纸质载带全球龙头，沿产业链多点布局。公司产品包括纸质载带、胶带、塑料载带和离型膜等，下游应用集中在电子元器件领域，客户涵盖全球主要被动元器件厂商，同时公司沿产业链上游积极布局原材料。目前公司收入主要来自于纸质载带业务，同时也是全球纸质载带龙头，市占率维持在60-70%。2022年公司业绩受电子行业周期下行影响，利润率水平相对稳定。
　　纸质载带需求有望回暖，龙头受益。纸质载带需求和下游电子元器件行业发展紧密相关。电子元器件行业作为基础性产业，是支撑信息技术产业发展的基石，长期发展前景广阔，纸质载带未来需求有望保持平稳增长。进入2023年，电子元器件行业中以MLCC为代表的产品库存有望在二季度降至正常水平，随着库存去化接近尾声和消费需求的回升，MLCC厂商稼动率预计提升，将带动纸质载带需求回暖，公司作为纸质载带龙头，充分受益。影响公司纸质载带业务毛利率的因素主要包括产能利用率和原材料价格，前者影响更大，随着纸质载带需求回暖，公司产能利用率预计提升，有助于该板块业务毛利率提高。
　　布局离型膜，打造新的业绩增长点。离型膜指表面具有分离性的薄膜，主要由基材和离型剂组成，可以作为印刷电路板、LED行业的层压隔离膜及保护膜、偏光片的原材料、胶粘保护膜产品的保护层、模切行业冲型耗材以及作为MLCC及叠层内置天线生产加工过程转移的承载体，全球市场规模约200亿元。公司从中低端离型膜切入，逐步拓展中高端产品，同时自建原材料PET基膜产线，提升产品竞争力。目前公司离型膜产能约3亿平米/年，已规划产能达9亿平米/年。随着公司以自有基膜生产成的中高端离型膜产品在客户端验证进展顺利，未来逐步起量，该业务板块营收预计实现较快增长，毛利率有望提高。
　　投资建议：预计2022年至2024年公司实现营收13.02/18.48/23.73亿元，同比增长-30.05%/41.96%/28.41%，归母净利润为1.87/3.17/4.48亿元，同比增长-51.82%/69.18%/41.36%，每股EPS为0.43/0.73/1.03元/股，对应当前股价估值为71/42/30倍，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1、下游需求复苏不及预期；2客户拓展不及预期。

研究报告全文：tableresearch公司深度报告电子2023年02月20日tablemain行业深度报告模板全球纸质载带龙头布局离型膜洁美科技002859SZ打造新业绩增长点推荐首次评级核心观点纸质载带全球龙头沿产业链多点布局公司产品包括纸质载带胶分析师带塑料载带和离型膜等下游应用集中在电子元器件领域客户涵盖全球主要被动元器件厂商同时公司沿产业链上游积极布局原材料目高峰前公司收入主要来自于纸质载带业务同时也是全球纸质载带龙头市010-80927671占率维持在60-702022年公司业绩受电子行业周期下行影响利润率水平相对稳定gaofengyjchinastockcomcn分析师登记编码S0130522040001纸质载带需求有望回暖龙头受益纸质载带需求和下游电子元器件行钱德胜业发展紧密相关电子元器件行业作为基础性产业是支撑信息技术产021-20252621业发展的基石长期发展前景广阔纸质载带未来需求有望保持平稳增qiandeshengyjchinastockcomcn长进入2023年电子元器件行业中以MLCC为代表的产品库存有望分析师登记编码S0130521070001在二季度降至正常水平随着库存去化接近尾声和消费需求的回升tablereportMLCC厂商稼动率预计提升将带动纸质载带需求回暖公司作为纸质tablereport载带龙头充分受益影响公司纸质载带业务毛利率的因素主要包括产能利用率和原材料价格前者影响更大随着纸质载带需求回暖公司市场数据TableMarket2023-02-20产能利用率预计提升有助于该板块业务毛利率提高A股收盘价元3081股票代码002859SZ布局离型膜打造新的业绩增长点离型膜指表面具有分离性的薄膜A股一年内最高价元3401主要由基材和离型剂组成可以作为印刷电路板LED行业的层压隔离A股一年内最低价元2081膜及保护膜偏光片的原材料胶粘保护膜产品的保护层模切行业冲上证指数329034市盈率型耗材以及作为及叠层内置天线生产加工过程转移的承载体全640MLCC总股本万股43425球市场规模约200亿元公司从中低端离型膜切入逐步拓展中高端产实际流通A股万股39938品同时自建原材料PET基膜产线提升产品竞争力目前公司离型膜流通A股市值亿元123产能约3亿平米年已规划产能达9亿平米年随着公司以自有基膜0000000生产成的中高端离型膜产品在客户端验证进展顺利未来逐步起量该业务板块营收预计实现较快增长毛利率有望提高相对沪深表现图投资建议预计2022年至2024年公司实现营收130218482373亿300元同比增长-300541962841归母净利润为187317448亿洁美科技沪深300300元同比增长-518269184136每股EPS为043073103元250股对应当前股价估值为倍给予推荐评级714230200150风险提示1下游需求复苏不及预期2客户拓展不及预期10050tablepredict0指标年度2021A2022E2023E2024E2017-04-072018-04-072019-04-072020-04-072021-04-072022-04-07-50营业收入百万元186140130150184800237300资料来源Wind中国银河证券研究院增长率3058-300841992841归母净利润百万元38895187383170144813增长率3447-518269184136相关研究摊薄元股EPS090043073103tablereportPE3432712442112979资料来源Wind中国银河证券研究院wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明tablepage公司深度报告投资概要驱动因素关键假设及主要预测纸质载带公司纸质载带需求和下游MLCC厂商稼动率关联度较大随着被动元件厂商库存恢复至正常水平需求复苏有望带动MLCC厂商稼动率提升从而带动公司纸质载带需求供给端公司持续扩建纸质载带生产线预计2022年至2024年纸质载带营收分别为9081241364亿元同比增长-322910纸质载带业务毛利率受公司产能利用率上游原材料价格波动影响其中前者影响更大未来随着下游需求复苏有望带动公司产能利用率提升有助于提高公司毛利率预计2022年至2024年公司纸质载带毛利率分别为343540上下胶带公司上下胶带主要是配套纸质载带使用未来该业务增速可参考纸质载带收入增速预计2022年至2024年公司上下胶带业务实现营收133187206亿元同比增长-502910毛利率为303538塑料载带公司塑料载带产品定位高端领域在国产替代的趋势中半导体封测客户将加速导入公司塑料载带产品预计2022年至2024年公司塑料载带业务实现营收117141183亿元同比增长32030毛利率为353535离型膜离型膜市场空间广阔全球离型膜市场空间约200亿元公司离型膜产品在下游头部MLCC客户送样验证进展顺利供给端公司积极扩建离型膜产能预计2022年至2024年公司离型膜将实现营收0725亿元同比增长-37518571150随着公司自制基膜产品占比提升该业务毛利率有望逐年提高预计2022年至2024年离型膜业务毛利率为51530估值与投资建议预计2022年至2024年公司实现营收130218482373亿元同比增长-300541962841归母净利润为187317448亿元同比增长-518269184136每股EPS为043073103元股对应当前股价估值为714230倍给予推荐评级股价表现的催化剂下游MLCC厂商稼动率提升离型膜产品在客户验证进展顺利主要风险因素下游需求复苏不及预期客户拓展不及预期请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明1tablepage公司深度报告目录一全球纸质载带龙头沿产业链多点布局3一公司产品涵盖纸质载带和胶带塑料载带以及离型膜3二业绩受电子行业周期下行影响4二纸质载带需求复苏龙头受益5一载带需求与电子元器件行业发展紧密相关5二下游需求回暖带动纸质载带需求8三布局离型膜打造新的业绩增长点12一离型膜市场空间广阔12二积极导入下游头部客户未来成长可期14四盈利预测及风险提示16一盈利预测及估值16二投资建议18三风险提示18请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2tablepage1公司深度报告一全球纸质载带龙头沿产业链多点布局一公司产品涵盖纸质载带和胶带塑料载带以及离型膜洁美科技成立于2001年主营业务为电子元器件薄型载带及相关产品的研发生产和销售产品主要包括纸质载带胶带塑料载带转移胶带离型膜流延膜等系列产品主要应用于集成电路片式电子元器件等电子信息领域公司长期专注于电子元器件薄型载带相关细分产品市场制定了载带封装用纸板和薄型封装纸两项国家轻工行业标准和一项绿色产品设计标准绿色设计产品评价技术规范-片式电子元器件用纸带2021年公司被国家工业和信息化部中国经济联合会评定为第六批单项冠军示范企业图1公司发展历程资料来源洁美科技官网中国银河证券研究院产品获得客户高度认可目前公司的主要客户包括韩国三星日本村田日本松下太阳诱电华新科技国巨电子厚声电子风华高科三环集团顺络电子等国内外知名企业2021年5月公司获得三星电机有限公司颁发的2021最佳供应商奖特等奖成为唯一获选该奖项的中国供应商2022年公司获得无锡村田电子有限公司2021年度优秀供应商奖日本村田和韩国三星电机是全球MLCC行业前两大龙头企业公司产品进入下游行业龙头企业供应链并获得认可表明公司产品的竞争力较强在与全球知名电子元器件企业合作过程中公司的技术实力产品质量和综合服务能力持续提升为现阶段业务拓展及未来新产品线的开发提供了良好的机遇沿产业链多方向布局横向上公司产品种类较多是国内集分切打孔压孔胶带塑料胶带转移胶带离型膜生产于一体的综合配套生产企业能为下游客户提供一站式整体解决方案在现有的产品结构基础上公司进一步向电子元器件制程材料领域延伸实现了离型膜产品的量产使公司由电子元器件封装辅助材料领域扩展至电子元器件生产过程相关辅助材料领域纵向上公司基于已有产品向原材料领域拓展自主研发薄型纸质载带原纸生产工艺逐步掌握了薄型载带专用原纸的全套生产技术和工艺在塑料载带制造端成功研发请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明3tablepage1公司深度报告利用透明PC粒子生产黑色PC粒子的技术实现了塑料载带关键原材料的自产继纸质载带和塑料载带纵向一体化之后公司又着力打造离型膜产业链一体化进程启动离型膜基膜BOPET项目建设并于2021年年底具备了基膜生产能力二业绩受电子行业周期下行影响2015年至今公司营收在2019年和2022年前三季度出现下滑其他年份均实现增长2019年受国际贸易争端电子信息产品处于4G向5G换代过渡期产业链下游去库存等多种因素影响在一定阶段内影响了公司订单量受木浆采购周期影响公司主要原材料木浆成本较高多种因素叠加对公司当年毛利率产生了较大影响2022年前三季度受疫情反复中美贸易战俄乌冲突等影响下游客户以去库存谨慎采购策略为主公司订单同比减少同时因产销量下降导致成本增加叠加原材料涨价第二