报告要点：
　　行业空间未来可见，核心产品大有可为
　　呼吸系统疾病用中成药行业空间即将恢复并迎来增长。儿科专用药严重匮乏，市场远未饱和；儿科新药研发难度大、周期长、审批严格，供给不及市场真实需求；生育政策放宽并见效，将会进一步扩大儿科用药市场。公司核心产品开喉剑喷雾剂（儿童型）是儿童咽喉疾病中成药市场的前四品种中，唯一既为独家品种，同时又进入国家医保目录的品种，市场竞争优势明显。未来借力行业之势，销售可直上青云。
　　外延式发展持续加速，规避产品集中风险
　　公司实施“核心品种持续增长、多途径拓展新品”双驱动发展模式，对外积极寻求投资并购战略合作机会。2020年，公司向汉方药业进行股权投资，获得汉方药业25.64%的股权；2022年，贵阳德昌祥药业成为公司控股95%的子公司。汉方药业目前有独家品种20个，含芪胶升白胶囊、妇科再造胶囊、日舒安洗液等重点产品；德昌祥有国家医保品种58个，妇科再造丸、杜仲补天素丸、杜仲壮骨丸等为贵州省名牌产品。公司可借此打造新的产品管线，改善收入结构，规避产品集中风险。
　　投资建议与盈利预测
　　国内疫情得到有效控制，呼吸系统疾病中成药市场将恢复并增长；儿科用药市场即将迎来新空间；公司核心产品开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求将不断开拓，开喉剑喷雾剂渠道拓展也有望提速。公司积极实施对外投资并购合作战略，多途径开发新品，降低产品集中风险。预计2022-2024年，公司归属母公司股东净利润分别为：1.96、2.55和3.25亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：0.48、0.62和0.79元/股，对应PE分别为34.46、26.50和20.81倍。考虑到公司在儿童用药的行业地位和独家品牌优势，首次覆盖，给予公司“增持”的投资评级。
　　风险提示
　　核心技术人才流失风险、股权变更未能改善管理风险、行业竞争加剧风险、渠道端存货需求不及预期风险。
　　

研究报告全文：TableMain公司研究医疗保健制药生物科技与生命科学证券研究报告贵州三力603439公司首次覆盖2023年03月06日报告TableInvestTableTitle海阔凭鱼跃玉钗待时飞增持首次推荐贵州三力603439首次覆盖报告报告要点TableSummaryTableTargetPrice行业空间未来可见核心产品大有可为呼吸系统疾病用中成药行业空间即将恢复并迎来增长儿科专用药严重匮基本数据TableBase乏市场远未饱和儿科新药研发难度大周期长审批严格供给不及市52周最高最低价元2009108场真实需求生育政策放宽并见效将会进一步扩大儿科用药市场公司核A股流通股百万股16228心产品开喉剑喷雾剂儿童型是儿童咽喉疾病中成药市场的前四品种中A股总股本百万股41086唯一既为独家品种同时又进入国家医保目录的品种市场竞争优势明显流通市值百万元267119未来借力行业之势销售可直上青云总市值百万元676279外延式发展持续加速规避产品集中风险过去一年股价走势TablePicQuote公司实施核心品种持续增长多途径拓展新品双驱动发展模式对外积26极寻求投资并购战略合作机会2020年公司向汉方药业进行股权投资12获得汉方药业2564的股权2022年贵阳德昌祥药业成为公司控股95-3的子公司汉方药业目前有独家品种20个含芪胶升白胶囊妇科再造胶-18囊日舒安洗液等重点产品德昌祥有国家医保品种58个妇科再造丸-32杜仲补天素丸杜仲壮骨丸等为贵州省名牌产品公司可借此打造新的产品37669512536贵州三力沪深300管线改善收入结构规避产品集中风险资料来源Wind投资建议与盈利预测相关研究报告TableDocReport国内疫情得到有效控制呼吸系统疾病中成药市场将恢复并增长儿科用药市场即将迎来新空间公司核心产品开喉剑喷雾剂儿童型市场需求将不断开拓开喉剑喷雾剂渠道拓展也有望提速公司积极实施对外投资并购合作战略多途径开发新品降低产品集中风险预计2022-2024年公司报告作者TableAuthor归属母公司股东净利润分别为196255和325亿元按照最新股本测分析师马云涛算对应基本每股收益分别为048062和079元股对应PE分别为执业证书编号S002052208000134462650和2081倍考虑到公司在儿童用药的行业地位和独家品牌电话021-51097188优势首次覆盖给予公司增持的投资评级邮箱mayuntaogyzqcomcn风险提示核心技术人才流失风险股权变更未能改善管理风险行业竞争加剧风险渠道端存货需求不及预期风险附表盈利预测TableFinance财务数据和估值2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