国内电子元器件耗材龙头，不断拓宽产品品类。洁美科技成立于2001年，并于2017年在深交所中小板上市。公司主要从事电子元器件薄型载带的研发、生产和销售，成立之初以外购原纸生产纸质载带为主，2007年成功研发薄型载带原纸张，并横向拓宽产品品类，目前产品包括纸质载带、上下胶带、塑料载带、转移胶带（离型膜）和流延膜等，广泛应用于集成电路、片式电子元器件、半导体、光电显示及新能源领域，下游客户涵盖全球知名被动元件企业和半导体封测企业，能为客户提供电子元器件使用及制程所需耗材的一站式服务和整体解决方案。
　　经营业绩快速增长，横纵向一体化构筑企业护城河。公司自成立以来经营业绩快速增长，2017-2021年营收、归母净利润增速均超过15%。一方面，公司横向扩张产品品类，是国内唯一集分切、打孔、压孔、胶带、塑料载带、离型膜生产于一体的综合配套生产企业，能为下游客户提供一站式整体解决方案；另一方面，公司自主研发纸质载带上游原纸，塑料载带也已实现精密模具与上游原材料黑色塑料粒子资产，离型膜业务也已实现离型基膜的投产，向上游延伸使得公司有能力为客户提供迅速的新产品试制和稳定的长期供应，并有效控制生产成本，提高产品附加值，通过业务的纵向一体化构建企业护城河。
　　下游被动元件周期触底+上游原材料价格压力缓解，公司业绩有望回暖。公司下游以被动元件行业为主，被动元件行业自21Q3进入下行周期，22Q3价格加速探底，随着厂商严格控制稼动率，行业库存朝健康水位发展，目前企业龙头盈利能力接近上轮周期低点，随着新能源汽车拉动行业需求，叠加消费类电子需求复苏，行业有望触底回暖，增大对上游纸质载带、纸带和离型膜等配套耗材需求；上游原材料方面，公司直接材料成本占比70%左右，以纸浆为主，纸浆供大于求有望打开浆价下行通道，公司作为纸浆下游成本压力有望减缓，盈利能力有望实现复苏。
　　投资建议：公司作为国内电子元器件耗材龙头企业，产品品类丰富，并向产业链上游拓展，通过横纵向一体化构筑企业护城河。随着下游被动元件行业周期触底和国产替代的不断推进，叠加上游原材料成本压力缓解，公司盈利能力有望迎来复苏。预计公司2022-2023年归母净利润分别为1.87亿元和3.57亿元，当前股价对应PE分别为59.8倍和31.3倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游复苏不及预期，原材料价格下降不及预期等。
　　
　　

研究报告全文：电子行业深推荐首次洁美科技002859深度报告度研风险评级中风险国内电子元器件耗材龙头横纵向一体化构筑企业护城河究2022年12月21日投资要点刘梦麟SAC执业证书编号国内电子元器件耗材龙头不断拓宽产品品类洁美科技成立于2001S0340521070002年并于2017年在深交所中小板上市公司主要从事电子元器件薄型载电话0769-22110619带的研发生产和销售成立之初以外购原纸生产纸质载带为主2007邮箱年成功研发薄型载带原纸张并横向拓宽产品品类目前产品包括纸质liumenglindgzqcomcn载带上下胶带塑料载带转移胶带离型膜和流延膜等广泛应用于集成电路片式电子元器件半导体光电显示及新能源领域下罗炜斌游客户涵盖全球知名被动元件企业和半导体封测企业能为客户提供电SAC执业证书编号子元器件使用及制程所需耗材的一站式服务和整体解决方案S0340521020001经营业绩快速增长横纵向一体化构筑企业护城河公司自成立以来经电话0769-22110619营业绩快速增长2017-2021年营收归母净利润增速均超过15一方邮箱面公司横向扩张产品品类是国内唯一集分切打孔压孔胶带luoweibindgzqcomcn塑料载带离型膜生产于一体的综合配套生产企业能为下游客户提供公一站式整体解决方案另一方面公司自主研发纸质载带上游原纸塑司陈伟光料载带也已实现精密模具与上游原材料黑色塑料粒子资产离型膜业务研SAC执业证书编号也已实现离型基膜的投产向上游延伸使得公司有能力为客户提供迅速S0340520060001的新产品试制和稳定的长期供应并有效控制生产成本提高产品附加究电话0769-22110619值通过业务的纵向一体化构建企业护城河邮箱下游被动元件周期触底上游原材料价格压力缓解公司业绩有望回chenweiguangdgzqcomc暖公司下游以被动元件行业为主被动元件行业自21Q3进入下行周n期22Q3价格加速探底随着厂商严格控制稼动率行业库存朝健康水主要数据2022年12月20日位发展目前企业龙头盈利能力接近上轮周期低点随着新能源汽车拉收盘价元2730动行业需求叠加消费类电子需求复苏行业有望触底回暖增大对上总市值亿元11194游纸质载带纸带和离