期员工持股计划和2021年限制性股票激励计划的实施导致相应的成本费用增加图22015年至今公司营收图32015年至今公司归母净利润营收亿元同比归母净利润亿元同比20604520018504150164035143031001220251010502806-101504-201-502-30050-400-100201520162017201820192020202120221-9201520162017201820192020202120221-9资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院根据公司2022年度业绩预告预计公司2022年实现归母净利润132194亿元同比减少6650扣非后归母净利润123185亿元同比减少67745136其中第四季度销售收入环比三季度有所增长但由于人民币兑美元升值导致账面美元资产产生汇兑损失对公司净利润有一定影响纸质载带是公司主要收入来源2022H1公司实现营收712亿元同比减少2692其中纸质载带胶带塑料载带离型膜和其他产品分别实现营收468097057037和052亿元公司纸质载带产品营收占比达到6579是公司目前主要收入来源请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明4tablepage1公司深度报告图42022H1公司产品营收结构纸质载带胶带塑料载带离型膜其它资料来源Wind中国银河证券研究院毛利率和净利率水平相对稳定2015年至今公司毛利率维持在3040影响公司毛利率因素主要有原材料木浆价格和公司产能利用率其中后者对毛利率影响更大原材料端公司在与全球知名木浆生产商签订长期采购框架协议的基础上与国内木浆贸易商加强合作通过对比国内外期现货木浆的价格合理安排采购的时间频次分配国内外采购的比例尽量降低木浆涨价带来的不利影响同时公司根据原材料价格波动对产品价格进行调整以降低原材料价格波动对公司毛利率的影响公司净利率水平维持在15-20之间波动相对较小图5公司毛利率和净利率相对稳定毛利率净利率454035302520151050201520162017201820192020202120221-9资料来源Wind中国银河证券研究院二纸质载带需求复苏龙头受益一载带需求与电子元器件行业发展紧密相关载带是一种应用于电子包装领域的带状产品具有特定的厚度在其长度方向上等距分布请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明5tablepage1公司深度报告着用于承放电子元器件的型腔亦称口袋和用于进行索引定位的定位孔在载带的上下表面贴有用于密封元器件的上封带和下封带随着集成电路的小型化发展对电子元器件的微型化要求越来越高同时在包装运输取用等方面所用的载带对其保护显得越来越重要载带包装具有成本低效率高等优点利用载带包装可以方便实现自动化的机械操作图6薄型载带产品资料来源洁美科技招股说明书中国银河证券研究院载带按照材质可以分为塑料载带和纸质载带塑料载带具有强度高透明度好使用过程中不会产生粉尘纤维污染但由于材料自身性质尺寸精度难以保证尤其是微型化电子元器件用塑料载带在打孔时的倒角难以消除而且塑料不具有缓冲易对电子元件产生机械损伤塑料制品的静电也难于消除给元器件的取用工艺带来困难相比之下纸质载带具有回弹好制备方便成本低等优点在实际应用过程中纸质载带用于厚度不超过1mm的电子元器件的封装如贴片陶瓷电容器片式电阻片式电感等被动元器件当电子元器件的厚度超过1mm一般采用塑料载带进行封装如集成电路LED等主动元器件表1纸质载带和塑料载带对比塑料载带纸质载带材质胶体材质可选择多种特殊塑料材质纸质材质成型可以根据包装体的形状单独包装只能根据包装体的大小来包装带宽兼容所有带宽一般只有8mm和4mm带宽电气防护可采用电气材料没有电气功能费用较高较低资料来源华经情报网中国银河证券研究院电子元器件行业发展带动薄型载带需求薄型载带主要用于下游电子元器件的表面贴装可广泛应用于IC电阻电感电容连接器保险丝开关继电器接插件振荡器二三极管等电子元器件全球电子信息产业的发展带动了纸质载带的需求同时技术层面随着电子元器件微精化程度越来越高表面贴装技术的日益发展和完善相应的封装载带也会迎来较大的发展空间请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明6tablepage1公司深度报告图7薄型载带下游应用资料来源洁美科技招股说明书中国银河证券研究院电子元器件行业获国家政策支持发展前景广阔电子元器件行业作为基础性产业是支撑信息技术产业发展的基石同时也是保障产业链和供应链安全稳定的关键目前面对百年未有之大变局和产业大升级行业大融合的态势推动基础电子元器件及电子专用材料等基础电子产业实现高质量发展保障国家信息技术产业安全是国家中长期经济发展的战略目标之一近年来国务院国家发改委工信部等部门出台了一系列法规与政策支持信息技术产业健康良性发展其中电子元器件与电子专用材料制造业作为支撑国民经济和保障国家安全的战略性基础性和先导性产业亦得到了国家政策的鼓励与支持随着国家政策的落地实施我国电子信息行业和电子元器件行业将迎来较快发展表2国家政策支持电子元器件行业发展发布时间文件名称主要内容加强产业统筹协调建立健全电子元器件产业发展协调机制加强协同配合和统筹推进积极推动解决产业发展中重大事项和重点工作加强央地合中国电子元器件行业十四五2021年作指导各地统筹规划基础电子元器件重点项目布发展规划局适时推进主体集中和区域集聚做好重点领域监测分析和跟踪研究加强与现行相关政策衔接有序推进各项行动着力提升基础软硬件核心电子元器件关键基础2021年十四五数字经济发展规划材料和生产装备的供给水