核心观点
　　2022年公司业绩保持稳健。公司发布2022年业绩预告，预计营收5.30-5.65亿元，同比增长-5.01%-+1.10%；归母净利润2.06-2.36亿元，同比增长-10.04%- +3.37%，疫情背景下业绩仍保持了稳健增长。
　　公司是国内生活用纸设备龙头，业绩保持稳健增长。公司自2011年成立以来专注生活用纸智能设备的研发、生产和销售业务，具体产品覆盖从造纸到后加工的成套交钥匙工程服务，主要客户包括下游龙头生活用纸企业，包括恒安心相印、清风金红叶、中顺洁柔和维达等。作为国内用纸设备龙头，公司营收/归母净利润从2018年的1.86/0.59亿元增至2021年的5.58/2.29亿元，CAGR达44.22%/57.15%，主要系2020年疫情期间口罩机销售大幅增长所致，不过21-22年口罩机收入大幅回落后整体收入仍保持平稳增长，经营呈现较强韧性,，公司综合毛利率/净利率保持在50%/40%左右，主要得益于下游主要龙头企业积极扩产及更新设备带来生活用纸智能装备需求的快速增长，公司凭借多年积累的技术优势和品牌优势维持了较高盈利水平。
　　锂电隔膜需求旺盛，隔膜设备进口替代空间广阔。锂电池出货量的大幅增长带动锂电隔膜需求旺盛，根据高工锂电数据预测，2023-2025年全球隔膜需求的复合增长率超过50%，隔膜厂商扩产规模累计超过250亿平方米。锂电隔膜行业设备壁垒较高，目前湿法隔膜的核心制造设备仍然依赖进口，设备价格较高且交付周期较长，在隔膜需求快速增长的背景下，隔膜企业积极推进设备国产化以推动降本，并补充国外设备厂的供给不足，锂电隔膜设备进口替代空间广阔。
　　进军锂电隔膜设备，大幅打开公司成长空间。公司的生活用纸设备与锂电隔膜生产设备在原理、结构等方面具有很大的相似性，公司利用共性技术平台已自主研发出锂电隔膜生产设备，设计速度为200米/分钟，并于2022年6月已与九江冠力签订湿法隔膜生产线合同（含税金额为8800万元），预计2023年实现交付，后续随着公司产品的逐渐验证与客户推广，有望充分受益锂电隔膜设备行业的国产替代机会，打开新的成长空间。
　　风险提示：生活用纸设备需求下降的风险；行业竞争加剧的风险；锂电隔膜设备发展不及预期的风险。
　　投资建议：我们预计公司2022-24年归母净利润为2.20/3.63/4.56亿元，对应PE 32/19/16倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年02月14日欧克科技001223SZ增持2022年业绩预告点评生活用纸设备龙头锂电隔膜设备打开成长空间核心观点公司研究财报点评2022年公司业绩保持稳健公司发布2022年业绩预告预计营收530-565机械设备自动化设备亿元同比增长-501-110归母净利润206-236亿元同比增长证券分析师吴双联系人王向远-1004-337疫情背景下业绩仍保持了稳健增长0755-819813620755-81982646wushuang2guosencomcnwangxiangyuanguosencomcn公司是国内生活用纸设备龙头业绩保持稳健增长公司自2011年成立以S0980519120001来专注生活用纸智能设备的研发生产和销售业务具体产品覆盖从造纸到基础数据后加工的成套交钥匙工程服务主要客户包括下游龙头生活用纸企业包括投资评级增持首次评级合理估值恒安心相印清风金红叶中顺洁柔和维达等作为国内用纸设备龙头公收盘价10582元总市值流通市值70561765百万元司营收归母净利润从2018年的186059亿元增至2021年的55822952周最高价最低价111695501元亿元CAGR达44225715主要系2020年疫情期间口罩机销售大幅增近3个月日均成交额23320百万元长所致不过21-22年口罩机收入大幅回落后整体收入仍保持平稳增长经市场走势营呈现较强韧性公司综合毛利率净利率保持在5040左右主要得益于下游主要龙头企业积极扩产及更新设备带来生活用纸智能装备需求的快速增长公司凭借多年积累的技术优势和品牌优势维持了较高盈利水平锂电隔膜需求旺盛隔膜设备进口替代空间广阔锂电池出货量的大幅增长带动锂电隔膜需求旺盛根据高工锂电数据预测2023-2025年全球隔膜需求的复合增长率超过50隔膜厂商扩产规模累计超过250亿平方米锂电隔膜行业设备壁垒较高目前湿法隔膜的核心制造设备仍然依赖进口设备价格较高且交付周期较长在隔膜需求快速增长的背景下隔膜企业积极推进设备国产化以推动降本并补充国外设备厂的供给不足锂电隔膜设备进资料来源Wind国信证券经济研究所整理口替代空间广阔相关研究报告进军锂电隔膜设备大幅打开公司成长空间公司的生活用纸设备与锂电隔膜生产设备在原理结构等方面具有很大的相似性公司利用共性技术平台已自主研发出锂电隔膜生产设备设计速度为200米分钟并于2022年6月已与九江冠力签订湿法隔膜生产线合同含税金额为8800万元预计2023年实现交付后续随着公司产品的逐渐验证与客户推广有望充分受益锂电隔膜设备行业的国产替代机会打开新的成长空间风险提示生活用纸设备需求下降的风险行业竞争加剧的风险锂电隔膜设备发展不及预期的风险投资建议我们预计公司2022-24年归母净利润为220363456亿元对应PE321916倍首次覆盖给予增持评级盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入百万元52955854810031291-133856-19830288净利润百万元247229220