投资要点
　　推荐逻辑：1）煤价调控叠加广东电价上涨，盈利能力持续修复。一次能源价格传导机制发布，2023年广东省电价有望持续保持高位，火电企业盈利水平改善空间较大；2）火电利用率领跑全省，2025年公司火电装机量有望大幅提升至5.47GW，产能保持高速增长；3）公司货币资金及应收款稳中有增，2022Q3分别大幅增至54.6亿/11.1亿元，账期总体较短，有利于后续业务扩张，投资公司业绩良好，收益稳步提升。
　　煤价调控叠加广东电价上涨，盈利能力持续修复。保供政策下，煤价已从高位震荡逐步回落，有望继续下行，缓解煤电成本压力，为煤电企业业绩修复打开空间。2022年广东省电力缺口为1561亿KWh，显著高于其他省份，11月广东月度电价成交均价达到峰值548厘/KWh，并有7个月电价成交均价超过540厘/KWh，广东2023年电价有望保持高位，火电企业盈利水平改善空间较大。
　　电量利用行业领先，火电装机量未来有望大幅提升。公司旗下电厂均位于政策扶持区域，享受增加年度电量计划政策红利。2021年公司火电利用小时数为5305小时，远超广东省及全国平均水平，装机量增长迅速并在2018年后保持稳定，2021年公司火电装机量为3.47GW，占总装机量的98.6%，预计2025年梅县荷树园电厂和陆丰甲湖湾电厂装机量达5.47GW。公司2021年平均上网电价为0.6元/KWh，显著高于广东省其他火电企业。
　　货币资金充足，有序推进金融投资业务。2017-2022Q3公司货币资产资金充沛，由21.4亿元增至54.6亿元，同时拥有1.2亿交易性金融资产，应收款由2.6亿元增至11.1亿元，其中90%以上为1年内到期，账期总体较短，可在短时间内回收较多现金流，有利于后续业务扩张。2018-2022H1公司长期投资收益稳步提升，由19.6亿元逐步增至26.0亿元。目前分别持有梅州客商银行、东方富海和中广核新能源海风（汕尾）公司股权30%/29%/8%。
　　盈利预测与投资建议。预计公司22-24年归母净利润分别为2.0/13.8 /18.7亿元，CAGR达31.4%；考虑到公司火电集中于广东省，电价有望提升，盈利对煤炭价弹性较大，且未来新增装机增速较高，给予公司2023年1.6倍PB，对应目标价8.27元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：煤价上行风险；电力价格波动；投资业务盈利不及预期。

研究报告全文：TableStockInfo2023年02月14日买入首次证券研究报告公司研究报告当前价672元宝新能源000690公用事业目标价827元6个月广东民营火电龙头量价齐升成本优化投资要点西南证券研究发展中心TableSummary推荐逻辑1煤价调控叠加广东电价上涨盈利能力持续修复一次能源价格TableAuthor分析师池天惠传导机制发布2023年广东省电价有望持续保持高位火电企业盈利水平改善执业证号S1250522100001空间较大2火电利用率领跑全省2025年公司火电装机量有望大幅提升至电话13003109597547GW产能保持高速增长3公司货币资金及应收款稳中有增2022Q3邮箱cthswsccomcn分别大幅增至亿亿元账期总体较短有利于后续业务扩张投资公546111联系人刘洋司业绩良好收益稳步提升电话18019200867邮箱ly21swsccomcn煤价调控叠加广东电价上涨盈利能力持续修复保供政策下煤价已从高位震荡逐步回落有望继续下行缓解煤电成本压力为煤电企业业绩修复打开TableQuotePic相对指数表现空间2022年广东省电力缺口为1561亿KWh显著高于其他省份11月广东宝新能源沪深300月度电价成交均价达到峰值548厘KWh并有7个月电价成交均价超过540厘28KWh广东2023年电价有望保持高位火电企业盈利水平改善空间较大18电量利用行业领先火电装机量未来有望大幅提升公司旗下电厂均位于政策7扶持区域享受增加年度电量计划政策红利2021年公司火电利用小时数为-35305小时远超广东省及全国平均水平装机量增长迅速并在2018年后保持-14稳定2021年公司火电装机量为347GW占总装机量的986预计2025-2522222422622822102212232年梅县荷树园电厂和陆丰甲湖湾电厂装机量达547GW公司2021年平均上网数据来源聚源数据电价为06元KWh显著高于广东省其他火电企业货币资金充足有序推进金融投资业务2017-2022Q3公司货币资产资金充沛基础数据由214亿元增至546亿元同时拥有12亿交易性金融资产应收款由26亿总股本TableBaseData亿股2176元增至111亿元其中90以上为1年内到期账期总体较短可在短时间内流通A股亿股2174回收较多现金流有利于后续业务扩张2018-2022H1公司长期投资收益稳步52周内股价区间元40-672总市值亿元14622提升