公司聚焦工业模块设计制造服务，已步入快速发展阶段。公司专注于工业模块的设计和制造，拥有“设计-采购-模块化-施工”（EPFC）全产业链环节及一体化服务能力，能够为客户提供定制化的项目建设服务。目前公司已经进入了快速发展阶段，公司已公告2022年至今新签订单接近50亿元，同比大幅增长，将对未来收入增长形成有效支撑。
　　模块化趋势显著，公司模块化设计优势显著。从整体趋势看：项目建设向模块化趋势发展，大型装置模块化优势明显。模块化既符合国际化分工产业格局、平衡全球生产资源，又能避免恶劣的施工环境，且成本及质量、安全、环保等方面均有优势；从细分行业发展看：化工、油气、矿业、水处理等行业均呈现模块化趋势。2018年巴斯夫委托发行人制造的全新世界级抗氧化剂年产能42000吨装置在上海漕泾正式竣工，标志着巴斯夫全球首套模块化化工装置落地，进一步加强模块化趋势。
　　国际巨头重点聚焦大湾区投资，公司布局基地承接订单。从下游需求看：全球化工产业投资增速仍然较快，展望未来市场需求继续增加；从客户结构看：客户均为国际优质化工巨头，前五大客户份额占比高。公司主要客户为国际知名企业，拥有良好的商业信用和充裕的资金，能够对项目及时结算以及公司的资金再投入提供保障；从国内投资看：国际巨头重点聚焦大湾区投资，公司也在湛江积极布局基地承接订单，公司2022年新签订单饱满，长期看仍有足额的订单等待公司承接。
　　盈利预测及投资建议：综合来看，公司在2022年订单的快速增长下，未来两年有望逐步释放业绩。所以我们预计公司22-24年归母净利润分别为1.10/2.01/2.76亿元，未来两年业绩复合增速约60%，考虑公司的自身增速以及参考可比公司估值，给予公司2023年25倍PE估值，对应合理价值11.18元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动；人才不足；市场竞争加剧；资金实力不足

研究报告全文：TablePage公司深度研究专业工程证券研究报告利柏特TableTitle605167SH公司评级TableInvest买入当前价格878元聚焦工业模块设计制造订单放量步入快速发展期合理价值1118元报告日期2023-02-21TableSummary核心观点基本数据TableBaseInfo公司聚焦工业模块设计制造服务已步入快速发展阶段公司专注于总股本流通股本百万股449223工业模块的设计和制造拥有设计采购模块化施工全---EPFC总市值流通市值百万元39431954产业链环节及一体化服务能力能够为客户提供定制化的项目建设服一年内最高最低元1020680务目前公司已经进入了快速发展阶段公司已公告年至今新签202230日日均成交量成交额百万2892583订单接近50亿元同比大幅增长将对未来收入增长形成有效支撑近3个月6个月涨跌幅7731553模块化趋势显著公司模块化设计优势显著从整体趋势看项目建设向模块化趋势发展大型装置模块化优势明显模块化既符合国际化分相对市场表现TablePicQuote工产业格局平衡全球生产资源又能避免恶劣的施工环境且成本及质量安全环保等方面均有优势从细分行业发展看化工油气3矿业水处理等行业均呈现模块化趋势2018年巴斯夫委托发行人制-4022204220622082210221222-11造的全新世界级抗氧化剂年产能42000吨装置在上海漕泾正式竣工-18标志着巴斯夫全球首套模块化化工装置落地进一步加强模块化趋势-25-32国际巨头重点聚焦大湾区投资公司布局基地承接订单从下游需求利柏特沪深300看全球化工产业投资增速仍然较快展望未来市场需求继续增加从客户结构看客户均为国际优质化工巨头前五大客户份额占比高公司主要客户为国际知名企业拥有良好的商业信用和充裕的资金能够分析师TableAuthor尉凯旋对项目及时结算以及公司的资金再投入提供保障从国内投资看国际SAC执证号S0260520070006巨头重点聚焦大湾区投资公司也在湛江积极布局基地承接订单公司021-38003576年新签订单饱满长期看仍有足额的订单等待公司承接2022yukaixuangfcomcn盈利预测及投资建议综合来看公司在2022年订单的快速增长下分析师邹戈未来两年有望逐步释放业绩所以我们预计公司22-24年归母净利润SAC执证号S0260512020001分别为110201276亿元未来两年业绩复合增速约60考虑公021-38003689司的自身增速以及参考可比公司估值给予公司2023年25倍PE估zougegfcomcn值对应合理价值1118元股首次覆盖给予买入评级分析师谢璐风险提示原材料价格波动人才不足市场竞争加剧资金实力不足SAC执证号S0260514080004盈利预测SFCCENoBMB592TableFinance2020A2021A2022E2023E2024E021-38003688营业收入百万元15051983157525203454xielugfcomcn增长率63317-206600371分析师邓先河EBITDA百万元155169165275374SAC执证号S0260521040006归母净利润百万元104109110201276021-38003672增长率445008820374EPS元股031024025045061dengxianhegfcomcn市盈率PE-4041357419641429请注意尉凯旋邹戈邓先河并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