363456-3181-73-36647257每股收益元493457330544684EBITMargin554361396385374净资产收益率ROE710396280325296市盈率PE214231320194155EVEBITDA189262313189155市净率PB1522917898632457资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告生活用纸设备龙头锂电隔膜设备打开成长空间欧克科技主要从事生活用纸智能装备的研发生产销售与服务为客户提供生活用纸制造加工包装的全自动智能装备及综合解决方案2011-2014年公司主要从事包装机业务公司成立于2011年自设立以来一直从事生活用纸智能装备业务成立之初公司规模较小整体实力较弱主要从事包装机业务产品为抽取式纸巾生产线和卷纸生产线后端的包装机主要为小包机中包机等小型单台设备客户也较为分散2015-2019年公司不断完善产品线拥有生活用纸整线生产能力于2015年开始推出折叠机制辊机大回旋切纸机等大型设备随着技术的不断积累先后研发出1580型1860型1900型2860型2900型3600型等抽取式纸巾生产线产品完成了从单台设备到整条生产线的升级生产线产品也由半自动化到全自动化的转变公司依靠先进的技术可靠的产品质量以及规模化的产品供应能力与优质客户建立了长期稳定的合作关系成为生活用纸领域知名龙头企业金红叶恒安集团中顺洁柔等的重要供应商2020年响应政府号召研发生产口罩机2020年新冠疫情期间公司积极响应政府号召研发生产抗疫物资凭借着在智能装备领域深耕多年积累的技术经验和加工制造能力公司利用共性技术和生产平台快速研发生产出了口罩机并实现销售公司开拓锂电池隔膜生产设备业务由于公司现有的生活用纸智能装备生产技术与锂电池隔膜生产技术具备一定的共通性同时国内隔膜生产商对于设备产能以及降本需求加大故公司依托现有产线从事锂电池隔膜设备的研发目前公司自主研发的锂电池隔膜生产设备设计速度在200mmin相较国外设备具备一定优势根据招股说明书2022年6月10日公司与九江冠力新材料有限公司签订了8800万元含税的湿法隔膜生产线销售合同随着后续的产品验证公司有望开拓更多锂电行业客户实现业务突破打开更大成长空间公司产品主要为生活用纸智能装备口罩机等生活用纸智能装备主要包括全自动抽取式纸巾生产线全自动卷纸生产线全自动手帕纸生产线等表1欧克科技产品介绍产品简介示意图实现盒抽纸软抽纸擦手纸等抽取式纸巾从折叠到装箱的全自动生产主要由全自动折生活用纸智能装备全自动抽取式纸巾生产线叠机大回旋切纸机小包机中包机储纸架装箱机及输送控制系统等构成请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告实现有芯圆卷纸无芯圆卷纸无芯扁卷纸等卷纸产品从复卷到装箱的全自动生产主要由复卷全自动卷纸生产线机大回旋切纸机小包机中包机储纸架装箱机及输送控制系统等构成实现手帕纸产品从折叠堆叠到装箱的全自动生产主要由手帕纸四通道高速生产线双通道高全自动手帕纸生产线速生产线单通道生产线中包机装箱机及输送控制系统等构成把无纺布及熔喷布用超声波焊接器按标准尺寸焊接压平面口罩机合分切成平面口罩本体并焊接上耳带口罩机把无纺布蓬松布熔喷布用超声波焊接器按标准尺寸焊接压合KN95口罩机分切成KN95口罩本体并焊接上耳带折叠成型为KN95口罩资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理2021年生活用纸智能装备收入占比达93842021年公司生活用纸产品全自动口罩生产线实现收入524019亿元分别占比9384344毛利率分别为4665与4760表2欧克科技主营产品及毛利情况业务板块2021年收入亿元占比2021年毛利率生活用纸产品52493844665全自动口罩生产线0193444760资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理表3欧克科技子公司定位子公司公司定位业务关系欧克机械公司生产加工配件业务的子公司用于公司机械精加工业务未来将打造成精加工平台公司用于管理公司外贸业务后续公司将充实业务团队未来将打造成江西耐斯公司进出口贸易业务的子公司外贸平台公司欧克材料公司包装材料业务子公司作为包装材料业务的实施主体资料来源公司股权结构较为集中公司实际控制人为胡坚晟先生胡甫晟先生和李燕梅女士胡坚晟为公司董事长胡甫晟为公司董事兼总经理两者是兄弟关系胡坚晟与李燕梅是夫妻关系胡坚晟持有限售条件流通股数量2284万股占公司股份总数的3425公司三位实控人持股总数占比为6958股权结构较为集中请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图1欧克科技股权结构图资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理公司经营保持稳健增长公司营收归母净利润从2018年的186059亿元增至2021年的558229亿元CAGR达44225715主要系2020年疫情期间口罩机销售大幅增长所致不过21-22年口罩机收入大幅回落后整体收入仍保持平稳增长经营呈现较强韧性公司综合毛利率净利率保持在5040左右主要得益于下游主要龙头企业积极扩产及更新设备带来生活用纸智能装备需求的快速增长公司凭借多年积累的技术优势和品牌优势维持了较高盈利水平图2欧克科技2022年前三季度营业收