核心看点：1）公司聚焦铜加工业务30余年，铜管产量全球市占率17.4%，规模化和全球化布局优势为公司带来穿越行业需求周期的盈利能力，2025年全球市占率有望继续提升至30%以上；2）公司抓住新能源风口，2021年下半年积极布局铜箔高附加值加工业务，公司拟分三期(每期年产5万吨)建设总15万吨/年的高性能铜箔，2025年前全部投产。2022年9月即实现兰州基地一期一步1.25万吨/年产线投产，随着铜箔逐渐放量将为公司带来估值利润双增长点。3）海亮集团已完成产业战略调整工作，金属加工业务获资源倾斜，新增铜箔业务再有作为。
　　铜管行业加速整合，公司全球龙一地位凸显。需求端：疫后传统家电领域出口链迎来疫情后需求修复，建筑铜管、海水淡化等多元化应用场景创造需求潜在增长点，行业加工费底部回升；供给端：公司与金龙铜管（非上市）形成全球双垄断格局，大中小企业分化，市场集中度持续提升。海亮作为上市公司，充分利用资本市场优势，建立自身全球化布局、现金流水平、管理水平等各方面优势，产能规模及盈利能力逐渐与身后厂家拉开差距，未来市占率有望增至30%以上。
　　布局锂电铜箔高附加值材料，打开二次成长空间。公司于甘肃兰州建设年产15万吨高性能铜箔材料项目，其中锂电铜箔12万吨，标箔3万吨，并计划在2025年前实现全部产能投放。需求端：2025年全球锂电池出货量有望达到2073GWh，带动2020-2025年全球锂电铜箔需求CAGR增速保持36%以上；供给端：高盈利吸引厂商积极扩产，国内设备进步打破海外设备壁垒，行业逐步进入到品质与成本竞争，龙头企业有望依靠全球化布局网络、产能规模、产品及工艺创新迭代、管理效率等占据行业发展优势。海亮将凭借铜加工行业多年积累的精细化管理与降本能力，迅速成长为铜箔行业新龙头，创造新的利润增长点。
　　全球化布局打造最优供产销体系，持续深化提产能、降成本发展路径。公司当前在全球设有21个生产和销售基地，未来产地将覆盖中国、东南亚、欧洲、美洲四大地区，2021年海外收入占比达到34%。截至2022年3月，公司共有铜加工产能119.7万吨，其中铜管产能79.8万吨/年、铜棒产能36.5万吨/年、铜排产能3.4万吨/年。至2024年底，公司10项募投项目叠加5代产线改造全部完成后，公司精密铜管生产能力由79.8万吨增加至131万吨，同时，通过提高成材率和产线效率，降低单位能耗及碳排放，公司有望实现单吨综合成本下降700元/吨。
　　投资建议：铜管行业供给格局稳定，公司市占率持续提升，加工费于2020年见底修复，铜管业务有望市场稳定利润增长，铜箔高附加值产品进入快速放量周期，利润弹性可期。我们预计公司2022-2024年公司收入分别为698.62、878.17、1052.30亿元，归母净利润分别为12.05、16.73、25.06亿元，对应PE分别为20.2、14.6、9.7倍，PB分别为2.1、1.9、1.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：金属价格大幅波动风险、全球政治波动及汇率风险、市场竞争及需求波动风险。

研究报告全文：证券研究报告首次覆盖报告2023年02月17日海亮股份002203SZ铜管龙头延伸布局高附加值铜箔业务打开成长新空间核心看点1公司聚焦铜加工业务30余年铜管产量全球市占率174规模买入首次化和全球化布局优势为公司带来穿越行业需求周期的盈利能力2025年全球市占股票信息率有望继续提升至30以上2公司抓住新能源风口2021年下半年积极布局铜箔高附加值加工业务公司拟分三期每期年产5万吨建设总15万吨年的高行业工业金属性能铜箔2025年前全部投产2022年9月即实现兰州基地一期一步125万吨2月15日收盘价元1225年产线投产随着铜箔逐渐放量将为公司带来估值利润双增长点3海亮集团总市值百万元2429416已完成产业战略调整工作金属加工业务获资源倾斜新增铜箔业务再有作为总股本百万股198320铜管行业加速整合公司全球龙一地位凸显需求端疫后传统家电领域出口链其中自由流通股9784迎来疫情后需求修复建筑铜管海水淡化等多元化应用场景创造需求潜在增长30日日均成交量百万股420点行业加工费底部回升供给端公司与金龙铜管非上市形成全球双垄断股价走势格局大中小企业分化市场集中度持续提升海亮作为上市公司充分利用资本市场优势建立自身全球化布局现金流水平管理水平等各方面优势产能海亮股份沪深300规模及盈利能力逐渐与身后厂家拉开差距未来市占率有望增至30以上18布局锂电铜箔高附加值材料打开二次成长空间公司于甘肃兰州建设年产15万9吨高性能铜箔材料项目其中锂电铜箔12万吨标箔3万吨并计划在2025年0前实现全部产能投放需求端2025年全球锂电池出货量有望达到2073GWh-9带动2020-2025年全球锂电铜箔需求CAGR增速保持36以上供给端高盈利-18吸引厂商积极扩产国内设备进步打破海外设备壁垒行业逐步进入到品质与成-27本竞争龙头企业有望依靠全球化布局网络产能规模产品及工艺创新迭代-37管理效率等占据行业发展优势海亮将凭借铜加工行业多年积累的精细化管理与2022-022022-062022-102023-02降本能力迅速成长为铜箔行业新龙头创造新的利润增长点全球化布局打造最优供产销体系持续深化提产能降成本发展路径公司当前作者在全球设有21个生产和销售基地未来产地将覆盖中国东南亚欧洲美洲四大地区2021年海外收入占比达到34截至2022年3月公司共有铜加工产分析师王琪能1197万吨其中铜管产能798万吨年铜棒产能365万吨年铜排产能执业证书编号S068052103000334万吨年至2024年底公司10项募投项目叠加5代产线改造全部完成后邮箱wangqi3538gszqcom公司精密铜管生产能力由798万吨增加至131万吨同时通过提高成材率和产研究助理马越线效率降低单位能耗及碳排放公司有望实现单吨综合成本下降700元吨执