提供以被动投资为主打ETF为核心的多层次产品体系1公司提供的产品包括开放式和封闭式共同基金iShares和贝莱德ETF独立账户集体信托基金和其他集合投资工具等公司涵盖主动指数和现金管理的多元化投资策略平台使公司能够为客户量身定制资产配置解决方案产品包括投资于股票固定收益另类资产和货币管理的单资产或多资产投资组合2截至2022年9月末从交易资产类别来看贝莱德权益类产品在管规模占比最高约为50固收类占比30多资产占比8另类资产占比3从投资风格来看贝莱德被动型产品在管规模占比最高指数及iSharesETF等被动型产品占比为64主动型投资在管规模占比27现金管理占比9图8截至2022年9月末权益类在管规模占比最图9截至2022年9月末被动投资在管规模占比高接近三分之二iShares占比最高99327850333031数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究产品通过交易所直销以及第三方代销等形式触达机构客户和零售客户1iSharesETF为交易所交易的基金主要通过交易所二级市场触达机构客户以及零售客户而其一级市场的申赎仅限授权参与人参与如做市商或大型机构投资者需通过大额实物交割的方式参与申赎2其他产品主要以直销的形式触达机构投资者而触达零售投资者则主要以代销的形式代销中介机构包括经纪商银行信托公司保险公司和独立财务顾问请务必阅读正文之后的免责条款部分7of13贝莱德BLK表4产品通过交易所二级市场直销以及代销的形式触达机构客户和零售客户产品触达形式客户类型交易所二级交易机构客户和零售客户iSharesETF一级市场大额实物申赎指定授权的机构客户直销大部分机构客户少部分零售客户其他产品代销大部分零售客户少部分机构客户数据来源公司官网国泰君安证券研究公司收入主要为基于资产管理规模的基础管理费占比约801基础管理费通常按在管资产规模的百分比收取在某些产品上公司亦可赚取证券借贷收入公司还根据商定的基准或回报门槛从某些主动投资组合中收取业绩报酬即超出基准的投资绩效分成2此外贝莱德向机构投资者和财富管理中介人提供其专有的阿拉丁投资系统以及风险管理外包咨询和其他技术服务收取技术咨询收入3分销服务收入主要为分销投资产品的服务收入大部分分销服务收入会返还给第三方的分销商图102021年贝莱德的主要收入来源于基础管理费用收入187679数据来源公司年报国泰君安证券研究32凭借创始人企业家精神及高包容度的企业文化公司通过并购实现被动产品的巨大飞跃赢得产品端竞争优势321凭借创始人企业家精神以及高包容度的企业文化贝莱德通过并购吸纳被动投资产品CEO芬克具备极强的企业家精神对客户需求的洞察力及前瞻性出色极早洞见并推动公司ETF业务发展早在2003年贝莱德CEO芬克便感受到了客户对于ETF的兴趣日益增长并且认为ETF会进一步增长成为市场的重要组成部分2007年公司认为在竞争激烈的ETF市场新进入者发展该业务的最佳方式是通过并购进入该领域因此BGI作为被动投资以及ETF的先行者一直是贝莱德等待收购的对象在请务必阅读正文之后的免责条款部分8of13贝莱德BLK2009年金融危机后巴克莱由于被英国监管要求筹集资金而不得不出售其业务芬克把握市场窗口推进对BGI的并购一举进军被动投资领域高包容度的企业文化奠定了贝莱德并购后的优秀整合能力使其有能力并购BGI进而实现被动产品规模的大增创始人芬克从成立贝莱德起就秉承着避免明星基金经理文化在公司生根发芽的理念以及一个贝莱德的企业文化致力于打造多元化的员工队伍及包容且公平的工作环境高包容度的企业文化使得贝莱德能吸收来自于其他公司的优秀文化以及留住被并购公司的优秀人才如贝莱德的领导曾表达其开放态度首席运营官Kapito曾表示当我们与其他公司进行并购时不同公司会有不同的工作模式而我们会从各个公司中采取和吸纳最优的方式尽管那意味着许多员工需要做出改变2009年并购BGI为贝莱德带来被动投资产品管理规模的巨大飞跃具备了被动产品的规模优势并购前BGI是全球资产管理规模最大的资管机构之一以被动投资为主AUM高达185万亿美元其中其明星产品iShares是全球最大的ETF系列AUM高达4955亿美元市占率接近50贝莱德是当时管理规模第四大的资产管理公司AUM为144万亿美元主要提供主动型投资产品而并购以后贝莱德融入了BGI的被动型产品成为了全球最大的ETF提供商以及管理规模最大的资产管理公司322被动型产品的规模优势以及流动性优势带来了低投资成本优势产品端的投资成本是被动投资产品的重要考虑因素包括费率以及交易成本由于跟踪相同指数的被动型产品收益率差别较小投资成本对投资者的最终收益起到关键作用并且由于ETF的主要投资者为机构投资者以及专业投顾专业能力强对成本更加敏感因此产品端的投资成本是投资ETF的主要考虑因素投资成本包括两部分第一部分是持有ETF需支付的费率另一部分是交易ETF所付出的交易成本贝莱德iSharesCore系列通过规模优势带来费率端的优势2012年贝莱德推出iSharesCore系列主要满足对费率较为敏感的机构投资者的资产配置需求以应对Vanguard的低价挑战如iShares前5大AUM的ETF均为Core系列保持极低费率加权平均费率为005远低于行业ETF加权平均费率049也低于Vanguard的加权平均费率009表5iShares前五大AUM的ETF均为Core系列规模效应带来费率端的优势代码基金名称资产类别发行日期AUM十亿美元费率IVViSharesCoreSP500ETF权益20005153118003IEFAiSharesCoreMSCIEAFEETF权益20121018964007AGGiSharesCoreUSAggregateBondETF固定收益2003922863003IJRiSharesCoreSPSmall-CapETF权益2000522738006IEMGiSharesCoreMSCIEmergingMarketsETF权益20121018720009数据来源公司官网国泰君安证券研究注数据截至2023年2月3日请务必阅读正文之后的免责条款部分9of13贝莱德BLK贝莱德先发产品及其衍生品具备流动性优势带来更低的交易成本由于iShares具有先发优势其部分产品在市场上的认知较强交易较活跃具备流动性优势且以其为标的的衍生品更丰富交易活跃度更高交易成本更低对于对交易成本更敏感的投资者或者衍生品投资者更具吸引力如EEM发布于2003年是第一支美国的新兴市场基金面对Vanguard的同类型产品VWO的低价竞争选择保持中高费率的模式仍保持一定的规模水平并且目前是iShares中规模排名第26的ETF但其收入贡献在iShares排名第一表6EEM及其期权流动性优势明显交易量显著大于同类竞争者管理规模日均交易量代码名称挂钩指数成立日期费率十亿美元百万美元iSharesMSCIEmergingEEMMSCIEmergingMarketsIndex47200306825881490MarketsETFiSharesCoreMSCIEmergingMSCIEmergingMarketsIEMG101820120097126794MarketsETFInvestableMarketIndexVanguardFTSEEmergingFTSEEmergingMarketsAllCapVWO3420050087353540MarketsETFChinaAInclusionIndex数据来源BloombergETFcom国泰君安证券研究图11EEM尽管规模不大但收入贡献大120AUM占比管理费收入占比费率右轴0800701000608005060040030400202001000000数据来源公司官网国泰君安证券研究4得益于强产品力带来的高管理规模贝莱德收入利润在上市资管公司中排名第一得益于强产品力贝莱德资产管理规模与费率及成本形成飞轮效应1如前所述公司管理规模在全球排名第一其费率也得益于高管理规模得到压降更充分地让利于客户吸引更多的资金对管理规模的提升形成正向循环2此外得益于高管理规模带来的规模经济效应其成本得以压降净利润率为29位于净利润排名前8的美国上市资管公司中的第2位请务必阅读正文之后的免责条款部分10of13贝莱德BLK表7贝莱德资产管理规模与费率及成本形成飞轮效应公司费率收入管理规模费率排名净利润率净利率排名贝莱德公司0218292黑石集团0872215普徕仕公司0514244富兰克林资源公司0643166凯雷集团1181283艾弗里投资集团0367491景顺有限公司0435157富兰克林环球信托0406148数据来源Bloomberg国泰君安证券研究注数据截至2022年底截至2022年贝莱德收入和利润在美国上市资管公司中排名第一2022年贝莱德录得收入17873亿美元净利润5178亿美元均位于美股上市资产管理公司第一表8贝莱德收入和利润在上市资产管理公司中排名第一公司收入百万美元收入排名净利润百万美元净利润排名贝莱德公司178730015178001黑石集团85176721747632普徕仕公司64884041557903富兰克林资源公司82753031291904凯雷集团43972071225005艾弗里投资集团23296081145906景顺有限公司6048905920707富兰克林环球信托5566506798908数据来源Bloomberg国泰君安证券研究注数据截至2022年底5风险提示1监管政策变化如利用ETF为共同基金避税等行为受到监管约束2行情变化带来的股指吸引力下降3权益市场大幅波动请务必阅读正文之后的免责条款部分11of13贝莱德BLK本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级增持相对当地市场指数涨幅15以上以报告发布后的12个月内的市场表现谨慎增持相对当地市场指数涨幅介于515之间为比较标准报告发布日后的12个月股票投资评级中性相对当地市场指数涨幅介于-55内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基减持相对当地市场指数下跌5以上准增持明显强于当地市场指数行业投资评级中性基本与当地市场指数持平减持明显弱于当地市场指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分12of13贝莱德BLK附海外当地市场指数亚洲指数名称美洲指数名称欧洲指数名称澳洲指数名称沪深300标普500希腊雅典ASE澳大利亚标普200恒生指数加拿大SPTSX奥地利ATX新西兰50日经225墨西哥BOLSA冰岛ICEX韩国KOSPI巴西BOVESPA挪威OSEBX富时新加坡海峡时报布拉格指数台湾加权西班牙IBEX35印度孟买SENSEX俄罗斯RTS印尼雅加达综合富时意大利MIB越南胡志明波兰WIG富时马来西亚KLCI比利时BFX泰国SET英国富时100巴基斯坦卡拉奇德国DAX30斯里兰卡科伦坡葡萄牙PSI20芬兰赫尔辛基瑞士SMI法国CAC40英国富时250欧洲斯托克50OMX哥本哈根20瑞典OMXSPI爱尔兰综合荷兰AEX富时AIM全股请务必阅读正文之后的免责条款部分13of13