由196亿元逐步增至260亿元目前分别持有梅州客商银行东方富海总资产亿元19678和中广核新能源海风汕尾公司股权30298每股净资产元513盈利预测与投资建议预计公司22-24年归母净利润分别为20138187亿元相关研究CAGR达314考虑到公司火电集中于广东省电价有望提升盈利对煤炭TableReport价弹性较大且未来新增装机增速较高给予公司2023年16倍PB对应目标价827元首次覆盖给予买入评级风险提示煤价上行风险电力价格波动投资业务盈利不及预期指标TableMainProfit年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元94106597125110021511082951增长率3144321318806归属母公司净利润百万元8243720284137579187166增长率-5465-7539578253604每股收益EPS元038009063086净资产收益率ROE73817410631306PE1872110678PB131126113102数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告宝新能源000690目录1立足电力能源主业双轮驱动稳健发展111专注电力能源发展双核业态引领企业成长112业务涵盖两大领域营收平稳利润承压213债务水平改善财务运营稳健42电力业务电价电量双轮驱动资产盈利能力突出521煤价调控叠加广东电价上涨盈利能力持续修复522电量利用优势显著核准量行业领先93金融投资提振业绩合作开发汕头海风114盈利预测和估值1541盈利预测1542相对估值155风险提示16请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告宝新能源000690图目录图1公司发展历程1图2公司股权架构1图32021年公司电力业务占总营收9823图42021年公司火力发电占电力业务营收9973图5梅县荷树园电厂资源综合利用基地3图6陆丰甲湖湾清洁能源基地3图72022Q1-Q3公司营收达1294亿14图82022Q1-Q3公司归母净利润203亿元-774图92022Q1-Q3公司净利率为274图102022Q1-Q3公司ROE为174图112022Q1-Q3公司期间费用率降低至405图122022Q3公司资产负债率降至4285图132022年市场交易电量超过5万亿KWh5图142022年市场交易电量占全社会用电量比重为6085图152022年1-11月火电交易额为736亿元6图162022年6月后火电利用小时数回升6图172022Q4全国火电核准量为294GW6图182022年广东省火电核准量为155GW6图192022Q1-Q3月发用电缺口为2064亿KWh7图20预计2025全社会用电量达到95000亿KWh7图212022年广东电力缺口为1561亿KWh7图222023年1月3日煤价为1190元吨8图23一次能源价格传导机制9图242022年11月广东省月度电价成交均价为548厘KWh9图252021年公司火电利用小时数为5305小时10图262021年公司平均上网电价为06元KWh10图272021年广东省主要火电企业平均上网电价10图282021年公司火力装机量为3470MW占总量98610图292025年公司总装机量有望达547GW10图302021年公司发电量为185亿KWh11图312021年公司上网电量为175亿KWh11图322022Q1-Q3公司经营活动现金流净额达到103亿元11图332022Q3末公司货币资金达546亿元11图342022Q3末公司应收款达111亿元12图352022H1公司长期股权投资达26亿元1412图362022H1公司投资收益达09亿元12图37公司参股客商银行东方富海及中广核海风公司13图382022H1客商银行营收达22亿元同比5413图392022H1客商银行净利润达8018万元同比50513请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告宝新能源000690图402022H1客商银行不良贷款率043位于行业低位13图412021年东方富海净利润达6亿元14图42东方富海投资领域主要集中于5大领域14图43陆丰甲湖湾清洁能源基地示意图14图44陆丰甲湖湾清洁能源基地装机结构GW14表目录表1公司管理层2表2上网电价标煤成本对火电业务净利润的影响8表3分业务收入及毛利率15表4可比公司估值16附表财务预测与估值17请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告宝新能源0006901立足电力能源主业双轮驱动稳健发展11专注电力能源发展双核业态引领企业成长专注电力能源20余年广东民营电力企业龙头