深耕化学原料药领域，盈利能力稳步提升。公司是江西省专精特新中小企业、国家高新技术企业，主要从事化学原料药、化学药品制剂及中成药的研发、生产与销售，主营业务为化学原料药、化学药品制剂、中成药和贸易类，其中化学原料药是公司营业收入和毛利的主要来源，近年来一直维持高占比，2021年其营收占比为52.74%，毛利占比为79.25%。公司总体毛利率和净利率都呈现稳步上升的趋势，盈利能力稳步提升，2021公司整体毛利率达到43.99%，净利率为25.61%，营业收入和净利润分别为2.08亿元和0.55亿元。2018-2021年公司总营收CAGR为11.10%、公司归母净利CAGR为1.08%。
　　国家产业政策推动医药行业长期发展。化学药品制剂制造业属于我国战略新兴行业，制剂制造水平的提升是医药行业技术进步的重要一步。近年来，我国陆续出台多项法律法规和相关产业政策推动了医药行业及其相关产业领域持续、稳定、快速的发展，例如取消GMP、GSP认证、仿制药一致性评价和原料药、辅料执行备案制等等，为企业经营提供了良好的环境和机遇。一系列的政策扶持为医药行业的发展提供了良好的宏观环境，推动了行业内企业的技术进步，为行业的转型升级和持续发展带来了机遇。
　　公司处在医药制造业的化学原料药、化学药品制剂药和中成药生产环节，下游为医药流通环节，包括医院、零售药店等销售终端。公司主要收入来源是原料药，其中葡萄糖酸钙占据原料药收入70%以上，对公司影响较大。从葡萄糖酸钙原料药市场来看，根据QYResearch统计，我国葡萄糖酸钙原料药销量从2017年的3345吨上升至2021年的4257吨，年复合增长率达6.21%，呈现稳步增长态势。从心脑血管用药市场来看，根据米内网中国城市零售药店终端数据库显示，我国心脑血管中成药市场规模呈现出逐年增长的趋势，从2015年的86.93亿元上升至110.18亿元，年复合增长率达6.10%。并且随着社会老龄化和城市化进程加快引发的居民不健康生活方式的流行，我国居民心血管病危险因素逐渐暴露，相应的心脑血管疾病用药的市场容量将进一步扩张。
　　技术创新+优质客户凸显核心竞争力。1）近二十年技术积累，市场份额领先：公司深耕医药制造近二十年，积累丰富技术经验与行业经验，在行业内具有较高的知名度和市场地位。目前公司已获得40项专利，其中发明专利5项、实用新型专利32项、外观设计专利3项。此外，公司截至目前共有在研项目24个，涵盖消化道类、心脑血管类、感冒类、维生素类等多个领域。公司的葡萄糖酸钙产品占国内的市场份额居于领先地位，2021年的比例为69.07%。2）拥有高质量客户资源，积累良好市场口碑：公司通过长时间与知名客户的深度合作，积累了一定的知名度和市场口碑，为公司在竞争中取得优势地位奠定基础。经过多年的积累，公司凭借优质的产品品质和严格的质量控制体系与下游品牌厂商建立了稳定的合作关系，包括澳诺（中国）制药有限公司、哈药集团三精制药有限公司、湖北福人金身药业有限公司等。公司前5大客户销售额占比逐年增长，从2019年的43.6%上升至2021年的54.3%，体现高质量客户资源的稳定性和可持续性。
　　截止2023年2月13日，公司收盘价为11.97元，对应市值为8.18亿元，PETTM为16.66倍，低于可比公司平均水平。公司将受益于国家产业政策支持，即一系列的政策扶持为医药制造行业的发展提供了良好的宏观环境，推动了行业内企业的技术进步，为行业的转型升级和持续发展带来了机遇。同时随着公司募投项目的逐步落地将会带来产品结构的优化以及生产效率的提升，顺应了行业趋势，有利于增强公司的市场竞争力，助力公司长远发展。
　　风险提示：原料药市场集中风险、公司产品被调出医保用药目录的风险、公司仿制药未能在规定时间内完成一致性评价的风险、新型冠状病毒肺炎疫情对公司经营造成不利影响的风险。
　　

研究报告全文：深度布局分布式光伏电站产业链运营打造协同效应北交所新股简报评级无投资要点分析师冯胜深度布局分布式光伏增速亮眼公司是一家以分布式光伏电站的投资运营为核心执业证书编号S0740519050004并开展光伏产品制造等业务的清洁能源服务商成立于2010年2016年被认定为浙江Emailfengshengrqlzqcomcn省高成长科技型中小企业和高新技术企业2013年至2022年公司营收CAGR为联系人曹森元908其中2013年至2017年营收CAGR达33102014年至2021年归母净利润CAGR为1922其中2014年至2017年归母净利润CAGR达6287公司2019年至Emailcaosyztscomcn2022H1总体综合毛利率分别为218215642102和2347其中分布式光伏电站投资运营业务毛利率高达70左右行业发展迅速1全球光伏产业发展迅速2022年3月美国调研机构WoodMackenzie公司发布研究报告预计美国光伏装机量比原预测增加66