入同比增长239图3欧克科技2022年前三季度归母净利润同比下降932资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告图4欧克科技2022年前三季度盈利能力有所增长图5欧克科技2022年前三季度期间费用率有所增长资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理隔膜核心设备被国外厂商垄断先进产能被主流隔膜企业绑定锂电隔膜行业设备壁垒较高目前湿法隔膜的核心制造设备仍然依赖进口主流的设备厂商有4家包括日本制钢所德国布鲁克纳法国依索普日本东芝表4隔膜企业设备合作厂商隔膜厂商设备供应商合作情况恩捷股份日本制钢所签署供货协议至2025年每年提供15条线星源材质德国布鲁克纳签署1694亿元供货合同中材科技法国伊索普双方成立合资公司恒力石化日本东芝2021年引进日本东芝12条生产线资料来源Wind国信证券经济研究所整理在隔膜需求快速增长的背景下隔膜企业积极推进设备国产化以推动降本并补充国外设备厂的供给不足隔膜生产设备国产化是未来发展的必然趋势一方面由于供应商整体设备产能有限需求增长直接导致交期变长从设备订单到交付横跨一年以上当前国外设备交付周期在15-2年叠加安装调试等流程最终导致隔膜整体新增产能有限另一方面国外进口设备价格较贵基于降本需求设备国产化势在必行中科华联已突破湿法隔膜整线设备生产技术已获得宁德时代量产订单与恒力石化隔膜设备订单国内其他企业如无锡启成已在拉伸机萃取机等核心设备领域实现突破表5国内隔膜厂商产品情况设备厂商产品情况整线配料挤出系统中科华联横向拉伸系统双向同步拉伸系统萃取干燥系统纵向拉伸机无锡启成横向拉伸机萃取机璞泰来隔膜涂布机浩能科技双面隔膜涂布机请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告资料来源Wind国信证券经济研究所整理进军锂电隔膜设备大幅打开公司成长空间公司的生活用纸设备与锂电隔膜生产设备在原理结构等方面具有很大的相似性公司利用共性技术平台已自主研发出锂电隔膜生产设备设计速度为200米分钟并于2022年6月已与九江冠力签订湿法隔膜生产线合同含税金额为8800万元预计2023年实现交付后续随着公司产品的逐渐验证与客户推广有望充分受益锂电隔膜设备行业的国产替代机会打开新的成长空间请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告盈利预测假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件生活用纸产品公司是国内生活用纸设备行业龙头企业根据公司公告截至2022年6月30日公司在手订单531亿元我国生活用纸量有望持续增长公司下游客户积极扩产对于设备需求量将不断增加该项收入有望保持稳健增长预计2022-2024年生活用品产品收入增速分别为-21015随着公司新品的逐渐迭代升级预计毛利率呈现稳定上升态势2022-2024年为49492494锂电隔膜设备根据公司公告目前锂电隔膜设备已获得下游客户8800万元订单随着下游锂电隔膜客户的扩产以及公司产品的逐渐验证预计2023-2024年公司锂电隔膜设备收入分别为46亿元由于公司造纸设备与隔膜设备具备技术和设备共通性参考造纸设备与同业设备毛利率预计2023-2024年该项设备毛利率均为45综上所述预计公司2022-2024年营收54810031291亿元同比增长-18883002877毛利率分别为501648244796毛利275484619亿元同比增长35875992803表6欧克科技业绩拆分报告期亿元20182019202020212022E2023E2024E报表类型生活用纸产品收入18233222582052652406514565650增速2208-77815532-20010001500成本09400114960988027959262287329毛利088108106244252278321毛利率4845483551874665490049204940占主营业务收入比例10000984038829384937256345031锂电隔膜设备收入000400600增速50成本000220330毛利000180270毛利率4545占主营业务收入比例00039894646其他业务收入003623235503440034038042增速883785-893701010成本001250767501349011012013毛利002247021023026028毛利率654776286078686868占主营业务收入比例1606118616628377322整体营业总收入1856522621528815584654810031291增速218513377561-18883002877营业总成本09499116211755629308273519672增速223451076694-68290052947营业总成本营业总收入5117513733205248498451765204毛利率4883486366804752501648244796毛利091110353265275484619请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告资料来源Wind国信证券经济研究所测算未来3年业绩预测根据以上假设我们预计2022-2024年归属母公司净利润分别为220363456亿元同比变