广东宝丽华新能源股份有限公司于1997年1月在广东注册成立同月在深圳证券交易所上市为广东宝丽华集团有限公司下属控股公司2003年从服装领域转型至综合利用新能源电力领域2006年更名为宝新能源逐步发展为以新能源电力新金融投资为双核心业务的大型民营电力企业2022年确定立足能源电力主业拓展金融投资领域构建绿色崛起格局的发展战略公司拥有广东省首家采用先进循环硫化床洁净燃烧技术及全国规模最大的资源综合利用电厂重点打造大型节能环保绿色能源基地陆丰甲湖湾电厂致力于成为中国电力智造走向世界的新标杆图1公司发展历程数据来源公司官网公司公告西南证券整理控股结构稳定多元员工持股计划赋能发展广东宝丽华集团有限公司为宝新能源第一大股东持有16股份叶华能为宝丽华集团实际控制人公司主要业务布局电力能源和金融投资领域截至2022年9月30日公司下设有陆丰宝丽华新能源电力有限公司广东宝丽华电力有限公司宝新融资租赁有限公司等八家全资子公司2015年公司提出员工持股计划管理办法至2021年共完成七期尚在存续期内的第六七期员工持股计划合计持有公司股票268125万股占公司总股本的123图2公司股权架构数据来源公司官网公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分1公司研究报告宝新能源000690管理团队企业管理经验丰富专业跨度多元公司的管理团队成员于电力能源公司治理等方面拥有丰富经验及多层次专业知识结构核心管理层成员包括董事长邹锦开先生总经理刘沣先生服务建设宝新能源公司逾十年其他经验丰富的核心管理层成员均将为公司实现可持续高质量增长提供指引表1公司管理层姓名职位主要经历历任公司子公司广东宝丽华建设工程有限公司设计室主任公司第四五届监事会主席公司子公司梅县宝邹锦开董事长丽华房地产开发有限公司总经理公司副总经理公司第七八届监事会主席兼公司子公司陆丰宝丽华新能源电力有限公司副总经理2021年4月起兼任董事会战略发展委员会主任委员第十二十三届广东省人大代表中共梅州市委第六七届候补委员广东国际商会副会长广东省妇联执委梅州市妇联兼职副主席梅州市工商联副主席历任广东宝丽华集团有限公司办公室主任党支部温惠董事书记工会主席常务副总经理2010年8月起任广东宝丽华集团有限公司总经理2021年4月起兼任公司董事会薪酬与考核委员会委员拥有丰富企业管理经验历任公司第五六七八届董事会秘书公司第六七八届董事会董事自2018年3月起任公司总董事总经理刘沣经理2021年4月起兼任公司董事会战略发展委员会委员兼任公司董事会战略发展委员会委员公司董事会秘书子公司宝新融资租赁有限公司董事国金基金管理有限公司董事2011年4月起任公司财务总监2015年3月至10月兼任公司第七届董事会董事2018年3月起丁珍珍董事财务总监任公司第八届董事会董事历任公司第六七八届董事会董事2015年12月起任广东宝丽华集团有限公司法定代表人2021年4邹孟红董事月起兼任公司董事会审计委员会委员历任经理副总经理2021年2月起在公司工作2021年4月起兼任百合佳缘网络集团股份有限公司叶林董事副总经理副董事长深圳市东方富海投资管理股份有限公司董事国金基金管理有限公司监事曾任清华大学精密仪器与机械学系系党委委员清华大学工程管理硕士教育中心执行主任等现任清华大学刘大成独立董事工业工程系博士生导师清华大学互联网产业研究院副院长兼物流产业研究中心主任等2021年4月起兼任公司董事会提名委员会主任委员战略发展委员会委员薪酬与考核委员会委员曾任悉尼科技大学商学院中文国际MBA教育中心主任英世企咨询上海有限公司总经理意国时尚管Jonathan独立董事理咨询北京有限公司总经理等现任深圳国际公益学院院长2021年4月起兼任公司董事会薪酬与JunYan考核委员会主任委员战略发展委员会委员审计委员会委员曾任厦门大学工商管理学院院长厦门大学管理学院常务副院长及院长厦门大学副校长等现任厦门大学吴世农独立董事管理学院MBA教育中心教授博士生导师2021年4月起兼任公司董事会审计委员会主任委员战略发展委员会委员提名委员33会委员数据来源公司公告西南证券整理12业务涵盖两大领域营收平稳利润承压聚焦能源电力领域两大基地并驾齐驱公司以做强做大能源电力核心主业为核心已形成资源综合利用发电可再生能源发电两大核心电力能源业务目前已全面建成梅县荷树园电厂资源综合利用基地并将重点打造陆丰甲湖湾清洁能源基地其中梅县荷树园电厂以火力发电为主总装机容量147万千瓦陆丰甲湖湾清洁能源基地以风力发电和火力发电为主规划建设5大项目陆丰甲湖湾陆上风电场陆丰甲湖湾海上风电场广东陆丰甲湖湾电厂陆丰甲湖湾煤电及通用码头陆丰东湖一级公路项目规划总装机容量达到950万千瓦请务必阅读正文后的重要声明部分2公司研究报告宝新能源000690电力业务营收超九成火电营收为核心电力业务从营收结构来看2021年电力发电副产品销售原材料业务营收占比分别为9820414其中电力