核心观点：
　　2022年公司归母净利同比增长26.12%至38.07亿元，目前公司两大主营产品之一的草甘膦已逐步跌至底部，纯碱在光伏玻璃带动下需求下景气持续，价格维持高位。2023年公司的光伏布局进入释放期，光伏硅片已签长期合作协议，光伏玻璃开始放量，光伏业务将逐步贡献增量。此外双甘膦项目稳步推进中，蛋氨酸已逐步释放，并不断优化成本。随着公司此前规划的产能逐步释放，公司业绩有望快速增长。
　　事件
　　公司发布2022年年报
　　2022年，公司实现营收130.39亿元，同比增长30.55%，实现归母净利38.07亿元，同比增长26.12%。Q1、Q2、Q3、Q4营收分别为30.86、43.93、30.14、25.46亿元，同比分别+85.43%、92.22%、-5.14%、-11.00%，归母净利分别为10.43、15.92、7.93、3.79亿元，同比分别+323.44%、+139.02%、-27.64%、-62.46%。
　　公司拟每10股派发现金红利0.45元（含税），拟派发现金红利3.9亿元（含税），占公司2022年归属于上市公司股东净利润的10.31%。
　　简评
　　草甘膦景气下行，产销下滑，Q4业绩承压，光伏布局开始释放
　　纯碱方面，四季度纯碱景气维持高位，氯化铵方面，四季度初逐步进入备肥末期，价格下行，12月受冬储带动价格上行。2022Q4，公司纯碱、氯化铵价格分别为2460、990元/吨，同比-11%、-9%，环比分别-4%，-19%。四季度纯碱产销稳健，氯化铵销量提升，四季度销量分别为29.6、40.9万吨，同比分别+34%、+7%，环比分别+2%、+74%，主要系三季度限电影响氯化铵产销基数较低。草甘膦、双甘膦方面，受海外高库存影响，草甘膦需求低迷，价格价差下滑。2022Q4，公司双甘膦、草甘膦均价分别为26264、47104元/吨，环比分别-15%、-17%，销量分别为1.2、0.5万吨，环比分别-51%、-48%。
　　原材料方面，2022Q4公司天然气、电力、原煤、黄磷价格环比分别+6.22%、+19.05%、+2.64%、+0.44%，草甘膦、联碱业务价差整体下滑，盈利与产销同时承压，Q4营收为25.46亿元，环比-16%，归母净利为3.79亿元，环比-52%。
　　其他方面，公司新增项目已逐步释放产能，光伏玻璃、蛋氨酸、光伏硅片2022年分别实现营收4.43、6.13、0.71亿元，已开始逐步贡献效益。
　　在建产能丰富，光伏玻璃、硅片逐步贡献效益
　　在建项目方面，马边烟峰磷矿年产100万吨磷矿项目已出矿，已实现磷矿石销售，实现了草甘膦产业链的进一步完善；此外，公司已与广安市政府签订50万吨/年双甘膦项目，预计两年建成，将进一步巩固公司双甘膦制造的全球龙头地位,目前已完成项目可行性研究报告及项目备案、环评、能评批文等手续，公司拟发行可转债募集资金46亿元投入该项目。此外，公司液体蛋氨酸于2021年底投产，2022年产量为6.93万吨，并贡献部分效益，目前成本也在不断地优化中。
　　光伏布局方面，公司在光伏领域的发力成效将逐步显现，重庆8GW光伏组件及封装材料项目采用产业链整合的一体化工厂模式（打通光伏玻璃与组件），其中1000t/d光伏玻璃面板线已正式投产并转固；公司投资的阜兴新能源10GWN+型超高效单晶太阳能硅片项目技术处于行业领先水平，项目启动规模1.5-2GW（视切片厚度及转化效率形成不同产能），已经生产出合格产品并对外销售。相比于传统的P型电池，N型电池具有转换效率高、双面率高、温度系数低等优点，公司N型硅片产品适用于TOPCon、HJT，目前P型电池效率逐渐达到天花板，N型电池百花齐放，随着国内TOPCon、HJT产能陆续投产，公司N型硅片前景广阔。
　　2022年11月2日，公司公告与皇氏绿能签订的长供合作协议，约定阜兴科技向皇氏绿能销售总量不低于25亿片单晶硅片（型号：N/182/210/T130-150电阻率0.3-2.1ohm），预计销售金额总计约195亿元（含税），合同履行期限为2023年5月1日至2027年12月31日，其中2023年采购量不低于3亿片，2024-2027年采购量每年不低于5.5亿片。