动-36647257表7未来三年盈利预测利润表百万元202020212022E2023E2024E营业收入52955854810031291营业成本176293273519672营业税金及附加564812销售费用1414121527管理费用1818173140研发费用2326244458财务费用12101723投资收益00000资产减值及公允价值变动0319710其他收入2536244458营业利润290263245411516营业外净收支20111利润总额288263245410515所得税费用4134244759少数股东损益00000归属于母公司净利润247229220363456资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告估值与投资建议考虑公司的业务特点我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间绝对估值首先对资本成本进行假设Beta值数据样本选取2014-2022年自动化设备行业公司通过Wind估值算出无杠杆Beta为096无风险利率选取最近发行的10年期国债利率268股票风险溢价以道琼斯指数近20年的年复合增长率436为基准考虑到我国作为新兴资本市场给与3的溢价由此得出股票风险溢价736根据以上主要假设条件测算得出加权平均资本成本WACC为976考虑到公司作为成熟且能稳定产生现金流的企业故采用FCFF估值法对公司进行绝对估值得出公司合理估值为12369元未来10年估值假设条件见下表表8绝对估值法资本成本假设合理值无杠杆Beta096无风险利率268股票风险溢价736公司股价1058发行在外股数67股票市值E7055债务总额D43Kd585T991Ka975有杠杆Beta097Ke978EDE9940DDE060WACC976资料来源国信证券经济研究所预测表9FCFF估值表2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031ETVEBIT2168386348325972680374607876824986619103所得税税率991114011451092112611211113112011181117EBIT1-所得税税率1954342342795320603866246999732676938086折旧与摊销264312363418471526581636690745营运资金的净变动44132713116921291430840429293340179资本性投资528850881753828820800816812810FCFF610217149317114425171707210685279118200107825请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告PVFCFF55601423729490226694101375732543422323242501核心企业价值77270减净债务5206股票价值82476每股价值12369资料来源Wind国信证券经济研究所整理及测算绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感对折现率与永续增长率设置两档均为02的变动幅度折现率浮动范围为94-102永续增长率的变化范围为16-24对应计算出绝对估值法下股价的合理变动区间为11442-13500元表10绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析元WACC变化9496977100102241350013110127421239312063221328012905125501221511896永续201307112710123691204511737增长率变181287312526121971188411586化161268512351120331173011442资料来源国信证券经济研究所分析相对估值公司是生活用纸设备龙头企业且在锂电隔膜领域发展取得突破目前在我国上市公司中无直接业务对标公司考虑到先导智能利元亨作为我国锂电设备头部企业与公司业务可比性故选取上述两家公司做为可比公司综合考虑可比公司的估值及公司的成长性我们预计2022-2024年归母净利润220363456亿元对应PE321916倍给予欧克科技一年期合理估值11974-13063元对应2023年PE值22-24X表11可比公司相对估值截至2023年2月12日证券代码证券简称投资评级总股本亿股总市值亿元收盘价EPSPE202020212022E2023E202020212022E2023E300450先导智能增持15667274846450851011702395491458427321944688499利元亨未评级08815867179692132415089368436745635371920平均值1491713395886964602031351932001223欧克科技增持0677055105804934573305442144231432021944资料来源Wind国信证券经济研究所整理注利元亨为Wind一致预测投资建议综合上述几个方面的估值我们预计2022-2024年归母净利润220363456亿元对应EPS为330544684元一年期合理估值为11974-13063元首次覆盖给予增持评级风险提示请