动ROE1308176121143EVEBITDA-237421551287919TableContacts数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明142TablePageText利柏特公司深度研究目录索引一公司聚焦工业模块设计制造服务已进入快速发展阶段5一发展阶段三阶段发展进入快速发展期股权结构稳定5二主营业务聚焦工业模块设计制造拥有全产业链环节及一体化服务能力7三财务状况增长稳健基本面优质2022年新签订单改善显著11二模块化趋势显著公司模块化设计优势显著16一整体趋势项目建设向模块化趋势发展大型装置模块化优势明显16二行业发展化工油气矿业水处理等多行业均呈现模块化趋势17三竞争格局重点竞争对手在欧美国内企业受益于一带一路发展逐渐涉足20三国际巨头重点聚焦大湾区投资公司布局基地承接订单23一下游需求全球化工产业投资增速仍然较快展望未来市场需求继续增加23二客户结构客户均为国际优质化工巨头前五大客户份额占比高25三国内投资欧洲能源危机加速国外巨头在中国投资脚步国际巨头重点聚焦大湾区投资30四盈利预测及投资建议36一公司核心竞争力36二盈利预测及投资建议37五风险提示39一原材料价格波动对行业的影响39二专业管理人员设计人员和高级技术人员不足39三市场和人才竞争的加剧39四资金实力不足39识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明242TablePageText利柏特公司深度研究图表索引图1利柏特发展历程6图2历年各业务营业收入亿元8图3历年各业务营业收入占比8图4历年各业务板块毛利率8图5营业收入及同比增速12图6归母净利润及同比增速12图7中国大陆与海外业务毛利率对比13图8海外业务占比13图9销售费用率对比14图10管理费用率对比14图11研发费用率对比14图12总费用率销售管理研发对比14图13工业模块设计与制造业务毛利率对比15图14工程服务业务毛利率对比15图15不同产业链阶段利柏特能够提供的服务及交付的成果22图162010年-2020年世界主要国家及地区化工行业投资额变化23图17全球化工固定资产投资额及同比增速24图18中国化工固定资产投资额及同比增速24图19全球化学品销售额及同比增速24图20全球化学品销售额占比截至2022年12月31日24图21全球化工行业研发支出25图22中国化工行业研发支出25图232010-2020全球各国组织化学品产量复合增长率25图24公司主要客户26图25公司与部分可比公司经营性现金流净额营业收入26图26公司与部分可比公司应收账款周转率26图272019年欧盟下游消费比例30图28荷兰TTF天然气期货价格欧元兆瓦时30图29美国及欧洲制造业PMI31图30欧盟化学品贸易情况31图31EU-27化工行业资本支出32图32中国外商直接投资金额33图33中国化工行业资本开支占全球比例33图34公司核心竞争力37表1公司EPFC全产业链环节细分7表2公司主要产品展示9表3近期公司主要新签订单12表48台15万吨乙烯裂解炉现场制造与模块化制造资源消耗对比16识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明342TablePageText利柏特公司深度研究表5各个行业的模块化发展趋势19表6公司主要竞争对手20表72016年至今公司与主要客户的持续合作关系及为其主要提供的服务情况27表8公司前五大客户及收入占比情况27表9公司主要工业模块设计和制造项目28表10公司主要工程服务项目29表11欧洲工业巨头加快中国投资32表12鼓励外商投资及化工产业投资相关政策33表13广东地区已公布大型投资计划情况34表14盈利预测表单位亿元38表15可比公司估值表2023022038识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明442TablePageText利柏特公司深度研究一公司聚焦工业模块设计制造服务已进入快速发展阶段一发展阶段三阶段发展进入快速发展期股权结构稳定江苏利柏特股份有限公司成立于2006年公司的主营业务为工业模块的设计制造及相关的EPC工程自成立至今公司共经历了三大主要的发展阶段目前已成为工业模块及相关产品的领先企业初创期2006年-2010年为公司的初创期公司在初创阶段主要从事冷箱制造预制管道以及其他小型模块制造业务在服务客户过程中公司逐渐意识到大型装置的模块化制造方式具备缩短建设周期提高产品质量降低施工现场安全风险系数及环境污染等诸多优势未来大型装置将呈现模块化制造的趋势进而将业务发展目标定位于为化工行业提供工业模块设计和制造服务业务成长期2011年-2015年为公司的业务成长期在此阶段公司凭借在初创期积累的优质客户开始承接化工行业大型装置的工业模块设计和制造业务取得了巴斯夫陶氏化学液化空气等国际知名企业的高度认可2015年公司凭借在模块化制造技术上的优势承接了亚马尔项目部分模块配件制造业务合同总价约14亿美元快速发展期2016-至今为公司的快速发展期公司在该阶段工业模块设计和制造业务范围进一步拓展延伸到除化工油气能源行业之外的其他领域另外2016年1月公司对控股股东旗下业务进行整合通过同一控制下企业合并收购了利柏特工程及利柏特建设10000股权由此公司业务从单一的工业模块设计和制造延伸拓展到了工程总承包工程设计工程施工工程维保等各类工程服务2017年9月公司中