业务营收显著高于其余业务占比超过九成从电力业务营收结构来看2021年火力发电风力发电业务营收占比分别为99703火电业务为核心营收图32021年公司电力业务占总营收982图42021年公司火力发电占电力业务营收997041403982997电力发电副产品销售原材料火力发电风力发电数据来源Wind公司公告西南证券整理数据来源Wind公司公告西南证券整理图5梅县荷树园电厂资源综合利用基地图6陆丰甲湖湾清洁能源基地数据来源公司官网西南证券整理数据来源公司官网西南证券整理公司营收稳中有增归母净利润短期承压17-21年公司营收从252亿元增至941亿元5年CAGR为391营收增长稳健22Q1-Q3公司实现营业收入695亿元同比上升117-21年公司归母净利润从10亿元增至82亿元5年CAGR为68222Q1-Q3公司实现归母净利润19亿元同比下降772022业绩预告显示报告期内公司实现盈利约16亿元-24亿元同比下降约71-81利润下滑核心原因是2021-2022年燃煤价格大幅上涨导致公司成本增加未来随着燃煤价格回落业绩有望得到改善请务必阅读正文后的重要声明部分3公司研究报告宝新能源000690图72022Q1-Q3公司营收达1294亿1图82022Q1-Q3公司归母净利润203亿元-7710009416020182400350525030080047716695155634060020088313010823832740091106100252204652001901010-55-7700100-100201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营收亿元YOY右归母净利润亿元YOY右数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理13债务水平改善财务运营稳健综合净利率承压下滑盈利水平波动较大近五年公司盈利状况有一定起伏2020年后出现下滑2022Q1-3毛利率为65净利率为27资产回报率和净资产收益率与净利率变化趋势保持一致ROE和ROA从2017年的1220变为2022Q1-3的17和16由于燃料成本保持高位且近期受欧洲能源短缺的影响国际煤价上行公司盈利水平在短期内仍然承压图92022Q1-Q3公司净利率为27图102022Q1-Q3公司ROE为1750017842040031630730253961360751632025453072157651012611712145880412702016201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3毛利率净利率ROEROA数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理期间费用率大幅下降负债水平显著改善2017年到2022年Q1-Q3公司期间费用率从229下降至4整体下降189pp其中管理费用率财务费用率和销售费用率分别下降111pp76pp03pp报告期内公司进一步聚焦核心主业有效减轻了财务费用负担通过科学有序的运作实现了降本增盈的效果2017-2022Q1-Q3公司资产负债率由512下降至428下降84pp公司资产负债率保持在较低区间表现出良好的偿债能力和抗风险能力基于稳健财务状况公司综合授信额度充足按时完成了16宝新债的本息兑付工作请务必阅读正文后的重要声明部分4公司研究报告宝新能源000690图112022Q1-Q3公司期间费用率降低至40图122022Q3公司资产负债率降至42825229705902060512500131134155043543242893106740405302217020201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率资产负债率数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理2电力业务电价电量双轮驱动资产盈利能力突出21煤价调控叠加广东电价上涨盈利能力持续修复市场交易加快交易电量首次超5万亿国内市场交易电量保持高速增长从2020年的31663亿KWh增长至2022年的52543亿KWh首次超过5万亿大关2022Q1-Q3市场交易电量占全社会用电量比重为608综合来看伴随省间电力现货交易规则试行加快电力装备绿色低碳创新发展行动计划等行业重大政策发布国内市场化交易电量逐渐提高未来随着售电侧市场化程度的不断提高中国市场化交易电量将保持上升趋势图132022年市场交易电量超过5万亿KWh图142022年市场交易电量占全社会用电量比重为608600005052543706085000060394037787455400005042231663304030000301920200002012101000010000