业证书编号S0680121100007投资建议铜管行业供给格局稳定公司市占率持续提升加工费于年见底2020邮箱mayuegszqcom修复铜管业务有望市场稳定利润增长铜箔高附加值产品进入快速放量周期相关研究利润弹性可期我们预计公司2022-2024年公司收入分别为6986287817105230亿元归母净利润分别为120516732506亿元对应PE分别为20214697倍PB分别为211916倍首次覆盖给予买入评级风险提示金属价格大幅波动风险全球政治波动及汇率风险市场竞争及需求波动风险财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元46410633106986287817105230增长率yoy128364103257198归母净利润百万元6781107120516732506增长率yoy-36363489388497EPS最新摊薄元股034056061084126净资产收益率699796119153PE倍36022020214697倍PB2723211916资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023215请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产1666421103220723320532885营业收入46410633106986287817105230现金419647037615957311471营业成本4473360704660228256498342应收票据及应收账款41845943523288158017营业税金及附加95106117160190其他应收款431265503462695营业费用114122135424293预付账款10931230133318881972管理费用77475695812961502存货507977806205112849547研发费用213313104810541578其他流动资产16811183118311831183财务费用-59357304500392非流动资产945510996114101257913600资产减值损失0-1000长期投资17131838207823242571其他收益115167141154147固定资产29163205407451485965公允价值变动收益4248371135无形资产665756837918978投资净收益116181108132134其他非流动资产41615196442141894086资产处置收益7-1000资产总计2612032099334824578446485营业利润8921433156321183248流动负债1096715357164592777126727营业外收入1219161717短期借款3229590174121493314170营业外支出810678应付票据及应付账款554068226623101909836利润总额8951443157321293257其他流动负债21982633242426482722所得税195311339415688非流动负债49395026420536272951净利润7001131123317142570长期借款45094428360730302354少数股东损益2224284064其他非流动负债430598598598598归属母公司净利润6781107120516732506负债合计1590520383206643139929678EBITDA16352314247433444751少数股东权益377657685725789EPS元股034056061084126股本19521967198319831983资本公积23172487248724872487主要财务比率留存收益533963027338877410913会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益983811059121331366016017成长能力负债和股东权益2612032099334824578446485营业收入128364103257198营业利润-22660791355534归属母公司净利润-36363489388497获利能力毛利率3641556065现金流量表百万元净利率1517171924会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE699796119153经营活动现金流703-25803571-28085411ROIC5467666793净利润7001131123317142570偿债能力折旧摊销373363430587758资产负债率609635617686638财务费用-59357304500392净负债比率423607365678386投资损失-116-181-108-132-134流动比率1514131212营运资金变动-12-42621749-54651861速动比率0807080708其他经营现金流-18311-37-11-35营运能力投资活动现金流-719-532-699-1612-1610总资产周转率1822212223资本支出8001528174922775应收账款周转率106125125125125长期投资112485-240-246-246应付账款周转率8298989898其他投资现金流1931481-765-935-1082每股指标元筹资活动现金流-2203091-1469-1143-1140每股收益最新摊薄034056061084126短期借款-12912673000每股经营现金流最新摊薄035-130180-142273长期借款1681-81-821-578-676每股净资产最新摊薄462525579656