派益生治疗乙肝临床III期研究稳步推进，市场前景广阔。公司积极推进派益生治疗乙肝临床III期研究，在2022年上半年完成全部受试者入组，根据临床试验方案推算，预计整个临床研究有望在2023年内完成。派益生具有活性高、不良反应发生率低等优势，有望在乙肝治疗中占据重要临床地位。目前国内获批用于慢性乙肝治疗的长效干扰素主要有特宝生物的派格宾等，经测算后我们认为仍有大量乙肝临床治愈优势人群尚未接受过长效干扰素治疗，未来公司的派益生获批乙肝治疗适应症后，仍有充足的发展空间，市场前景广阔。
　　可洛派韦以较小降幅实现医保覆盖范围拓展，有望迎来新一轮快速增长。新版医保目录中，可洛派韦医保支付价降幅仅为5%，但医保支付范围从“限经HCV基因分型检测确诊为基因1b型以外的丙肝患者”调整为“限基因1、2、3、6型丙肝患者”，患者覆盖范围大幅扩大，销量弹性远大于降价损失。随着2023年医疗机构诊疗量恢复和《消除丙型肝炎公共卫生危害行动工作方案（2021-2030年）》政策在各地陆续落地执行，预计可洛派韦有望迎来新一轮快速增长。
　　盈利预测和估值。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为13.40、18.20和23.84亿元，同比增速分别为17.1%、35.8%和31.0%；归母净利润分别为1.09、1.49和2.02亿元，同比增速分别为1.7%、36.6%和35.9%，以2月13日收盘价计算，对应PE分别为46.3、33.9和25.0倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复影响药品销售；可洛派韦放量速度低于预期；可洛派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期；长效干扰素治疗乙肝临床研究失败。
　　

研究报告全文：TableTitle可洛派韦医保谈判结果好于预期长效干扰素治疗乙肝临床研究稳步推进凯因科技TableReportDate688687公司简评报告20230214评级TableRank买入核心观点TableAuthorsTableSummary王斌派益生治疗乙肝临床III期研究稳步推进市场前景广阔公司积极首席分析师推进派益生治疗乙肝临床III期研究在2022年上半年完成全部受试SAC执证编号S0110522030002wangbin3sczqcomcn者入组根据临床试验方案推算预计整个临床研究有望在2023年内电话86-10-81152644完成派益生具有活性高不良反应发生率低等优势有望在乙肝治疗中占据重要临床地位目前国内获批用于慢性乙肝治疗的长效干扰素市场指数走势最近TableChart1年主要有特宝生物的派格宾等经测算后我们认为仍有大量乙肝临床治1凯因科技沪深300愈优势人群尚未接受过长效干扰素治疗未来公司的派益生获批乙肝治疗适应症后仍有充足的发展空间市场前景广阔0501427182998可洛派韦以较小降幅实现医保覆盖范围拓展有望迎来新一轮快速增------JulFebFebSepNovApr长新版医保目录中可洛派韦医保支付价降幅仅为5但医保支付-05范围从限经HCV基因分型检测确诊为基因1b型以外的丙肝患者调资料来源聚源数据整为限基因型丙肝患者患者覆盖范围大幅扩大销量1236公司基本数据TableBaseData弹性远大于降价损失随着2023年医疗机构诊疗量恢复和消除丙型最新收盘价元2974肝炎公共卫生危害行动工作方案2021-2030年政策在各地陆续落地一年内最高最低价元29951476执行预计可洛派韦有望迎来新一轮快速增长市盈率当前8384市净率当前299总股本亿股171盈利预测和估值我们预计2022-2024年公司营业收入分别为1340总市值亿元50831820和2384亿元同比增速分别为171358和310归母净资料来源聚源数据利润分别为109149和202亿元同比增速分别为17366和相关研究359以2月13日收盘价计算对应PE分别为463339和250TableOtherReport凯因科技688687SZ点评3季度业倍维持买入评级绩边际改善可洛派韦保持快速增长凯因科技688687SZ深度报告兼具盈利能力与自研能力的创新药企风险提示疫情反复影响药品销售可洛派韦放量速度低于预期可洛成熟生物药与丙肝创新药比翼双飞派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期长效干扰素治疗乙肝临床研究失败盈利预测TableProfit2021A2022E2023E2024E营收亿元1144134018202384营收增速327171358310净利润亿元107109149202净利润增速42017366356EPS元股063064088119PE471463339250资料来源Wind首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明公司简评报告证券研究报告1派益生治疗乙肝临床III期研究稳步推进市场前景广阔派益生培集成干扰素-2注射液是公司具有自主知识产权的慢性肝炎治疗药物属于治疗用生物制品创新药派益生是新型聚乙二醇集成干扰素WHOINN批准其英文通用名为Peginterferonalfacon-2派益生具有明显临床价值且获得国家科技重大专项-重大新药创制专项支持于2018年6月通过优先审评审批程序获得注册批件派益生是一种单一定点修饰的聚乙二醇干扰素由重组集成干扰素变异体蛋白N端氨基连接1个单甲氧基聚乙二醇丙醛mPEG-ALD分子20KD修饰得到的聚乙二醇化重组集成干扰素变异体通过聚乙二醇化达到延长用药间隔的目的后同时选择使用高生物活性的-集成干扰素避免了因PEG修饰后产物的活性下降而不得不加大药物剂量导致不良反应增加的负面影响培集成干扰素-