元6302293897119126156983201227收入同比-28694899268731782818归母净利润百万元939515228196232551832491归母净利润同比-29406208288630042732ROE9571476158117931964每股收益元023037048062079市盈率PE71984441344626502081资料来源国元证券研究所Wind请务必阅读正文之后的免责条款部分121目录1苗药经典传承者业绩稳健增长411苗药经典传承者贵州百强民营企412业绩稳健增长盈利能力稳步提升62开喉剑喷雾剂空间广阔未来大有可为721呼吸系统疾病用药市场空间广阔722儿科用药需求旺盛行业空间持续扩容823独家产品效果突出有望成为20亿大品种113外延式发展持续加速打开长期成长空间1331控股德昌祥重塑百年老字号1332参股汉方药业产品线有望进一步丰富1533控股云南无敌制药涉足骨科中成药164盈利预测和投资建议1741盈利预测1742投资建议185风险提示19图表目录图1公司发展历程4图2公司股权结构截至2023年3月2日4图3贵州三力产品5图4公司营业收入及增速6图5公司归母净利润及增速6图6按产品公司营收构成占比6图7公司不同产品毛利率6图8公司整体毛利率和净利率7图9公司销售管理研发费用率7图102021年中国城市居民主要疾病死因构成8图112021年中国农村居民主要疾病死因构成8图12历年呼吸系统疾病药销售额及增速8图132019年呼吸系统疾病用中药亚类格局8图14我国儿童药物市场规模单位亿元9图152020年中国儿童药品的种类占药物总量的比例9图162021年1月中国儿科专用药物批准文号数量占比9图17中国小儿门诊常见疾病占比10图18儿童用药研发特点10图19开喉剑喷雾剂儿童型市场覆盖范围12图20德昌祥营业收入情况14图21汉方药业主要产品图15请务必阅读正文之后的免责条款部分221图22汉方药业近年营业收入百万元16图23贵州好司特股权架构截至2023年3月2日16图24云南无敌主要产品17表1公司限制性股票激励计划5表2个人层面绩效考核要求5表3喷雾制剂和其他口服制剂比较11表4咽喉疾病中成药市场前十品种11表5儿童咽喉中成药市场前四品种12表6986原则12表7开喉剑喷雾剂儿童型市场规模测算13表8德昌祥主要产品14表9芪胶升白胶囊药理作用及临床研究进展15表10公司收入拆分亿元17表11可比公司估值19请务必阅读正文之后的免责条款部分3211苗药经典传承者业绩稳健增长11苗药经典传承者贵州百强民营企贵州三力制药股份有限公司成立于1995年是一家集研究开发生产营销于一体的现代化中药制药企业属国家高新技术企业全国民族特需商品定点生产企业贵州民营企业100强已于2020年4月上市公司秉承创造人类健康生活的使命依托贵州省丰富的中药材资源结合苗药验方经验及现代科学技术不断开发独特有效的产品目前已是儿科咽喉用药的龙头企业图1公司发展历程资料来源iFind公司公告国元证券研究所2011年张海继承其父股份成为公司实际控制人目前张海持有公司4603股份其母王惠英持有1357股份盛永建持有公司635股份股权结构稳定图2公司股权结构截至2023年3月2日资料来源iFind公司公告企查查国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分421公司2021年发布限制性股票激励计划利于公司持续发展对公司员工形成长效激励机制此次权益授予9位激励对象合计354万股授予价格为75元股2022-2024年业绩考核目标值分别为18亿元215亿元和33亿元表1公司限制性股票激励计划解除限售期考核年度业绩考核目标值业绩考核触发值解除限售比例第一个解除限售期202218亿元171亿元40第二个解除限售期2023215亿元204亿元30第三个解除限售期202433亿元313亿元30资料来源iFind公司公告国元证券研究所注以上业绩考核目标值业绩考核触发值指标均以经审计的归属于上市公司股东的中成药产品销售净利润仅指上市公司参股或控股的以中成药制造及销售为主营业务的公司所产生的净利润并剔除股权激励影响的数值作为计算依据若公司层面业绩考核未达标则所有激励对象对应批次原计划解除限售的限制性股票由公司回购注销可解除限售的限制性股票数量不仅与公司业绩达成程度有关同时与其个人上一年度的绩效考核挂钩进一步推动员工个人工作绩效的提升表2个人层面绩效考核要求考核结果合格不合格标准等级优秀A良好B一般C差D个人解除限售比例10080600资料来源iFind公司公告国元证券研究所公司坚持以发展中成药为核心继承中医药优秀历史文化传统不断弘扬中药民族药苗药等经典药方前已具有10种药品覆盖儿科用药呼吸系统用药心脑血管疾病用药等7大类用药