774普通股增加0151600估值比率资本公积增加4170000PE36022020214697其他筹资现金流-614315-665-565-464PB2723211916现金净增加额-140-571402-55642661EVEBITDA17513912010466资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年2月15日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日内容目录一穿越周期的铜管行业龙头铜箔业务开辟第二增长空间511深耕铜基材33年国际化布局的铜管全球龙头512公司股东结构健康管理层经验丰富子公司产业配套齐全713传统业务全球化规模化优势突出铜箔业务加速入局914无惧需求周期实现规模利润双增长11二铜管加工行业洗牌加速整合公司龙头优势凸显1521铜管需求端传统空调领域需求修复新兴需求带动铜管销量16211传统制冷领域需求修复存量换新带来新增量16212欧洲能源危机背景下热泵走红带动铜管需求1722铜管供给端行业出清集中度不断提升龙头企业拉开差距18三锂电铜箔新能源创造巨大需求空间后发优势创造入局机会1931需求端锂电池出货量高速增长锂电铜箔需求高景气延续1932供给端国内厂商加快极薄化锂电铜箔产能切换行业头部效应明显21321锂电铜箔产量快速增长中国贡献全球产能达7521322整体产能利用率较高铜箔头部效应集中22323高盈利吸引行业扩产集中行业逐渐进入洗牌期2333依托铜基材料产研背景公司后发优势显著23四盈利预测2541业绩预测2542投资建议26风险提示27图表目录图表1公司成立以来深耕铜管铜箔业务持续优化全球布局5图表2近五年公司加快全球资产并购丰富全球化布局网络6图表3公司铜管产能为798万吨年6图表4目前公司在全球有15个主要生产基地铜加工产能达到1197万吨年7图表5公司实际控制人为冯海良冯海良及其一致行动人合计持有公司3404的股份8图表6公司股权结构图9图表7公司产品主要包括铜管铜棒铜排铝型材和铜箔10图表8公司以获得多国铜管产品认证资格10图表915万吨高性能铜箔材料项目落地甘肃11图表102022年6月一期首条产线试产成功11图表11公司业绩跨越铜价波动周期实现稳健增长11图表122021年公司营收达到成立以来最高水平单位亿元12图表132021年公司实现归母净利1107亿元同增6336单位亿元12图表14近五年公司产销量持续提升2021年产销量为93149137万吨12图表15铜管业务为营收的主要来源单位亿元13图表16近年来铜管业务营收占比略有下降13图表17铜管业务为毛利主要来源单位亿元13图表18铜棒在毛利中的占比有提高趋势13图表19铜棒为公司毛利率最高的产品14图表202021年国内外营收占比分别为659和341单位亿元14图表21公司海外业务占比在30左右14P3请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表22公司期间费用率呈下降趋势管理效益提升14图表23公司处于铜产业链中游铜管在铜加工材中占比约为1115图表242021年国内铜材产量达1990万吨铜管占比1115图表252021年中国铜加工行业产量分布16图表26中国空调产量在2021年企稳回升17图表272021年新风空调销售额大幅增长17图表28IPE英国天然气价格屡创新高18图表29海亮与金龙两大龙头对比19图表30锂电铜箔占锂离子电池成本819图表31锂电铜箔占锂离子电池质量1319图表322022年国内新能源车产销分别完成636万辆和687万辆20图表332021年中国锂电池出货量为324GWh同比增126620图表342021年动力电池出货量占锂电池需求总量6820图表35预计2025年全球锂电池市场出货量将超2073GWh21图表36预计未来四年全球储能及动力电池端有较好表现21图表372020-2025全球锂电铜箔出货量CAGR32单位万吨21图表382020-2025中国锂电铜箔出货量CAGR36单位万吨21图表39中国大陆2021年锂电铜箔产能占全球产能7522图表40预计到2025年6m及以下的铜箔占我国铜箔产量的88522图表41中国铜箔产能利用率较高22图表422021年锂电池铜箔销量五千吨以上规模企业市场占比23图表432021年中国锂电铜箔企业产能分布23图表442021年诺德股份和嘉元科技产销率分别达到98和99单位吨23图表45极薄锂电铜箔符合锂电池轻量化和高能量密度趋势24图表466m以下极薄铜箔毛利率显著高于其他铜箔24图表476m和45m锂电铜箔加工费高于8m24图表482021A-2024年公司利润预测26图表49可比公司估值表27P4请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日一穿越周期的铜管行业龙头铜箔业务开辟第二增长空间11深耕铜基材33年国际化布局的铜管全球龙头铜管全球龙头延伸布局高端铜箔2023年进入放量期海亮股份成立于2001年主营铜管铜棒铜排等铜金属加工业务2008年于深交所上市通过近十年的全球布局及产能扩张成长为全球最大国际最具竞争力的铜加工企业之一2021年公司铜管业务国内市占率262全球市占率174也是中国最大的铜管铜管接件出口企业2021年公司积极把握新能源风口于年底审议通过规划建设兰州基地年产15万吨高性能铜箔材料项目定位于发展成为行业内有影响力的头部企业开启第二成长曲线兰州基地铜箔一期一步125万吨年产线已于2022年9月投产实现45-8微米全系列铜箔的规模量产并加快推进产品认证及导入工作2023年将逐渐进入放量期聚焦铜加工领域业务结构与产地布局双线优化创立至今主要经历三个阶段12001-2005年诞生发展阶段引入美国ZP财务投资公司壮大自身实力22006-