22年Q4经调整EBITDA亏损窄
　　美高梅中国公布了22年Q4业绩，净收入为13.7亿港元(下同)，同比-44.3%/环比+99.0%；博彩收入14.7亿(同比-45.0%/环比+103.9%)；非博彩收入2.3亿(同比-28.7%/环比+72.0%)；经调整EBITDA为-4.02亿，亏损按季收窄，略逊预期。22年Q4日均营运开支为170万美元(同比-10.1%/环比+26.8%)，较19年Q4(200万美元)低15.0%。
　　管理层业绩电话会要点
　　春节黄金周期间1)自营贵宾厅转码数、中场博彩收入，以及餐饮销售收入已完全恢复至19年同期的水平，主要受惠部分中介贵宾厅客人的转化及增量的香港旅客；2)其他非博彩收入亦已恢复至19年同期接近100%的水平；3)观察到客人留宿的时间有所增加；4)集团每日录得约500万美元的EBIDTA(vs永利澳门的400万美元)。
　　1月中场博彩收入已完全恢复至19年的水平，而1月较高的博彩热度仍延续至2月至今。管理层指出集团在1月的博彩市占率达到16.0%，创历史新高，目标市占率维持在低至中双位数，并预计于23年Q1安置新增的200张赌枱。
　　获批增量赌枱将提高收入增长潜力
　　美高梅中国在最新的博彩批给获批750张赌枱，较此前增加近200张或35.9%，是唯一家赌枱获大幅增加的博企。其他同业的赌枱及变幅分别为，金沙中国(1,250/+0.7%)、银河娱乐(1,000/+0.0%)、澳博控股(1,250/-29.2%)、新濠博亚(750/-17.8%)及永利澳门(570/-10.7%)。考虑到美高梅中国每张中场赌枱在2019年有较高的营运效率(澳门美高梅的日均中场赌枱收入是澳门主要娱乐场中位列第五)，更多的赌枱易于调配及提升效率，对未来的博彩收入带来极大的提振，同时乘势抢夺更多的市占率。
　　长远而言，随着澳门博彩业的结构向大众中场转型，以休闲娱乐为主的客人将占多数，将增加旅客留宿需求，我们认为集团仍需解决酒店房间供应不足的障碍。当前美高梅中国合共仅供应将2千间客房，占在六大博企总供应的6.0%，数量是六大博企中最低。金沙中国(12,394)、银河娱乐(7,420)、新濠博亚(4,927)、澳博控股(3,773)及永利澳门(2,714)分别占37.3%、22.3%、14.8%、11.4%及8.2%。
　　上调目标价至14.68港元，给予“买入”评级
　　由于内地优化防疫的进程于去年11月开始大幅提速，而今年春节黄金周的访澳旅客及博彩收入均录得积极复苏，我们上调集团23及24年净收入35.8%及42.6%至165.3亿/234.3亿港元；上调23及24年经调整EBITDA 55.3%及49.5%至38.4亿/63.7亿港元，引入25年的财务预测。
　　现价相当于24年9.3倍预测EV/EBITDA，由于集团已消除了赌牌前景的不确定性，额外获批200张增量赌枱亦能大幅增加集团的盈利增长潜力，估值有提升空间。此外，集团在赌牌竞投的标书获最高得分，相信母公司美高梅国际(MGMUS)在非博彩的优势及品牌打造的经验能够帮助美高梅中国提高竞争力。我们按照24年经调整EBITDA(预计已恢复正常的营运环境)作估值，给予13.5倍估值倍数(疫情前平均为13倍)，并以11.9%的权益成本折现至23年底，把目标价从5.21港元上调至14.68港元，相当于23及24年22.6及12.4倍EV/EBITDA，评级从“增持”上调至“买入”。
　　风险提示：(一)签证政策再度收紧；(二)内地加强跨境资金管制；(三)市占率因竞争加剧而流失

研究报告全文：美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日香港股市澳门博彩更新报告美高梅中国控股有限公司2282HK评级买入1月复苏势头强势市占率创历史新高目标价1468港元22年Q4经调整EBITDA亏损窄股票资料更新至2023年2月10日现价港元美高梅中国公布了22年Q4业绩净收入为137亿港元下同同比-443环比1022990博彩收入147亿同比-450环比1039非博彩收入23亿同比-287总市值3883611百万港元环比720经调整EBITDA为-402亿亏损按季收窄略逊预期22年Q4日均营运流通股比例2156开支为170万美元同比-101环比268较19年Q4200万美元低150已发行总股本380000百万管理层业绩电话会要点52周价格区间301-1122港元春节黄金周期间1自营贵宾厅转码数中场博彩收入以及餐饮销售收入已完全恢复至3个月日均成交13037百万港元19年同期的水平主要受惠部分中介贵宾厅客人的转化及增量的香港旅客2其他非博额主要股东美高梅国际酒店集团占彩收入亦已恢复至19年同期接近100的水平3观察到客人留宿的时间有所增加456集团每日录得约500万美元的EBIDTAvs永利澳门的400万美元来源彭博中泰国际研究部1月中场博彩收入已完全恢复至19年的水平而1月较高的博彩热度仍延续至2月至今管理层指出集团在1月的博彩市占率达到160创历史新高目标市占率维持在低股价走势图至中双位数并预计于23年Q1安置新增的200张赌枱港元百万股120600110获批增量赌枱将提高收入增长潜力50010090美高梅中国在最新的博彩批给获批750张赌枱较此前增加近200张或359是唯一家40080赌枱获大幅增加的博企其他同业的赌枱及变幅分别为金沙中国125007银河7030060200娱乐100000澳博控股1250-292新濠博亚750-178及永利澳门5040570-107考虑到美高梅中国每张中场赌枱在2019年有较高的营运效率澳门美高10030梅的日均中场