标BASFAOandInfraProjectMIRA模块项目成功交付了巴斯夫全球首套模块化化工装置于2018年12月在巴斯夫上海化工区基地顺利安装完成目前公司已经成为多行业大型装置工业模块设计和制造及工程服务供应商具备设计-采购-模块化-施工EPFC全产业链环节及一体化服务能力的领先企业识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明542TablePageText利柏特公司深度研究图1利柏特发展历程数据来源招股说明书广发证券发展研究中心公司实际控制人沈斌强先生和沈翾先生其他主要股东中杨青燕为沈斌强配偶杨东燕为沈家亲属截至到2022Q3沈家父子及亲属通过上海利柏特投资持有公司4085股份此外沈斌强直接持股167公司的股权结构较为稳定图2利柏特股权结构截至2022Q3数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明642TablePageText利柏特公司深度研究二主营业务聚焦工业模块设计制造拥有全产业链环节及一体化服务能力公司专注于工业模块的设计和制造业务涉及结构材料电气暖通消防控制等多个工程学科并需要具备对大型装置工艺流程的深刻理解具有较高的技术门槛随着各行各业项目建设不断向模块化趋势发展工业模块应用的广度和深度不断提升公司的业务发展空间也将持续拓展同时公司拥有设计-采购-模块化-施工EPFC全产业链环节及一体化服务能力能够为客户提供定制化的项目建设服务为项目建设的安全性经济性提供保障具体而言公司EPFC全产业链环节可以进一步分解为工程总承包EPC工程设计E工程采购P模块化F工程施工C和工程维保表1公司EPFC全产业链环节细分细分类别具体内容业务分类业务优势及特点工程总承包负责工程设计采购施工试运行等工程项目国际知名客户工程项目全环节的服务工程服务EPC全环节服务能力精细化项目管理能力拥有工程设计资质证书化工石化医工程设计E工程基础设计详细设计工程服务药行业甲级建筑行业建筑工程甲级完备的采购体系全方面满足客户及工程采购P根据项目所需材料及设备的规格型号实施采购工程服务项目采购需求拥有行业领先的设计和制造技术优模块化F工业模块设计和制造工业模块设计和制造势区位的生产基地能够同时开展多个项目现场施工作工程施工C工程项目现场施工安装工程服务业管理数千人施工团队国际知名客户的工程项目投产后的持工程维保设备和系统的检修及维护工程服务续服务数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心1工程服务公司具有全产业链环节服务能力可根据业主的需求提供包括工程总承包工程设计工程采购工程施工以及工程维保等在内的各类工程服务具体包括工程项目的总体策划可行性研究工程造价及经济分析工程设计采购施工试运行设备及系统检维修等工作工程服务收入稳定增长占比超过七成利柏特的营业总收入主要由工程服务和工业模块设计制造两部分组成其中工程服务板块的营业收入占比一直保持在70以上2021年工程服务收入占比达到7268虽然近几年这一比重有所下滑但工程服务的营业收入值一直保持稳定增长由2017年的892亿元增长至2021年的1442亿元CAGR达1276识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明742TablePageText利柏特公司深度研究图2历年各业务营业收入亿元图3历年各业务营业收入占比工程服务工业模块设计和制造工程服务工业模块设计和制造其他业务16100141280106086404202002017201820192020202120172018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心2工业模块设计和制造模块设计及制造附加值高毛利率远超工程服务板块工业模块的设计过程以大型装置所需达到的工艺用途为基础根据其工艺设备空间布局等因素综合应用结构设计三维建模总装管道应力计算吊装运输等多项设计技术将大型装置拆解成数个模块或将多个相关工艺流程中的设备及管路集成至单个大型模块并对各个模块的结构管路控制系统安全检测等方面进行详细设计工业模块的制造过程需应用预制焊接拼装检测吊装等多项模块制造技术模块的设计及制造直接决定客户的生产成本与稳定性是整个产业链中附加值较高的部分近年来工业模块设计和制造的毛利率一直保持在20及以上远远高于工程服务板块的毛利率图4历年各业务板块毛利率工程服务工业模块设计和制造30252015105020172018201920202021数据来源Wind广发证券发展研究中心工业模块领域公司主要产品为工艺模块管廊模块以及管道预制件工艺模块的应用领域广泛不同工艺模块之间用途差异较大公司已具备将各类大型装置进行模块化的设计和制造技术报告期内公司工艺模块主要应用于化工行业并已延伸到油气能源矿业水处理等多个行业管廊模块以及管道预制件是连接各工艺设备的桥梁提供介质输送枢纽的作用广泛应用于多个行业领域识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明842TablePageText利柏特公司深度研究表2公司主要产品展示模块图示模块名称模块图示模块规格及特点图示模块用途工艺模块该装置中模块需要与工厂内公用设施进行无偏差对接制造拼装精度要求高同时该装置中包含有混凝土楼板对于运输和抗氧化剂装应用于抗氧剂生吊装要求高置模块产该装置由10个模块组成其