平强化关键产品自给保障能力依托洁净水源清洁空气适宜气候等自然本底条关于建立健全生态产品价值实现2021年件适度发展数字经济洁净医药电子元器件等机制的意见环境敏感型产业推动生态优势转化为产业优势鼓励建设专用电子元器件生产线为MEMS传感器滤波器光通信模块驱动芯片等提供流片服务建设创新创业孵化平台支持电子元器件领域众创基础电子元器件产业发展行动计2021年众包众扶众筹等创业支撑平台建设推动建立划2021-2023年一批基础电子元器件产业生态孵化器加速器鼓励为初创企业提供资金技术市场应用及推广等扶持请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明7tablepage1公司深度报告依托优质企业组建创新联合体或技术创新战略联盟开展协同创新加大基础零部件基础电子元六部门关于加快培育发展制造业2021年器件基础软件基础材料基础工艺高端仪器优质企业的指导意见设备集成电路网络安全等领域关键核心技术产品装备攻关和示范应用中华人民共和国国民经济和社会培育壮大人工智能大数据区块链云计算网2021年发展第十四个五年规划和2035年络安全等新兴数字产业提升通信设备核心电子远景目标纲要元器件关键软件等产业水平积极落实促进装备制造业质量品牌提升专项行动工业和信息化部关于促进制造业指南实施工业强基工程着力解决基础零部2019年产品和服务质量提升的实施意见件电子元器件工业软件等领域的薄弱环节弥补质量短板资料来源中国政府网工信部中国银河证券研究院纸质载带需求预计保持平稳增长2021年我国纸质载带需求量约为17595亿米预计2022年的需求量为19361亿米市场规模方面2021年中国纸质载带市场规模达1811亿元预计2022年将达到2081亿元纸质载带需求和电子元器件行业发展紧密相关未来纸质载带需求将保持平稳增长图8中国纸质载带需求量图9中国纸质载带市场规模我国纸质载带需求量亿米同比我国纸质载带市场规模亿元同比250122060185010200164014830150126102010081046050242-10000-2020182019202020212022201620172018201920202021资料来源智研咨询中国银河证券研究院资料来源智研咨询中国银河证券研究院二下游需求回暖带动纸质载带需求公司纸质载带市占率全球第一目前公司载带产品涵盖纸质载带胶带和塑料载带等其中纸质载带产品包括分切纸带打孔纸带和压孔纸带不打穿孔纸带等胶带产品包括上胶带下胶带等胶带主要配合纸质载带使用在电子元器件包装中将下胶带贴合在纸质载带的下层避免包装过程中电子元器件从空穴中滑落在将电子元器件收纳在纸质载带的孔穴中后将上胶带覆盖在纸质载带上方以形成闭合式封装上下胶带与纸质载带配合使用在运输过程中起到对电子元器件的保护作用公司纸质载带产品基本已经完成国产化替代进口的进程目前市占率全球第一维持在60-70之间请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明8tablepage1公司深度报告表3公司载带产品大类名称展示描述由多层原木浆纤维制成其中包括针叶浆及阔叶浆等原生纤维浆表面通过特殊施胶处分切纸带理能有效抑制毛屑的产生采用精密烧毛处理技术有效控制冲孔毛屑产生利用特殊纸质载带打孔纸带模具有效抑制冲孔纸屑回填现象发生精密程度高未完全打穿不使用下胶带可节约成本提高生产效率并有效抑制元件粘料压孔纸带不打穿孔纸带的发生无毛屑能彻底避免打孔纸带存在毛屑而产生SMT原件吸取不良反应上胶带由PET薄膜热熔胶表面抗静电层构成具有充分逸散静电功能不吸附元件热封温度范围广粘接力极上胶带佳封合后剥离力波动范围小且比较稳定胶带下胶带由薄纸热熔胶表面抗静电层构成具有充分逸散静电功能不吸附元件热封下胶带温度范围广粘接力佳主要应用于片式被动元件等领域以聚碳酸酯PC粒子为原料采用粒子一体化高速成透明PC载带型工艺宽度规格有81216mm等主要应用于片式分立器件LED集成电路等封装领域以聚碳酸酯PC粒子为原料采塑料载带黑色防静电PC载带用粒子一体化高速成型工艺宽度规格有81216mm等主要应用于片式分立器件LED集成电路等封装领域以PSABSPS复合片材为原料黑色防静电PS载带采用德国成型工艺宽度规格有81216mm等资料来源洁美科技招股说明书中国银河证券研究院前五大客户销售收入占公司主营业务收入比重超过602014年至2021年前五大客户销售收入占公司主营业务收入比重较为稳定在60-70之间其中根据公司招股说明书披露2014年至2016年公司前三大客户分别为YageoCoLtd国巨华新科技SAMSUNG请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明9tablepage1公司深度报告ELECTRO-MECHANICSLTD三星电机图10公司前五大客户销售收入占主营业务收入比重较稳定第一大客户第二大客户第三大客户第四大客户第五大客户8070605040302010020142015201620172018201920202021资料来源洁美科技招股说明书公司年报中国银河证券研究院全球MLCC市场参与者众多第一梯队以日韩企业为主例如村田太阳诱电和三星电机第二梯队以台湾企业为主包括国巨华新科第三梯队以国内企业为主包括风华高科三环集团和宇阳科技等企业MLCC需求短期受消费电子拖累MLCC下游应用分布在消费电子通信汽车工业和军事等领域其中消费电子领域所用MLCC占比较高2022年受新冠疫情俄乌冲突等因素影响全球手机出货量同比减少113其他电子类产品如平板电脑液晶电视等产品出货量均呈现下滑态势进而影响了MLCC的需求同时终端客户渠道和原厂也积累了大量库存进入2021年下半年行业进入去库存阶段预计2