图3贵州三力产品资料来源公司官网国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分52112业绩稳健增长盈利能力稳步提升公司营业收入和归母净利润自2017年至2019年一路高歌猛进2020年有所下降原因在于新冠疫情期间居民居家隔离意识增强儿科专科医院和儿科门诊等接诊量大幅下滑发烧退热和感冒药等类型药品在药店的销售受到一定管控因此医院端和零售端的销售都大幅减少2021年疫情得到有效控制经济回暖市场需求得到恢复公司营收和归母净利润分别增至939亿元和152亿元自2017年至2021年公司营业收入和归母净利润年均复合增长率1013和1481图4公司营业收入及增速图5公司归母净利润及增速营业收入百万元同比增速右轴归母净利润百万元同比增速右轴1522810004899501608090040133081408002404131615593062086070011048223520120103646001093954050010087630260840080204520300-101703200-20600100-2869-30-7400-4040-2020-29400-40201720182019202020212022H1资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所公司营业收入的大部分来自核心产品开喉剑喷雾剂的贡献2017年至2021年公司开喉剑喷雾剂的营业收入占公司营业收入90以上公司核心产品开喉剑喷雾剂的毛利率始终稳定维持在约70的水平强力天麻杜仲胶囊由2017年4321的毛利率稳步增长至2021年6449其他药品毛利率增长飞速2021年毛利率水平达70以上图6按产品公司营收构成占比图7公司不同产品毛利率开喉剑喷雾剂强力天麻杜仲胶囊其他药品其他业务开喉剑喷雾剂儿童型强力天麻杜仲胶囊开喉剑喷雾剂成人型其他药品10010044354908908080707060605096535095809589950993598939404030302020101000201720182019202020212022H120172018201920202021资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所注2020年起公司报表开喉剑喷雾剂儿童型与成人型合并计算请务必阅读正文之后的免责条款部分621公司整体毛利率和净利率近年持续小幅提升其中毛利率水平自2017年均维持在65以上2021年突破70净利率水平则维持在15左右图8公司整体毛利率和净利率图9公司销售管理研发费用率毛利率净利率60销售费用管理费用研发费用4741466848014873807050707350445743916647654266206684704060503040302013731529150614911583134320548103314364461028330400042095040089082159资料来源iFind公司公告国元证券研究所资料来源iFind公司公告国元证券研究所公司销售费用率一直保持在45左右的较高水平管理费用率近年来有小幅提升从331增至548公司研发费用率和财务费用率基本保持稳定2开喉剑喷雾剂空间广阔未来大有可为公司的拳头产品为开喉剑喷雾剂系列产品是呼吸系统疾病和口腔咽喉疾病用药产品成分为八爪金龙山豆根蝉蜕薄荷脑主要功效为清热解毒消肿止痛用于急慢性咽喉炎扁桃体炎咽喉肿痛口腔炎牙龈肿痛开喉剑喷雾剂分为成人型和儿童型其中儿童型占主要销售份额是公司的核心产品21呼吸系统疾病用药市场空间广阔呼吸系统的疾病就是指组成呼吸系统的器官组织所患的疾病包括上呼吸道的疾病和下呼吸道的疾病上呼吸道的疾病包括鼻炎鼻窦炎鼻咽癌咽炎喉炎等疾病下呼吸道疾病包括急性气管支气管炎肺炎慢性支气管炎慢性阻塞性肺疾病支气管扩张等根据国家统计局数据目前我国居民死亡疾病原因中前五大分别为心血管疾病恶性肿瘤呼吸疾病损伤中毒和消化疾病已严重影响居民健康2021年我国城市和农村居民主要疾病死因中呼吸系统疾病均位列第三分别为845和877请务必阅读正文之后的免责条款部分721图102021年中国城市居民主要疾病死因构成图112021年中国农村居民主要疾病死因构成54611911084心脑血管疾病心脑血管病713恶性肿瘤恶性肿瘤8454735877呼吸系统疾病4898呼吸疾病损伤中毒损伤中毒2461其他2247其他资料来源国家统计局国元证券研究所资料来源国家统计局国元证券研究所注根据国家统计局数据各类死因构成总和不及100注根据国家统计局数据各类死因构成总和不及100呼吸系统疾病用药市场不断扩大其中中药的市场规模也在不断扩张米内网数据显示2015年国内呼吸系统疾病的销售规模为530亿元2019年增长至719亿元2020年受疫情影响市场规模有所消退但增长大势仍旧不改前瞻产业研究院预测我国呼吸系统疾病用药中成药市场规模将增至2026年的1095亿元米内网数据显示在呼吸系统疾病用中成药中具有清热解毒功效的药物所占份额为3467位列第二市场空间十分广阔图12历年呼吸系统疾病药销售额及增速图132019年呼吸系统疾病用中药亚类格局销售额亿元同比增速右轴06880020705757190970062581060053652375止咳祛痰平喘用药530015069604090500清热解毒用药400-10感冒用药300呼吸系统疾病其他用药-203467200-301000-40201520162017201820192020资料来源前瞻研究院国元证券研究所资料来源米内网国元证券研究所22儿科用药需求旺盛行业空间持续扩容儿童用药指应用于儿童患病所使用的药物包括专门针对儿童的专用药品或药品说明书中标明儿童使用用法用量的药品我国医学界对儿童年龄的定义介于0-14岁狭义的儿童用药指说明书中仅针对儿童使用的药品广义的儿童用药指成人和儿童都能使用的药品儿童机体尚未发育成熟与成人在生理上具有显著不同不适合直接使用成人用药从市场规模来看国内儿童用药市场规模从2016年的650亿元请务必阅读正文之后的免责条款部分821增长至2021年的1080亿元年均复合增长率为10692022年市场规模有望达到1200亿元图14我国儿童药物市场规模单位亿元1400120012001080100094580065060040020002016202020212022E资料来源北京研精毕智国元证券研究所国家统计局数据显示2019年末全国015岁人口为24977万人占人口总数的178然而目前我国儿童用药市场规模约占整个医药行业的5反映出儿童用药的市场远未饱和未来市场空间巨大我国儿科用药起步较晚研发技术落后儿童专用药品种少目前国内90以上的儿童用药为非儿童专用药适宜儿童的剂型规格也非常缺乏导致儿童用药普遍成人化Insight数据库统计显示截至2021年1月1日国内儿科专用的批准文号数量以及活性成分数量均较少儿童专用药物的批准文号数量占比不到2远远不能满足儿童用药的真实市场需求图152020年中国儿童药品的种类占药物总量的比例图162021年1月中国儿科专用药物批准文号数量占比16710儿童用药种类儿科专用药物非儿童用药种类非儿科专用药物983390资料来源前瞻产业研究院国元证券研究所资料来源Insight数据库国元证券研究所前瞻产业研究院估计在小儿门诊中常见的疾病为小儿反复呼吸道感染小儿消化请务必阅读正文之后的免责条款部分921不良和其他疾病其中小儿反复呼吸道感染占接诊量的50可见呼吸系统疾病为儿童的高发疾病图17中国小儿门诊常见疾病占比105040小儿反复呼吸道感染小儿消化不良其他手足口病湿疹等资料来源前瞻产业研究院国元证券研究所儿童用药研发对疗效和安全性要求更高增加了临床试验的风险和难度儿科新药从研发到上市所需的时间较普通新药也更长普通新药需要8-10年时间而儿科新药则需要10-12年同时儿童新药评审要求更为严格获批通过率较低给儿童药物的研发与上市带来了困难同时儿童用药的生产也存在部分局限性这些特点很大程度上限制了儿童药物的市场供给图18儿童用药研发特点资料来源招股说明书国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分102123独家产品效果突出有望成为20亿大品种开喉剑喷雾剂取自经典苗医验方是苗族人民在长期的生产活动与疾病伤害作斗争的实践中积累的宝贵医疗经验的结晶持续多年领跑我国儿童咽喉疾病中成药市场是市场中的绝对优势品种市场上咽喉疾病中成药剂型较多喷雾制剂和其他口服制剂相比存在诸多优势喷雾制剂不仅携带方便操作简单喷雾给药还可直接作用于病灶降低儿童患者药物代谢的肝脏负担直接吸收起效快疗效高疗程短表3喷雾制剂和其他口服制剂比较项目喷雾制剂其他口服制剂波动较小可避免超过治疗血药浓度范围峰谷现象可能产生超过治疗血药浓度血药浓度的毒副作用范围的毒副作用首过作用无首过作用药物被肝脏首过作用截留破坏对肝脏等的损伤不通过肝脏吸收无损伤肝脏吸收造成一定损伤食物等外界条件无影响分解药物安全性随时给药或停药循环一个周期后方可停药给药次数根据病情自主决一日至少2-3次或更多给药剂量一次数揿一次多量给药时间根据疗效一般需间隔规定时间适应人群包括婴幼儿儿童成人和特殊人群多数人群方便性随时随地用药需要辅助条件温开水送服等资料来源招股说明书国元证券研究所目前我国咽喉疾病中成药市场的前十品种中独家品种有6个另有1个品种的注册企业数少于3家表明产品独特性较好前十品种中有4个医保品种其中三个医保乙类品种分别是蓝芩口服液桂林西瓜霜和开喉剑喷雾剂表4咽喉疾病中成药市场前十品种品种注册