　　盈利预测与估值：预计公司2023、2024、2025年归母净利润分别为28.74、33.15、37.41亿元，EPS分别为0.33、0.38、0.42元，对应当前股价PE分别为9.5X、8.2X、7.3X。维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动（公司所处行业市场需求与居民的生产生活紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；原材料波动（公司原料价格随政策或市场波动，将导致公司产品成本波动，若产品销售价格未发生同步波动，将导致公司业绩波动）；公司产能投放不达预期（公司规划了光伏、双甘膦等一系列在建项目，若上述项目不能如期达产，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评农化制品Q4业绩承压和邦生物603077光伏项目逐步释放效益核心观点维持买入2022年公司归母净利同比增长2612至3807亿元目前公司两大主营产品之一的草甘膦已逐步跌至底部纯碱在光伏玻璃带动邓胜下需求下景气持续价格维持高位2023年公司的光伏布局进入dengshengcsccomcn释放期光伏硅片已签长期合作协议光伏玻璃开始放量光伏021-68821629业务将逐步贡献增量此外双甘膦项目稳步推进中蛋氨酸已逐SAC编号S1440518030004步释放并不断优化成本随着公司此前规划的产能逐步释放发布日期2023年03月09日公司业绩有望快速增长当前股价308元事件主要数据股票价格绝对相对市场表现公司发布2022年年报1个月3个月12个月2022年公司实现营收13039亿元同比增长3055实现归-375-483-314-576-1847-1582母净利3807亿元同比增长2612Q1Q2Q3Q4营收分12月最高最低价元461278别为3086439330142546亿元同比分别85439222总股本万股88312502-514-1100归母净利分别为10431592793379亿流通A股万股88312502元同比分别3234413902-2764-6246总市值亿元2720公司拟每10股派发现金红利045元含税拟派发现金红利流通市值亿元272039亿元含税占公司2022年归属于上市公司股东净利润的近3月日均成交量万股7735291031主要股东四川和邦投资集团有限公司简评2224股价表现草甘膦景气下行产销下滑Q4业绩承压光伏布局开始释放3020纯碱方面四季度纯碱景气维持高位氯化铵方面四季度初逐10步进入备肥末期价格下行12月受冬储带动价格上行2022Q40公司纯碱氯化铵价格分别为2460990元吨同比-11-9-10-20环比分别-4-19四季度纯碱产销稳健氯化铵销量提升四季度销量分别为296409万吨同比分别347环比202258202238202248202268202278202288202298202318202328202338202210820221182022128分别274主要系三季度限电影响氯化铵产销基数较低和邦生物上证指数草甘膦双甘膦方面受海外高库存影响草甘膦需求低迷价格价差下滑2022Q4公司双甘膦草甘膦均价分别为26264相关研究报告47104元吨环比分别-15-17销量分别为1205万吨中信建投化工及能源开采和邦生物环比分别-51-48221103603077限电影响业绩承压光伏项目进展顺利原材料方面公司天然气电力原煤黄磷价格环比2022Q4中信建投化工及能源开采和邦生物分别6221905264044草甘膦联碱业务价220713603077主营业务景气延续光伏布局差整体下滑盈利与产销同时承压Q4营收为2546亿元环比释放在即中信建投化工及能源开采和邦生物归母净利为亿元环比-16379-52220516603077主营业务高景气在建产能其他方面公司新增项目已逐步释放产能光伏玻璃蛋氨酸亟待释放光伏硅片2022年分别实现营收443613071亿元已开始逐步贡献效益本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明和邦生物A股公司简评报告在建产能丰富光伏玻璃硅片逐步贡献效益在建项目方面马边烟峰磷矿年产100万吨磷矿项目已出矿已实现磷矿石销售实现了草甘膦产业链的进一步完善此外公司已与广安市政府签订50万吨年双甘膦项目预计两年建成将进一步巩固公司双甘膦制造的全球龙头地位目前已完成项目可行性研究报告及项目备案环评能评批文等手续公司拟发行可转债募集资金46亿元投入该项目此外公司液体蛋氨酸于2021年底投产2022年产量为693万吨并贡献部分效益目前成本也在不断地优化中光伏布局方面公司在光伏领域的发力成效将逐步显现重庆8GW光伏组件及封装材料项目采用产