投资要点：
　　公司2022年业绩预告发布，预计将计提大额减值（跌价）准备，拖累当期业绩。2022年全年，公司预计亏损2.5-3.5亿元（上年同期亏损3.09亿元）。主要缘于2022年受到食用菌行业竞争激烈、杏鲍菇项目持续亏损以及部分生产基地生产波动，导致单产、品级率、产能利用率较低等负面影响。此外，公司对相关资产组计提减值损失，预计减值准备金额约3.5-4.5亿元，减少归属上市公司股东净利润2.6-3.6亿元。剔除减值影响，预计全年略有盈利（约1000万元，Q1-3为600万元）。2021年全年剔除减值影响后，亏损约1.13亿元。整体来看，公司经营性业绩在2022年实现明显改善。
　　食用菌行业集中度进一步提升，经历产能出清，2022H2景气底部回暖。工厂化食用菌行业洗牌仍在继续，食用菌工厂化企业数量继续明显下降。截至2021年12月，全国食用菌工厂化生产企业共有337家，企业数量较2019年（受新冠疫情影响，2020年数据缺失）的417家减少80家，已连续第九年下滑。头部企业份额占比继续提升，以金针菇为例，2021年全国工厂化金针菇日产量前十的企业日产量约3750吨，占比达78%，杏鲍菇CR10约56%。需求端受新冠疫情影响持续低迷，同时供给端在新进玩家陆续登陆资本市场（2021年华绿生物、万辰生物成功上市）之后，竞争有所加剧。2021年至2022年上半年，金针菇价格跌至历史底部区间，上市企业普遍陷入亏损。在此过程中，行业中小产能有所淘汰出清，供给端收缩驱使2022年下半年行业景气迎来反转。8、9月份行业金针菇均价创下近5年新高。从年度均价看，2022年金针菇年度均价达6.1元/kg，在10余年的趋势性下滑之后，实现底部反转。
　　大额计提拖累当期业绩，老旧产能包袱陆续出清，生产经营回归正常后，盈利能力有望重回行业正常水准。雪榕生物作为工厂化金针菇的绝对龙头，在2021-2022年经历了诸多困难，生产经营上的波动，使得公司金针菇单产、品级率出现较大程度的下滑，直接体现为毛利率较之行业平均水平拉开了差距。在过去5个季度中，有4个季度毛利率水平处在4家上市公司中最后一位的水平。与此同时，作为行业龙头，产房建设更早、早年间跨品类尝试更多，致使公司老旧产能、转产后低效产能包袱较多。连续两年大额计提资产减值，为后续折旧/成本水平回归行业均值起到正面作用。向后展望，随着生产调试的逐步正常，产能利用率回归正轨，公司金针菇成本控制有望逐步回归行业平均水平。
　　一季度金针菇价格延续高景气，单季度业绩有望实现高增长。2022年一季度，传统旺季叠加疫情管控放开后餐饮消费的明显回暖，金针菇价格大幅上行，据食用菌商务网，2023年1月金针菇销售均价为8.7元/kg，同比+63%（去年同期为5.4元/kg），2月金针菇销售均价为9.3元/kg，同比+40%（去年同期为6.7元/kg）。公司现有金针菇日总产能在1000吨左右，考虑到春节放假和产能利用率的因素，月产量预计在2.5万吨以上，金针菇价格每上涨1元，单季度业绩弹性约7500万元。3月首周金针菇价格依旧强势（均价8元/kg以上），公司一季度业绩高增可期（22年一季度为0.57亿）。
　　行业底部复苏，经营业绩有望重归正轨，“增持”评级。由于行业竞争格局较前次盈利预测时（2021年4月）有所恶化，且疫情影响消费端在22年有明显下滑。同时公司计提了大额的资产减值准备，因此我们下调了公司2022/2023年主要经营假设与盈利预测（将2022年公司金针菇销售均价预测下调6%，成本上调了约8%），并新增了2024年盈利预测。预计公司2022-2024年实现营业收入22.5/24.4.5/28.8亿，同比+2%/+9%/+18%，实现归母净利润-3.0/2.2/3.2亿元（23年预测前值为3.85亿元）。23-24年盈利预测对应当前股价PE估值水平为17X/12X，维持“增持”评级。
　　风险提示：食用菌价格大幅波动；工厂化食用菌行业竞争加剧；食品安全风险

研究报告全文：上市公司农林牧渔公2023年03月07日司雪榕生物300511研究行业景气底部回暖历史包袱逐步出清经营发展重归正轨公司点报告原因有业绩公布需要点评评投资要点增持维持公司2022年业绩预告发布预计将计提大额减值跌价准备拖累当期业绩2022年全年公司预计亏损25-35亿元上年同期亏损309亿元主要缘于2022年受到食用菌行业竞争激烈杏鲍菇项目持续亏损以及部分生产基地生产波动导致单产品级率产能利用率较低等负面影响证市场数据2023年03月07日此外公司对相关资产组计提减值损失预计减值准备金额约35-45亿元减少归属上市公司股东券收盘价元764研一年内最高最低元807537净利润26-36亿元剔除减值影响预计全年略有盈利约1000万元Q1-3为600万元2021究市净率19年全年剔除减值影响后亏损约113亿元整体来看公司经营性业绩在2022年实现明显改善报息率分红股价-流通A股市值百万元3090食用菌行业集中度进一步提升经历产能出清2022H2景气底部回暖工厂化食用菌行业洗牌仍在告上证指数深证成指3285101160858继续食用菌工厂化企业数量继续明显下降截至2021年12月全国食用菌工厂化生产企业共有注息率以最近一年已公布分红计算337家企业数量较2019年受新冠疫情影响2020年数据缺失的417家减少80家已连续第九年下滑头部企业份额占比继续提升以金针菇为例2021年全国