型膜等配套耗材需求上游原材料方面公司直总股本亿股410接材料成本占比70左右以纸浆为主纸浆供大于求有望打开浆价下流通股本亿股399行通道公司作为纸浆下游成本压力有望减缓盈利能力有望实现复ROETTM917苏12月最高价元384312月最低价元2088投资建议公司作为国内电子元器件耗材龙头企业产品品类丰富并向产业链上游拓展通过横纵向一体化构筑企业护城河随着下游被动元件行业周期触底和国产替代的不断推进叠加上游原材料成本压力缓解公司盈利能力有望迎来复苏预计公司2022-2023年归母净利润分别为187亿元和357亿元当前股价对应PE分别为598倍和313倍首证股价走势次覆盖给予推荐评级券研风险提示下游复苏不及预期原材料价格下降不及预期等究报告本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明洁美科技002859深度报告目录1国内电子元器件耗材领导者经营业绩快速增长411国内电子元器件耗材领导者不断拓宽产品品类412经营业绩逐步增长强化一体化布局铸就高盈利能力72被动元件行业有望触底回暖新能源汽车拉动国产化率提升增大对上游耗材需求1121被动元件周期触底静待行业盈利能力回暖1122新能源汽车拉动国产化率提升增加对上游载带需求143横纵向一体化构筑企业护城河原材料成本压力有望缓解1631薄型载带业务纸质载带一体化优势明显塑料载带有望复制纸质载带成长路径1632离型膜业务离型膜国产替代先锋大客户验证稳步推进1933上游纸浆价格下行公司原材料成本压力有望缓解214投资建议225风险提示23插图目录图1洁美科技发展历程4图2公司部分客户5图3公司2017-2022H1各类产品营收情况亿元7图4公司2022年上半年营收构成7图5公司大陆营收占比稳步提升8图6公司2017-2022年前三季度营收情况8图7公司2017-2022年前三季度归母净利润情况8图8公司2017-2022年前三季度盈利能力9图9公司各业务毛利率情况9图10公司2017年-2022年前三季度期间费用率情况9图11公司2017-2022年前三季度研发费用及占收入比重10图12公司2017-2021年人均创收稳步提升10图13电子元器件分类12图142019年全球被动元器件市场规模占比12图15预计2021-2027年被动元件市场复合增速为4612图16201801-202209台股被动元件月度营收情况13图17201801-202209台股MLCC企业月度营收情况13图18三环集团单季度营收情况13图19风华高科单季度营收情况13图20top10MLCC厂商平均BBRatio14图21三环集团风华高科单季度毛利率情况14图22汽车电子示意图14图23全球汽车市场MLCC需求量单位亿只14图242020年全球MLCC市场格局15图252016-2021年中国MLCC市场规模变化情况亿元15图262016-2021年中国MLCC进出口数量情况16图27薄型载带示意图17图28公司纸质载带业务营收及同比增长率18图29公司胶带业务营收及同比增长率18请务必阅读末页声明2洁美科技002859深度报告图30公司塑料载带业务营收及同比增长率19图31公司塑料载带毛利率变动情况19图32离型膜产业链情况20图33公司离型膜业务营收及同比增长率21图34公司近年离型膜业务营收占比有所提高21图352017年至今中国造纸协会纸浆价格指数22表格目录表1公司主要产品介绍5表2第四期股权激励计划公司层面业绩考核要求11表3公司纸质载带业务涵盖产业链各个环节18表4离型膜按基材种类进行分类19表5公司盈利预测简表截至2022122024请务必阅读末页声明3洁美科技002859深度报告1国内电子元器件耗材领导者经营业绩快速增长11国内电子元器件耗材领导者不断拓宽产品品类公司是国内电子元器件耗材领导者浙江洁美电子科技股份有限公司以下简称洁美科技成立于2001年总部位于浙江湖州公司在2013年整体变更为股份公司并于2017年在深交所中小板上市公司主要从事电子元器件薄型载带的研发生产和销售产品包括纸质载带上下胶带塑料载带转移胶带离型膜和流延膜等广泛应用于集成电路片式电子元器件半导体光电显示及新能源领域能为全球客户提供电子元器件使用及制程所需耗材的一站式服务和整体解决方案公司发展历程从2001年成立至今公司的发展可分为如下阶段公司初创阶段2001-2007公司成立于2001年成立之初以外购原纸加工为主产品附加值较低2007年成功研发薄型载带原纸张打破日韩企业垄断实现纸带业务的原纸自供有效降低成本打通产业链上游环节也使得公司开始逐步形成竞争优势产品拓展阶段2007-20112007-2011年