赌枱收入是澳门主要娱乐场中位列第五更多的赌枱易于调配及提升效200015222154221562215822151022151222率对未来的博彩收入带来极大的提振同时乘势抢夺更多的市占率成交量右轴股价恒生指数长远而言随着澳门博彩业的结构向大众中场转型以休闲娱乐为主的客人将占多数来源彭博中泰国际研究部将增加旅客留宿需求我们认为集团仍需解决酒店房间供应不足的障碍当前美高梅中国合共仅供应将2千间客房占在六大博企总供应的60数量是六大博企中最低金沙中国12394银河娱乐7420新濠博亚4927澳博控股3773及永利澳门相关报告2714分别占373223148114及8220221110更新报告个人游签证重启奠定复苏基础上调目标价至1468港元给予买入评级20220518-更新报告疫情反复对美狮美高梅的影由于内地优化防疫的进程于去年11月开始大幅提速而今年春节黄金周的访澳旅客及博响较大彩收入均录得积极复苏我们上调集团23及24年净收入358及426至1653亿234320220210更新报告21年Q4业绩符合预期中亿港元上调23及24年经调整EBITDA553及495至384亿637亿港元引入25场恢复速度较快年的财务预测现价相当于24年93倍预测EVEBITDA由于集团已消除了赌牌前景的不确定性额外获批200张增量赌枱亦能大幅增加集团的盈利增长潜力估值有提升空间此外集团在赌牌竞投的标书获最高得分相信母公司美高梅国际MGMUS在非博彩的优势及品牌分析师打造的经验能够帮助美高梅中国提高竞争力我们按照24年经调整EBITDA预计已恢复颜招骏AlvinNganCFA正常的营运环境作估值给予135倍估值倍数疫情前平均为13倍并以119的权85223591863益成本折现至23年底把目标价从521港元上调至1468港元相当于23及24年226Alvinnganztsccomhk及124倍EVEBITDA评级从增持上调至买入风险提示一签证政策再度收紧二内地加强跨境资金管制三市占率因竞争加剧而流失请阅读最后一页的重要声明页码17美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日主要财务数据百万港元估值更新至2023年2月10日年结12月31日21A22E23E24E25E净收入94115573165342343125386同比增长847-408196741783经调整物业EBITDA187-1272384363727207同比增长-1136-7793NA658131股东应占溢利-3847-46712930484196同比增长-260214NA105480377经调整EBITDA利润率20NA232272284每股盈利港元-101-123001080110每股股息港元000000000000039市盈率XNANA1356812793EVEBITDAXNANA1779476股息率0000000038来源公司资料中泰国际研究部预测图表1美高梅中国2282HK季度业绩表现百万港元4Q22美高梅中国百万港元4Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22QQYY总收入29922896306527702961252813298531697989-432博彩收入269526262757248526622238115671814651039-450非博彩收入297270308285325290173135232720-287减佣金及回赠-630-597-653-522-535-435-207-167-331985-382净收入23622299241222482452209411226871366990-443博彩税-1065-1037-1089-982-1051-884-457-284-5791039-450营运开支-930-1177-1207-1165-1312-1164-1048-938-1190268-93经调整EBITDA367841161018946-382-536-402-249-5519EBITDA利润率1553748453622NANANANANA博彩数据贵宾厅毛收入580606552559395177189661501278-621贵宾厅转码数171451840620111140111353275145364257376631978-434净赢率338329275399292235352255195-06pt-10pt每日每张赌枱赢额千美元687365674833511923180-526中场赌枱毛收入18861784196117232039186782559211871004-418投注额815180999766810990718557333227644986804-450净赢率23122020121322521824821423824pt13pt每日每张赌枱赢额千美元615964566555241937960-436角子机毛收入229236244203228194142601281130-437投注额646275206785512858595607341318992725435-535净赢率35313640393542324715pt08pt每日每部角子机赢额美元2492502341741891691144996970-494来源公司资料中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码27美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日图表2美高梅中国