投资要点：
　　事件：牛栏山酒厂月初召开2022年总结表彰大会，公司于1月31日公布2022年业绩预告。
　　投资评级与估值：结合公司业绩预告，调整盈利预测，预测2022-2024年归母净利润分别为-6.14亿、4.92亿、9.79亿（前次为2022-2023年归母净利润分别为6.39亿、9.26亿，2024年为新增），2022年亏损、2023年扭亏为盈、2024年同比增长99%，当前股价对应2023-2024年PE分别为50x、25x。公司2022年收入下滑且盈利大幅亏损，主要原因，1、白酒业务受外部环境冲击，2、地产业务受地产大环境影响计提跌价减值。中长期角度，顺鑫农业的主要业务仍在于白酒和肉业，核心是牛栏山酒，地产业务尽管难以盈利且可能继续亏损（取决于当地房价和需求），但仅为存量消化，阵痛期不过1-2年，公司的长期价值主要由白酒决定。牛栏山过去通过成功打造“陈酿”大单品实现了收入百亿、销量70万吨和全国化布局，积累了深厚的渠道和品牌基础。过去三年外部环境限制了公司产品结构迭代升级的脚步，随着今年消费场景的全面恢复，以及公司的重点投入，在“陈酿”和“金标”的双轮驱动下，白酒业务将重回良性增长通道，公司也重新站到了新一轮发展的起点之上。考虑到23年公司扭亏为盈，24年恢复正常经营节奏，公司长期价值主要由白酒业务决定，我们以24年作为估值年份，以白酒业务估值作为公司估值。预计公司24年白酒净利润为13.86亿元，万德一致预测白酒指数24年PE为25.24，给与公司24年白酒PE 25.24倍，对应市值350亿，维持买入评级。
　　白酒业务22年受外部环境拖累，地产计提减值使得公司整体亏损。公司2022年预计亏损5.2-6.8亿，21年盈利1.02亿，22年营业收入111.9-121.9亿，21年收入148.7亿，同比下降18%-25%。公司2022年经营承压，利润出现大幅亏损，主要来自两方面影响，1、白酒业务，牛栏山定位大众酒，消费场景主要为餐饮和自饮，且自2019年来处于产品升级和结构调整阶段，需要大量地面推广活动配合，由于去年受外部环境制约，消费场景减少，北京地区物流不畅，营销活动难以全面展开，白酒销量和收入下滑，预计白酒利润下滑，但全年逐季看，降幅呈收窄状态。2、对存货计提减值准备6.5亿，主要来自地产业务，公司主要地产项目位于顺义区下坡屯，受地产需求疲软和竞争加大影响，去年顺义地区房价下降，公司出于谨慎原则对开发产品及开发成本计提跌价准备。
　　“陈酿”+“金标”双轮驱动，23年重回良性增长通道。牛栏山酒自2019年开始，战略重心转向产品结构升级，但由于三年外部环境因素，被迫放缓了调整和升级的节奏。2022年，白酒业务受到了更大挑战，一方面是消费场景的减少，另一方面是地处北京带来的物流不畅。面对不利因素，牛栏山在22年9月召开营销大会，提出进行百城大会战，并用四年时间将金标陈酿打造为30-40元纯粮光瓶第一大单品的中期目标。结合渠道反馈，金标陈酿22年销量突破200万箱，重点城市顺利导入，达到公司预期。2023年，公司重点工作在三方面，一是完成百城大会战，2023年继续重点推进金标的市场导入和样板市场打造，目标终端覆盖率达到80%以上，全面推进金标的全国化推广；二是陈酿恢复稳定增长，巩固基本盘；三是北京市场影响力提升，即同步推进北京市场的营销体系和产品结构升级，布局次高端，带动腰部产品整体增长，提升产品结构。
　　股价表现的催化剂：非主业加速剥离，白酒增长超预期
　　风险提示：地产销售低于预期，低端酒竞争加剧

研究报告全文：上市公司食品饮料公2023年02月20日司顺鑫农业000860研究新周期新起点公司点报告原因有业绩公布需要点评评投资要点买入维持事件牛栏山酒厂月初召开2022年总结表彰大会公司于1月31日公布2022年业绩预告证市场数据2023年02月20日券收盘价元3282投资评级与估值结合公司业绩预告调整盈利预测预测2022-2024年归母净利润分研一年内最高最低元33081886别为-614亿492亿979亿前次为2022-2023年归母净利润分别为639亿926究市净率31报息率分红股价-亿2024年为新增2022年亏损2023年扭亏为盈2024年同比增长99当前流通A股市值百万元24345告上证指数深证成指3290341195413股价对应2023-2024年PE分别为50x25x公司2022年收入下滑且盈利大幅亏损注息率以最近一年已公布分红计算主要原因1白酒业务受外部环境冲击2地产业务受地产大环境影响计提跌价减值中长期角度顺鑫农业的主要业务仍在于白酒和肉业核心是牛栏山酒地产业务尽管难基础数据2022年09月30日以盈利且可能继续亏损取决于当地房价和需求但仅为存量消化阵痛期不过1-2年每股净资产元1049公司的长期价值主要由白酒决定牛栏山过去通过成功打造陈酿大单品实现了收入百资产负债率5759总股本流通A股百万742742亿销量70万吨和全国化布局积累了深厚的渠道和品牌基础过去三年外部环境限制流通B股H股百万--了公司产品结构迭代升级的脚步随着今年消费场景的全面恢复以及公司的重点投入在陈酿和金标的双轮驱动下白酒业务将