公司上下胶带压孔纸带和塑料载带等产品相继投产产品线不断拓宽其中塑料载带通过复制纸质载带的成长路径从低端加工向上游模具材料等环节拓展逐步实现精密模具黑色塑料粒子及片材等原材料的自主供应向产业链一体化方向迈进快速发展阶段2011年至今公司2015年成功研发离型膜并在2017年实现投产2021年实现离型基膜投产成为国内少数能自主生产基膜的企业在这一时期公司在上海成立分公司在北京成立投资中心并在浙江江西和马来西亚等地成立研发生产基地逐步扩大布局版图进入快速发展阶段图1洁美科技发展历程资料来源公司官网东莞证券研究所与下游知名客户形成良好合作关系具备丰富的客户资源优势公司行业地位突出所生产的载带与胶带塑料载带和离型膜产品被下游客户高度认可并已形成了良好的客户群体据公司2022年半年报公司纸质载带与胶带的主要客户包括韩国三星日本村田日本松下太阳诱电华新科国巨厚声电子风华高科三环集团和顺络电子等国内外知名企业其中韩国三星授予公司优秀供应商2021最佳供应商奖特等奖称号日本村田授予公司优秀合作伙伴称号两家企业先后在请务必阅读末页声明4洁美科技002859深度报告2021年2022年与公司签订战略合作协议塑料载带方面公司下游客户包括全球知名半导体封测厂商如日月光安靠科技长电科技通富微电等在与全球知名电子元器件企业的多年的稳定合作中公司的技术实力产品质量和综合服务能力得到了持续提升公司牢牢把握丰富的客户资源优势为现阶段的业务拓展及未来新产品线的开发提供了良好的平台图2公司部分客户资料来源公司半年报互联网资料东莞证券研究所公司主要产品介绍据公司官网公司主要产品包括纸质载带上下胶带塑料载带和离型膜等系列产品其中公司所生产是纸质载带与胶带主要用于电子元件的封装离型膜产品为MLCC生产过程中的重要耗材且应用于偏光片生产等领域公司为集成电路电子元器件偏光片企业配套生产系列产品以现有薄型载带上下胶带及离型膜为基础致力于为电子信息行业客户提供产品生产和使用过程中主要耗材的一站式解决方案表1公司主要产品介绍采用公司自制原纸生产层间结合力好平滑度分切纸带高剥离力稳定纸带厚度规格可根据客户持续要求进行特制纸带采用自主研发冲孔模具及精密电火花烧毛处理技术生产可有效控制冲孔毛屑保持纸带表面性能稳打孔纸带定可为客户提供冲孔加封下带产品全方位满足客户需求请务必阅读末页声明5洁美科技002859深度报告表1公司主要产品介绍精密程度高可满足020101005等精密尺寸压孔纸带元件的封装要求无需使用下胶带可有效抑制元件粘料的发生可用于半导体元件封装带中心孔压孔纸带载料孔添加中心小圆孔精密带可达010mm除传统矩形口袋可根据客户需求设计多种异形口异形孔纸带袋如圆形椭圆形十字形等特殊规格产品充分逸散静电不吸附元件热封温度范围广粘接力佳可提供通用型上胶带0402专用及0201专用产品充分逸散静电不吸附元件热封温度范围广粘胶带下胶带接力极佳可提供通用型及0402专用产品可根据客户设备和封合条件推荐使用不同系列盖带进行匹配可提供53热敏型胶带213mm规格单层盘式或多层往复式绕卷公司自主造粒采用粒子一体化高速成型工艺生产具有抗拉伸强度高热变PC载带形温度高收缩率好抗磨损等特点可采用粒子机或平板机生产表面平整度高剥离数PS载带据稳定材料柔软塑料载带采用三层共挤技术生产PCPS复合载带兼具PC和PS材料性能优点载带宽度4mm孔间距1mm采用冲压工艺口袋W4P1载带为01005型号较传统8mm宽载带节省空间及成本请务必阅读末页声明6洁美科技002859深度报告表1公司主要产品介绍主要应用于陶瓷电容及射频元器件生产过程剥离稳离型膜定性优良离型层附着力好残余接着率高其他产品拥有世界高水准工艺过程聚酯膜管控技术产品质量稳定全自动化进口流延膜生产线精确的控制系统保证流延膜产品纵横向尺寸和性能稳定资料来源公司公告东莞证券研究所12经营业绩逐步增长强化一体化布局铸就高盈利能力公司营收构成纸质载带仍为主要营收来源产品品类日益丰富纸质载带业务为公司传统优势业务公司在该领域保持高品质及较高市场占有率从营收构成看2017-2021年纸质载带占公司营收比重均超过70作为配套使用的胶带业务占比在15-20左右二者构成公司最主要的营收来源与纸质载带相比塑料载带离型膜业务起步时间较晚但随着近年产能逐步释放营收占比也有所提高塑料载带方面2017年该业务营收占比为392在2022年上半年提升至841离型膜业务自2018年投产以来营收占比从157提升至22H1的561纸质载带营收占比则从2017年的7451下降至22H1的6542从公司营收结构变动情况看纸质载带仍构成公司的主要营收来源但公司的产品多样性在快速提升图3公司2017-2022H1各类产品营收情况亿元图4公司