事项：
　　腾讯音乐（TME.N）即将发布2022年四季度业绩公告。
　　国信互联网观点：
　　预计22Q4收入同比降幅继续收窄，经调整利润率同比提升10pct。我们预计22Q4公司实现总收入73.0亿元，同比下降4%。收入降幅持续收窄，主要系在线音乐业务持续增长抵消部分社交娱乐及其他业务收入下降。在线音乐业务毛利率优化带来毛利端环比继续提升，预计毛利率为33%，同比提升4.2pct,环比提升0.4pct，预计版权成本等仍有优化空间。四季度因疫情防控政策调整，部分年度庆典活动取消，我们预计公司22Q4销售费用环比继续下降。预计22Q4经调整净利润15.4亿元，同比+76%，环比+9%。经调整利润率21%，同比+9.6pct，环比+1.9pct。
　　商业化：在线音乐稳健增长，社交娱乐业务四季度受宏观环境影响。1）在线音乐业务：预计22Q4在线音乐收入35.14亿元，同比+22%。订阅业务付费用户数和ARPPU继续提升带动订阅业务稳健增长，预计订阅业务收入为23.4亿元，同比+20%。随着宏观环境回暖，预计公司广告收入同比正增长，预计其他在线音乐业务（广告、转授权、数字专辑等）收入11.7亿元，同比+26%。2）社交娱乐：由于四季度防控政策调整后主播开播率降低，我们预计22Q4社交娱乐与其他收入37.9亿元，收入同比-20%。建议关注音频直播和国际化业务进展带来收入侧改善。
　　公司作为音乐行业龙头，当前地位稳固。我们预计2023年公司收入侧与利润侧继续优化：1）收入侧：音乐订阅业务稳步增长叠加音频直播、海外等新业务的发展，2023年收入端增长有望同比回正；2）利润侧：公司当前在版权收益成本比、费用绝对值等方面仍有优化空间，预计在2023年利润侧继续改善。我们预计22-24年收入282.2/287.3/306.7亿元（调整幅度-0.3%/-2.6%/-2.1%），考虑到降本提质进展，上调盈利预期，预计22-24经调整净利润49.5/52.4/58.5亿元（调整幅度+1.9%/+1.5%/+4.5%）。考虑到在线音乐市场竞争格局当前稳固；叠加公司通过降本提质，利润端持续优化，上调目标价为8.9-9.8美元（调整幅度+34%~+37%），维持“增持”评级。
　　评论：
　　整体：预计22Q4收入同比降幅继续收窄，利润端持续改善
　　我们预计22Q4公司实现总收入73.0亿元，同比下降4%，环比下降0.8%。收入降幅持续收窄，主要系在线音乐业务持续增长抵消部分社交娱乐及其他业务收入下降。预计毛利润24.1亿元，毛利率继续提升至33%，同比+4.2pct,环比+0.4pct，主要由在线音乐业务毛利率提升带来，预计版权成本等仍有优化空间。四季度因疫情防控政策调整，部分年度庆典活动取消，我们预计公司22Q4销售费用环比继续下降，为2.3亿元，同比-70%,环比-6%。销售费率3.1%，同比-6.7pct,环比-0.2pct。在成本端与费用端持续优化下，利润端继续改善。我们预计22Q4经调整净利润15.4亿元，同比+76%，环比+9%。经调整利润率21%，同比+9.6pct，环比+1.9pct。我们预计2023年公司延续降本提质措施，带来利润端继续优化。当前公司在版权收益成本比、费用绝对值等方面仍有优化空间。
　　商业化：在线音乐稳健增长，社交娱乐业务四季度受宏观环境影响
　　预计22Q4在线音乐业务收入同比增长22%。预计在线音乐收入35.14亿元，同比+22%，环比+2.4%。1）公司注重高质量用户的变现效率和核心用户群体的活跃度，我们预计订阅业务付费用户数和ARPPU将继续共同提升。预计订阅业务收入23.4亿元，同比+20%，环比+4%。2）随着宏观环境回暖，我们预计公司广告收入同比正增长。预计其他在线音乐业务（广告、转授权、数字专辑等）收入11.7亿元，同比+26.2%，环比-0.5%。
　　预计22Q4社交娱乐及其他业务在疫情影响下承压，收入同比下降20%。由于四季度防控政策调整后主播开播率降低，我们预计22Q4社交娱乐与其他收入37.9亿元，收入同比-20%，环比-4.0%。社交娱乐业务受行业竞争和宏观因素影响仍在，建议关注音频直播和国际化业务进展带来收入侧改善。
　　投资建议：龙头地位稳固，收入侧与利润侧继续优化，维持“增持”评级
　　公司作为音乐行业龙头，当前地位稳固。我们预计2023年公司收入侧与利润侧继续优化：1）收入侧：音乐订阅业务稳步增长叠加音频直播、海外等新业务的发展，2023年收入端增长有望同比回正；2）利润侧：公司当前在版权收益成本比、费用绝对值等方面仍有优化空间，预计在2023年利润侧继续改善。
　　我们预计22-24年收入282.2/287.3/306.7亿元（调整幅度-0.3%/-2.6%/-2.1%），考虑到降本提质进展，上调盈利预期，预计22-24经调整净利润49.5/52.4/58.5亿元（调整幅度+1.9%/+1.5%/+4.5%）。考虑到在线音乐市场竞争格局当前稳固；叠加公司通过降本提质，利润端持续优化，上调目标价为8.9-9.8美元（调整幅度+34%~+37%），维持“增持”评级。