到2030年有望每年增加70GW中国光伏行业协会根据2022年上半年全球光伏市场发展的实际情况也将2022年全球光伏装机预测量提高了10GW达到205-250GW2我国光伏产业继续快速发展据中国光伏行业协会资料2022年1-6月我国新增光伏发电装机3088GW同比增长1374超过2021年1-10月装机之和全国主要发电企业公司持有该股票比例基本状况TableProfit电源工程完成投资2158亿元同比增长140其中太阳能发电投资占比近30发行后总股本万股130132完成投资631亿元同比增长2836我国光伏产业发展前景空间广阔同时据流通股本万股65814323002国家能源局统计数据今年一季度我国分布式光伏装机占比671同比增长发行价元59821573光伏电站建设成本下降助力光伏行业发展根据中国光伏行业协会数据市值亿元778到2030年工商业分布式光伏系统初始全投资成本将达到269元W较2020年流通市值亿元531338元W下降2041光伏电站投资成本下降有助于提升光伏运营商的盈利水平同时由于光伏组件逆变器等核心设备的效率提升以及双面组件跟踪支架等设备的应用光伏电站的发电能力得以提升单位发电成本下降技术区位业务协同三位一体助力企业发展1打造智能运维系统创新先进生产技术公司搭建了光伏电站智能运维系统和运营云服务平台并研发应用低压扩散技术黑硅工艺技术PE三层膜技术等助推企业快速发展2长三角中心地区区位优势显著公司所在地嘉兴市处于长三角中心地区是我国较早发展光伏产业的地区之一整个产业链较为完整产业集群优势明显浙江分布式光伏电站建设发展快速屋顶资源业主合作意愿和接收程度高省内民营企业较多工商业屋顶资源丰富光伏电站主要以分布式光伏电站为主3公司核心业务形成正向协同公司近年来积极部署规划战略重点向产业链下游倾斜一方面持续改进电池片光电转换效率提高客户满意度另一方面公司持续扩大自营分布式光伏电站建设数量和光伏电站开发服务规模逐渐形成太阳能光伏电池片制造与销售和分布式光伏电站的投资建设运营与开发服务两大业务板块协同效应明显公司估值公司发行价为598元股对应的PETTM倍数为1255低于可比公司均值公司将受益于国家产业政策支持同时随着公司募投项目的逐步落地有利于扩大公司的业务规模提高公司的盈利能力为公司带来稳定的收入利润及现金流增强公司的核心竞争力风险提示分布式光伏电站持续运营的风险产品价格下降风险原材料价格波动风险产业政策变化风险光伏标杆电价及补贴退坡风险固定资产减值风险募投项目效益未达预期风险请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告内容目录一起于晶硅电池片拓展至分布式光伏电站-4-11公司沿革-4-12业务覆盖光伏产业链中下游主打电站运营和电池片生产-4-13电站运营表现亮眼晶硅电池片正值低谷-7-14费用控制能力优异-10-二行业发展迅速-12-21光伏行业发展迅速-12-22产业政策支持-13-三技术区位业务协同三位一体助力企业发展-14-31打造智能运维系统创新先进生产技术-14-32长三角中心地区区位优势显著-15-33公司核心业务形成正向协同-15-34IPO募资扩大电站运营规模-15-四公司估值-16-五风险提示-16--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分图表目录图表1发行人股权结构-4-图表2公司主营业务在分布式光伏产业链的位臵-5-图表3公司主要产品及介绍-5-图表42019-2022H1公司按产品主营业务收入占比-7-图表52019-2022H1两大核心产品营收金额-7-图表62013-2022公司营收变动单位万元-7-图表72013-2022公司净利润变动单位万元-7-图表82019-2022H1公司主营业务季度收入-8-图表9分布式光伏电站投资运营业务毛利率-9-图表10晶硅电池片销售业务毛利率-9-图表11分布式光伏电站投资运营业务毛利率同业对比-9-图表12晶硅电池片销售业务毛利率同业对比-9-图表132019-2022H1公司期间费用率-10-图表142019-2022H1与可比公司销售费用率对比-11-图表152019-2022H与可比公司管理费用率对比-11-图表162019-2022H1与可比公司财务费用率对比-11-图表172019-2022H与可比公司研发费用率对比-11-图表182022-2030全球光伏新增装机预测-12-图表192022-2030年光伏电站建设投资成本-13-图表20产业相关政策-14-图表21公司核心技术和对应专利-15-图表22募集资金的主要用途-16-图表23可比公司对比-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分一起于晶硅电池片拓展至分布式光伏电站11公司沿革专注光伏领域公