023Q2库存水位有望恢复至正常水位图11前十大MLCC供货商BBRatio181614121080604020资料来源TrendForce中国银河证券研究院MLCC需求有望回升随着电子信息产业发展MLCC需求有望重回上升通道行业内公司也在纷纷扩充产能以公司客户为例2022年国巨墨西哥厂高阶MLCC产能小规模增加请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明10tablepage1公司深度报告今年高雄大发等工厂试产下半年开始量产产能逐步攀升预计到明年MLCC产能提升10国内MLCC厂商风华高科三环集团和宇阳科技也在扩充产能争取更多市场份额图12国巨月度营收新台币图13华新科月度营收新台币单月营收单月营收成长率单月营收单月营收成长率12030070250250602001002005015080150401006010030505040020020501050010001002016-11-302021-06-302013-02-282013-07-312013-12-312014-05-312014-10-312015-03-312015-08-312016-01-312016-06-302017-04-302017-09-302018-02-282018-07-312018-12-312019-05-312019-10-312020-03-312020-08-312021-01-312021-11-302022-04-302022-09-302013-07-312013-12-312014-05-312014-10-312015-03-312015-08-312016-01-312016-06-302016-11-302017-04-302017-09-302018-02-282018-07-312018-12-312019-05-312019-10-312020-03-312020-08-312021-01-312021-06-302021-11-302022-04-302022-09-302013-02-28资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院纸质载带需求有保障未来随着MLCC需求回升以及MLCC行业公司扩充产能对纸质载带的需求有望增加2022年前三季度公司纸质载带实现收入62亿元目前共有4条线合计产能为912万吨年约7600吨月待5号线投产公司纸质载带产能预计达到12万吨年图14公司纸质载带产能图15公司纸质载带收入亿元产能万卷产量万卷销量万卷营收同比100016609001450800401270030106002050081040060300-104200-201002-3000-4020172018201920202021201720182019202020212022Q3资料来源公司公告中国银河证券研究院资料来源公司公告中国银河证券研究院纵向延伸布局上游材料在纸质载带领域日本企业控制了纸质载带专用原纸的核心生产技术公司创立初期需要向日本企业进口原材料导致生产成本高且无法获得稳定货源为了提高原材料品质降低生产成本公司自主研发纸质载带原纸的生产工艺通过多年的技术积累和研发实践公司逐步掌握了纸质载带专用原纸的全套生产技术和工艺使公司有能力为客户提供更便利的新产品试制更全面的配套服务以及更稳定的供应渠道同时公司有效地控制了生产成本保证了原纸供应的稳定性提高了纸质载带的产品质量也提升了公司的盈利能力和市场竞争力以纸质载带为例产业链上游原材料主要包括纸浆电子专用纸未涂布薄纸聚乙烯等中游为纸质载带生产供应环节下游应用于各类电子元件的封装洁美科技的直接材料成本占生产成本的比例基本保持在70左右其中木浆占纸质载带生产成本的比例为45左右为公司最为主要的原材料公司木浆主要来源于智利巴西等国除木请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明11tablepage1公司深度报告浆外PET薄膜未涂布薄纸聚乙烯PC粒子亦为公司主要的原材料图16产业链上下游图172021年我国纸质载带主要原材料结构分布情况木浆电子专用纸聚乙烯PET薄膜塑料粒子未涂布薄纸其他其他33木浆42未涂布薄纸3塑料粒子4PET薄膜聚乙烯电子专用纸4510资料来源智研咨询中国银河证券研究院资料来源华经情报网中国银河证券研究院三布局离型膜打造新的业绩增长点一离型膜市场空间广阔离型膜指表面具有分离性的薄膜主要由基材和离型剂组成在塑料薄膜基材上做等离子处理涂氟处理或涂硅离型剂使其对于各种不同的有机压感胶可以表现出极轻且稳定的离型力有机感胶包括热熔胶亚克力胶橡胶系统的压感胶等所需的离型膜离型力有所不同针对所需隔离产品胶粘性的不同离型力相应调整使之在剥离时达到极轻且稳定的离型力离型膜可以按照基材和离型力进行分类按照基材的不同离型膜可以分为PET离型膜PE离型膜OPP离型膜和复合离型膜公司主要产品为PET离型膜这种离型膜的特点是拉伸轻度高热稳定性好热收缩率低表面平整光洁剥离性好离型力是不干胶底纸同面纸上的粘合剂表面分离时所需要的力可以分成轻型中型重型轻离型力离型膜的离型力范围一般在25gin以下中型产品的离型力范围一般在2545gin重型产品的离型力在45gin以上表4离型膜分类分类标准离型膜材料简介PET即聚对苯二甲酸乙二醇酯俗称涤纶树脂PET分子结构高度对称具有一定的结晶取向能力因而具有较高的成膜性PET薄膜的机械性能优良其强韧PET材料性是所有热塑性塑料中最好的抗张强度和抗冲击强度比一般薄膜高得多且挺力好尺寸稳定适于印刷纸袋等二次加工PET薄膜还具有优良的耐热耐寒性和良好的耐化学药品性耐油性但不耐强碱易带静电PE即聚乙烯是乙烯经聚