2015年公司整体上市借助上市融资优势进行全球产能扩张和生产基地建设32016年-至今全球化收购开启高速成长之路切入铜箔高成长赛道图表1公司成立以来深耕铜管铜箔业务持续优化全球布局资料来源公司公告国盛证券研究所2001-2005年诞生发展阶段引入美国ZP财务投资公司奠定全球铜管龙头发展基础公司前身为1989年成立的诸暨铜材厂1993年变更为诸暨市铜业有限公司2001年浙江海亮股份有限公司成立2002年公司产量达到12万吨成为中国首家年产量突破10万吨的铜加工企业2003年美国财务投资公司ZPEnterprisesCorporation看好未来中国经济增长带来的中国铜加工业发展机遇主动投资海亮股份同年公司设立上海海亮铜业有限公司负责公司生产原料进口和成品出口等国际业务迈出公司走出浙江的第一步2006-2015年公司整体上市借助上市融资优势加快扩张产能规模快速增长2006年设立香港公司2008年设立越南公司初步向海外延伸布局2008年公司在深交所中小版上市上市之初公司拥有铜管产能1025万吨年铜棒产能32万吨年并利用上市募集资金扩张产能近10万吨实现产能翻倍增长2009年设立美国公司和安徽公司深入布局海外拓宽华东市场2015年设立广东台山基地开始进入华南市场P5请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日2016年-至今外延并购开启全球化收购之路切入锂电铜箔领域双主业加速成长步伐2016年公司收购美国铜管销售企业JMFCompany积极拓展美国市场完善美国销售网络2016年收购诺而达下属三家企业设立广东中山基地及泰国基地分别拥有铜管产能6万吨19万吨2018年设立重庆公司并收购成都贝德铜业有限公司引入铜排业务收购时具备铜排年产能1万吨母排年产能100万件现铜排产能已提升至2万吨2019年收购KME集团位于德国法国意大利西班牙的五家铜合金棒与铜管工厂新增铜棒产能28万吨和铜管产能52万吨通过中国管理欧洲制造的融合模式2021年公司欧洲工厂铜加工材销量较去年同期增长1458并实现扭亏为盈2021年公司持股70与中色奥博特合资设立山东海亮新增铜管产能8万吨强强联合切入国内华北市场实现了国内市场的全覆盖至此公司铜管铜棒业务全球生产及销售网络基本形成2021年底公司年产15万吨高性能铜箔材料项目于兰州落地标志着公司正式入局铜箔领域图表2近五年公司加快全球资产并购丰富全球化布局网络项目时间股权收购标的地点标的主营业务新增产能收购美国JMFCompany2016100JMFCompany美国铜管销售-诺而达铜管中山有限公司广东中山空调压缩机管收购诺而达三家标的公司铜管6万吨2017100电子管通讯管100股权项目诺而达奥托铜业中山有限公司广东中山LuvataHeatingCooling泰国空调制冷铜管铜管25万吨TechnologiesThailandLtd收购成都贝德2018100成都贝德铜业有限公司成都铜排铜排1万吨KabelmetalMessingBeteiligungsgesmbH德国物业KMEBrassGermanyGmbH德国铜合金棒铜棒28万吨收购欧洲KME2019100KMEBrassFranceSAS法国铜合金棒KMEBrassItalySpA意大利铜合金棒IbertubosSAU西班牙毛细管铜管02万吨Menden工厂的全部资产德国铜管铜管5万吨与中色奥博特成立合资股202170-山东铜管铜管8万吨公司资料来源公司公告国盛证券研究所目前公司在全球设有21个生产和销售基地公司目前生产基地覆盖中国东南亚欧洲三大地区其中中国区形成由华东浙江安徽上海延伸至华南广东西南重庆四川华北由山东辐射华北销售区四大生产基地覆盖国内主要铜材消费区域东南亚地区泰国越南生产基地辐射美国消费地以避免中国出口关税欧洲实现本地化产销一体布局截至2022年3月公司共有铜加工产能1197万吨其中铜管产能798万吨年铜棒产能365万吨年铜排产能34万吨年图表3公司铜管产能为798万吨年产能万吨年铜管798铜棒365铜排34合计1197资料来源可转换公司债券评级报告国盛证券研究所P6请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表4目前公司在全球有15个主要生产基地铜加工产能达到1197万吨年国内生产基地产能主要产品浙江26铜管铜棒管件上海11铜管安徽10紫铜管广东-江门105紫铜管铜棒广东-中山6紫铜管重庆2紫铜管山东8紫铜管浙江18铜排四川成都16铜排国内小计769-海外生产基地产能主要产品越南71铜管泰国25紫铜管管件德国145紫铜管铜棒西班牙02紫铜管法国8铜棒意大利105铜棒小计428-总产能合计1197-资料来源可转换公司债券评级报告国盛证券研究所募投项目持续推进叠加5代线应用改造2025年公司铜管产能持续大幅提升公司通过对现有基地的改造升级与同行强强联合实现了铜管产能在原有基础上的新跨越公司将在2024年底前分批对已建在建新建的铜管生产线含募投项目以第五代连铸连轧精密铜管低碳智能高效生产线标准进行淘汰改造和升级合计13个项目公司精密铜管生产能力由798万吨增加至131万吨同时通过提高成材率及生产效率降低单位能耗及碳排放公司有望实现单吨综合成本下降700元吨12公司股东结构健康管理层经验丰富子公司产业配套齐全截至2022年6月公司实际控制人为冯海良先生美国投资公司ZP为第二大股东冯海良先生直接持有公司304股份控制海亮集团8412股权海亮集团直接持有公司2971的股份海亮集团控股子公司浙江正茂创业投资有限公司持有公司063的股份冯海良先生的亲属冯橹铭先生持有公司066的股份冯海良先生及其一致行动人合计持有公司3404的股份公司于2003年引入美国公司财务投资型公司ZPEnterprisesCorporation截至2022年8月29日ZP持股比例为1084为公司第二大股东P7请