中最大的模块尺寸为30米11米1米重达375吨合计重约2400吨该装置是先进石油炼化工厂装置模块的典型代表装置中不同材质管道数量多且排该装置主要用于催化重整模布紧密模块制造的难度和精度要求极石油炼化工艺中块高的催化重整过该模块主体由4个子模块组成整体模块程70米17米85米总重约860吨该装置工艺为创新生物燃料生产涉及工艺设备及材料种类繁多工艺流程涉及高生物质快速生物原料燃烧温对模块的安装精度及消防等方面要求热处理模块炼油较高该装置由11个分模块组成模块尺寸15米16米7米合计重约300吨该装置模块设计简练精巧易于搬迁安该装置作为生产装部分管道因介质特性需要进行抛光汽提模块丙烯系乳液的一该装置主要由3个子模块组成总体尺寸部分约7米12米14米总重约68吨识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明942TablePageText利柏特公司深度研究该装置是目前国内最大单体整装冷箱模块模块内部管道介质温度低达-196度该装置是产品原内部空间狭小设备管路高主要设备均气体分离模料混合气低温分布置于同一模块内为行业内首次单体设块离的主要设备之计和制造的模块单体模块尺寸约70米一16米12米重达1100吨项目总重4800吨该工艺流程相关装置高度模块化相关设计可复制供重复投资工艺集合度高可用于多类别气体分离对清洁度及质量控空分装置模应用于制氮氧制要求高块及其他其他该装置由7个工艺模块和7个管廊模块组成最大模块尺寸2825米71米665米最大模块重量152吨该装置用于核电制氦为国际热核聚变实验堆辅助装备之一焊接精度和管道清洁核电气体分度要求高应用于制氦离装置该装置主要由4个17米5米5米模块组成合重约230吨该装置设计标准化程度高可根据业主对装置的产量需求任意增减模块数量该装置涉及介质多具有易燃易爆等特点且应用于获取高纯制氢模块阀组较多要求无应力安装误差极小度氢气对压力管道安装精度要求高该装置由5个模块组成每个模块尺寸约为247米5米5米合计重约300吨该装置为锂矿石加工工艺模块模块布局紧凑整体拼装精度要求高装置划分为应用于锂矿石的锂电模块55个模块和16个模块辅助区域整体拼加工装尺寸58米30米23米总重量约2300吨识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1042TablePageText利柏特公司深度研究该装置工艺为矿石筛选和精制其中筛选分离脱水粉碎研磨等流程完矿石筛选模整模块数量及设备种类繁多制造精度应用于矿石筛选块要求高和精制装置主体由83个近20米长的模块组成合计重约2500吨该装置将整个水处理车间进行模块化设计涵盖水处理工艺全过程由46个子模应用于水体净水处理模块块组成总体尺寸40米33米13米总化重约900吨管廊模块管廊模块在生产该装置由9个分模块组成总长度370装置中承担着介管廊模块米总重达1000吨因长度长整体进质输送枢纽的作行预拼装对于安装的精度要求较高用是连接各工艺单元的桥梁数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心三财务状况增长稳健基本面优质2022年新签订单改善显著1营收及归母净利润保持高增长各类费用率有所下降随着疫情减弱和产能释放公司有望恢复高增长近几年公司的营业收入一直保持稳定增长且收入增速不断加快2021年公司实现营业总收入1983亿元同比增长3176较2020年增速提升254pct归母净利润方面2021年公司实现归母净利润109亿元同比增长505较2020年增速提升067pct2022年前三季度受疫情反复等因素的影响项目施工进度受阻公司的营业收入和利润表现较去年同期均有所下滑2022Q1-3公司实现营业收入1015亿元同比下降2789实现归母净利润680255万元同比增长035但是根据公司9月投资者关系公告公司正在积极进行生产基地建设截止到半年报湛江及佘山基地建设已完成90以上预计年内有望投产另外公司目前在手订单充足2022年2月披露的英威达聚合物三期扩建项目总承包合同金额为1278亿元2022年4月披露的为YINSONFPSO提供模块M01M02M20M40和M41的施工分包合同金额为3150万美元约合人民币22亿元2022年8月披露的巴斯夫广东一体化项目中央罐区化学品罐识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1142TablePageText利柏特公司深度研究区和装车站工程设计采购施工总承包合同金额为15-20亿元11月披露中标雅保年产5万吨氢氧化锂锂电池材料项目合同金额为18亿元综上所述公司已公告2022年至今新签订单金额接近50亿元考虑到目前公司在手订单充足以及工业模块行业高壁垒客户高粘性的特点随着疫情影响的减弱以及公司产能的释放预计公司的营业收入及利润将逐步恢复到高增长的整体趋势中图5营业收入及同比增速图6归母净利润及同比增速营业总收入亿元-左轴同比增速-右轴归母净利润亿元-左轴同比增速-右轴254012501202040081530006201004-20502100-4000数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心表3近期公司主要新签订单日期客户名称项目名称金额合作模式英威达尼龙化工中国有限公20222英威达聚合物三期扩展项目127872万元EPFC司JordOilGasSystemsBVYINSON浮