重回良性增长通道公司也重新站到了一年内股价与大盘对比走势新一轮发展的起点之上考虑到23年公司扭亏为盈24年恢复正常经营节奏公司长期顺鑫农业沪深300指数收益率价值主要由白酒业务决定我们以24年作为估值年份以白酒业务估值作为公司估值20预计公司24年白酒净利润为1386亿元万德一致预测白酒指数24年PE为2524给0与公司24年白酒PE2524倍对应市值350亿维持买入评级-20白酒业务22年受外部环境拖累地产计提减值使得公司整体亏损公司2022年预计亏-40损52-68亿21年盈利102亿22年营业收入1119-1219亿21年收入1487亿10-2102-2103-2104-2105-2106-2107-2108-2109-2111-2112-2101-21同比下降18-25公司2022年经营承压利润出现大幅亏损主要来自两方面影响相关研究1白酒业务牛栏山定位大众酒消费场景主要为餐饮和自饮且自2019年来处于产品顺鑫农业000860点评21H1点评升级和结构调整阶段需要大量地面推广活动配合由于去年受外部环境制约消费场景白酒维持稳定地产加速去化减少北京地区物流不畅营销活动难以全面展开白酒销量和收入下滑预计白酒利润20210825顺鑫农业000860点评21Q1点评下滑但全年逐季看降幅呈收窄状态2对存货计提减值准备65亿主要来自地产业业绩符合预期牛栏山收入利润逐步改善务公司主要地产项目位于顺义区下坡屯受地产需求疲软和竞争加大影响去年顺义地20210427区房价下降公司出于谨慎原则对开发产品及开发成本计提跌价准备财务数据及盈利预测证券分析师周缘A0230519090004202122Q1-Q32022E2023E2024Ezhouyuanswsresearchcom营业总收入百万元148699106118491443916607吕昌A0230516010001lvchangswsresearchcom同比增长率-41-216-203219150归母净利润百万元10228-614492979联系人任钰枭同比增长率-756-926-7002-990862123297818每股收益元股014004-083066132renyxswsresearchcom毛利率279308279300322ROE1304-8260102市盈率238-405025注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评陈酿金标双轮驱动23年重回良性增长通道牛栏山酒自2019年开始战略重心转向产品结构升级但由于三年外部环境因素被迫放缓了调整和升级的节奏2022年白酒业务受到了更大挑战一方面是消费场景的减少另一方面是地处北京带来的物流不畅面对不利因素牛栏山在22年9月召开营销大会提出进行百城大会战并用四年时间将金标陈酿打造为30-40元纯粮光瓶第一大单品的中期目标结合渠道反馈金标陈酿22年销量突破200万箱重点城市顺利导入达到公司预期2023年公司重点工作在三方面一是完成百城大会战2023年继续重点推进金标的市场导入和样板市场打造目标终端覆盖率达到80以上全面推进金标的全国化推广二是陈酿恢复稳定增长巩固基本盘三是北京市场影响力提升即同步推进北京市场的营销体系和产品结构升级布局次高端带动腰部产品整体增长提升产品结构股价表现的催化剂非主业加速剥离白酒增长超预期风险提示地产销售低于预期低端酒竞争加剧请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共4页简单金融成就梦想公司点评财务摘要百万元百万股2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入1551114869118491443916607其中营业收入1551114869118491443916607减营业成本111121072085491010911262减税金及附加15081591136315881827主营业务利润28922559193727423518减销售费用979867924982996减管理费用800864806794830减研发费用1533263237减财务费用243169153141106经营性利润855625287931549加信用减值损失损失以-填列-10000加资产减值损失损失以-填列-146-70-659-80-120加投资收益及其他78766营业利润715563-6237191435加营业外净收入-14-20-2-4利润总额701562-6237171431减所得税2754560220442净利润426105-623497989少数股东损益63-9510归属于母公司所有者的净利润420102-614492979全面摊薄总股本742742742742742每股收益元057014-083066132资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共4页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共4页简单金融成就梦想