业链整合的一体化工厂模式打通光伏玻璃与组件其中1000td光伏玻璃面板线已正式投产并转固公司投资的阜兴新能源10GWN型超高效单晶太阳能硅片项目技术处于行业领先水平项目启动规模15-2GW视切片厚度及转化效率形成不同产能已经生产出合格产品并对外销售相比于传统的P型电池N型电池具有转换效率高双面率高温度系数低等优点公司N型硅片产品适用于TOPConHJT目前P型电池效率逐渐达到天花板N型电池百花齐放随着国内TOPConHJT产能陆续投产公司N型硅片前景广阔2022年11月2日公司公告与皇氏绿能签订的长供合作协议约定阜兴科技向皇氏绿能销售总量不低于25亿片单晶硅片型号N182210T130-150电阻率03-21ohm预计销售金额总计约195亿元含税合同履行期限为2023年5月1日至2027年12月31日其中2023年采购量不低于3亿片2024-2027年采购量每年不低于55亿片盈利预测与估值预计公司202320242025年归母净利润分别为287433153741亿元EPS分别为033038042元对应当前股价PE分别为95X82X73X维持买入评级风险提示宏观经济波动公司所处行业市场需求与居民的生产生活紧密相关公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化随着国内外宏观经济的周期性波动下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响原材料波动公司原料价格随政策或市场波动将导致公司产品成本波动若产品销售价格未发生同步波动将导致公司业绩波动公司产能投放不达预期公司规划了光伏双甘膦等一系列在建项目若上述项目不能如期达产将对公司的产销经营成本等造成影响进而影响收益图表1预测和比率202120222023E2024E2025E营业收入百万元9867111303895133708016032181877385增长率8756321525519901710净利润百万元302331380681287386331547374052增长率7284282592-245115371282ROE20711928129313051291EPS摊薄元034043033038042PE倍903717950823730PB倍192143127110096资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1和邦生物A股公司简评报告图表2草甘膦双甘膦价格价差元吨草甘膦-032黄磷右轴草甘膦双甘膦90000800008000070000700006000060000500005000040000400003000030000200002000010000100000020196222019422201982220202222020422202062220208222021222202142220216222021822202222220224222022622202282220232222019102220191222202010222020122220211022202112222022102220221222资料来源百川资讯中信建投图表3纯碱价格元吨市场价中间价轻质纯碱全国市场价中间价重质纯碱全国40000035000030000025000020000015000010000050000000201792820189282019928202092820219282022928资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明2和邦生物A股公司简评报告图表4氯化铵价格元吨氯化铵价格元吨18000016000014000012000010000080000600004000020000000资料来源百川资讯中信建投请参阅最后一页的重要声明3和邦生物A股公司简评报告邓胜能源开采行业首席分析师化工联席首席分析师华东理工大学材料学博士分析师介绍CFA德国应用化学等国际顶尖期刊发表论文10余篇6年化工行业研究经验从产业视角做研究找投资机会年连续三年万得金牌分析师第一名2018-2020请参阅最后一页的重要声明4和邦生物A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘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