合制得的一种热塑性树脂具有优良的耐低温性能化学稳定性好能耐大多数酸碱的侵蚀不耐具有氧化性质的酸常温下不溶于一般溶剂吸水性小电绝缘性优良低密度聚乙烯LDPE因密度较PE材料低材质最软主要用在塑胶袋农业用膜等高密度聚乙烯HDPE有较高的耐温耐油性耐蒸汽渗透性及抗环境应力开裂性电绝缘性和抗冲击性及耐寒性能较好主要应用于吹塑注塑等领域OPP材料OPP即定向聚丙烯双向拉伸聚丙烯双向拉伸聚丙烯薄膜是由聚丙烯颗粒经共请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明12tablepage1公司深度报告挤形成片材后再经纵横两个方向的拉伸制得的由于拉伸分子定向这种薄膜的物理稳定性机械强度气密性较好透明度和光泽度较高坚韧耐磨是目前应用最广泛的印刷薄膜主要缺点是热封性差资料来源公司2020年公开发行可转债募集说明书中国银河证券研究院离型膜的用途广泛离型膜可以作为印刷电路板LED行业的层压隔离膜及保护膜偏光片的原材料胶粘保护膜产品的保护层模切行业冲型耗材以及作为多层陶瓷电容器MLCC及叠层内置天线生产加工过程转移的承载体广泛应用于多种产品的加工过程中如IT显示屏手机LCDPDA家电制造防伪材料半导体汽车铭板陶瓷片制造胶带生产及模切行业其中最主要的是在MLCC上的应用MLCC生产制造对离型膜需求占比较高MLCC因用途广泛被喻为工业大米主要终端应用为智能手机笔记本电脑汽车电子智能可穿戴设备等5G物联网新能源汽车等领域的快速发展支撑了MLCC需求增长离型膜是生产MLCC的重要材料主要用于流延环节用于承载陶土层生产单层MLCC所需消耗的离型膜面积与MLCC面积相同以2019年数据为例Paumanok数据显示2019年全球MLCC出货量约45万亿只假设单颗MLCC由40层单层堆叠而成单层MLCC面积为5平方毫米2019年全球MLCC离型膜需求约90亿平方米展望未来MLCC的需求和电子信息产业发展紧密相关预计MLCC的需求将保持平稳增长对离型膜需求预计将保持稳定增长根据Displaybank的数据2019年全球偏光片市场需求预计为499亿平方米假设生产偏光片所消耗离型膜面积与偏光片的面积大致相当则2019年全球偏光片离型膜需求预计将达到近5亿平方米图18全球MLCC离型膜需求量图19全球MLCC离型膜市场规模全球MLCC离型膜需求量亿平方米同比全球MLCC离型膜市场规模亿元同比1801835018161601630014014142501201212100102001080815086066100404450202200002019202020212022E2023E2024E2025E2019202020212022E2023E2024E资料来源华经情报网中国银河证券研究院资料来源华经情报网中国银河证券研究院MLCC产业早期由国外企业主导近年来随着国内电子信息产业发展MLCC国产化在加快截至目前高端领域由村田和三星电机等企业占据主导国内企业风华高科三环集团和宇阳科技持续扩大生产规模提升市场份额离型膜作为生产MLCC生产过程中的高消耗材料其发展与MLCC行业发展紧密相关目前全球主要供应商包括日本的帝人杜邦三井化学琳得科韩国的SKC中国台湾的南亚塑胶等其中日本企业占据了绝大部分的市场请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明13tablepage1公司深度报告份额国内使用的离型膜主要依赖进口图202020年全球MLCC行业竞争格局村田三星电机国巨太阳诱电TDKAVX其他其他15AVX3村田32TDK3太阳诱电13国巨三星电机1519资料来源前瞻产业研究院中国银河证券研究院离型膜其他应用领域包括偏光片和PCB偏光片全称是偏振光片用于液晶显示器的成像液晶由前后两片偏振光片紧贴在液晶玻璃组成总厚度1mm左右的液晶片偏光片的基本结构包括最中间的PVA聚乙烯醇两层TAC三醋酸纤维素PSAfilm压敏胶Releasefilm离型膜和Protectivefilm保护膜TAC膜和PVA膜是主要的膜层共占总成本约62离型膜和保护膜约占15PCB印制电路板是电子元器件的支撑体及其电气连接的载体主要应用在电脑通讯消费电子领域PCB离型膜在快速压合工艺中可作为PCB的层压隔离膜及保护膜有耐高温离型效果好压合过程无污染的特点适用于刚性线路板和柔性线路板的生产并逐渐在越来越多的PCB线路板工厂普及二积极导入下游头部客户未来成长可期公司从中低端产品切入逐步拓展高端离型膜市场离型膜属于定制产品需要根据客户具体需求为其定制符合其要求的特定产品经过送样测试小批量试用等环节后才能获得客户认可成为其稳定的供应商作为离型膜领域的新进入者公司遵循市场拓展的一般规律从离型膜的中低端市场切入随着生产工艺和品质质量提升逐步占领离型膜高端市场同时公司离型膜产品的下游客户与载带产品的客户高度重叠基于公司已有的客户基础增加离型膜产品能够使公司为客户提供产品生产和使用过程中主要耗材的一站式解决方案请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明14tablepage1公司深度报告表5公司在相关产品生产领域已掌握的核心技术产品领域核心技术光学级BOPET膜熔融挤出精密过滤技术在线涂布技术双向拉伸技术精密洁净生产技术等CPP保护膜原料共混改性技术原料除尘技术高精度挤出流延成膜技术低晶点洁净生产技术等离型膜离型膜配方技术精密涂布技术洁净生产技术等资料来源公司公告中国银河证券研究院短期行业周期下行影响离型膜业务发展公司离型膜项目一期2018年开始投产2019年7月达产2018年和2019年MLCC整体供求状况出现较大幅度波动延缓了公司MLCC离型膜的市场开拓进程2018年前三季度MLCC日系龙头制