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表5公司实际控制人为冯海良冯海良及其一致行动人合计持有公司3404的股份资料来源公司公告国盛证券研究所科学谋划制定发展战略集团转型创新金属加工业务再获资源倾斜海亮集团成立于1989年是一家横跨有色材料智造教育健康地产金融环保六大产业的国际化大型综合企业集团2017年起海亮集团逐渐剥离地产金融环保业务将发展重心聚焦有色材料教育健康三大板块具体的战略目标为教育事业优先发展大有作为健康产业稳健发展有所作为有色材料智造跨越发展再有作为47家子公司分散全球业务覆盖铜管铜棒铜排铝型材及锂电铜箔的研发生产销售以及金融服务物流运输光伏发电等配套服务基于全球化基地建设公司的子公司网络覆盖浙江上海安徽广东四川重庆山东甘肃等省市以及美国德国法国意大利西班牙越南泰国等国在业务类型上以生产制造企业为主配套研发销售金融服务运输光伏发电等产业覆盖相关业务运作的方方面面纳入公司年报合并报表范围的共有47家子公司对公司净利润影响达10以上的参股公司包括安徽海亮浙江科宇香港海亮广东海亮越南海亮P8请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表6公司股权结构图资料来源公司公告Wind国盛证券研究所近五年3轮股权激励计划保持员工稳定性1公司2016年实行股权激励计划计划向193名员工以定向发行的方式授予2498万股限制性股票每股转让价为38元激励总数占当时总股本的149最终有12名员工因离职等原因不再满足激励条件公司已于2021年完成对上述不满足激励条件的限制性股票的回购注销22018年公司实行第一期员工持股计划参与员工人数为442名实际买入公司股票1252万股占公司总股本比例为06366截至2022年2月22日公司第一期员工持股计划持有的股票已全部出售完毕3公司于2021年推出第二期员工持股计划699名员工持有公司3666万股股票占公司股本总额的18613传统业务全球化规模化优势突出铜箔业务加速入局海亮股份传统业务主要分为三大系列铜管铜棒和管件铝型材导电异型材八大主导产品铜合金管制冷用空调管无缝铜水气管精密铜棒管件微通道铝扁管铝型材铜排产品囊括了近千个牌号数万种规格广泛用于空调和冰箱制冷传统及新能源汽车建筑水管海水淡化舰船制造核电设施装备制造电子通讯交通运输五金机械电力等行业领域公司在战略规划中指出海亮股份将打造国际化巨型铜加工航母企业推动铜加工行业整体改造升级持续淘汰行业落后产能提升产品性能和品质降低生产成本提高生产效率P9请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表7公司产品主要包括铜管铜棒铜排铝型材和铜箔资料来源公司公告国盛证券研究所注产能为2022年3月末数据公司为国内最大的铜管出口企业公司主要出口产品为制冷用无缝铜管热交换用铜及铜合金管和建筑及装饰用铜管等出口产品的市场主要分布在亚洲欧洲大洋洲北美洲中东等83个国家和地区主要客户为国外的空调冰箱企业海水淡化建筑装修业电厂船舶制造企业已获得美国加拿大澳大利亚等多国产品认证资格图表8公司以获得多国铜管产品认证资格国家或地区产品认证要求本公司情况美国加拿大PEX黄铜管件需要通过NSF认证已取得欧盟铜水管需要通过BSI认证已取得美国加拿大空调制冷用铜管需要通过WHI认证已取得美国加拿大铜水管需要通过NSF认证已取得美国管件产品需要通过UPC认证已取得美国ASTMB75铜管产品需要通过UPC认证已取得美国铜水管产品需要通过UPC认证已取得南非铜水管需要通过SABS认证已取得美国加拿大铜环需要通过WHI认证已取得香港铜水管NUTEK公司检测已取得澳大利亚铜水管需要通过SAI认证已取得资料来源招股说明书国盛证券研究所公司在2021年底正式进入铜箔领域由传统铜材加工向高附加值领域迈进锂电铜箔作为锂电池制备过程中的核心辅材成本占比高达8需求量日益上升标箔需求也P10请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日受益于5G工业互联网等行业需求快速增长伴随集团业务调整2021年11月公司董事会决议在甘肃兰州建设年产15万吨高性能铜箔材料项目其中锂电铜箔12万吨标箔3万吨产品以6m和45m锂电铜箔为主项目投资总额89亿元于2021年12月正式开工建设2022年6月一期首条生产线试产成功2022年9月一期125万吨年产线正式开机并已获得订单预计22Q4完成累计25万吨年产能建设23Q3实现一期5万吨产能全部投放在2025年实现15万吨产能投放图表915万吨高性能铜箔材料项目落地甘肃图表102022年6月一期首条产线试产成功资料来源公司官网国盛证券研究所资料来源公司官网国盛证券研究所14无惧需求周期实现规模利润双增长公司业绩稳步增长具备跨周期盈利能力作为铜加工企业公司采取原材料价格加工费的定价模式通过相对稳定的加工费获取利润可将电解铜采购成本转移至下游基于公司规模化及全球化布局优势剔除2020年疫情影响外公司自2004年至今可追溯公开财务数据来看利润无惧需求周期波动均实现稳步增长图表11公司业绩跨越铜价波动周期实现稳健增长归母净利润亿元LME铜价美元吨1210000900010800087000600065000400043000220001000002004200620082010201220142016201820202022H1资料来源Wind国盛证券研究所2021年疫情影响过后公司利润持续修复2016年以来公司营收利润均保持稳定上升态势除2020年受疫情影响2021年公司实现营业总收入63439亿元同比增长3637实现归母净利润1107亿元同比增长6336创公司成立以来最好业绩2022年上半年公司业绩延续涨势营收同比增长149至38105亿元归母净利润同比增长472至651亿元P11请