2022年上半年营收构成资料来源公司财报东莞证券研究所资料来源公司财报东莞证券研究所收入地域分布大陆营收占比持续提升公司下游以被动元件行业为主而全球被动元件产能集中在日韩台和中国大陆等国家或地区公司2018年境外收入占比为70左右近年来大陆三环风华等被动元件企业的MLCC产能不断释放叠加村田等外资企业在中国大陆积极建厂投产增大对上游配套耗材的需求公司大陆业务营收请务必阅读末页声明7洁美科技002859深度报告占比持续提升2022年上半年公司来自中国大陆的营业收入达477亿元占比6699相比2017年提升348个百分点图5公司大陆营收占比稳步提升资料来源公司财报东莞证券研究所营收归母净利润在波动中增长近年复合增速均超过15公司下游被动元件半导体封测行业具有一定周期性业绩表现受下游周期波动的影响近年来受益公司产品品类扩张客户拓展和生产产线的产能释放公司业绩在波动中成长营收净利润复合增速超过15具体来看2017年至2021年营业收入从996亿元增长至2021年的1861亿元2017-2021年CAGR为1691归母净利润从196亿元增长至389亿元2017-2021年CAGR为1866受消费电子景气低迷影响公司2022年前三季度业绩承压以MLCC为代表的被动元件是公司产品的主要下游领域下游占比超过70报告期内该行业处于下行周期影响公司业绩表现公司2022年前三季度实现营收993亿元同比下降3191实现归母净利润150亿元同比下降5458报告期内业绩承压2022年以来受智能手机等消费电子终端景气度较弱的影响公司纸质载带及胶带开工率较低出货量有所下滑且成本端纸浆原料价格高企给公司成本端造成压力因此公司前三季度营收归母净利润同比下滑图6公司2017-2022年前三季度营收情况图7公司2017-2022年前三季度归母净利润情况请务必阅读末页声明8洁美科技002859深度报告资料来源公司财报东莞证券研究所资料来源公司财报东莞证券研究所盈利能力公司盈利能力较强不断开拓新业务并强化产业链一体化布局公司下游MLCC行业具有一定周期性行业盈利能力受周期波动的影响但公司近年盈利能力较强且保持稳定其中毛利率大部分时期维持在35-40的水平净利率大部分时期维持在15-20分业务看纸质载带和胶带作为公司传统优势业务产业发展进入成熟期常年保持较高毛利塑料载带自2018年起实现模具自制以及原材料部分自供毛利率逐步提升至纸质载带水平离型膜业务毛利率相对较低但公司有望通过完善工艺水平提高稼动率和实现BOPET膜自制等措施复制纸质载带和塑料载带的成长路径强化产业链一体化布局进一步提升离型膜业务毛利率水平下游景气承压公司2022年前三季度盈利能力下滑接近上一轮周期低点水平受下游被动元件景气下行的影响公司2022年前三季度开工率降低进入去库存阶段销售毛利率净利率同比下滑具体来看公司2022年前三季度销售毛利率净利率分别为3023和1509相比上年同期分别下降1113和753个百分点其中毛利率跌破上一轮周期低点2019年净利率接近2019年低点当前公司盈利能力已经触底随着智能手机等消费终端销售回暖公司毛利率净利率有望回升图8公司2017-2022年前三季度盈利能力图9公司各业务毛利率情况资料来源公司财报东莞证券研究所资料来源公司财报东莞证券研究所费用管控能力优秀期间费用率逐年降低公司近五年期间费用控制情况较好销售管理和财务费用率保持在低位2022年前三季度公司管理费用率为958相比上年同期提升247个百分点主要原因为股权激励费用增加2022年前三季度公司财务费用率下降至-580主要原因为报告期内汇率波动带来的汇兑收益公司费用管控能力优秀期间费用率从2017年的1754下降至2022年前三季度的653图10公司2017年-2022年前三季度期间费用率情况请务必阅读末页声明9洁美科技002859深度报告资料来源公司财报东莞证券研究所公司重视研发持续加大研发投入公司长期致力于电子元器件薄型载带转移胶带离型膜等产品的研究开发和技术创新截至2022年半年报公司及其子公司拥有有效国内专利220项其中发明专利47项实用新型专利168项外观设计专利5项有效国外发明专利11项为公司持续的技术提升提供了有力的保障研发费用方面公司近五年研发投入费用不断加大且研发费用占比稳步提升2022年前三季度公司研发费用同比增长15达到8201万元占营收比重为826相比上年同期提高392pct研发人员数量方面公司研发人员占比保持在12-132021年研发人员数量达到328人相比2020年增长2103受益研发投入不断加大公司产品附加值有所提高带动近年人均产值稳步提升人均创收从2017年的906万元提升至2021年的1861万元图11公司2017-2