202020212022202020212022市场交易电量亿KWh同比右市场交易电量占全社会用电量比重数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理火电投资加速火电利用小时数回升2021年后国内火电投资逐步回暖2022年1-11月火电投资金额为736亿元同比增长38火电投资同比快速提升而在2022年6月后火电利用小时数开始回升从最低点-134小时增长到-40小时其他电力对火电的替代效逐步减弱火电发展势头较好请务必阅读正文后的重要声明部分5公司研究报告宝新能源000690图152022年1-11月火电交易额为736亿元图162022年6月后火电利用小时数回升100050508582777776038408007366723005532220600-3100-50400-2-44-46-40-9-10-51-64200-23-20-100-27-30-970-40-118-150-1342月3月4月5月6月7月8月9月10月11月火电投资额亿元同比右火电利用小时数变动额h数据来源Wind中电联西南证券整理数据来源Wind西南证券整理火电核准速度加快广东核准量领先自2021Q4开始火电核准装机速度明显加快2022Q4火电核准装机规模为294GW增势较为强劲2022年全国火电核准量为2268GW广东火电核准量领跑全国共计155GW占比约15大幅领先其他省份图172022Q4全国火电核准量为294GW352943024725201593981033520121802021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4火电核准规模GW数据来源Wind西南证券整理图182022年广东省火电核准量为155GW18155161411612108606404040284232020132070000000000000000000000000火电核准量GW数据来源Wind西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分6公司研究报告宝新能源000690社会总需求旺盛广东电力缺口大我国新能源装机占比较高但稳定性不足导致全国多个地区电力供应紧张并出现电力缺口2017年至2022Q3我国发用电缺口从318亿KWh增长到2064亿KWh其中广东省电力缺口为1561亿KWh显著高于其他省份而全社会用电量2021年为83128亿KWh在2022年后随着国内经济发展和疫情逐渐缓解国内电力需求预计将保持稳定增长图192022Q1-Q3月发用电缺口为2064亿KWh图20预计2025全社会用电量达到95000亿KWh0100000121195000-5009500010-31891882-535-1000888668-9409000085949-15006-143085000831284-20003333-2006-2064800002-250075000020212022E2023E2024E2025E发用电量缺口亿KWh全社会用电量亿KWh同比增速数据来源Wind西南证券整理数据来源中电联西南证券整理2025年预测数据来源于中电联逐年采用平均增速测算图212022年广东电力缺口为1561亿KWh2500电力缺口亿KWh2000150010005000-500-1000-1500-1561-2000上海北京重庆天津广东省江苏省河南省辽宁省安徽省贵州省云南省浙江省山东省河北省湖南省江西省海南省福建省青海省吉林省甘肃省陕西省湖北省四川省山西省黑龙江省西藏自治区内蒙古自治区广西壮族自治区宁夏回族自治区新疆维吾尔自治区数据来源Wind西南证券整理煤价回落合理区间支撑火电盈利修复2022年以来受国际俄乌冲突国内干旱高温天气电力需求复苏等因素影响煤炭出现供求紧张随着国家出台煤炭稳价保供政策煤价从高位震荡逐步回归新的合理区间2023年1月3日秦皇岛Q5500动力煤市场价已降至1190元吨在保供政策下煤价有望继续下行缓解成本压力电力市场化改革容量电价补偿等政策有望加速推出为煤电企业业绩修复打开空间请务必阅读正文后的重要声明部分7公司研究报告宝新能源000690预计2023-2024年国内煤炭均价将位于900-1000元吨近日国内煤价持续性下跌近一周全球海运煤至国内的数量环比回落38同时海外煤价目前需求疲软价格下行受通胀压力影响海外主流矿山经营费用人工成本逐年增加且澳大利亚印尼矿山的政府特许经营费征收近1年增长1-3倍IEA最新数据显示2021年全球炼焦煤主流矿山开采成本增至150美元吨预计2023-2024年国内煤炭均价将位于900-1000元吨图222023年1月3日煤价为1190元吨17001599秦皇岛动力煤Q5500市场价格元吨1600150014001300119012001231110020221212022