造厂商开始战略性调整逐步退出毛利率相对较低的中低端MLCC市场转入利润更高的小型化和车载高容高压领域由于日系厂商计划停产的MLCC产能较大MLCC行业短期内产品供不应求价格大幅上涨导致MLCC厂商更换原材料的动力不足延缓了公司离型膜的市场开拓进度2018年四季度开始MLCC行业逐步恢复正常因前期库存囤积过度加之2019年电子行业处于4G向5G升级的产品更新迭代期下游需求不足MLCC厂商进入了消化库存的调整期对离型膜的总需求大幅下降受此影响公司离型膜销量不及预期图21公司离型膜收入亿元图22公司离型膜产能产量和销量离型膜营收同比产能万平方米产量万平方米销量万平方米127001400012000160050010000084008000063006000042004000021002000000201820192020202120221-92018201920202021资料来源公司公告中国银河证券研究院资料来源公司公告中国银河证券研究院公司积极建设离型膜产能截至目前公司离型膜产能约3亿平米年肇庆生产基地1亿平米产能今年年内能够投产天津基地规划产能是48亿平米公司计划2025年天津生产基地投产24亿平米2027年投产余下的24亿平米届时公司离型膜产能将达到9亿平米同时公司产品也在下游头部客户村田和三星电机进行验证进展顺利未来有望逐步起量拓展上游原材料开拓中高端离型膜市场PET原膜是离型膜生产的主要原材料在离型膜生产过程中对高品质PET膜的外观质量稳定性等要求较高PET膜应用范围较广国内PET膜生产企业产品难以满足对高品质离型膜的生产要求相对于PET膜的整体市场需求离型膜生产所占的市场份额较小大型PET膜厂商为离型膜生产配套原材料的动力不足高端离型膜厂商东丽三菱等主要向其本国供应商采购原膜境外原膜供应商为了保护其本国请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明15tablepage1公司深度报告企业竞争力在满足本国企业需求后再向中国企业供货且价格较高PET原膜的市场供应情况导致公司无法获得稳定的高品质PET原膜来源也限制了公司离型膜向中高端市场开拓因此公司向产业链上游拓展布局BOPET原膜2020年公司发行可转换债券募集资金6亿元其中45亿元用于投资年产36000吨光学级POBET膜年产6000吨CPP保护膜生产项目一期一期项目达产后将形成18000吨光学级BOPET膜年产3000吨CPP保护膜的生产能力按照生产每万平方米离型膜耗用原膜05吨计算目前公司3亿平米年的离型膜产能所需原膜重量将达到15000吨占原膜项目一期的光学级BOPET膜设计产能的比例约83图23离型膜产业链图24离型膜生产工艺流程资料来源华经产业研究院中国银河证券研究院资料来源公司公告中国银河证券研究院随着公司离型膜产品在下游客户验证进展顺利离型膜收入有望实现较快增长同时公司使用自产基膜替代外购基膜有助于提高该业务毛利率四盈利预测及风险提示一盈利预测及估值纸质载带公司纸质载带需求和下游MLCC厂商稼动率关联度较大随着被动元件厂商库存恢复至正常水平需求复苏有望带动MLCC厂商稼动率提升从而带动公司纸质载带需求供给端公司持续扩建纸质载带生产线预计2022年至2024年纸质载带营收分别为9081241364亿元同比增长-322910纸质载带业务毛利率受公司产能利用率上游原材料价格波动影响其中前者影响更大未来随着下游需求复苏有望带动公司产能利用率提升有助于提高公司毛利率预计2022年至2024年公司纸质载带毛利率分别为343540上下胶带公司上下胶带主要是配套纸质载带使用未来该业务增速可参考纸质载带收入增速预计2022年至2024年公司上下胶带业务实现营收133187206亿元同比增长-502910毛利率为303538塑料载带公司塑料载带产品定位高端领域在国产替代的趋势中半导体封测客户将加速导入公司塑料载带产品预计2022年至2024年公司塑料载带业务实现营收117141183请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明16tablepage1公司深度报告亿元同比增长32030毛利率为353535离型膜离型膜市场空间广阔全球离型膜市场空间约200亿元公司离型膜产品在下游头部MLCC客户送样验证进展顺利供给端公司积极扩建离型膜产能预计2022年至2024年公司离型膜将实现营收0725亿元同比增长-37518571150随着公司自制基膜产品占比提升该业务毛利率有望逐年提高预计2022年至2024年离型膜业务毛利率为51530表6公司各业务板块营收及毛利率预测202020212022E2023E2024E纸质载带营收亿元103713359081241364同比47842873-322910毛利率42854259343540胶带营收亿元206266133187206同比50442880-502910毛利率43753559303538塑料载带营收亿元076114117141183同比5237502232030毛利率40043040353535离型膜营收亿元0881120725同比95352666-37501857115000毛利率152693431530其它营收亿元0180350740812同比20619414110008845000毛利率16901462151515总营收亿元14261861130218482373同比50293058-300541962841毛利率40673827313536资料来源Wind中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明17tablepage1公司深度报告估值方面公司在纸质载带领域处于全球龙头地位国内MLCC