　　风险提示
　　政策风险；付费用户增长不及预期的风险；受泛娱乐平台冲击，竞争格局恶化风险；成本增加的风险；直播、饭圈的监管风险。

研究报告全文：证券研究报告2023年02月07日腾讯音乐TMEN增持在线音乐业务健康发展料收入侧与利润侧继续优化公司研究海外公司快评互联网互联网投资评级增持维持评级证券分析师谢琦021-60933157xieqi2guosencomcn执证编码S0980520080008事项腾讯音乐TMEN即将发布2022年四季度业绩公告国信互联网观点预计22Q4收入同比降幅继续收窄经调整利润率同比提升10pct我们预计22Q4公司实现总收入730亿元同比下降4收入降幅持续收窄主要系在线音乐业务持续增长抵消部分社交娱乐及其他业务收入下降在线音乐业务毛利率优化带来毛利端环比继续提升预计毛利率为33同比提升42pct环比提升04pct预计版权成本等仍有优化空间四季度因疫情防控政策调整部分年度庆典活动取消我们预计公司22Q4销售费用环比继续下降预计22Q4经调整净利润154亿元同比76环比9经调整利润率21同比96pct环比19pct商业化在线音乐稳健增长社交娱乐业务四季度受宏观环境影响1在线音乐业务预计22Q4在线音乐收入3514亿元同比22订阅业务付费用户数和ARPPU继续提升带动订阅业务稳健增长预计订阅业务收入为234亿元同比20随着宏观环境回暖预计公司广告收入同比正增长预计其他在线音乐业务广告转授权数字专辑等收入117亿元同比262社交娱乐由于四季度防控政策调整后主播开播率降低我们预计22Q4社交娱乐与其他收入379亿元收入同比-20建议关注音频直播和国际化业务进展带来收入侧改善公司作为音乐行业龙头当前地位稳固我们预计2023年公司收入侧与利润侧继续优化1收入侧音乐订阅业务稳步增长叠加音频直播海外等新业务的发展2023年收入端增长有望同比回正2利润侧公司当前在版权收益成本比费用绝对值等方面仍有优化空间预计在2023年利润侧继续改善我们预计22-24年收入282228733067亿元调整幅度-03-26-21考虑到降本提质进展上调盈利预期预计22-24经调整净利润495524585亿元调整幅度191545考虑到在线音乐市场竞争格局当前稳固叠加公司通过降本提质利润端持续优化上调目标价为89-98美元调整幅度3437维持增持评级评论整体预计22Q4收入同比降幅继续收窄利润端持续改善我们预计22Q4公司实现总收入730亿元同比下降4环比下降08收入降幅持续收窄主要系在线音乐业务持续增长抵消部分社交娱乐及其他业务收入下降预计毛利润241亿元毛利率继续提升至33同比42pct环比04pct主要由在线音乐业务毛利率提升带来预计版权成本等仍有优化空间四季度因疫情防控政策调整部分年度庆典活动取消我们预计公司22Q4销售费用环比继续下降为23亿元同比-70环比-6销售费率31同比-67pct环比-02pct在成本端与费用端持续优化下利润端继续改善我们预计22Q4经调整净利润154亿元同比76环比9经调整利润率21同比96pct环比19pct我们预计2023年公司延续降本提质措施带来利润端继续优化当前公司在版权收益成本比费用绝对值等方面仍有优化空间请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告图1腾讯音乐总收入及增速百万元图2腾讯音乐毛利润与毛利率百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测图3腾讯音乐各项费用率图4腾讯音乐经调整利润以及经调整利润率百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测商业化在线音乐稳健增长社交娱乐业务四季度受宏观环境影响预计22Q4在线音乐业务收入同比增长22预计在线音乐收入3514亿元同比22环比241公司注重高质量用户的变现效率和核心用户群体的活跃度我们预计订阅业务付费用户数和ARPPU将继续共同提升预计订阅业务收入234亿元同比20环比42随着宏观环境回暖我们预计公司广告收入同比正增长预计其他在线音乐业务广告转授权数字专辑等收入117亿元同比262环比-05预计22Q4社交娱乐及其他业务在疫情影响下承压收入同比下降20由于四季度防控政策调整后主播开播率降低我们预计22Q4社交娱乐与其他收入379亿元收入同比-20环比-40社交娱乐业务受行业竞争和宏观因素影响仍在建议关注音频直播和国际化业务进展带来收入侧改善请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5腾讯音乐在线音乐收入及增速百万元图6腾讯音乐订阅业务收入及增速百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测图7腾讯音乐其他在线音乐业务收入及增速百万元图8腾讯音乐社交娱乐与其他收入及增速百