司股权较为分散公司成立于2010年8月成立之初主要从事晶硅电池片的研发生产和销售2012年销售额已超亿元2015年被浙江省科学技术厅认定为浙江省科技型中小企业于2015年12月在全国中小企业股份转让系统挂牌公司于2016年开始抓住国内分布式光伏产业发展的契机主营业务由晶硅电池片制造向下游分布式光伏电站投资运营延伸2016年被浙江省科学技术厅认定为浙江省高成长科技型中小企业同年被浙江省科学技术厅浙江省财政厅浙江省国家税务局浙江省地方税务局联合认定为高新技术企业截至2022年12月21日不存在单独持股比例在30以上的股东故不存在控股股东姚华先生间接持有公司36002的股份并通过与张良华先生和钱玉明先生签署的一致行动协议合计控制公司546518的股份成为公司的实际控制人图表1发行人股权结构资料来源招股说明书公司官网中泰证券研究所12业务覆盖光伏产业链中下游主打电站运营和电池片生产业务覆盖产业链中下游公司是一家以分布式光伏电站的投资运营为核心并开展光伏产品制造等业务的清洁能源服务商专业从事分布式光伏电站投资运营分布式光伏电站开发及服务和晶硅太阳能电池片的研发生产和销售公司自成立之初专注晶硅太阳能电池片的研发生产及销售自2016年起公司在现有业务的基础上向下游分布式光伏电站业务拓展从事以分布式光伏电站为主的清洁能源投资开发和服务目前公司的产品和服务覆盖了光伏产业链中除了晶体硅生产硅锭硅片生产和光伏组件生产之外的大部分环节1分布式光伏电站投资运营分布式光伏电站是相对集中式光伏电站而言通常指利用分散式资源装机规模相对较小的布臵在用户附近的光伏发电电站系统分布式光伏电站请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告主要包括工商业企业屋顶的分布式光伏电站和家庭的户用分布式光伏电站分布式光伏电站具有充分利用屋顶闲臵资源无噪音和水气污染环保效益突出输出功率较小对电网负载压力小就近用户侧消纳无须远距离输送电等多方面优势公司在嘉兴以及浙江地区形成了一定的影响力和知名度截至2022年6月30日公司共持有190个分布式光伏电站累计装机容量达到11838MW2021年公司分布式光伏电站年发电量11317081MWh即1131708万度电相当于节约近3423417吨标准煤2分布式光伏电站开发及服务公司向客户提供以分布式光伏电站设计及建设为主的太阳能光伏开发及相关服务包括屋顶资源开发分布式光伏电站整体方案设计光伏组件逆变器等主要材料支持安装调试并网支持竣工验收和交付运营维护等服务公司的服务对象主要为工商业企业客户3晶硅太阳能电池片晶硅太阳能电池片系太阳能发电单元主要应用于太阳能电池组件最终应用于大型地面集中式光伏电站工商业屋顶分布式光伏电站和户用分布式光伏电站生产的电池片主要应用于工商业屋顶分布式光伏电站建设图表2公司主营业务在分布式光伏产业链的位臵资料来源招股说明书中泰证券研究所图表3公司主要产品及介绍类别功能图示公司自行投资建设并运营分布式光伏电站与用分布式光伏电站投电客户签订20年左右的能源管理合同或购售电资运营协议从中获得稳定的光伏发电收入为屋顶业主方开发分布式光伏电站服务业务即公司面向广大工商业企业客户提供分布式光伏电分布式光伏电站开站建设相关的产品和服务具体包括屋顶资源开发及服务发分布式光伏电站整体方案设计光伏组件逆变器等主要材料支持并网支持运行维护等服务-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告为太阳能发电单元是利用光生伏特效应将太阳的辐射光能通过半导体材料转化为电能的一种器晶硅太阳能电池片件主要应用于太阳能电池组件最终应用于大型地面集中式光伏电站工商业屋顶分布式光伏电站和户用分布式光伏电站资料来源招股说明书中泰证券研究所两大核心产品占比近9成公司两大核心业务为分布式光伏电站投资运营和晶硅太阳能电池片的制造销售两者营收之和占据了公司总营收的九成1分布式光伏电站投资运营业务在2019年至2021年公司所投资营运的分布式光伏电站的随着年装机量的增加发电量同比增加率分别为370721642048而该业务的营收却不见增长主要系自2009年开始的光伏补贴政策近年来逐步退坡使得2019年度至2021年度的售电单价分别为095元kwh08元kwh075元kwh不断下降和新建电站补贴收入不断减少而在2022H1分布式光伏电站投资运营业务收入同比增长4594主要系在本期收到市区县级补贴94274万元及浙江省为完善省内电力消费结构在2021年10月15日调整了工业用电价格使得浙江地区工业用电价格上调094元kwh带动公司2022H1该业务营运收入增长2晶硅太阳能电池片业务在2020年度晶硅电池片销售下降并在2021年回升主要系电池片销售单价的变动所致2019年至2021年公司晶硅电池片的单价分别为326元片212元片264元片主要原因有a上游硅料