022年前三季度研发费用及占收入比重图12公司2017-2021年人均创收稳步提升资料来源公司财报东莞证券研究所资料来源公司财报东莞证券研究所股权激励调动核心员工积极性定向增发彰显信心公司在2021年发布限制性股票激励计划总授予限制性股票3354万股主要对膜材料团队人员实施激励激励对象中孙赫民先生为新产品离型膜和BOPET膜业务的主要负责人被授予限制性股票数量40万股占拟授予限制性股票总数的1193剩余股权授予公司中层管理人员及核心骨干员工共49人本次股权激励计划有助于充分调动公司的员工积极性促进公司离型膜业务的加速推广与落地请务必阅读末页声明10洁美科技002859深度报告表2第四期股权激励计划公司层面业绩考核要求占本次股票数量占总股本比姓名职务激励比解锁条件万股例例副总2022年净利润增长较2019-2021孙赫民401193010经理年净利润均值增长98以上解锁中层管理人员及核心骨干4029548807072员工49人2023年净利润增长较2019-2021年净利润均值增长157以上解锁30合计33541000822024年净利润增长较2019-2021年净利润均值增长243以上解锁40资料来源公司公告东莞证券研究所2022年4月公司发布定增预案公司董事长兼实际控制人方隽云先生拟以现金方式认购公司非公开发行股份价格为2001元股总金额不超过5亿元且承诺所得股份限售期为18个月认购金额扣除相关发行费用后将全部用于补充流动资金以满足公司光学级BOPET膜业务CPP流延膜等业务快速发展带来的营运资金需求该预案在11月获得证监会审核通过我们认为公司实控人定向增发有利于公司新产品市场开拓彰显了公司对企业长期发展的信心2被动元件行业有望触底回暖新能源汽车拉动国产化率提升增大对上游耗材需求21被动元件周期触底静待行业盈利能力回暖被动元件是电子行业的基石根据电信号特征的不同电子元器件可分为主动元件和被动元件其中被动元件也叫无源器件指不影响信号基本特征仅令信号通过而不加以更改的电路元件被称为电子行业的基石据洁美科技公告公司下游主要为被动元件领域下游应用占比为70左右被动元件可进一步划分为RCL元件和被动射频器件两大类其中RCL元件产值约占被动元件总产值的90主要包括电阻电容和电感三大类被动射频器件则包括滤波器耦合器天线巴伦和谐振器等请务必阅读末页声明11洁美科技002859深度报告图13电子元器件分类资料来源产业信息网国际电子商情东莞证券研究所被动元件市场规模电容产值占比最高行业规模稳步增长根据全球电子元件行业协会ECIA数据2019年全球被动元件市场销售额约277亿美元其中电容市场规模约203亿美元是产值占比最高的被动元器件据MordorIntelligence2021年全球被动元件市场规模约为3277亿美元预计到2027年将达到4282亿美元2021-2027年复合增长率为46图142019年全球被动元器件市场规模占比图15预计2021-2027年被动元件市场复合增速为46资料来源ECIA东莞证券研究所资料来源MordorIntelligence东莞证券研究所被动元件具备明显周期属性行业自2021年下半年开始进入下行周期以MLCC为代表的被动元器件具有明显的周期属性产品的需求库存和供给产能共同决定行业的周期波动行业高景气时期下游需求旺盛产品价格上扬厂商大幅度扩产而在行业下行期下游需求不足或供给端产能过剩导致产品价格回落被动元件厂商缩减资本开支减少产能扩张力度静待行业需求回暖自2021年下半年以来受海外疫情通胀以及下游创新放缓的影响作为被动元件最大下游市场的消费电子行业持续萎靡智能手机笔记本电脑等出货停滞对上游MLCC电感等被动元器件尤其是消费类产品的需求造成冲击从2021年下半年开始由于下游需求不如预期MLCC等被动元件价格开始下降行业进入下行期进入2022年下半年电子行业需求旺季不旺消费规MLCC需求进一步滑落价格在22Q3加速探底行业库存不断攀升从台股被动元件企业的营收情况看2022Q3台股被动元件请务必阅读末页声明12洁美科技002859深度报告企业合计营收为65224亿新台币同比下降1502MLCC企业合计营收为44958亿新台币同比下降615图16201801-202209台股被动元件月度营收情况图17201801-202209台股MLCC企业月度营收情况资料来源Wind东莞证券研究所资料来源Wind东莞证券研究所而从国内被动元件龙头风华三环等企业业绩看三环2022年前三季度营收为3954亿元同比下降137922Q3营收为1060亿元同比下降3803风华高科2022年前三季度营收为2919亿元同比下降262022Q3营收为801亿元同比下降3635自2021年下