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测投资建议龙头地位稳固收入侧与利润侧继续优化维持增持评级公司作为音乐行业龙头当前地位稳固我们预计2023年公司收入侧与利润侧继续优化1收入侧音乐订阅业务稳步增长叠加音频直播海外等新业务的发展2023年收入端增长有望同比回正2利润侧公司当前在版权收益成本比费用绝对值等方面仍有优化空间预计在2023年利润侧继续改善我们预计22-24年收入282228733067亿元调整幅度-03-26-21考虑到降本提质进展上调盈利预期预计22-24经调整净利润495524585亿元调整幅度191545考虑到在线音乐市场竞争格局当前稳固叠加公司通过降本提质利润端持续优化上调目标价为89-98美元调整幅度3437维持增持评级风险提示政策风险付费用户增长不及预期的风险受泛娱乐平台冲击竞争格局恶化风险成本增加的风险直播饭圈的监管风险请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告相关研究报告腾讯音乐TMEN-盈利端亮眼等待竞争格局拐点2022-11-21腾讯音乐TMEN-在线音乐业务良性发展降本提质继续体现2022-08-17腾讯音乐TMEN-降本提质音乐订阅业务稳步发展2022-05-18请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E现金及现金等价物65911121195899076营业收入31244282172873030670应收款项6285309230703193营业成本21840194811981621128存货净额24222223营业税金及附加0000其他流动资产56655762销售费用2678110811491227流动资产合计26791282253487447772管理费用4009441840223987固定资产243192037585872财务费用53022320196无形资产及其他22233218412144921057投资收益553618511511资产减值及公允价值投资性房地产1089108910891089变动0553489532长期股权投资3599479960707342其他收入168000资产总计67254711738054096432营业利润3632460349445276短期借款及交易性金融负债00261212031营业外净收支0000应付款项4329349935473766利润总额3632460349445276其他流动负债6121491148935145所得税费用417562603644流动负债合计1045084111105220942少数股东损益1866791115长期借款及应付债券0000归属于母公司净利润3029397442494517其他长期负债574976651005011421长期负债合计574976651005011421现金流量表百万元20212022E2023E2024E负债合计16199160762110332363净利润3029397442494517少数股东权益7388058971012资产减值准备0000股东权益50317542915854063057折旧摊销824450523617负债和股东权益总计67254711738054096432公允价值变动损失0553489532财务费用53022320196关键财务与估值指标20212022E2023E2024E营运资本变动126306324451711每股收益177232248263其它1866791115每股红利000000000000经营活动现金流4165700168196428每股净资产1466158217061837资本开支499118214801807ROIC13151720其它投资现金流10600830113282ROE6777投资活动现金流78323811105316360毛利率30313131权益性融资0000EBITMargin9111314负债净变化0000EBITDAMargin11131516支付股利利息0000收入增长7-1027其它融资现金流7919026129419经调整净利润增长率-1314612融资活动现金流7919026129419资产负债率25242735现金净变动453746201622513息率00000000货币资金的期初余额111286591112119589PE-调整后220193182163货币资金的期末余额65911121195899076PB19181715企业自由现金流2856514947734322EVEBITDA127123117124权益自由现金流45945345756213657资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资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