企业处于扩产周期晶硅料价格持续下降进而向硅片晶硅电池片传导使得硅片和电池片的价格下降b随着单晶PERC工艺的普及多晶硅电池片国内市场逐渐被单晶硅取代目前多晶硅电池片全球主要市场在印度南美等地区2020年度受海外疫情扩散影响海外市场开工率不足市场需求骤减导致单价及销量均存在一定程度的下降c2021年度受海外疫情扩散放缓全球市场需求逐渐回暖晶硅电池片产品价格回暖较2020年度同比上涨2499导致晶硅电池片业务收入同比增长2965至2022H1电池片销售单价已恢复至疫情前水平达到320元片使得公司本期晶硅电池片销售同比增长3123-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告图表42019-2022H1公司按产品主营业务收入占比图表52019-2022H1两大核心产品营收金额分布式光伏电站投资运营万元分布式光伏电站投资运营晶硅太阳能电池片晶硅太阳能电池片万元分布式光伏电站开发及服务代加工收入285432630000组件收入2500020986362022H1245665432000016187451425342202123746180150002020292363261000073235974784180626353498320192038794550000002000400060008000100001200002019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所整理来源招股说明书中泰证券研究所整理13电站运营表现亮眼晶硅电池片正值低谷多晶硅电池片单价下跌引起公司营收利润下滑2013年至2022年公司营收CAGR为908其中2013年至2017年营收CAGR达3310但从2018年开始公司营收开始下滑2018年和2019年营收的下降主要系光伏级多晶硅的价格下降从2018年年初18美元千克降至2020年年初7美元千克从而引起公司晶硅太阳能电池板单价下降和营收下滑2020年进入疫情时代因疫情原因而波动的市场需求通过晶硅电池片价格的传导使得公司营收出现起伏归母净利润方面公司在期初的高速发展阶段2014年至2021年归母净利润CAGR为1922其中2014年至2017年归母净利润CAGR达6287同样自2018年始净利润随公司营收开始下滑特别是2020年多晶硅电池片价格下降幅度较大引起主营业务收入毛利率下降电池片资产减值大幅增加从而使得2020年的净利润的为负值图表2013-2022公司净利润变动单位万图表62013-2022公司营收变动单位万元7元-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告来源iFinD中泰证券研究所整理来源iFinD中泰证券研究所整理与行业大公司形成业务合作2019年至2022H1公司对前五大客户的销售收入占比分别为663961997155和6579其中包括上海航天机电子公司连云港神舟新能源有限公司国网浙江省电力有限公司和爱康科技营收呈现季节性特征晶硅电池片销售及加工业务受下游光伏组件需求影响无明显季节性分布式光伏电站投资运营业务受日照时间影响由于夏季太阳辐射较强光能资源丰富因此二三季度的收入较高一四季度的收入较低光伏电站开发及服务业务受项目签约时间投资强度及施工进度等因素影响一季度收入较低其他无明显季节性因分布式光伏电站投资运营业务有较强的季节性随着公司重心逐渐转移至该业务公司将呈现一定的季节性特征图表82019-2022H1公司主营业务季度收入第一季度百万第二季度百万第三季度百万第四季度百万1401192120114411059769861009048358718071568066464554460465402002019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所光伏电站业务拉动公司综合毛利上涨公司2019年至2022H1总体综合毛利率分别为218215642102和2347期间的波动主要受晶硅电池片市场需求变动光伏补贴政策逐步退坡等因素综合影响所致随着公司持续开展自持分布式光伏电站投资运营业务该业务的毛利逐渐增加为公司提供稳定的盈利及收入来源并在一定程度上提升公司的毛利率两大核心产品毛利率差距明显1分布式光伏电站投资运营业务2019至2021年度呈下降趋势主要系平均单价降幅大于单位成本的降幅售电平均单价下降的主要原因系光伏补贴政策逐渐退坡导致平均单价下降所致平均成本的下降主要原因系新建电站投资成本下降导致单位折旧费用减少2022年1至6月毛利率增加主要包括a公司分布式光伏电站项目当地工业用电价格上调b本期收到市区县级补贴增加-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告图表9分布式光伏电站投资运营业