半年以来各MLCC型号价格自高点回落幅度20-40不等产品价格下跌也对国内被动元件企业业绩造成较大影响洁美下游被动元件行业业绩下滑也使得客户采购趋于谨慎下游客户整体以去库存为主导致公司2022年前三季度订单及出货量同比下滑且盈利能力有所降低图18三环集团单季度营收情况图19风华高科单季度营收情况资料来源Wind东莞证券研究所资料来源Wind东莞证券研究所MLCC供应商订单出货比持续下滑但部分产品型号价格已出现回暖集邦咨询指出受到旺季不旺和ODM厂商拉货态度保守的双重影响MLCC供应商的平均订单出货比Book-to-BillRatio即BBRatio自21Q4以来持续位于1以下22Q3为086预计第四季度将下滑至081自21Q3开始被动元件已连续调整五个季度且自Q3开始行业加速探底进入9月以来被动元件价格已逐步企稳原厂渠道价格持续去化厂商稼动率达到近十年低位非日系厂商稼动率普遍为50左右部分规格MLCC电阻产品原厂价格已逐步见底开始小幅回升而从厂商盈利能力看风华三环22Q1-Q3毛利率逐步探底22Q3已接近上一轮周期低点水平盈利了能力已回落至上请务必阅读末页声明13洁美科技002859深度报告一轮下行周期底部我们认为本轮被动元件下行周期无论是从调整时间还是调整幅度来看都较为充分虽然终端消费依然低迷但随着车用市场随着车用半导体IC短缺逐渐缓解新能源汽车拉货动能稳健有望成为明年MLCC厂商的发力重点带领行业触底反弹而下游被动元件行业的需求复苏和景气度提升也将带动公司离型膜纸质载带及配套胶带需求的增长图20top10MLCC厂商平均BBRatio图21三环集团风华高科单季度毛利率情况资料来源TrendForce东莞证券研究所资料来源Wind东莞证券研究所22新能源汽车拉动国产化率提升增加对上游载带需求关注新能源汽车对被动元件的拉动效应汽车新能源化是大势所趋与传统汽车相比电动车内置电子元器件大幅提升从电控电池管理系统影音娱乐系统ADAS系统到完全自动驾驶系统等电子化水平大幅提高汽车电子化率和新能源车渗透率的提升是车用MLCC用量爆发的两大核心驱动力根据Paumanok数据综合考虑电子化率和动力系统测算纯电动车的单车MLCC用量约18000颗传统燃油车单车仅3000颗村田预测2025年车用MLCC市场需求量将是2019年的约17倍其中高端大容量MLCC需求量为2019年的2倍依照村田的数据测算2025年整体汽车MLCC需求量将超7000亿颗从发展方向上看电动车ElectricVehicleEV市场需求正迎来快速扩张汽车电子也已成为各大头部MLCC厂商的主要布局方向图22汽车电子示意图图23全球汽车市场MLCC需求量单位亿只资料来源比亚迪招股说明书东莞证券研究所资料来源智研咨询东莞证券研究所MLCC行业格局日韩台主导市场大陆企业话语权较弱目前全球被动元件的产能主请务必阅读末页声明14洁美科技002859深度报告要集中在日本韩国和中国台湾企业以被动元件中占比最高的MLCC为例以村田太阳诱电为代表的日本企业其产品覆盖中小尺寸低容小尺寸高容大尺寸低容和大尺寸高容四个领域具备较强的技术和规模优势以三星电机国巨和华新科为代表的韩国和中国台湾企业虽然在技术水平上相比日系厂商存在一定差距但产能规模较大因此对市场上的产品价格有重要影响国内拥有全球最大的MLCC消费市场但在产能和技术规模上与日韩台企业存在一定差距市场话语权较弱图242020年全球MLCC市场格局图252016-2021年中国MLCC市场规模变化情况亿元资料来源国巨官网东莞证券研究所资料来源中国电子元件行业协会东莞证券研究所我国MLCC进口依赖度较高国产替代空间可期中国是全球最大的消费电子生产出口和消费国且新能源汽车销量位列全球第一广阔的下游消费市场对MLCC需求消耗大幅提升根据中国电子元件行业协会数据我国MLCC市场规模从2016年的2572亿元增长到2019年的4382亿元复合增长率达到1942021年中国MLCC市场规模约达4835亿元而根据海关数据2021年进口量为345万亿颗同比增长12出口量为202万亿颗同比增长239进出口数量缺口巨大仍具备较大的国产替代空间在巨大的供需缺口下随着国内以三环风华为代表的被动元件厂商积极扩产国内被动元件领域的国产替代有望加速请务必阅读末页声明15洁美科技002859深度报告图262016-2021年中国MLCC进出口数量情况资料来源中国海关东莞证券研究所MLCC国产替代加速增大对上游载带离型膜等耗材需求日系厂商自2018年开始退出被动元件中低端产能中国大陆厂商逐步承接叠加大陆厂商向车规级等中高端领域发力MLCC领域的国产替代正在提速本土企业的MLCC产能占比提升增大对上游纸质载带及胶带离型