102202211120221216202212312022111620221017数据来源Wind西南证券整理表2上网电价标煤成本对火电业务净利润的影响单位亿元0520530540550560570589501651182119922163233425052676100013681539170918802051222223931050108512561427159717681939211011008029731144131514851656182711505196908611032120313741544数据来源公司公告西南证券注横向为净利润随电价税后元kWh变动纵向为净利润随煤价元t变动一次能源价格传导机制发布火电业务盈利能力有望显著改善2022年11月广东省能源局南方能监局联合发布关于2023年电力市场交易有关事项的通知文件指出2023年广东电力市场规模为5500亿KWh年度交易规模上限3000亿KWh零售市场交易按照固定价格联动价格浮动费用的模式浮动费用上限2分KWh当综合煤价或天然气到厂价高于一定值时煤机或气机平均发电成本超过允许上浮部分按照一定比例对年度月度等电量进行补偿相关费用由全部工商业用户分摊在此背景下火电业务盈利能力预计将显著改善请务必阅读正文后的重要声明部分8公司研究报告宝新能源000690图23一次能源价格传导机制数据来源广东省能源局南方能监局西南证券整理电价优势明显盈利水平有望改善2021年10月国家发改委发布关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知提出将煤电交易价格浮动范围扩大为上下浮动均不超过20且高耗能企业市场交易电价不受限制电价上涨趋势明显2022年11月广东月度电价成交均价为548厘KWh并有7个月电价成交均价超过540厘KWh广东2023年电价有望保持高位火电企业盈利水平改善空间较大图242022年11月广东省月度电价成交均价为548厘KWh56054754854855054554554653954254053052050951050349750049048047022122222322422522622722822922102211广东月度电价成交均价厘KWh数据来源Wind西南证券整理22电量利用优势显著核准量行业领先政策区位优势明显火电利用效率领先公司旗下电厂均位于政策扶持区域2016年中共中央国务院发布关于加大脱贫攻坚力度支持革命老区开发建设的指导意见明确指出增加位于贫困老区的发电企业年度电量计划而公司电厂位于广东革命根据地海陆丰和梅州是目前少数能够享受政策支持的公司2021年公司火电利用小时数为5305小时超过广东省火电平均利用小时数5015小时和全国平均水平4448小时公司2021年平均上网电价为06元KWh显著高于广东省售电合同平均价格及广东省其他火力电力企业请务必阅读正文后的重要声明部分9公司研究报告宝新能源000690图252021年公司火电利用小时数为5305小时图262021年公司平均上网电价为06元KWh54005305070600520006501550000504534800044600444803440002420001400000宝新能源广东省全国2021火电利用小时数宝新能源平均上网电价元KWh广东燃煤基准电价元KWh数据来源Wind西南证券整理数据来源广东省发改委公司公告西南证券整理图272021年广东省主要火电企业平均上网电价0706006048050450450403020100宝新能源深圳能源粤电力A广州发展平均上网电价元亿KWh数据来源公司公告西南证券整理火力装机量占比超九城总装机量增长稳定公司装机量增长迅速并在2018年后保持稳定在2021年火力装机量为347GW占总装机量的986公司在2017年后总装机量稳中有增预计2025年梅县荷树园电厂和陆丰甲湖湾电厂装机量达547GW图282021年公司火力装机量为3470MW占总量986图292025年公司总装机量有望达547GW4000534703470347035004430002470250032222000147021471471471471471471500110001050048484848480201720182019202020212025E020172018201920202021梅县荷树园电厂在建规划装机量GW火电装机容量MW风电装机容量MW陆丰甲湖湾电厂在建规划装机量GW数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分10公司研究报告宝新能源000690产能稳健增长可供应电量充足公司发电量及上网电量在2017年后增速回正并保持稳健增长2021年公司发电量为185亿KWh同比增长38上网电量为175亿KWh同比增长28可供应电量充足为公司业务扩张提供有力保障图302021年公司