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表122021年公司营收达到成立以来最高水平单位亿元图表132021年公司实现归母净利1107亿元同增6336单位亿元归母净利润同比营业总收入同比121107800070063439700010636006000109096000500465205000400040698412598705381056786514004000200029913655130030000001800042002000-200010010002-400000000-60002016201720182019202020212022H12016201720182019202020212022H1资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所因外部收购项目公司在近五年内产销量快速提升12017年收购诺而达下属三家公司当年铜材产量同比增长52至451万吨22019年收购欧洲KME当年铜材产量同比增长33至761万吨2021年公司铜加工材产销量分别达93149137万吨同比增长1372989创公司成立以来年产销量新高公司采取以销定产的生产销售模式产销率接近100图表14近五年公司产销量持续提升2021年产销量为93149137万吨产量万吨销量万吨1009391908283768075705757605045454030293020100201620172018201920202021资料来源公司公告国盛证券研究所铜管业务依旧是公司营收主要来源2021年铜管铜棒铜排三大业务在营业收入中占比分别为61113铜管占比大幅领先于其他业务公司作为铜管加工全球龙头铜管一直是重点发展产品也是企业营收重要来源2012-2018年公司铜管业务放量带动公司营收快速增长2019年和2020年因市场需求等因素铜管营收有所下滑铜棒材业务占比有所提升体现出公司多元化经营较强的抗风险能力P12请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表15铜管业务为营收的主要来源单位亿元图表16近年来铜管业务营收占比略有下降铜排其他业务铜棒铜管铜排占比其他业务占比铜棒占比铜管占比70010090600805007040060503008540777562200386305561593042572562010023122315410002016201720182019202020212022H12016201720182019202020212022H1资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所铜棒在毛利中占比有提高趋势铜管作为营收的主要来源同样也是毛利的主要来源2021年铜管铜棒铜排三大业务在毛利中占比分别为6324和122018年公司收购欧洲KME5家工厂后增加铜棒产能28万吨铜棒毛利占比近些年有所提高2021年铜管铜棒铜排三大业务的毛利率分别为567114因欧洲工厂布局更贴近市场降低了成本2021年铜棒毛利率超过铜管加工费提升带动铜材单吨毛利上升2021年单吨毛利同比提高40铜材单吨毛利2020年受疫情影响降至1865元吨远低于往年平均水平随着需求的复苏以及加工费上涨等因素公司产品单吨毛利快速回升2021年单吨毛利同比提高41达到2625元吨2022年上半年进一步提高到3252元吨图表17铜管业务为毛利主要来源单位亿元图表18铜棒在毛利中的占比有提高趋势铜排其他业务铜棒铜管铜排占比其他业务占比铜棒占比铜管占比3510090430441280131524253470092065605015078785882325408106236727310209306315417312512912420510002016201720182019202020212022H12016201720182019202020212022H1资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所P13请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表19铜棒为公司毛利率最高的产品铜管铜棒铜排1098710765555431402102016201720182019202020212022H1资料来源Wind国盛证券研究所营收主要来自于中国大陆业务2021年公司实现中国大陆境外总收入41735亿元21575亿元同比增长42812554在营业总收入中占比分别为659和341图表202021年国内外营收占比分别为659和341单位亿元图表21公司海外业务占比在30左右其他业务地区国外中国大陆海外业务营收占比70004539600043636373534342160355002929300328400172025138160300021040152004171165001268252292100194129151005002016201720182019202020212022H1201220142016201820202022H1资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所公司期间费用率呈现下降趋势管理效率持续改进2016年以来公司的期间费用率呈现下降趋势其中销售费用率下降尤其明显财务费用受汇率波动影响较大2021年汇率变动形成汇兑净损失101亿元加之利息费用随债务规模的扩大而增长以上因素共同使得财务费用大幅增加2021年公司管理销售财务费用率分别为119同比-047pct019同比-005和056同比069期间费用率231同比02期间费用率整体维持低位体现出公司良好的经营管理效率图表22公司期间费用率呈下降趋势管理效