膜需求中国电子元件行业协会在中国电子元器件行业十四五发展规划2021-2025中指出到2025年中国电阻电容电子陶瓷器件磁性材料元件电子变压器电感器件电子元器件分支行业销总额达到24628亿元2020-2025年CAGR为55其中本土电子元器件销售总额达到18450亿元2020-2025年CAGR达到72随着本土电子元器件产业快速发展公司作为国内电子元器件耗材的领导者有望受益3横纵向一体化构筑企业护城河原材料成本压力有望缓解31薄型载带业务纸质载带一体化优势明显塑料载带有望复制纸质载带成长路径公司产品品类丰富横向一体化优势日趋明显目前电子元器件封装行业大部分生产企业多数产品种类仍较为单一往往只关注某一两个特定的产品领域或提供纸带或提供胶带或提供塑料载带但载带与上下胶带之间载带与客户设备之间载带与客户工艺水平的衔接配合均是影响元器件编带与贴装的重要因素公司产品种类较多横向一体化优势日趋明显是国内唯一集分切打孔压孔胶带塑料载带离型膜生产于一体的综合配套生产企业能为下游客户提供一站式整体解决方案其中公司所生产的薄型载带上下胶带主要应用于下游电子元器件贴装工业离型膜主要用于电子元器件制造中的转移材料以及偏光片生产等领域同时公司在现有主请务必阅读末页声明16洁美科技002859深度报告力产品基础上进一步向电子元器件制程材料领域光电显示领域及新能源领域延伸实现了离型膜流延膜等产品的量产使公司产品由电子元器件封装材料领域扩展至电子元器件生产制程过程及新能源应用和光电显示领域进一步增强了公司的综合竞争力薄型载带主要用于电子元器件贴装工业薄型载带是指一种应用于电子封装领域的带状产品它具有特定的厚度在其长度方向上等距分布着用于承放电子元器件的孔穴亦称口袋和用于进行索引定位的定位孔薄型载带的主要功能为封装转移和贴片定位主要应用于电子元器件贴装工业其配合胶带或盖带使用将电阻电容晶体管二极管等一系列电子元器件承载收纳在薄型载带的口袋中并通过薄型载带的配合胶带或盖带形成闭合式的包装用于保护电子元器件在运输途中不受污染和损坏电子元器件在贴装时胶带或盖带被剥离自动贴装设备通过薄型载带索引孔的精确定位将口袋中盛放的元器件依次取出并贴放安装在印刷电路板上以实现片式电子元器件封装环节全自动高效率高可靠性低成本安装从分类上看薄型载带可大致分为纸质载带和塑料载带其中纸质载带大多用于厚度不超过1mm的电子元器件的封装而塑料载带主要用于1mm以上尺寸电子器件的封装如半导体分立器件发光二极管和集成电路等元件图27薄型载带示意图资料来源招股说明书东莞证券研究所纸质载带公司传统优势业务保持高品质及较高市占率公司所生产的纸质载带包括分切纸带冲孔纸带和压孔纸带具有层间结合力好表面强度高平滑度好剥离力稳定等特性该业务为公司的传统优势业务继续保持高品质及较高市场占有率一方面公司顺应电子元器件小型化趋势持续优化纸质载带系列产品的结构逐步增加01005压孔纸带专用设备提高高附加值产品如打孔纸带压孔纸带的产销量另一方面公司抓住行业调整窗口期持续优化改进生产环境扩建安吉梅溪电子专用原纸生产厂区纸质载带后加工车间建设高净化等级后加工车间以满足生产高端请务必阅读末页声明17洁美科技002859深度报告即小型化车载半导体类载带产品2022年上半年公司第五条电子专用原纸生产线项目正在有序推进目前已进入设备安装阶段此外江西生产基地技改升级项目正在前期准备阶段产能将在原产线产能基础上有所提升持续满足下游电子元器件客户的持续扩产胶带纸质载带的配套产品配合原纸扩产积极扩充胶带产能胶带是纸质载带的配套产品包括上胶带下胶带和热敏型盖带等它能够充分逸散静电不吸附元件热封温度范围广粘接力极佳公司配合电子专用原纸的扩产积极扩充胶带产能年产420万卷电子元器件封装专用胶带扩产项目按计划顺利推进原有胶带生产线按计划完成搬迁新订购的生产线已陆续投产新增200万卷年产能将逐年释放该项目的实施将进一步增强公司上下胶带的整体配套生产能力公司进行了胶带生产线工艺技术升级生产设备改造厂房净化等级升级等工作上述举措将大幅提高公司胶带产品的品质为公司胶带产品迭代升级奠定基础图28公司纸质载带业务营收及同比增长率图29公司胶带业务营收及同比增长率资料来源公司财报东莞证券研究所资料来源公司财报东莞证券研究所自主研发纸质载带上游原纸构建纵向一体化优势在之前一段较长的时间里我国国内生产薄型纸质载带所需的原纸由于受到技术上的限制主要依赖于从国外进口影响了国内薄型载带行业发展公司成立之初以外购原纸进行生产加工为主产品附加值较低2007年成功研发薄型载带原纸打破日韩企业垄断实现纸带业务的原纸自供有效降低生产成本打通产业链上游环节也使得公司开始逐步形成竞争优势近年来公司已逐步掌握了完善的薄型载