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染的期临床试验已于2022年上半年完成全部受试者入组目前正按计划开展期临床试验根据药物临床试验登记与信息公示平台公示信息显示临床试验周期为72周预计整个临床研究有望在2023年内完成表1培集成干扰素-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染期临床试验基本情况项目情况目标入组人数336第一例受试者入组日期2021年12月28日培集成干扰素-2注射液富马酸丙酚替诺福韦片VS培集成干扰素-2注射液安慰剂富马酸实验分组和方案丙酚替诺福韦片其中培集成干扰素-2注射液用药时程为48周富马酸丙酚替诺福韦片至少给药48周不多于72周主要终点指标及评价时间第72周血清HBsAg消失率HBsAg低于定量检测下限LLOQ005IUmL定义为消失血清HBsAg消失率第24周48周血清HBsAg血清学转换率血清HBsAg较基线降低的次要终点指标及评价时间程度等资料来源药物临床试验登记与信息公示平台首创证券目前国内获批用于慢性乙肝治疗的长效干扰素只有特宝生物的派格宾聚乙二醇干扰素-2b注射液罗氏的派罗欣聚乙二醇干扰素-2a注射液和默沙东的佩乐能三个产品聚乙二醇干扰素-2b注射液其中佩乐能已经逐步退出市场罗氏的派罗欣此前委托歌礼制药进行推广销售2022年9月歌礼制药公告公司与罗氏制药中国已达成一致自2022年12月31日起双方不再继续派罗欣在中国大陆地区市场的推广合作关系罗氏制药中国亦不会再寻求其他合作方也不会在中国大陆地区开展派罗欣的商业推广我们认为未来派益生治疗乙肝适应症获批后将与特宝生物的派格宾共享乙肝治愈市场份额竞争格局良好近年来特宝生物的派格宾销售金额逐年保持增长态势我们按照以下假设1参考说明书每年每位患者使用派格宾48支180g支规格2根据特宝生物公告我国现有抗病毒人群的数量约300万-500万从第三方组织医院开展的一些横断面调研统计数据可以看出目前在口服抗病毒治疗的人群中表面抗原小于1500IUml的约占三分之一则乙肝临床治愈优势人群数量预计为120万人400万人13计算出截至2021年派格宾在乙肝临床治愈优势人群中累计渗透率为590仍有大量乙肝治愈优势患者尚未接受长效干扰素治疗此外随着口服核苷酸类似物价格的进一步降低治疗指南范围的扩大优势人群的数量也将不断增加因此我们认为未来公司的派益生获批乙肝治疗适应症后仍有充足的市场空间请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1公司简评报告证券研究报告表2派格宾近年来销售情况201620172018201920202021收入单位百万元7287187363458770yoy208311494941226176812销售量按180g支折算单位万支995150434136807768413568当年治疗患者人数万人021031071142160283累计治疗患者人数万人021052123265425708累计渗透率017043103221354590资料来源特宝生物公告首创证券2可洛派韦以较小降幅实现医保覆盖范围拓展有望迎来新一轮快速增长2023年1月18日国家医保局发布了国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录2022年盐酸可洛派韦胶囊医保支付价为11353元60mg粒协议期为2023年3月1日至2024年12月31日与此前协议期相比本次盐酸可洛派韦胶囊医保支付价仅从1195元调整至11353元降幅仅为5但支付范围从限经HCV基因分型检测确诊为基因1b型以外的慢性丙型肝炎患者调整为限基因1236型成人慢性丙型肝炎目前我国1-59岁人群抗HCV阳性率为043一般人群感染者约560万加上高危群体和高发地区人群预计我国丙肝患者总数约为1000万左右根据国家疾病预防控制局发布的数据近年来我国每年丙肝报告病例数约为20万左右2004-2021年累计报告丙肝病例超过300万例但仍有近70的患者未被发现从基因分型看根据2021年发表于临床药物治疗杂志上的中国丙型病毒性肝炎流行趋势及治疗获益中的数据目前在我国HCV基因型1b仍为主要基因型占比568基因23和6型分别为24487和63混合感染病例仅占21本次医保谈判可洛派韦以较小的价格降幅实现了对患者占比最大的基因1b型患者的覆盖销量弹性远大于降价损失此外随着2023年医疗机构诊疗量恢复和消除丙型肝炎公共卫生危害行动工作方案2021-2030年政策在各地陆续落地执行预计可洛派韦有望迎来新一轮快速增长图1我国丙型肝炎发病报告情况图2我国丙型肝炎基因型分布资料来源CDC首创证券资料来源中国丙型病毒性肝炎流行趋势及治疗获益首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2公司简评报告证券研究报告3盈利预测与投资评级我们预计2022-2024年公司营业收入分别为13401820和2384亿元同比增速分别为171358和310归母净利润分别为109149和202亿元同比增速分别为17366和359以2月13日收盘价计算对应PE分别为463339和250倍维持买入评级4风险提示疫情反复影响药品销售可洛派韦放量速度低于预期可洛派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期长效干扰素治疗乙肝临床研究失败请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3公司简评报告证券研究报告财务报表和主要财务比率TableFinance资产负债表百万元20212021E2022E2023E现金流量表百万元20212022E2023E2024E流动资产1791182520052040经营活动现金流118195275现金1