益提升销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率006005004003002001020122013201420152016201720182019202020212022H1-001资料来源Wind国盛证券研究所P14请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日二铜管加工行业洗牌加速整合公司龙头优势凸显公司主营业务属于铜产业链中游加工行业加工费在不同应用场景中价格水平差异化显著铜管铜棒铜排都是以电解铜为关键原料通过不同加工工艺生产并广泛应用于各个领域铜管主要应用于空调及冰箱制冷建筑用管道以及海洋工程等领域根据应用领域不同铜管加工费普遍在5000-7000元吨左右少数高端产品可以达到30000元吨铜棒主要应用于水暖管件卫浴及机械配件如龙头电器开关等导电率较高的配件铜棒加工费普遍在3000-4000元吨左右图表23公司处于铜产业链中游铜管在铜加工材中占比约为11资料来源中国有色金属工业协会公开资料国盛证券研究所注括号内数字为2021年为各铜材占总铜材产量的比重2021年国内铜材产量达1990万吨铜管占比11按产品种类划分铜加工材可分为铜排铜带铜管铜棒铜箔和铜线材六大品类根据中国有色金属加工工业协会联合安泰科发布数据2021年铜加工材产量为1990万吨同比增长5其中铜管同比增长4至214万吨铜棒同比增长5至210万吨图表242021年国内铜材产量达1990万吨铜管占比11铸造铜合金80其他6934铜箔材623铜棒材21011铜线材1005铜管材2145111铜带材22811铜排板1226资料来源中国有色金属加工工业协会安泰科国盛证券研究所P15请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表252021年中国铜加工行业产量分布一级科目二级科目三级科目产量万吨占比铜管紫铜管内螺纹铜管73637光管及其它119960外翅片管6503合金管黄铜管10605白铜管2601其它0800铜箔电解铜箔电子电路铜箔35418锂电铜箔25513压延铜箔1101铜带材黄铜带9146紫铜带8141锡磷青铜带2613白铜带4502高铜合金铜含量96-993带2412其它铜合金带1501铜排12261铜棒210106铜线材1005505其它14975合计19901000资料来源中国有色金属加工行业国盛证券研究所21铜管需求端传统空调领域需求修复新兴需求带动铜管销量211传统制冷领域需求修复存量换新带来新增量下游消费逐渐复苏空调产量企稳回升受房地产市场调控和国家新能效标准出台的影响我国空调市场在2019年开始疲软2020年新冠疫情使空调产量略有下滑当年空调产量同比下降08至19亿台加剧了国内厂商的竞争加工费持续下降随着国家经济刺激政策落地生效终端消费逐渐复苏空调产销量企稳回升2021年我国实现空调产量20亿台同比增长27预计到2025年中国空调产量将保持稳定并有小幅上升达到21亿台CAGR为17P16请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表26中国空调产量在2021年企稳回升空调产量万台YoY25000252059219793201882018911187611926819500200001788716661151446013897150001010000505000-50-1020152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E来源国家统计局国盛证券研究所空调需求主要来自于存量市场更新置换新风空调风头正盛据奥维云网统计2021年我国每百户空调拥有量为1177台市场已充分饱和因此空调零售销量中的大部分来自于存量市场的更新置换需求尤其是2010年前后家电下乡时期购买的空调正面临10年更新周期这部分存量换新需求为市场带来了一定的发展空间此外疫情后健康功能更加受到消费者的关注新风空调受到客户青睐2021年新风空调销售规模达到273亿元同比增长102图表272021年新风空调销售额大幅增长零售额万元同比4000030034625350003330332182250279003000025911265482002500023189190011995420000165431501500010596100100003444505000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源奥维云网国盛证券研究所常态化高温或将进一步刺激空调消费市场2021年夏季北半球多地进入高温炙烤模式中国多地气象站出现历史破高温情况据中央气象台专家分析全球变暖是北半球高温热浪事件频发的气候大背景未来数十年高温将成为一种新常态制冷家电市场在未来还有一定的增量空间212欧洲能源危机背景下热泵走红带动铜管需求热泵成为冬季欧洲新宠儿尽管欧洲近年来积极推动清洁能源建设但受制于技术与成本目前欧洲能源消费仍以化石燃料为主并且家庭采暖高度依赖天然气俄乌冲突叠加北溪天然气管道爆炸使得欧洲天然气价格高企不下热泵作为一种可以高效利用低品位热能的加热装置逐渐成为欧洲人民冬季取暖新选择P17请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表28IPE英国天然气价格屡创新高IPE英国天然气便士IPE英国天然气便士色姆色姆70060050040030020010001601170118011901200121012201资料来源Wind国盛证券研究所家电龙头纷纷布局热泵爆发式增长将进一步带动铜管需求量美的楼宇科技在意大利投资6000万欧元建立热泵生产中心与研发中心热泵年产能30万台预计2024年第二季度投产热泵与空调类似对铜管都有很大