企业数基药国家医保OTC蒲地蓝消炎口服液1否否否蓝芩口服液1否乙乙金嗓子喉片1否否甲蒲地蓝消炎片28否否甲开喉剑喷雾剂1否乙否咽炎片58否否甲银黄颗粒93是甲甲清喉利咽颗粒2否否甲桂林西瓜霜1否乙甲西瓜霜润喉片1否否乙资料来源招股说明书国元证券研究所开喉剑喷雾剂儿童型则是儿童咽喉疾病中成药市场的前四品种中唯一既为独家请务必阅读正文之后的免责条款部分1121品种同时又进入国家医保目录的品种预计2023年国家将推出新一版国家基本药物目录儿童药目录的单列进一步提升开喉剑喷雾剂儿童型进入基药目录可能性如能进入基药目录有望进一步带动开喉剑的进院以及后续的推广销售等工作快速放量值得期待根据2019年发布的国务院办公厅关于进一步做好短缺药品保供稳价工作的意见一文指出进一步加强医疗机构基本药物配备使用和用药规范的管理逐步实现986原则推动各级医疗机构形成以基药为主导的1X用药模式1为国家基本药物目录X为非基本药物由各地根据实际确定用药模式优化用药结构促进合理用药该意见发布扩大基药在院端使用量提升产品销量表5儿童咽喉中成药市场前四品种品种注册企业数基药国家医保OTC开喉剑喷雾剂儿童型1否乙否小儿咽扁颗粒27否乙甲小儿清咽颗粒22否否甲射干利咽口服液1否否甲资料来源招股说明书国元证券研究所表6986原则机构基层医疗卫生机构二级公立医院三级公立医院基本药物配备品种数量占比908060资料来源中国政府网国元证券研究所开喉剑喷雾剂儿童型所用药材原料天然质量稳定安全性高弥补了我国现阶段在儿童口腔咽喉疾病板块药物短缺的问题是口腔咽喉疾病用药中少有的儿童专用药物被广大儿童患者和医院所接受截至2021年末公司产品开喉剑喷雾剂儿童型已经覆盖323个城市1856个县覆盖各类终端共计152000多个其中等级医院5000多家基层医疗终端11000多家诊所32000多家药店等零售终端10400多家已覆盖国内超过97以上的儿童专科医院同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南市场认可度高图19开喉剑喷雾剂儿童型市场覆盖范围资料来源公司公告国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分1221开喉剑喷雾剂系列产品有望成为超20亿明星单品基于国家鼓励生育儿童人数有望进一步增加同时开喉剑喷雾剂儿童型作为目前少有的适用于儿童咽喉疾病中成药喷雾目前在市场拥有绝对竞争力在未来几年进一步扩大品种优势加快提升市场渗透率与提高品牌忠诚度以2022年年末0-15岁人口为基数根据计算公式销售额患病人数就诊用药率药品价格用药量假设1儿童上呼吸道感染患病率为402患病就诊用药率603用药均价28元瓶每人次使用1瓶完成治疗因此计算出开喉剑喷雾剂儿童型销售额可达1721亿元根据2017-2019年年报数据来看开喉剑喷雾剂儿童型销售收入占该系列销售收入80最后得出开喉剑喷雾剂系列产品销售额总计可超过20亿元表7开喉剑喷雾剂儿童型市场规模测算项目预测数据0-15岁人口万人25615上呼吸道感染患病率40患病人数万人10246就诊用药率60就诊用药人次万人次6148用药均价元28用药量瓶1销售额万元172133资料来源2018-2019年上海市浦东新区儿童急性呼吸道感染患病及就诊行为刘思家张黎王远萍叶楚楚郝莉鹏朱渭萍陈瑜iFind国家统计局药房网国元证券研究所注10-15岁人口数据基于中华人民共和国2022年国民经济和社会发展统计公报2022年年末人口数及其构成2患病率与就诊用药率参考文献2018-2019年上海市浦东新区儿童急性呼吸道感染患病及就诊行为并进行一定向上取整进行假设3用药均价按药房网截至2023年2月25日显示的开喉剑喷雾剂儿童型30ml瓶均价并向上取整3外延式发展持续加速打开长期成长空间31控股德昌祥重塑百年老字号2022年2月公司成为德昌祥药业有限公司的破产重整投资人2022年5月完成了破产重整工作并进行了工商登记变更贵阳德昌祥药业成为公司控股95的子公司贵阳德昌祥药业有限公司的前身德昌祥药号成立于1900年2000年改制重组成立贵阳德昌祥药业有限公司贵阳德昌祥是中国医药中华老字号十大品牌之一是第一批贵州老字号经过一个多世纪的创业发展德昌祥已经发展成为一个规模化现代化高成长的药品制造企业目前公司拥有丸剂片剂胶囊剂颗粒剂气雾剂糖浆剂等12条现代化生产线目前共有药品批准文号69个其中独家品种9个医保品种41个请务必阅读正文之后的免责条款部分1321表8德昌祥主要产品产品类别主要产品妇女儿童产品逍遥丸乌鸡白凤丸坤宝丸妇科再造丸男科及补益产品复方杜仲扶正合剂桂附地黄丸六味地黄丸参茸鞭丸杜仲补天素丸感冒止咳产品通宣理肺丸防风通圣丸冰矾咽喉散止嗽化痰丸复方枇杷叶膏复方梨膏传统丸剂系列产品石斛夜光丸杜仲壮骨丸知柏地黄丸归脾丸补中益气