158141515831572净利润107109149202应收账款345204186177折旧摊销36474441其它应收款0000财务费用-4-23-24-25预付账款21212326投资损失-32-10-10-10存货144130139168营运资金变动20-86-127-161其他115425673其它0-181518非流动资产387395412637投资活动现金流-9022-60-265长期投资5555资本支出-24-61-61-266固定资产162181188199长期投资30000无形资产1271028165其他-968311其他79737474筹资活动现金流706216176179资产总计2178222024172677短期借款0000流动负债412382448525长期借款0000短期借款0000其他-7243214232应付账款317296340391现金净增加额734257168-11其他14141414主要财务比率20212022E2023E2024E非流动负债78647071成长能力长期借款0000营业收入327171358310其他78647071营业利润472104387370负债合计490446518596归属母公司净利润42017366356少数股东权益991424获利能力归属母公司股东权益1679176518852057毛利率877890902909负债和股东权益2178222024172677净利率86818489利润表百万元20212022E2023E2024EROE64627997营业收入1144134018202384ROIC66607693营业成本141148179217偿债能力营业税金及附加7111518资产负债率225198215226营业费用70978810551366净负债比率46363734研发费用77134191262流动比率43484539管理费用134153218286速动比率40444236财务费用-22-23-24-25营运能力资产减值损失-3-3-3-3总资产周转率05060809公允价值变动收益0000应收账款周转率404993131投资净收益32101010应付账款周转率06050606营业利润131144200274每股指标元营业外收入0111每股收益063064088119营业外支出8888每股经营现金071011030044利润总额123137193267每股净资产982103311031204所得税25283954估值比率净利润98109154213PE4708462733872498少数股东损益-90511PB301286268246归属母公司净利润107109149202EBITDA138161213283EPS元063064088119请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4公司简评报告证券研究报告分析师简介TableIntroduction王斌医药行业首席分析师北京大学药物化学专业博士曾就职于太平洋证券研究院开源证券研究所等具有多年卖方从业经历对医药行业多个细分领域有跟踪和研究经验作为团队核心成员于2019年获得卖方分析师水晶球奖总榜单第5名公募榜单第4名于2020年获得卖方分析师水晶球奖总榜单第3名公募榜单第2名分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者将对报告的内容和观点负责免责声明本报告由首创证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠但首创证券不保证其准确性或完整性该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果首创证券及或其关联人员均不承担任何法律责任投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告所载的信息材料或分析工具仅提供给阁下作参考用不是也不应被视为出售购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请该等信息材料及预测无需通知即可随时更改过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保在不同时期首创证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告首创证券的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策在法律许可的情况下首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到首创证券及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据本报告的版权仅为首创证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用评级说明1投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15以上以报告发布后的6个月内的市场表现为比增持相对沪深300指数涨幅5-15之间较标准报告发布日后的6个月内的公司中性相对沪深300指数涨幅5-5之间股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准减持相对沪深300指数跌幅5以上2投资建议的评级标准行业投资评级看好行业超越整体市场表现报告发布日后的6个月内的公司股价或中性行业与整体市场表现基本持平行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准看淡行业弱于整体市场表现