式生产储油轮上部模块M01M02M20202243150万美元模块制造合同JOGSM40M41供应制造项目巴斯夫一体化基地广东有限巴斯夫广东一体化项目中央罐区化学品罐区和装车站工2022815-20亿元EPC公司程雅保年产5万吨氢氧化锂锂电池材料项目A8XZ-40-K022202211雅保四川新材料有限公司18066万元机电安装工程湿法区及部分公用工程机电安装标段202212中国寰球工程有限公司巴斯夫广东一体化项目乙烯区PAR模块22550万元模块制造合同202212中国寰球工程有限公司巴斯夫广东一体化项目乙烯区土建安装综合工程B标段4081272万元EPC20231巴斯夫公司巴斯夫MDI3项目5000-6500万美元模块制造合同数据来源公司新签订单公告广发证券发展研究中心费用率稳定下降研发支出增长保障公司核心优势公司拥有高效运行的精细化管理体系并根据项目特点配备有采购管理分包管理费用控制进度控制安全管理和质量管理等完备的专业队伍完善高效的内控制度保证了公司各类费用率不断下降2021年公司的管理费用率销售费用率财务费用率分别为580091005相较于上一年度分别下降031009022pct同时公司重视研发投入技术开发和工艺革新以保证公司的核心优势公司2021年研发费用为023亿元同比增长44研发费用率为114同比增加006pct另外截至2021年公司研发及设计人员共315人占公司员工总数的914截至2022年8月识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1242TablePageText利柏特公司深度研究底公司拥有专利共93项包括22项发明专利和71项实用新型专利2海外业务毛利率较高增长潜力较大公司注重项目安全的理念更加适合国外公司海外业务毛利率较高公司对于安全方面的投入较高十分重视项目的安全相比于国内的公司国外公司对于项目的安全质量等方面的要求更为严苛对于公司的安全理念较为认同一般愿意为公司的额外付出支付相应的价格对安全方面的要求不高的国内客户未必能接受公司的价格另外公司的海外业务主要集中在模块的设计与制造板块对于出口国外的产品成本优势较大对于国外客户非常具有吸引力因此国外客户倾向于支付较高的价格公司的海外业务毛利率较高另外公司也比较喜欢与国外公司进行合作一方面国外客户对管理和安全质量的附加值的认可度更高另一方面国外公司的契约精神较高公司在催款方面的成本较低目前公司的海外业务收入占比仍有提升空间尽管公司的工业模块设计业务主要集中在海外客户但目前公司的海外营业收入占比仍处于低位2021年公司海外业务收入占比为1645同比增加057pct从过往的项目提供的服务情况来看国外客户充分认可公司的工程设计以及模块化设计和制造的能力积累了良好的行业声望国际知名企业对于项目的交期质量安全方面要求非常苛刻获得其认可意味着对于项目承接和实施能力的充分肯定这有利于带来良好的客户粘性形成稳固的客户合作关系为未来海外业务收入的提高奠定坚实的基础图7中国大陆与海外业务毛利率对比图8海外业务占比中国大陆海外中国大陆海外301002580206015401052000201820192020202120172018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心3对比行业其他公司公司的销售费用率优势明显根据公司招股说明书公司选取博迈科杰瑞股份中国化学东华科技三维工程陕西建工腾达建设以及中铝国际作为可比公司公司的销售费用率低于行业平均水平管理费用率仍有改进空间2021年公司的销售费用率为091低于行业平均销售费用率11且近几年公司的销售费用率呈现稳定下降的趋势这主要是因为公司通过近几年的经验积累以及通过服务质量积累了良好的行业声望促进了公司与客户之间形成了良好的合作关系公司的客户相对比较稳定供应商清单也比较稳定这有利于提高公司的中标率降低投入识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1342TablePageText利柏特公司深度研究成本管理费用率方面管理费用率较高主要系公司与同行业上市公司产品或服务的应用领域及所处的发展阶段不同尽管公司目前的管理费用率仍高于行业平均水平但公司的管理费用率近几年一直呈现稳定下降的趋势未来随着公司的管理效率提高管理经验丰富预计公司的管理费用率将会进一步下降与同行业相比公司的研发费用率占比较低毛利率优势不明显公司近几年的研发费用率处于低位2021年公司的研发费用率仅为116远低于行业平均水平309另外与同行业其他公司相比公司的毛利率水平基本接近行业平均水平优势不明显图9销售费用率对比图10管理费用率对比博迈科行业平均利柏特博迈科行业平均利柏特251401202010015801060400520000020182019202020212018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心图11研发费用率对比图12总费用率销售管理研发对比博迈科行业平均利柏特博迈科行业平均利柏特1002580206015401020500020182019202020212018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心毛利率方面公司在工业模块设计制造和工程服务领域均处在行业领先水平工业模块设计与制造领域公司国内的主要竞争对手为博迈科杰瑞股份博迈科海洋工程股份有限公司是一家专注