丸安宫牛黄丸其他产品跌打风湿药酒清心明目上清丸资料来源德昌祥官网国元证券研究所德昌祥药业产品中妇科再造丸杜仲补天素丸杜仲壮骨丸妇得康泡沫气雾剂止喘灵气雾剂天麻灵芝合剂口服液为贵州省名牌产品公司拳头产品妇科再造丸畅销70年为学贯中西的贵州十大名医之首王聘贤先生所独创内含40余味地道药材补肾疏肝健脾养血疗养并施标本皆治为不可多得的妇科良药根据妇科再造丸治疗虚寒性痛经疗效观察一文中可得出妇科再造丸可有效改善缺血状态具有缓解痛经的功效且相比较口服避孕药无明显复发及不良反应值得临床运用及推广德昌祥重整后可借助贵州三力的销售渠道和人才资源扩大销售网络将妇科再造丸蓄势打造为全国畅销产品图20德昌祥营业收入情况营业收入百万元88909085038070605040302010020202021资料来源企查查国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分142132参股汉方药业产品线有望进一步丰富2020年为了分散产品相对集中风险促进上市公司长远健康发展公司向汉方药业进行股权投资获得汉方药业2564的股权汉方药业拥有片剂胶囊剂颗粒剂糖浆剂洗剂合剂气雾剂搽剂8个剂型81个批准文号其中独家品种20个专利品种6个独家苗药8个含芪胶升白胶囊妇科再造胶囊日舒安洗液黄芪颗粒等重点产品图21汉方药业主要产品图资料来源汉方药业公司官网国元证券研究所重点产品芪胶升白胶囊被列入国家重大专项是难得的抗肿瘤用药通过侯晓杰李玮张建锋等著的芪胶升白胶囊药理作用及临床研究进展一文在临床研究中对癌症肿瘤有一定疗效外对于保肝妇科月经不调等也有一定治疗疗效未来有望集中发力销售与研究成为公司热销产品表9芪胶升白胶囊药理作用及临床研究进展药理研究研究结果抗肿瘤白细胞血红蛋白血小板及预防三级骨髓抑制方面有较好疗效抗疲劳和耐缺氧耐缺氧作用及一定抗疲劳功效提高免疫力降低化疗所产生的骨髓毒性抗病毒利于免疫系统重建临床研究研究结果白血病降低感染发生率白细胞减少癌症升高白细胞增强放疗作用保护骨髓提高生存质量肿瘤抑制肿瘤增长减轻免疫器官损害其它应用用于保肝妇科月经不调糖尿肾病等资料来源侯晓杰李玮张建锋等芪胶升白胶囊药理作用及临床研究进展微量元素与健康研究国元证券研究所2021年汉方药业实现营业收入为422亿元同时实现扭亏为盈达成净利润2636万元通过向汉方药业进行股权投资有利于公司涉足其他中成药品种及科室为公司带来新的利润增长点增强盈利能力缓解公司产品相对集中的风险提升公司行业竞争力请务必阅读正文之后的免责条款部分1521图22汉方药业近年营业收入百万元营业收入净利润5000427942223940400030002000100026400201920202021-27-1000-1215-2000资料来源公司年报国元证券研究所33控股云南无敌制药涉足骨科中成药为促进公司产品多元化发展2022年12月公司公告发布公司拟出资105亿元收购好司特609778股份2023年3月完成工商变更好司特为云南无敌制药有限责任公司控股公司持有云南无敌828股权云南无敌由1994年创建的原昆明无敌制药厂改制而来是国内专业从事研究生产治疗骨病药品的重点骨干生产型企业同时也是中华老字号企业图23贵州好司特股权架构截至2023年3月2日资料来源企查查国元证券研究所云南无敌拥有胶囊膏药药酒搽剂四条现代化生产线以及完整的质检体系公司通过收购云南无敌可进一步填补公司在骨科中成药的空白助力公司丰富产品种类推动新的业务及利润增长点提升公司竞争力请务必阅读正文之后的免责条款部分1621图24云南无敌主要产品资料来源云南无敌公司官网国元证券研究所4盈利预测和投资建议41盈利预测关键假设1国内疫情得到有效控制居民正常生活得到保障医院门诊接待恢复正常秩序呼吸系统疾病用中成药市场需求恢复并保持增长目前儿科用药市场儿童专用药不足生育政策放宽将迎来新一波婴儿潮儿科用药市场规模将不断扩张2后疫情时代社会经济恢复稳定公司经营保持平稳增长核心产品开喉剑喷雾剂含儿童型知名度进一步提高市场需求进一步增长预计2022-2024年公司开喉剑喷雾剂含儿童型以203030增速增长2022-2024年强力天麻杜仲胶囊增速为1512和10表10公司收入拆分亿元202020212022E2023E2024E营业收入630939119116402097增速4905268737682783汇总营业成本209277359499638毛利42166283311421459毛利率66847050699069606957营业收入599879105513711783增速4674200030003000开喉剑喷雾剂成本196264316411535毛利4036157389601248毛利率67326996700070007000营业收入029035040045050增速2069150