工厂化金针菇日产量前十的企基础数据2022年09月30日业日产量约3750吨占比达78杏鲍菇CR10约56需求端受新冠疫情影响持续低迷同时每股净资产元409资产负债率5570供给端在新进玩家陆续登陆资本市场2021年华绿生物万辰生物成功上市之后竞争有所加剧总股本流通A股百万5034042021年至2022年上半年金针菇价格跌至历史底部区间上市企业普遍陷入亏损在此过程中行流通B股H股百万--业中小产能有所淘汰出清供给端收缩驱使2022年下半年行业景气迎来反转89月份行业金针菇均价创下近5年新高从年度均价看2022年金针菇年度均价达61元kg在10余年的趋势性下一年内股价与大盘对比走势滑之后实现底部反转雪榕生物沪深300指数收益率大额计提拖累当期业绩老旧产能包袱陆续出清生产经营回归正常后盈利能力有望重回行业正常2010水准雪榕生物作为工厂化金针菇的绝对龙头在2021-2022年经历了诸多困难生产经营上的波0动使得公司金针菇单产品级率出现较大程度的下滑直接体现为毛利率较之行业平均水平拉开了-10差距在过去5个季度中有4个季度毛利率水平处在4家上市公司中最后一位的水平与此同时-20-30作为行业龙头产房建设更早早年间跨品类尝试更多致使公司老旧产能转产后低效产能包袱较多连续两年大额计提资产减值为后续折旧成本水平回归行业均值起到正面作用向后展望随着06-0811-0803-0804-0805-0807-0808-0809-0810-0812-0801-0802-08生产调试的逐步正常产能利用率回归正轨公司金针菇成本控制有望逐步回归行业平均水平相关研究一季度金针菇价格延续高景气单季度业绩有望实现高增长2022年一季度传统旺季叠加疫情管雪榕生物300511点评金针菇价格控放开后餐饮消费的明显回暖金针菇价格大幅上行据食用菌商务网2023年1月金针菇销售均下行致短期业绩承压产能扩张保障中长期价为87元kg同比63去年同期为54元kg2月金针菇销售均价为93元kg同比40发展20210428去年同期为67元kg公司现有金针菇日总产能在1000吨左右考虑到春节放假和产能利用率雪榕生物300511点评金针菇价格的因素月产量预计在25万吨以上金针菇价格每上涨1元单季度业绩弹性约7500万元3月下行拖累Q4业绩渠道布局产能扩张保障公司中长期成长20210412首周金针菇价格依旧强势均价8元kg以上公司一季度业绩高增可期22年一季度为057亿行业底部复苏经营业绩有望重归正轨增持评级由于行业竞争格局较前次盈利预测时2021证券分析师年4月有所恶化且疫情影响消费端在22年有明显下滑同时公司计提了大额的资产减值准备盛瀚A0230522080006因此我们下调了公司20222023年主要经营假设与盈利预测将2022年公司金针菇销售均价预测shenghanswsresearchcom下调6成本上调了约8并新增了2024年盈利预测预计公司2022-2024年实现营业收入赵金厚A02305110400072252445288亿同比2918实现归母净利润-302232亿元23年预测前值为zhaojhswsresearchcom385亿元23-24年盈利预测对应当前股价PE估值水平为17X12X维持增持评级联系人盛瀚风险提示食用菌价格大幅波动工厂化食用菌行业竞争加剧食品安全风险862123297818财务数据及盈利预测shenghanswsresearchcom202122Q1-Q32022E2023E2024E营业总收入百万元20631649224724382878同比增长率-631542085180归母净利润百万元-3096-300221324同比增长率---2215-466每股收益元股-070001-060044064毛利率5399141192208ROE--市盈率-12-131712注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评财务摘要百万元百万股2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入22022063224724382878其中营业收入22022063224724382878减营业成本17211954193019692280减税金及附加1517181921主营业务利润46692299450577减销售费用2023222732减管理费用156132112129153减研发费用1214111517减财务费用6477807566经营性利润214-15474204309加信用减值损失损失以-填列12000加资产减值损失损失以-填列-12-196000加投资收益及其他315-3722124营业利润234-344-299226333加营业外净收入-12-9-2-4-6利润总额222-353-300222327减所得税-3-4013净利润225-348-300221324少数股东损益-22-40000归属于母公司所有者的净利润247-309-300221324全面摊薄总股本442442503503503每股收益元057-072-060044064资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共3页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共3页简单金融成就梦想