于国际市场的专业模块服务公司致力于海洋油气工程液化天然气LNG和矿业为主的各类模块设计和集成制造为国际高端能源和矿业等客户提供服务杰瑞股份有限公司主营油田专用设备制造油田矿山设备维修改造及配件销售和海上油田钻采平台工程作业服公司选取博迈科天然气液化模块海洋油气开发模块矿业开采模块三大主要产品的综合毛利率和杰瑞股识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1442TablePageText利柏特公司深度研究份油气服务与设备油气工程与设备综合毛利率作为利柏特工程设计与制造业务的可比毛利率2021年利柏特工程模块设计与制造业务毛利率为2013高于博迈科可比毛利率921pct这主要源于公司是国内最早从事模块化制造的企业之一自设立以来一直将模块化制造技术的研发和应用作为提升公司核心竞争力的关键多年研究和积累使公司的制造水平始终处于行业的领先地位客户认可度较高在市场竞争过程中具有一定的先发优势所以公司工业模块制造业务毛利率能够维持较高且稳定的水平尽管近几年利柏特毛利率有所下降但相较于博迈科仍有较大领先空间公司核心业务优势明显预计利柏特将继续稳居工业模块设计与制造行业领先地位另外公司的毛利率低于杰瑞股份这主要系两家公司具体产品和应用领域不同所以产品毛利率存在一定的差异杰瑞股份作为全球领先的油田服务商对客户和供应商具有一定的议价能力所以毛利率较高工程服务领域公司的国内主要竞争对手为东华科技中国化学东华工程科技股份有限公司的主营业务为设计咨询以及以设计为主体的工程总承包业务主要为化工领域客户提供服务拥有多项化工石油化工医药等设计资质中国化学是一家集勘察设计施工为一体知识技术相对密集的工业工程公司是我国化学工业工程领域内资质最为齐全功能最为完备业务链较为完整的工业工程公司之一在行业内具备专业化经营市场化程度及业务一体化程度高的优势公司所属行业为建筑业业务范围涵盖建筑工程环境治理工艺工程技术开发勘察设计施工及服务公司选取东华科技工程总承包和设计咨询业务的综合毛利率中国化学公司整体毛利率作为利柏特工程服务板块的可比利率2021年利柏特工程服务业务的毛利率为1257高于东华科技可比毛利率206pct高于中国化学可比毛利率308pct这主要由于公司的下游客户与同行业可比公司存在一定区别公司工程总承包客户主要系科思创英威达易高等全球知名化工企业其对项目建设的质量安全性保密性知识产权保护等方面要求较高公司能够从工程设计工程采购工程施工为客户提供全产业链服务致力于建造化工产业精品工程在高端优质客户领域认可度高市场竞争力强因此公司项目整体盈利能力相对较高毛利率水平较高图13工业模块设计与制造业务毛利率对比图14工程服务业务毛利率对比利柏特博迈科杰瑞股份利柏特东华科技中国化学452040351530251020155105002017201820192020202120172018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1542TablePageText利柏特公司深度研究二模块化趋势显著公司模块化设计优势显著一整体趋势项目建设向模块化趋势发展大型装置模块化优势明显随着全球经济的进步和科技的高速发展很多先进的理念及技术都被广泛应用到制造业特别是伴随着信息技术以及现代化生产方式的发展和进步现代制造业越来越向知识密集型设备及信息密集型方向转变从而推动项目建设模块化的发展模块化的项目建设方式在制造过程及项目实际投产上具有诸多优势使得越来越多行业的项目建设向模块化趋势发展1模块化制造的优势1符合国际化分工产业格局平衡全球生产资源将大型的复杂的装置通过设计拆解为数个工业模块或将多个相关工艺流程中的设备及管路集成至单个大型模块在工厂预制预组装代替传统工程建造模式在项目现场施工的工作模式使得项目的主要建设过程能够从施工现场转移至异地工厂能够发挥劳动力的成本优势在国际化分工产业格局下我国将成为全球最主要的工业模块生产基地2避免恶劣的施工环境石油天然气开采矿业等行业对于大型装置模块化有着较高需求主要原因为其项目建设地多为人际罕至的地区且自然环境条件恶劣不适合大规模现场施工作业大大提高了项目建设的难度周期和成本而采用模块化制造方式可以把大型开采及生产装置设计拆解成各种具有功能的中小型模块异地制造完成后运输至现场进行简单安装即可生产有效地避免了恶劣的施工环境3成本及质量控制安全生产环保模块化制造能够在更优良的厂区生产环境中实施集中生产工作内容相对固定明确可以提高大型装置的制造质量同时不同模块之间可以同步制造从而可以压缩项目建设周期以更好地对在建项目进行成本控制以中国石油承建的新疆独山子石化分公司8台15万吨乙烯裂解炉为例相比现场安装模式模块化在几乎各个环节均大幅提升效率并节省了人员和场地设施成本平均单台裂解炉建造施工成本减少约260万元表48台15万吨乙烯裂解炉现场制造与模块化制造资源消耗对比对比现场安装模式现场安装模式整体模块化模式整体模块化模式数量时长数量时长安装工450-700人22月安装工350-450人9月筑炉工150-280人10月筑炉工80-120人6月人力仪电工60-100人8月仪电工40-60人4月其它保温防腐架子150-460人10月其它保温防腐架子60-100人6月吊车450吨履带吊3台18月800吨龙门吊1台5月识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1642TablePageText利柏特公司深度研究250吨履