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告估值的风险我们采取了绝对估值和相对估值方法多角度综合得出公司的合理估值在11974-13063元之间但该估值是建立在相关假设前提基础上的特别是对公司未来几年自由现金流的计算加权平均资本成本WACC的计算TV的假定和可比公司的估值参数的选定都融入了很多个人的判断进而导致估值出现偏差的风险具体来说可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观导致未来10年自由现金流计算值偏高从而导致估值偏乐观的风险加权平均资本成本WACC对公司绝对估值影响非常大我们在计算WACC时假设无风险利率为275风险溢价736可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低导致WACC计算值偏低从而导致公司估值高估的风险我们假定未来10年后公司TV增长率为2公司所处行业可能在未来10年后发生较大的不利变化公司持续成长性实际很低或负增长从而导致公司估值高估的风险相对估值方面我们选取了与公司业务相同或相近的可比公司的相对估值指标进行比较选取了可比公司2023年平均PE做为相对估值的参考同时考虑公司的龙头地位和成长性在行业平均动态PE的基础上给予溢价最终给予公司23年22-24倍PE估值可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高的风险下游生活用纸需求下滑风险公司产品目前主要应用于生活用纸行业受下游行业需求影响较大若下游行业由于宏观经济波动或者本身行业波动行业需求受到影响则对公司的生活用纸设备需求减少公司产品销售会出现下滑风险行业竞争加剧的风险随着生活用纸设备与锂电隔膜设备行业竞争逐渐加剧若公司无法保持在技术研发成本控制产品质量等方面保持领先优势则可能会对公司未来经营业绩产生不利影响锂电隔膜发展不及预期的风险公司的锂电隔膜设备目前尚未交付客户验证使用使用效果还是未知未大规模推广市场应用未来仍存在锂电隔膜设备发展不及预期的风险请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202020212022E2023E2024E利润表百万元202020212022E2023E2024E现金及现金等价物941647647651246营业收入52955854810031291应收款项9711984184237营业成本176293273519672存货净额26417194412388营业税金及附加564812其他流动资产11010257165195销售费用1414121527流动资产合计56555699915262066管理费用1818173140固定资产151262308370432研发费用2326244458无形资产及其他1617161515财务费用12101723投资性房地产1021212121投资收益00000资产减值及公允价值变长期股权投资00000动0319710资产总计741855134419322532其他收入2536244458短期借款及交易性金融负债5148434746营业利润290263245411516应付款项6885181233320营业外净收支20111其他流动负债271138326526610利润总额288263245410515流动负债合计391271549806976所得税费用4134244759长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债3891114归属于母公司净利润247229220363456长期负债合计3891114现金流量表百万元202020212022E2023E2024E负债合计394279558817990净利润247229220363456少数股东权益00000资产减值准备1015000股东权益34857778611151542折旧摊销811263136负债和股东权益总计741855134419322532公允价值变动损失0319710财务费用12101723关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动8458441271117每股收益493457330544684其它1015000每股红利085023017050044经营活动现金流170179669115600每股净资产6951153117816732313资本开支0110538588ROIC84913394468884其它投资现金流00000ROE70983965283330投资活动现金流0110538588毛利率6748504848权益性融资00000EBITMargin5536403937负债净变化110000EBITDAMargin5738444240支付股利利息4212113329收入增长1346-28329其它融资现金流1324551净利润增长率318-7-46526融资活动现金流1201162931资产负债率5333424239现金净变动50706002481股息率0802020606货币资金的期初余额4494164764765PE214231320194155货币资金的期末余额941647647651246PB15292906346企业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