发电量为185亿KWh图312021年公司上网电量为175亿KWh20080200185801756260636015013415044128431221273840402810020100792075455405205050-20-20-26-250-400-402017201820192020202120172018201920202021公司历年发电量亿KWh同比增速公司历年上网电量亿KWh同比增速数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理3金融投资提振业绩合作开发汕头海风公司打造新金融投资模式以资本运营促进产业发展公司自2007年进入金融投资领域凭借电力行业现金流充沛的特点积极摸索多种股权投资工具目前持有梅州客商银行东方富海和中广核新能源海风汕尾公司的股权分别持股30298货币资金充足应收款稳中有升公司筹资活动现金流整体稳定经营活动现金流净额2021年达144亿元2022Q1-Q3达103亿元2020-2022Q3由于电厂经营成本急剧上升现金流情况趋紧随着煤价的平稳回落现金流回流将有所改善2017-2022Q3公司货币资金充沛由214亿元增至546亿元同时拥有12亿交易性金融资产2017-2022Q3公司应收款由26亿元增至111亿元其中90以上为1年内到期其余为2-3年内到期账期总体较短可在短时间内回收较多现金流叠加现有的充足货币资金有利于后续业务的不断扩张图322022Q1-Q3公司经营活动现金流净额达到103亿元图332022Q3末公司货币资金达546亿元40352605462404781905020148144416779810365-0940-2001339-14028430201720182019202020212022Q1-3214-20-9720-213-202771051-40-32801012112-3930-60201720182019202020212022Q1-3经营现金流净额亿元投资现金流净额亿元融资现金流净额亿元货币资金亿元交易性金融资产亿元数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分11公司研究报告宝新能源000690图342022Q3末公司应收款达111亿元1412312111107986366642620201720182019202020212022Q1-3应收款亿元数据来源公司公告西南证券整理公司长期股权投资规模稳步提升投资有所波动但多为正收益2018-2022H1公司长期投资收益稳步提升由196亿元逐步增至260亿元总资产占比由9逐步提升至142017-2022H1公司投资收益较为波动但多为正收益累积投资收益达104亿元图352022H1公司长期股权投资达26亿元14图362022H1公司投资收益达09亿元3531220512143830260104682522522525209323196021202-1009151-201005-30-1-370-40-2-12201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1长期股权投资亿元YOY右投资收益亿元数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理梅州客商银行资产持续增长不良贷款率处于行业低位2017年公司发起设立的梅州客商银行获批开业运营明确科技赋能金融向善做特专精美的新型价值银行扎根湾区2017-2022H1客商银行总资产由66亿元大幅增至250亿元CAGR高达342017-2021年营收由07亿元增至29亿元CAGR高达432022H1公司营收22亿元同比增长542017-2021年净利润由1226万元增至6653万元CAGR高达532022H1公司净利润为8018万元同比增长5052022H1公司不良贷款率仅043位于行业低位已经形成了业务规模增长资产质量优质的态势请务必阅读正文后的重要声明部分12公司研究报告宝新能源000690图37公司参股客商银行东方富海及中广核海风公司图382022H1客商银行营收达22亿元同比54352001862930261502523222020100151007545005151212000201720182019202020212022H1营收亿元YOY右数据来源公司官网西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理图392022H1客商银行净利润达8018万元同比505图402022H1客商银行不良贷款率043位于行业低位20100006001731880185051565001614680001411411401346653400145824603912102600050093093000951