带吊1台12月200吨龙门吊2台5月600TM塔吊3台22月600吨履带吊1台5月规格9187米8台共73万米18月规格1460米9台共13万米1-6月脚手架杆规格2200米8台共176万米1-6月规格1500米9台共135万米1-6月数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心2大型装置模块化的优势通过模块化方式制造的大型装置具有方便拆卸的特点在生产线升级改造检维修回收利用等方面具有诸多优势1生产线升级改造模块化为工业企业提供了许多可能性可以同搭积木般将不同功能的工业模块组装成新的生产装置在项目建设初期工业企业可以根据当时的市场需求及资金情况采用产能较小的生产装置后续随着市场需求不断增加或工艺路线的革新企业能够将生产装置进行快速拆卸并扩建同时将技术领先的工艺设备集成到现有流程生产装置中用于替换或新增的工业模块可以提前进行设计和制造从而大幅降低扩产或技改所需的停工时间2生产线检维修通常工业企业对整条生产线停工检修需要耗费大量时间及成本而通过模块化方式建设的生产线可以在连续生产的情况下通过不断拆卸单个模块化装置实现整条生产线的检修工作3生产线回收利用生产线上各个模块相互独立拆分便捷可以实现循环利用有效降低成本二行业发展化工油气矿业水处理等多行业均呈现模块化趋势1化工行业的模块化发展趋势化工行业的固定资产投资较大目前已受到广泛认可及推广大型化工工程逐步采用模块化方式进行建造化工装置的模块化技术能够将化学品生产中酯化羰化精馏等各项化学反应所需的工艺设备预制为各类工艺模块并根据生产的不同需求对模块进行相应的选择将各类模块通过标准接口按照工艺流程相连接实现单体模块制造到大型装置的集成因而越来越多的行业巨头选择模块化制造方式进行项目建设模块化制造已成为化工工程项目建设的主要方式之一2018年巴斯夫委托发行人制造的全新世界级抗氧化剂年产能42000吨装置在上海漕泾基地正式竣工标志着巴斯夫全球首套模块化化工装置落地该项目整套装置被分为了10个模块独立制造模块预制完成后仅5天即在施工现场完成整套装置拼装并对施工现场的噪声废气和固体废弃物全面控制识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1742TablePageText利柏特公司深度研究2油气能源行业的模块化发展趋势国际上大型油气能源开发公司不断投资建设天然气液化工厂输气管网等设施以加大对天然气这一清洁能源的战略投资随着液化天然气的需求和投资的增长模块化技术凭借高效环保定制化的特点也逐步应用于液化天然气相关大型装置中采用模块化技术建设大型天然气液化工厂可以有效地降低投资成本和缩短建设周期同时可预留升级改造的空间因此工业模块在液化天然气相关建设领域具有广阔的市场空间另外在石油化工领域模块化施工技术能够实现大量的平行作业提高了工作效率缩短了施工周期降低了施工现场的安全风险实现企业经济效益的提升模块化施工将成为石油化工行业的主流发展趋势2015年由起源能源公司美国康菲国际石油公司等共同投资230亿澳元于澳大利亚昆士兰州的柯蒂斯岛建设AustraliaPacificLNG天然气项目该项目主体建设工程由260个大型模块从澳大利亚本土之外的模块化工厂运送到岛上后拼装而成2017年由俄罗斯诺瓦泰克公司中国石油丝路基金法国道达尔公司合作开发完成的亚马尔项目是全球在北极地区开展的最大型液化天然气工程工艺复杂该项目通过模块化制造克服了人力和技术资源不足缺乏基础设施依托以及自然条件恶劣等诸多不利因素3矿业行业的模块化发展趋势矿业设备的模块化是根据各类矿业业主的建设目标将工艺流程向上游和下游延伸将传统的厂房设备建设安装替换为各类矿业功能模块然后将这些具备标准接口的功能模块按照工艺流程联接起来形成一座集开采选矿运输精炼等功能为一体的工厂2014年矿业设备的模块化已应用于西澳大利亚皮尔巴拉地区的铁矿石项目由福陆Fluor的合资企业FASTJV提供模块化制造技术国际主要矿企如必和必拓公司BHPBilliton和力拓集团RioTinto所拥有的矿山多位于人迹罕至的地区建厂条件差大规模现场施工作业困难如澳大利亚已探明的90铁矿石资源位于人烟稀少的澳大利亚西部需要以模块化制造的生产方式将大型矿业设备拆分成数个模块在工厂内预制后运至矿产现场进行组装后进行采选及矿石运输降低了条件恶劣地区矿产资源的开采难度和成本此外由于模块化装置拆分简便可实现矿山资源枯竭后将已投产的大型装置的回收循环利用大幅降低成本德勤在2019年趋势追踪推动未来矿业转型的十大要项指出矿产开发未来将持续建构在物联网基础上进行智能化转型全球矿山已逐步由浅层开采向深层开采为适应更复杂的工作场所和高危险性矿山开采设备将用规范化后的功能模块以远程制作现场拼接的方式来实现自动化和智能化4水处理行业的模块化发展趋势水处理行业发展至今除了对出水水质的要求越来越高以外对占地面积施工周期的要求也不断提高传统钢混的建设方式存在施工周期长占地面积大建设成本高建设污染等问题已经越来越难以满足需要模块化设计和制造可以极大地识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1842TablePageText利柏特公司深度研究缩短水处理项目的建设周期减少占地面积降低运维成本水处理装备模块化将成为水处理行业建设的主流趋势荷兰林堡省Limburg于2016年12月建成的Simpelveld污水厂成为全球首例以模块化建造的水处理厂模块化建造使其能更灵活地根据客