务毛利率2019年2020年2021年2022H1平均单价元度09508071094平均成本元度026024022022毛利率7264699569467703来源招股说明书中泰证券研究所2晶硅电池片销售业务2020年度晶硅电池片销售业务毛利率下降主要系销售单价的下降幅度大于平均单位生产成本的下降幅度所致主要原因有a上游硅料企业处于扩产周期晶硅料价格持续下降进而向硅片晶硅电池片传导使得硅片和电池片的价格下降b随着单晶PERC工艺的普及多晶硅电池片国内市场逐渐被单晶硅取代目前多晶硅电池片全球主要市场在印度南美等地区2020年度受海外疫情扩散影响海外市场开工率不足市场需求骤减导致单价及销量均存在一定程度的下降c2015年以来国家主管部门逐步确立了以电价补贴逐年退坡的方式引导行业逐渐实现平价上网的总体目标在相关政策的带动下光伏组件整体售价逐年下降并逐渐向产业链上游电池片硅片及硅料转移图表10晶硅电池片销售业务毛利率2019年2020年2021年2022H1单价元片32621226432单位成本元片2982325331毛利率869-885450332来源招股说明书中泰证券研究所电站投资运营业务毛利较高分布式光伏电站投资运营业务公司该业务毛利率高于同行业可比上市公司平均水平主要原因包括a拓日新能及亿晶光电的光伏电站以集中式为主集中式电站受上网电价较低影响毛利率低于分布式电站b公司分布式光伏电站均位于嘉兴及周边省内区域运维费用少响应速度快c公司分布式光伏电站建设使用其自产晶硅电池片能够降低其投建成本及折旧费用具有一定的业务协同效应电池片业务盈利能力优势不明显公司晶硅电池片毛利率整体低于同行业可比公司主要系润阳股份及爱旭股份大尺寸单晶硅电池片销售单价相对较高且其销售占比销售规模较高形成了一定的规模优势导致其毛利率相对较高公司在晶硅电池片业务优势不显如若晶硅电池片销售及加工业务受下游光伏组件需求影响出现业务量上涨则会使得公司的整体毛利率进一步下滑图表分布式光伏电站投资运营业务毛利率同业对11图表12晶硅电池片销售业务毛利率同业对比比-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告平均艾能聚平均艾能聚72641311740015001210720069956946100070008695936800663450065044356600636000064002019202020216200-500-9066000-10005800201920202021-1500来源招股说明书中泰证券研究所整理来源招股说明书中泰证券研究所整理14费用控制能力优异总体费用率较低从2019年至2022H1公司期间费用占营业收入的比例分别为578797599和448公司总体费用率较低主要原因为a公司拥有十余年光伏行业的客户资源积累在浙江省内积累了良好的口碑及品牌影响力市场开拓费用较低b公司地处嘉兴市海盐县人力成本及办公场所折旧相对一二线城市较低c公司管理效率较高制定了严格的费用管控d期间研发试制品实现销售追溯调整至营业成本金额分别为108446万元91764万元115848万元和64220万元占营业收入比重分别为301356339和273图表132019-2022H1公司期间费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率9008007977006005785995004524494003003162752002572582091001451770002019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所销售费率稳定且低于行业均值公司销售费用率低于可比公司平均水平主要原因包括a在业务结构方面分布式光伏电站投资运营及开发服务业务特点发生销售费用较少光伏制造产品均为-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告晶硅电池片销售及代加工可比公司涵盖单晶多晶光伏组件及电池片且销售区域广客户分散规模较大因此销售费用相对较高b在客户结构方面公司客户主要集中于嘉兴周边的江浙沪地区在浙江省内拥有一定的品牌知名度且公司在行业深耕多年与下游主要客户建立了稳固而深厚的合作关系因此客户维护费用较低专职销售人员较少广告宣传费差旅费等市场开拓支出较少c在销售区域方面公司产品全部为境内销售且主要集中在江浙沪等长三角地区运输距离较近因此运费相对较低管理能力优异公司管理费用率低于可比公司平均水平主要原因包括a在业务规模方面公司与可比公司存在一定的差异b在员工薪酬方面公司位于浙江省嘉兴市海盐县而同行业可比公司基本均处于经济较为发达的一二线城市且公司管理人员中大多数为基层行政与财务人员管理人员整体薪酬相对较低c在折旧摊销方面公司办公用的固定资产金额及土地使用权金额相对较小