的需求热泵需求增长创造铜管需求新增长场景22铜管供给端行业出清集中度不断提升龙头企业拉开差距金龙与海亮占据国内铜管行业前二份额海亮逐渐与身后企业拉开差距海亮和金龙是目前国内铜管行业中生产能力最强的两家龙头与其他企业拉开较大差距海亮股份铜管产能798万吨年金龙铜管设计产能65万吨与海亮股份相比金龙铜管产品以紫铜管为主但在国内华北地区的布局更为领先往后看二者差距将逐渐拉大原因在于12021年金龙铜管母公司万州经济开发区净利润为379亿元较上一年度的111亿元同比下滑6586且存在较大营运流动资金缺口经营能力不佳2金龙铜管过去三年产能维持65万吨水平远期也无明确扩张规划而海亮股份计划2024年前新增铜管总产能至131万吨两者规模差距逐渐拉大3伴随着近5年公司海外集中收购海亮全球化生产及销售能力显著优于金龙铜管中国铜管加工行业具备较强的全球比较优势国内龙头加快海外扩产中国是世界上最大的铜管生产国与消费国中国铜管加工行业具备较强的全球比较优势国内铜管约10用于海外出口同时国内龙头企业也纷纷于海外投资建厂或并购金龙铜管先后在美国墨西哥建厂海外产能达12万吨年海亮股份通过自建和收购的方式先后在越南泰国欧洲美国设立基地待美国基地建成后公司海外产能将达到343万吨年海外布局使得铜管加工企业降低受到反倾销制裁风险减少汇率变化带来的损失提高公司抗风险能力P18请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日图表29海亮与金龙两大龙头对比项目海亮金龙铜管类型紫铜管合金管紫铜管为主河南上海珠海重产销基地全球21个生产销售基地庆南昌北美欧洲墨西哥总部浙江重庆海外铜管产能343万吨12万吨铜管产能798万吨年65万吨年综合毛利率431327资料来源公司公告国盛证券研究所三锂电铜箔新能源创造巨大需求空间后发优势创造入局机会31需求端锂电池出货量高速增长锂电铜箔需求高景气延续铜箔充当锂电池负极集流体成本占比约8质量占比约13铜箔在锂电池结构中充当负极活性材料的载体和负极集流体锂离子电池主要依靠锂离子在正极和负极之间移动来工作其负极是由负极材料电极材料和铜箔负极集流体组成通过与活性物质充分接触负极集流体为电化学反应提供电子通道铜箔由于导电性良好质地较软制造技术较成熟且价格相对低廉成为制作锂电池负极集流体的首选材料从锂电池质量来看锂电铜箔质量占比为13仅次于正负极材料与电解液从成本构成来说锂电铜箔成本占比8因此锂电铜箔在锂电池领域得到众多关注图表30锂电铜箔占锂离子电池成本8图表31锂电铜箔占锂离子电池质量13电解液其他铝箔3隔膜526铜箔8电解液正极材负极材料正极材料15料3912铝箔425铜箔13负极材隔膜料2030资料来源华经产业研究院国盛证券研究所资料来源华经产业研究院国盛证券研究所2021年新能源汽车需求量激增行业仍处于发展快车道2021年尽管汽车行业面临许多挑战芯片短缺原材料飞涨疫情导致企业开工率不足等但新能源汽车领域仍然迎来爆发式快速增长国内新能源车产销分别完成336万辆和351万辆同比增长155和1652022年国内新能源汽车产销分别完成636万辆和687万辆同比增长89和96新能源汽车渗透率达到276随着国内新能源汽车关键技术水平大幅提升充电基础设施等配套服务体系不断健全欧洲超严格减排法案倒逼车企电动化各国纷纷加码基建投入和购车补贴美国拜登政府高度重视电动车产业未来新能源汽车或将P19请仔细阅读本报告末页声明2023年02月17日继续保持高增长进一步带动锂电池需求及锂电铜箔需求图表322022年国内新能源车产销分别完成636万辆和687万辆新能源汽车产量万辆新能源汽车销量万辆8006877006366005004003363513002001171251041211321326877100555002016201720182019202020212022资料来源Wind国盛证券研究所新能源需求放量推动2021年中国锂电池出货量同比增1266据高工产业研究院统计2021年中国锂电池出货量为324GWh同比增1266预计2022年将继续保持高增长态势实现锂电池出货量600GWh2021年动力型锂电池消费型锂电池储能型锂电池占出货量的比分别为682210动力型锂电池为锂电池消费的主力军动力电池及电力储能成为锂电池增量主体预计将带动中国锂电池出货量CAGR增速达43高工锂电预测至2025年中国锂电池市场出货量将超1450GWh未来四年复合增长率达43储能方面双碳等环保政策的推动下全国电力储能项目大幅增多分布式风光储系统具备长需求前景电动工具及小动力市场主要受工具电动化不停车电子收费系统ETC移动机器人AGV可穿戴设备等应用终端快速兴起带动图表332021年中国锂电池出货量为324GWh同比增1266图表342021年动力电池出货量占锂电池需求总量68中国锂电池产量GWhYoY1600145014010动力型锂电池14001201200120010010009002280消费型锂电池8006006060040400324681432008110211720储能型锂电池002017201920212023E2025E资料来源GGII中商情报网国盛证券研究所资料来源GGII中商情报网国盛证券研究所2025年全球锂电池出货量有望达到2073GWhEVTank数据显示2021年全球锂离子电池总体出货量5624GWh同比大幅增长910从结构来看全球汽车动力电池出货量为3710GWh同比增长1347储能电池出货量663GWh同比增长1326小型电池出货量1251GWh同比增长161保守来看2025年之前其他电池体系仍难以大规模产业化发展锂离子电池仍将是主流技术路线预计2025年全球锂电池出货量有望达到2073GWh2020-2025年CAGR增速达386按1GWh需要600吨锂电铜箔来计算预计到2025年锂电铜箔需求量为1244万吨P20请仔细阅读本报告末页声明