户需求的变化对工艺做出调整2021年发行人已与富美实签订合同为富美实提供LosPatosWaterTreatmentPlantProject所需工业模块设计和制造服务5机电设备行业的模块化发展趋势节能环保灵活机动适应性强便利性高加工精度生产效率等成为建筑行业对施工机具设备的迫切需求机电设备模块化基于高精度三维机电综合BIM模型完成机电设备管线模块的分割设计预制加工运输配送后可利用BIM4D虚拟仿真技术在模型中进行不同场景建筑机电工程设备及管线模块的虚拟建造基于现场的虚拟建造的方案比选可为建筑机电设备及管线模块的差异化装配安装提供指导从而实现不同场景机电设备与管线模块的快速精准安装凭借易用性多样性经济性等特点机电设备的模块化将迅速得到推广成为机电设备行业发展的主流趋势2022年建成的华龙一号作为中国具有完全自主知识产权的三代压水堆核电创新成果拥有先进的百万千瓦级压水堆核电技术其安全壳钢衬也采用了全模块化施工技术根据钢衬里与混凝土交叉施工集中部位高差情况及模块化施工工艺差异通过设计优化核岛内壳筒体及混凝土层分段将钢衬里划分为加腋区模块PCS热交换器支架建安一体化模块和环吊牛腿及次钢平台组合型模块等7个模块综上化工油气能源矿业水处理及机电设备等领域呈现出向模块化发展的应用趋势为工业模块生产商提供广阔的发展空间表5各个行业的模块化发展趋势行业投资公司项目项目特点标志着巴斯夫全球首套模块化化工装置落地该项目整抗氧化剂年产能42000吨装套装置被分为了10个模块独立制造模块预制完成后化工巴斯夫置仅5天即在施工现场完成整套装置拼装并对施工现场的噪声废气和固体废弃物全面控制230亿澳元澳大利亚昆士兰州起源能源公司美国康菲主体建设工程由260个大型模块从澳大利亚本土之外的的柯蒂斯岛建设Australia国际石油公司等模块化工厂运送到岛上后拼装而成PacificLNG天然气项目油气全球在北极地区开展的最大型液化天然气工程工艺复俄罗斯诺瓦泰克公司中杂该项目通过模块化制造克服了人力和技术资源不国石油丝路基金法国亚马尔项目足缺乏基础设施依托以及自然条件恶劣等诸多不利因道达尔公司素必和必拓公司BHP位于人迹罕至的地区建厂条件差大规模现场施工作矿业Billiton和力拓集团Rio多数矿山业困难Tinto水处理荷兰林堡省LimburgSimpelveld污水厂全球首例以模块化建造的水处理厂识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1942TablePageText利柏特公司深度研究根据钢衬里与混凝土交叉施工集中部位高差情况及模中国核工业集团公司中机电设备华龙一号块化施工工艺差异通过设计优化核岛内壳筒体及混凝国广核集团土层分段将钢衬里划分为7个模块数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心三竞争格局重点竞争对手在欧美国内企业受益于一带一路发展逐渐涉足工业模块设计和制造业为技术型行业在设计阶段将大型装置设计拆解成数个模块或将多个相关工艺流程中的设备及管路集成至单个大型模块的过程需要根据不同的工艺设备空间布局等因素综合应用到结构设计三维建模总装管道应力计算吊装运输等多项设计技术在模块制造阶段涉及钢结构制造技术管道制造技术防腐及保温技术无损检测技术焊接及热处理技术电气安装和调试技术计算机软件技术激光扫描预拼装技术现代机械制造自动控制技术等多项技术总体来看行业内欧美企业的技术实力雄厚以工艺较为复杂的大型装置模块为主掌握先进的设计和制造技术具备较强的总装调试能力近年来中国企业在设计和制造的技术方面取得了较大突破越来越多的企业选择模块化的建设方式为我国模块化的设计和制造技术能力快速提升打下了基础模块化技术最早应用于海洋油气能源领域的大型装置制造自上世纪60年代以来模块化技术在美国俄罗斯日本等国得到了迅速发展并逐步向其他行业领域扩展历经多年发展形成了一些核心工艺专利技术和设计方面均占据优势地位的欧美企业该类企业多系实力雄厚的总承包商其特点主要有业务以高端产品为主具备较强的设计制造及总装能力随着一带一路的发展越来越多的国内企业开始涉足海外的项目出于对当地政策了解的缺乏使得这些企业更倾向于使用国内的模块制造企业作为总承包商采用在国内进行模块预制后运送至海外现场组装的方式进行项目建设由于我国在技术工人的数量和成本大型建造场地及设施的齐备性基础配套设施的完善性等诸多模块制造相关条件上具有竞争优势使得越来越多的海外企业模块化项目选择在中国执行随着项目建设不断向模块化发展越来越多的国内企业认识到这一模式的重要性和优越性行业将在迎来广阔的发展机遇的同时迎来更加激烈的竞争目前国内已经出现少量具备大型装置工业模块设计和制造能力的企业表6公司主要竞争对手业务领域竞争对手竞争对手概况上海燕达建设有限公司是专业化模块建造及一体化解决方案承包商主要从事石油天然气能源化工矿业海洋工程水处理电子医药及食品等工程建设领域的各类上海燕达工艺及管廊模块制造与组装各类设备撬块制造及组装管道预制压力容器制造冷工业模块设箱制造控制室及电气模块制造等业务上海燕达建设有限公司为林德气体普莱克斯计和制造业等公司生产制造冷箱模块及配件产品出口墨西哥印度等十几个国家和地区日本森松工业株式会社成立于1947年致力于不锈钢及碳钢压力容器常压反应贮日本森松工业株式会社存热交换器设备的制造安装和研究开发下游客户涉及建筑化工医药制酒识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2042