折旧摊销费用金额相对较小d在管理效率方面因公司较小管理层级较少管理成本相对较低自持电站规模小财务费用率低公司财务费用率低于可比公司平均水平主要系公司自运营的光伏电站的营收规模不大仅占公司营收的四分之一如芯能科技及拓日新能因自持电站规模较大债务融资规模较高导致利息费用较高润阳股份及爱旭股份晶硅电池片收入规模较大使得财务费用率相对较低公司自持电站规模不大债务融资较少利息费用少使得公司财务费用率低于可比公司平均水平研发费用低系剔除试制品相关费用公司研发费用率低于同行业可比公司主要系公司试制产品实现销售计入成本所致若将试制品相关费用加入研发费用则公司研发费用率将位于行业前列图表142019-2022H1与可比公司销售费用率对比图表152019-2022H与可比公司管理费用率对比平均艾能聚平均艾能聚27930080070570025055660052920050045213235515040031627508010007030020905104320005002802210000000012342019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所整理来源招股说明书中泰证券研究所整理图表162019-2022H1与可比公司财务费用率对比图表172019-2022H与可比公司研发费用率对比-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告平均艾能聚平均艾能聚700573600加入试制品相关费用后的研发费用率4734305005003933623753774004003142572582903003002772801772152001452000741001000370380410000002019202020212022H12019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所整理来源招股说明书中泰证券研究所整理二行业发展迅速21光伏行业发展迅速全球光伏产业发展迅速全球对清洁能源需求逐步提升同时受到国际冲突影响引发石油天然气等传统能源发生供应危机世界主要发达国家纷纷上调了光伏装机目标全球光伏产业发展加速2022年3月美国调研机构WoodMackenzie公司发布研究报告预计美国光伏装机量比原预测增加66到2030年有望每年增加70GW同期欧洲太阳能协会SPE公布能源独立建议书推出8项举措推动太瓦级光伏目标将2030年欧洲光伏装机预期由672GW调高至1000GW年均新增90-100GW7月欧盟议会通过了提升可再生能源占比的法案修正案确定2030年实现的可再生能源目标从40提高到45根据2022年上半年全球光伏市场发展的实际情况中国光伏行业协会也将2022年全球光伏装机预测量提高了10GW达到205-250GW图表182022-2030全球光伏新增装机预测保守情况GW乐观情况GW400360366330350315300300300275250270245250205220200150100500202220232024202520272030来源CPIA中国光伏行业协会中泰证券研究所我国光伏产业继续快速发展据中国光伏行业协会资料2022-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告年1-6月我国新增光伏发电装机3088GW同比增长1374超过2021年1-10月装机之和全国主要发电企业电源工程完成投资2158亿元同比增长140其中太阳能发电投资占比近30完成投资631亿元同比增长2836我国光伏产业发展前景空间广阔同时据国家能源局统计数据今年一季度我国分布式光伏装机占比671同比增长2157光伏电站建设成本下降助力光伏行业发展随着技术进步和规模化效益增强组件逆变器等设备成本下降使得光伏电站建设的投资成本下降未来有望继续下降根据中国光伏行业协会数据到2030年工商业分布式光伏系统初始全投资成本将达到269元W较2020年338元W下降2041光伏电站投资成本下降有助于提升光伏运营商的盈利水平同时由于光伏组件逆变器等核心设备的效率提升以及双面组件跟踪支架等设备的应用光伏电站的发电能力得以提升单位发电成本下降图表192022-2030年光伏电站建设投资成本来源招股说明书中泰证券研究所22产业政策支持国家产业政策推动行业长期发展公司所处行业受到了国家产业政策的大力支持和鼓励2012年至2022年间出台22项国家级法律法规和政策涉及行业规范行业发展方向以及行业补贴国家提出的众多政策为公司发展建立了良好的政策环境使得公司在国家政策背景下受益-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告图表20产业相关政策发布时间发布部门政策名称20120707国家能源