盈利预测调整百万港元旧预测新预测变动损益表百万美元2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E总收入13935187882823718292260652823731338700佣金回赠及津贴-1758-2355-2850-1758-2634-28500011800净收入12177164332538616534234312538635842600博彩税-4921-6725-10239-6569-9469-1023933540800员工及其他经营开支-4781-5445-7940-6122-7591-794028139400经调整EBITDA24754263720738436372720755349500企业开支-349-430-594-425-552-59421828500EBITDA20553762654233465748654262852800折旧-1779-1700-1714-1810-1760-1714183500摊销-101-101-101-101-101-101-02-0200经营利润17519614727143538874727720398200利息收入172644172844-138100财务开支-1415-830-525-1415-830-525000000净汇兑收入开支000000---除税前利润-1222115742473830854247-1031166600所得税-9-14-51-9-37-5100164400股东应占溢利-1231114341962930484196-1023166700旧预测新预测变动分部收入百万美元2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E贵宾厅11131361295315152707295336298900同比增长89229161799中场博彩9927137022075013611192432075037140400同比增长118388204418角子机137619041895129717231895-57-9500同比增长14038101473310非博彩业务15191822263918682393263923031300同比增长7920101252810来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码37美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日图表3财务摘要年结12月31日港元百万元损益表百万港元20212022E2023E2024E2025E现金流量表百万港元20212022E2023E2024E2025E总收入117186408182922606528237净利润-3847-46712930484196佣金回赠及津贴-2308-836-1758-2634-2850折旧及摊销21571974191118611815净收入94115573165342343125386营运资金变动-183-115925931696474博彩税-4172-2210-6569-9469-10239其他142313911469873551员工及其他经营开支-5051-4635-6122-7591-7940经营活动现金流-450-2465600274787036经调整EBITDA187-1272384363727207资本开支-528-510-1100-1200-1200企业开支-288-227-425-552-594其他90000EBITDA-191-1569334657486542投资活动现金流-518-510-1100-1200-1200折旧-2057-1873-1810-1760-1714净借贷277464590-815-6885摊销-101-101-101-101-101利息支付-1063-1320-1398-802-480经营利润-2348-3543143538874727股息支付0000-734利息收入511172844其他-2680000财务开支-1384-1131-1415-830-525融资活动现金流14435140-1398-1617-8099净汇兑收入开支-1010000现金增加净额474216535044662-2263除税前利润-3828-46633830854247期初现金及现金等值期263631125277878113443所得税-19-8-9-37-51期末现金及现金等值物3112527787811344311180股东应占溢利-3847-46712930484196资产负债表百万港元20212022E2023E2024E2025E主要财务比率20212022E2023E2024E2025E现金及现金等值物3112527787811344311180增长率应收账款270147421600650总收入790-453185442583存货16490256365395净收入847-408196741783其他资动资产12367191273295经调整EBITDA-1136NANA658131流动资产合计3668558196491468012520EBITDA-8857215NA718138净利润-260214NA105480377固定资产-物业厂房2339721814210842050319968在建工程0200201202203利润率使用权资产128811871086985885经调整EBITDA20NA232272284其他非资动资产8585858585EBITDANANA202245258总资产2843928869321063645633661经营利润NANA87166186净利润NANA02130165应付账款30161650470867097268平均股本回报率NA4198NANA2771短期借贷005815148853876平均资产回报率NANA0189120其他流动负债9753152216234资产周转率403224600760805流动负债合计31131703106752181011379估值长期借贷2392930388245741468918813市盈率XNANA1356812793其他长期负债200200200200200EVEBITDAXNANA1779476总负债2724232291354473669830390市帐率X324NANANA119股本38003800380038003800股息率0000000038储备-2603-7222-7142-4042-529肢东权益1197-3422-3342-2423271每股指标港元股东权益及负债2843928869321063645633661每股盈利-101-123001080110每股股息000000000000039派息比率000035来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码47美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日历史建议和目标价美高梅中国2282HK股价表现及评级时间表HKD170015001300110090070050030020216920219920211292022392022692022992022129来源公司资料中泰国际研究部日期前收市价评级变动目标价120210610HK1206中性维持HK1236220210806HK833中性维持HK956320210915HK787中性维持HK718420211105HK548中性维持HK592520211208HK511中性维持HK592620211228HK481中性维持HK509720220114HK525买入上调HK623820220210HK571增持下调HK637920220518HK415中性下调HK4521020221110HK435增持上调HK5211120230213HK1022买入上调HK1468来源公司资料中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码57美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日公司及行业评级定义公司评级定义以报告发布时引用的股票价格与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准买入基于股价的潜在资收益在20以上增持基于股价的潜在投资收益介于10以上至20之间中性基于股价的潜在投资收益介于-10至10之间卖出基于股价的潜在投资损失大于10行业投资评级以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准推荐行业基本面向好中性行业基本面稳定谨慎行业基本面向淡请阅读最后一页的重要声明页码67美高梅中国控股有限公司2282HK2023年2月13日重要声明本报告由中泰国际证券有限公司以下简称中泰国际或我们分发本研究报告仅供我们的客户使用发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接受到本报告而视为中泰国际客户本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息但我们不保证该信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分担投资损失中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策客户也不应该依赖该信息是准确和完整的我们会适时地更新我们的研究但各种规定可能会阻止我们这样做除了一些定期出版的行业报告之外绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的财务状况风险偏好及独特需要做出各种证券金融工具或策略之推荐投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表中泰国际或附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策权益披露1在过去12个月中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系2分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份3中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1或以上的财务权益版权所有中泰国际证券有限公司未经中泰国际证券有限公司事先书面同意本材料的任何部分均不得i以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或ii再次分发中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话85239792886传真85239792805请阅读最后一页的重要声明页码77