企业市占率仍有较大提升空间公司估值水平高于A股MLCC企业表7可比公司估值EPSPE代码简称股价2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E002859SZ洁美科技30740900430731033416714942112984000636SZ风华高科17031050390650921622436726201851300408SZ三环集团32601050881201543105370527172117002585SZ双星新材14141201562062581178906686548资料来源Wind中国银河证券研究院二投资建议随着下游MLCC需求回暖MLCC厂商稼动率逐渐回升带动纸质载带产品需求提升公司作为纸质载带龙头有望受益公司离型膜产品在下游头部客户验证进展顺利预计逐步起量有望成为公司新的业绩增长点预计2022年至2024年公司实现营收130218482373亿元同比增长-300541962841归母净利润为187317448亿元同比增长-518269184136对应当前股价估值为714230倍给予推荐评级三风险提示1下游需求复苏不及预期2客户拓展不及预期请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明18tablepage1公司深度报告附表财务预测表利润表单位百万元现金流量表单位百万元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E营业收入186140130150184800237300经营活动现金流4164842972-3450075843营业成本11490989881125720151707净利润38895187383170144813营业税金及附加6696256651163折旧摊销8012000000000营业费用3792397042508282财务费用1768000000000管理费用98857419924012007投资损失-056000-055-071财务费用2583000000000营运资金变动-800024234-6614631101资产减值损失-017000000000其它1030000000000公允价值变动收益000000000000投资活动现金流-71085000055071投资净收益056000055071资本支出-82641000000000营业利润43904212943574050923长期投资-1500000000000营业外收入009000000000其他13056000055071营业外支出086000000000筹资活动现金流25440-820047922000利润总额43826212943574050923短期借款7510000000000所得税4931255540396111长期借款14376000000000净利润38895187383170144813其他3554-820047922000少数股东损益000000000000现金净增加额-3584347711347775914归属母公司净利润38895187383170144813资产负债表单位百万元主要财务比率2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E流动资产162644152688266175290666盈利能力现金69291104062117540193454毛利率3827309431973607应收账款50019222878038051454净利率2090144017151888其它应收款10312711577796ROE182183610441286预付账款1492134818862276ROIC1131500696896存货37886220346177939359成长能力其他2926268530133328营业收入增长率3058-300841992841非流动资产241253241253241253241253营业利润增长率3337-515067844248长期投资000000000000净利润增长率3447-518269184136固定资产117056117056117056117056偿债能力无形资产15874158741587415874资产负债率4713431240153448其他108322108322108322108322流动比率8915758167085263资产总计403897393941507427531919速动比率170203244327流动负债958767538210924688924总资产周转率127169184278短期借款41042410424104241042应收帐款周转率046033036045应付账款2415958013610514464应付帐款周转率372584230461其他30675285393209933419每股指标非流动负债94483944839448394483每股收益090043073103长期借款35945359453594535945每股经营现金096099-079175其他58538585385853858538每股净资产492516699803负债合计190359169865203729183408估值少数股东权益000000000000PE3432712442112979归母股东权益213538224076303699348511PB625596440383负债和股东权益403897393941507427531919PS677968722563请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明19