局国家能源局关于印发太阳能发电发展十二五规划的通知20121024国务院中国的能源政策2012白皮书20130704国务院国务院关于促进光伏产业健康发展的若干意见国发201324号20130826国家发展选改革委国家发展改革委关于发颈挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知发改价格201371638号20140607国务院能源发展战略行动计划腹2014-2020年国办发20143120140902国家能源局国家能源局关于进一步落实分布式光伏发电有关政策的通知国能新能2014406号20141231工业和信息化部工业和信息化部关于进一步优化光伏企业兼并重组市场环境的意见工信部电子2014591号20150316国家能源局2015年光伏发电建设实施方案国能新能201573号20161129国务院十三五国家战略性新兴产业发展规划国发2016167号20161107国家发展改革委国家能源电力发展十三五规划2016-2020年局20161216国家发展改革委国家能源太阳能发展十三五规划局20171219国家发展改革委国家发展改革委关于2018年光伏发电项目价格政策的通知发改价格规20172196号20180531国家发展改革委财政部国家发展改革委财政部国家能源局关于2018年光伏发电有关事项的通知发改能源国家能源局2018823号20181009国家发展改革委财政部国家发展改革委财政部国家能源局关于2018年光伏发电有关事项说明的通知发改能源国家能源局20181459号20190107国家发展改革委国家能源国家发展改革委国家能源局关于积极推进风电光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知局发改能源201919号20190428国家发展改革委国家发展改革委关于完善光伏发电上网电价机制有关问题的通知发改价格2019761号20210607国家发展改革委关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知发改价格20211833号20210624国家能源局关于公布整县市区屋顶分布式光伏开发试点名单的通知国能综通新能202184号20210726国家发展改革委国家发展改革委关于进一步完善分时电价机制的通知发改价格202171093号20210911国家发展改革委完善能源消费强度和总量双控制度方案发改环资20211310号20220129国家发展改革委国家能源十四五现代能源体系规划局20220514国务院办公厅国务院办公厅转发国家发展改革委国家能源局关于促进新时代新能源高质量发展实施方案的通知来源招股说明书中泰证券研究所三技术区位业务协同三位一体助力企业发展31打造智能运维系统创新先进生产技术公司专注于光伏电站的研发设计和投资以及晶硅电池片的研发生产和销售在经营实践中已形成了较多的核心技术积累并充分应用于公司主要产品中分布式光伏电站方面公司搭建了光伏电站智能运维系统和运营云服务平台将所有自营并网电站信息接入云端系统实现对光伏电站运行状况的实时监测提高光伏电站的运营维护及管控效率降低运维成本智能运维系统可实时显示各个电站的综合发电数据收益统计数据节能减排数据设备通讯状态和电站运行状态绘制发电量和发电功率的实时趋势图汇总计算电站当月的发电量运维人员根据实时采集的数据监测电站的运行情况能够快速响应精准识别故障提高运维效率无人机智能巡检诊断系统能代替人工自动探测组件异常高效率执行-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告电站日常巡检快速诊断发电效率低下症结及时解决电站故障提高电站生产力和安全性降低光伏电站的运维成本晶硅太阳能电池片方面多年来公司通过研发应用低压扩散技术黑硅工艺技术PE三层膜技术等不断改造和完善晶硅太阳能电池片生产工艺及技术建成了先进的太阳能电池片生产线图表21公司核心技术和对应专利时间奖项专利申请日专利类型专利号光伏电站监控装臵202168实用ZL2021212779093光伏电站的运维装臵2021618实用ZL2021213695625光伏电站智能化运维技术一种带自洁机构的光伏电站202091实用ZL2020218796346研究一种智能化光伏电站正在申请发明光伏电站用数据采集箱202256实用ZL2022211042474角度可调的光伏电站2021615实用ZL202121329367X提高光伏电站发电效用于光伏电站的清扫装臵202175实用ZL2021215164989率的技术研究分布式光伏电站2021618实用ZL2021213671090光伏电站并网保护装臵2022511实用ZL2022211366011一种低压扩散炉2017714实用ZL201720854083X一种扩散尾