012001000强力天麻杜仲胶囊成本013013014016017毛利016023026029032请务必阅读正文之后的免责条款部分1721毛利率56686449650065006500营业收入070126151增速80002000德昌祥药业成本028050060毛利042076091毛利率600060006000收入049059070084增速200020002000好司特成本016018021025毛利033041049059毛利率6780700070007000营业收入002025026028029增速115000500500500其他成本000000000000000毛利002025026028029毛利率1000010000100001000010000资料来源iFind国元证券研究所注2022年5月公司正式将德昌祥纳入合并范围因此2022年并入5-12月合计8个月业务数据若按全年营收计算2023年营收增速预计为15好司特2022年未纳入公司合并范围国内疫情得到有效控制呼吸系统疾病中成药市场将恢复并增长儿科用药市场即将迎来新空间公司核心产品开喉剑喷雾剂含儿童型市场需求将不断开拓我们预计2022-2024年营业收入分别为119115702012亿元增速分别为268731782818归母净利润为196255325亿元增速分别为28863004273242投资建议我们选取了行业中与公司业务相近的四家可比公司2022年平均PE为24公司核心产品开喉剑喷雾儿童型市场竞争优势明显市场占有率逐步提升同时公司积极部署产品品类丰富产品线降低产品集中风险综合考虑公司成长性目前公司估值处于合理位置预测公司2022-2024年EPS为048062079元股对应PE为344626502081倍首次推荐给予增持评级请务必阅读正文之后的免责条款部分1821表11可比公司估值收盘价总市值EPSPE证券代码股票简称元亿元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E300181SZ佐力药业128490060290390530714132312423071725600329SH达仁堂3602206551001151381703497304525302054002275SZ桂林三金143784430600670800932383213317821545600566SH济川药业2966273411942302552871487125511311004平均值238919381582603439SH贵州三力164667460370480620794441344626502081资料来源iFind国元证券研究所可比公司采用iFind一致预期收盘价日期为2023年3月6日5风险提示1行业竞争加剧风险随着市场需求的不断增加其良好的发展前景及市场潜力可能吸引更多的企业进入市场竞争将日益激烈如果公司不能及时改进优化现有产品同时加快研发进度推出疗效更好安全性更佳的新产品日益激烈的市场竞争环境将对公司的经营业绩产生不利影响2主要产品中标价格下降风险由于公司产品开喉剑喷雾剂儿童型难以被同行业其他品种所替代短时间内同行业又很难培育出具备市场竞争力新药品种因此公司主要产品价格大幅下降的风险较小但随着公立医院药品采购机制的完善和医保控费制度的实施以及竞争加剧等因素的影响依然存在上述品种中标价格下降的风险3业绩不达预期风险如果未来客观经营环境发生重大变化公司的整体经营业绩将不可避免地受到不利影响从而导致公司经营业绩出现波动4产品集中风险开喉剑喷雾剂儿童型的生产及销售状况在较大程度上决定了公司的收入和盈利水平一旦其原料药价格产销状况市场竞争格局等发生重大不利变化将对公司未来的经营业绩产生不利影响请务必阅读正文之后的免责条款部分1921财务预测表TableFinanceDetail资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度202020212022E2023E2024E会计年度202020212022E2023E2024E流动资产92001109955110844132502156252营业收入6302293897119126156983201227现金4500554422462064874553752营业成本2089827701358514775361260应收账款2254625667354594703459276营业税金及附加538856105913981798其他应收款0865141352152247167营业费用2767545084559897378294577预付账款270414461647830管理费用27484191524269078854存货4751885795161323617174研发费用563