007740002000806043100042000122616410002000-100201720182019202020212022H1净利润万元YOY右数据来源公司官网西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理公司收购东方富海介入PE领域公司受让东方富海股份最终持有其29股权2017-2021年公司净利润稳中有升近5年累计净利润达118亿2022H1公司营收15亿元净利润12亿元东方富海自成立后累计管理基金规模近250亿元在管基金52只目前已投资项目超480个已有125个项目通过IPO或并购等方式退出公司投资阶段侧重AB轮80资金投资于早期80资金投资于成熟期投资领域则分布在信息科技节能环保健康医疗新材料和文化消费等5大领域请务必阅读正文后的重要声明部分13公司研究报告宝新能源000690图412021年东方富海净利润达6亿元图42东方富海投资领域主要集中于5大领域600005000040000300006043520000100001685919419118159217120550201720182019202020212022H1净利润万元数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司官网西南证券整理携手中广核共建汕头海风资源陆丰甲湖湾清洁能源基地规划装机达95GW2018年公司与中广核合资成立海风公司共同开发汕尾海风资源公司出资104亿持股20中广核持股802021年末其他股东增资后公司持股降至8陆丰甲湖湾清洁能源基地规划建设陆上风电场海上风电场煤电厂等项目规划总装机达95GW包括8GW火电145GW海风及01GW陆风2021年公司参透的海风项目500MW并网发电2022年进入满产发电首年2022H1已实现净利润25亿元机组利用率达94图43陆丰甲湖湾清洁能源基地示意图图44陆丰甲湖湾清洁能源基地装机结构GW011580火电海风陆风数据来源公司官网西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分14公司研究报告宝新能源0006904盈利预测和估值41盈利预测关键假设假设1考虑公司火电机组装机规划预计2022-2024年装机量分别为347347447万千瓦由于短期内电力供需形式较为紧张预计火电需求量仍将维持高位假设2022-2024年火电机组利用小时数分别为520052004300小时2024年新增100万千瓦机组预计在年底投产故拉低平均利用小时数电价小幅上涨考虑到海内外煤价价格下行预计2023-2024年煤价将位于900-1000元吨假设2公司风电板块相对稳定预计2022-2024年装机量保持48万千瓦机组利用小时数分别为125012001150小时电价保持不变假设3公司2022-2024年其他业务收入增速保持5基于以上假设我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表表3分业务收入及毛利率单位亿元2021A2022E2023E2024E收入92179503980510605火电增速300313282毛利率16260200250收入028035034032风电增速-290257-40-42毛利率-2115920-23收入166174183192其他增速4643505050毛利率285285285285收入94197110021083合计增速314323281毛利率16367204253数据来源Wind西南证券42相对估值华电国际上海电力内蒙华电大唐发电国电电力主营业务均为燃煤火力发电选取这5家作为可比公司2023年可比公司平均PE为116倍平均PB为17倍考虑到公司火电集中于广东省电价有望提升盈利对煤价弹性较大且未来新增装机增速较高我们给予公司2023年16倍PB根据公司最新报告期BPS为517元对应目标价827元首次覆盖给予买入评级请务必阅读正文后的重要声明部分15公司研究报告宝新能源000690表4可比公司估值总市值归母净利润百万元PE倍PB倍证券代码可比公司亿元21A22E23E24E21A22E23E24ELF600027SH华电国际543-496518548336035-29391129015600021SH上海电力299-1893100919322332-29615512819600863SH内蒙华电23745224653222371256996746417601991SH大唐发电457-9264-46933604933--1369319600795SH国电电力708-1845275068878700-2571038115平均值5698971169117数据来源Wind西南证券整理5风险提示煤价上行风险电力价格波动投资业务盈利不及预期请务必阅读正文后的重要声明部分16