气用冷凝收集装臵2019228实用ZL2019202578508低压扩散技术研究一种带压力调控结构的三氯氧磷供给装臵2019228实用ZL201920258000X一种带防腐蚀石英管的扩散设备20191128实用ZL2019220963039黑硅工艺的研究一种黑硅电池片的生产方法正在申请发明一种PECVD镀膜装臵2017714实用ZL2017208543363PE三层膜技术研究一种用于PECVD石墨舟的自动搬舟装臵2018111实用ZL2018218686974资料来源招股说明书中泰证券研究所32长三角中心地区区位优势显著公司所在地嘉兴市处于长三角中心地区是我国较早发展光伏产业的地区之一整个产业链较为完整产业集群优势明显此外2021年我国分布式光伏累计装机容量位列前五名的省区分别为山东浙江河北江苏和安徽其中浙江分布式光伏累计装机容量超过10GW2021年我国分布式光伏新增装机容量排名前五的省区依次为山东河北河南安徽和浙江由此可见浙江和安徽分布式光伏电站建设发展快速屋顶资源业主合作意愿和接收程度高浙江省内民营企业较多工商业屋顶资源丰富光伏电站主要以分布式光伏电站为主33公司核心业务形成正向协同公司近年来积极部署规划战略重点向产业链下游倾斜一方面持续改进电池片光电转换效率提高客户满意度另一方面公司持续扩大自营分布式光伏电站建设数量和光伏电站开发服务规模逐渐形成太阳能光伏电池片制造与销售和分布式光伏电站的投资建设运营与开发服务两大业务板块协同效应明显34IPO募资扩大电站运营规模本次募集资金将用于50MW屋顶光伏发电建设项目扩大公司分布式光伏电站投资运营规模本次上市拟募资180亿元建设-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告项目为50MW的光伏电站建设项目为公司现有核心发展业务本次项目实施将新增公司光伏装机容量50MW占公司2021年底装机容量的4375本项目静态投资为19980万元单位千瓦动态投资为3996元KW在经营期内年均销售收入总额不含增值税为322853万元年均发电利润总额为215808万元项目的实施有利于扩大公司的业务规模提高公司的盈利能力为公司带来稳定的收入利润及现金流增强公司的核心竞争力图表22募集资金的主要用途项目总投资拟使用募集资项目名称项目概况万元金万元本项目静态投资为19980万元单位千瓦动态投资为3996元KW在50MW屋顶光伏发电1998018000经营期内年均销售收入总额不含增值税为322853万元年均发建设项目电利润总额为215808万元来源招股说明书中泰证券研究所四公司估值公司发行底价为598元股对应PETTM倍数为1255远低于可比公司均值目前无市场一致盈利预期公司将受益于国家产业政策支持同时随着公司募投项目的逐步落地有利于扩大公司的业务规模提高公司的盈利能力为公司带来稳定的收入利润及现金流增强公司的核心竞争力图表23可比公司对比公司市值2018-2021营2018-2021归母2021年毛2021年净2021年ROE全公司名称PETTM亿元收CAGR净利CAGR利率利率面摊薄芯能科技76505108503184754822471684拓日新能69806599830300233541373462亿晶光电6716-2900477000085-1715-2623晶科能源1453006913182960781340281842爱旭股份4148035595558000559-075-247平均416255545184021852164467-176艾能聚11721255-631-530210213371189来源招股说明书iFinD中泰证券研究所股价取自2月13日收盘价五风险提示分布式光伏电站持续运营的风险尽管公司采取主动筛选经营状况良好土地及厂房产权明晰的业主进行合作并在与其签署的协议中明确违约责任等措施规避风险但若未来当地政府对用地规划产生重大变化屋顶资源业主经营情况发生重大变化而拆除厂房变卖厂房因厂房抵押导致权属变更或进入破产程序相对应的分布式光伏电站可能面临无法持续运营的风险-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告产品价格下降风险近年来受技术工艺革新市场竞争加剧和光伏产业政策等影响光伏产业链上下游价格呈下降趋势导致公司主要产品太阳能电池片价格下降2019年至2020年公司晶硅太阳能电池片单位售价及单位成本均呈下降的趋势2021年度上游原材料硅片银浆受全球宽松货币政策影响供应商上调价格导致电池片单位成本及售价均有一定程度的回升原材料供应及价格波动风险产业政策变化风险光伏标杆电价及补贴退坡风险固定资产减值风险募投项目效益未达预期风险-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改请务必阅读正文之后的重要声明部分