768800850900其他流动资产1934415454156821761518052财务费用-331043-1219-1723-1996非流动资产3387830544307663108430523资产减值损失000-007000000000长期投资1678211913124601299812638公允价值变动收益000000000000000固定资产1540915374146481380912912投资净收益2151787200200200无形资产11842038252530783645营业利润1122717919226662948637504其他非流动资产5031219113412001328营业外收入000003022012014资产总计125879140499141611163587186774营业外支出237258208229227流动负债2639136042167312124022200利润总额1099017665224802926937291短期借款200002000031293357000所得税15952805341944825733应付账款3611994692411324517425净利润939514860190612478731558其他流动负债27806097436146384776少数股东损益000-368-562-732-932非流动负债13001250128412761274归属母公司净利润939515228196232551832491长期借款000000000000000EBITDA1170819084224412877236523其他非流动负债13001250128412761274EPS元023037048062079负债合计2769137293180152251523475少数股东权益-002061-501-1233-2165主要财务比率股本4073241086410864108641086会计年度202020212022E2023E2024E资本公积2012722339223392233922339成长能力留存收益37330423756199980428103699营业收入-28694899268731782818归属母公司股东权益98189103146124097142304165465营业利润-27385961264930092719负债和股东权益125879140499141611163587186774归属母公司净利润-29406208288630042732获利能力现金流量表单位百万元毛利率66847050699069586956会计年度202020212022E2023E2024E净利率14911622164716261615经营活动现金流6325155041707986116192ROE9571476158117931964净利润939514860190612478731558ROIC17253389297231333375折旧摊销811112299410091015偿债能力财务费用-331043-1219-1723-1996资产负债率22002654127213761257投资损失-215-1787-200-200-200净负债比率7222536317371491000营运资金变动-4039308-17151-14825-14764流动比率349305663624704其他经营现金流703958222814579速动比率331280606561626投资活动现金流-2928120593974-1795-507营运能力资本支出51712608000000000总资产周转率063070084103115长期投资11190-4870547538-360应收账款周转率276369371363360其他投资现金流-12920-2034521-1257-867应付账款周转率572409374425399筹资活动现金流44000-8146-13897-5528-10678每股指标元短期借款20000000-16871228-3357每股收益最新摊薄023037048062079长期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄015038000000000普通股增加4074354000000000每股净资产最新摊薄239251302346403资本公积增加196102212000000000估值比率其他筹资现金流316-107122974-5756-7321PE71984441344626502081现金净增加额210449417-821625385007PB689656545475409EVEBITDA52833241275621501694请务必阅读正文之后的免责条款部分2021