带专用原纸生产技术和工艺原纸实现接近完全自供在原纸生产技术上的突破也使得公司有能力为客户提供迅速的新产品试制服务和稳定的长期供应通过业务的纵向一体化构建企业护城河表3公司纸质载带业务涵盖产业链各个环节产品大类主要原材料及产品主要企业原纸洁美科技日本大王韩国韩松北越制纸纸质载带纸带及后端加工洁美科技雷科股份韩国韩松胶带上胶带下胶带洁美科技日本马岱雷科股份资料来源公司公开发行可转换债券募集说明书东莞证券研究所塑料载带已实现精密模具与上游原材料黑色塑料粒子自产有望复制纸质载带成长路径公司所生产的塑料载带分为PC载带PS载带和PCPS复合载带具有抗拉伸强度高热变形温度高收缩率好抗磨损等特点在该领域公司实现了产业链一体请务必阅读末页声明18洁美科技002859深度报告化的构想完成了高端产品核心竞争力的打造实现了精密模具和原材料黑色塑料粒子及片材的自主生产部分客户已经开始切换并批量使用公司自产黑色PC粒子及自制片材生产的塑料载带实现了载带产品全产业链自主可控后续公司还将逐步提升自产黑色PC粒子和自制片材使用率有望复制纸质载带纵向一体化的成长路径公司加快了塑料载带产品半导体封测领域相关客户的开拓步伐产品毛利率保持稳定据公司公告公司高端塑料载带的出货量稳步提升精密小尺寸载带产品尺寸性能稳定满足了不同客户对产品多样性的需求增加了06030402等精密小尺寸产品生产设备产能得到了进一步提升市场反响良好新增滚轮机生产线陆续投产至此公司已经投产的塑料载带生产线达到65条随着公司塑料载带产能的稳步扩大及高端产品的持续放量产销量进一步提升新客户不断增加半导体封测领域客户取得了突破性进展业务发展势头良好图30公司塑料载带业务营收及同比增长率图31公司塑料载带毛利率变动情况资料来源公司公告东莞证券研究所资料来源公司公告东莞证券研究所32离型膜业务离型膜国产替代先锋大客户验证稳步推进离型膜是一种表面具有分离性的薄膜主要由基材底胶和离型剂等组成离型膜与特定的材料在有限的条件下接触后不具有粘性或轻微的粘性它通过对PEPEPPOPP等基材进行处理具有隔离填充保护易于剥离等优良特性根据不同所需离型膜离型力隔离产品胶的粘性不同离型力相对应调整使之在剥离时达到极轻且稳定的离型力根据基材类型的不同可以把离型膜分为PET离型膜PE离型膜OPP离型膜和复合离型膜等其中PET离型膜是最常见的离型膜产品表4离型膜按基材种类进行分类离型膜类型基材种类主要特性应用领域是目前最常见的离型膜产品广具有较高的成膜性和优良的机械泛应用于包装印刷丝印移性能强韧性是所有热塑性塑料印铭板薄膜开关PCB绝缘PER材料即聚对苯二甲中最优抗张强度和抗冲击强度制品线路板激光防伪贴PET离型膜酸乙二醇酯俗称涤纶树比一般薄膜高挺力好尺寸合电子密封材料用膜反光脂稳具有优良的耐热耐寒性和材料防水材料医药膏药用良好的耐化学药品性耐油性纸卫生用纸胶粘制品模但不耐强碱易带静电切冲型加工等行业领域具有优良的耐低温性能化学稳低密度聚乙烯LDPE主要用在塑PE材料即聚乙烯是乙定性好能耐大多数酸碱的侵蚀胶袋农业用膜等高密度聚乙PE离型膜烯经聚合制得的一种热塑不耐具有氧化性质的酸常烯HDPE主要应用于吹塑注性树脂温下不溶于一般溶剂吸水性塑等领域小电绝缘性优良OPP离型膜OPP材料即定向聚丙具有较好的物理稳定性机械强目前应用最广泛的印刷薄膜请务必阅读末页声明19洁美科技002859深度报告表4离型膜按基材种类进行分类离型膜类型基材种类主要特性应用领域烯双向拉伸聚丙烯度和气密性透明度和光泽度较高坚韧耐磨主要缺点是热封性差资料来源公司公告东莞证券研究所离型膜是MLCC生产过程中的重要耗材下游应用广泛从产业链情况看离型膜上游主要为原膜基材固化剂溶剂等原材料市场较为成熟且供应充分因此离型膜的生产受上游限制较小下游应用方面离型膜下游应用广泛涵盖MLCC偏光片PCB保护膜和胶带等行业其中MLCC用离型膜主要用于MLCC生产过程中的流延环节是MLCC生产的重要材料按应用领域进行划分公司所生产的离型膜可分为MLCC离型膜和偏光片离型膜图32离型膜产业链情况资料来源互联网公开资料整理东莞证券研究所行业竞争格局日企占据绝大部分份额高端离型膜国产替代空间广阔离型膜产品具有较高的技术壁垒以离型膜的高端应用领域MLCC离型膜为例目前行业内供应商包括日本帝人杜邦三井化学东丽东洋纺韩国COSMO和中国台湾的南亚塑胶等企业产品的核心技术被国外掌控具有广阔的国产替代空间公司是离型膜国产替代先锋高端离型膜已实现批量供货大客户验证稳步推进公司是国内较早实现离型膜研发生产的企业2015年研发成功离型膜并在2017年实现投产在2021年实现离型基膜的投产公司加大产品研发力度开展多型号多应用请务必阅读末页声明20