4Q22扣非利润不及预期，行业面临较大去库存压力
　　22年公司预计实现归母净利润12.44-13.68亿元（yoy：+50%~+65%），扣非归母净利润8.33-9.26亿元（yoy：+35%~+50%），22年非经常损益中值约为4.27亿元，主要由于投资收益及公允价值变动收益增加。其中4Q22实现归母净利润中值3.07亿元（qoq：-3%），扣非归母净利润中值1.13亿元（qoq：-58%），4Q22利润低于我们此前预期（3.41亿元），主要由于研发费用环比增加较多。我们下调2023年DDR5渗透率预测，并调整芯片出货量，下调22/23/24年归母净利润预测至13.26/15.14/22.05亿元，尽管短期公司经营业绩或受DDR5渗透节奏扰动，但长期DDR5替换确定性较强，澜起作为细分赛道龙头，给予50x 23PE（可比公司一致预期29x 23PE），给予目标价67元及“买入”评级。
　　4Q22回顾：互连芯片保持环比增长，但DDR5升级节奏有所放缓
　　4Q22公司互连类芯片业务收入仍实现环比增长，但由于下游需求收紧，DDR5升级节奏有所放缓，渗透率环比基本持平。此外，津逮服务器平台项目营收因采购节奏影响环比有所下滑。总体来看，2H22公司内存接口及配套芯片价格保持稳定，预计主营业务毛利润仍实现环比提升，4Q22扣非净利润环比大幅下降主要由于研发费用增长：1）职工薪酬增加：包括研发人员数量扩张叠加22年年终奖金发放；2）与研发项目相关的工程费用及协作开发费用增加较多，包括第一代AI芯片流片费用等。
　　2023展望：1H23面临去库存降价压力，关注DDR5渗透节奏
　　根据Intel展望：1）1H23服务器需求同比下滑，下半年有望恢复增长；2）1H23 Sapphire rapids服务器CPU预计出货100万片，对应DDR5平均渗透率约10%。虽然Intel对23年服务器需求指引偏弱，但我们认为DD5渗透率节奏对公司影响更大，公司预计23年底DDR5边际渗透率有望达到30%。我们认为1H23下游仍面临较大去库存压力，短期提货节奏不明朗，公司现有一代DDR5接口及配套芯片价格大概率下滑。此外，公司DDR5第一子代MCRRCD/DB和CKD芯片、PCIe 5.0 Retimer芯片、第一代MXC芯片研发顺利，我们预计新品将从23年开始出货。
　　投资建议：短期面临行业去库存压力但长期趋势不改，目标价67元
　　我们下调2023年DDR5渗透率预测，并调整芯片出货量，下调22/23/24年归母净利润预测13.26/15.14/22.05亿元（原值：13.40/18.38/26.80亿元）。考虑澜起作为细分赛道龙头，给予50x 23PE（可比公司一致预期29x 23PE），下调目标价至67元（原值：70.7元），“买入”。
　　风险提示：服务器需求下滑，竞争格局恶化，大股东减持。

研究报告全文：证券研究报告澜起科技688008CH4Q费用增长导致扣非利润低于预期华泰研究公告点评投资评级维持买入2023年2月07日中国内地半导体目标价人民币6700研究员黄乐平PhD4Q22扣非利润不及预期行业面临较大去库存压力SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccomSFCNoAUZ0668523658600022年公司预计实现归母净利润1244-1368亿元yoy5065扣非归母净利润833-926亿元yoy355022年非经常损益研究员张皓怡中值约为427亿元主要由于投资收益及公允价值变动收益增加其中SACNoS0570522020001zhanghaoyihtsccom4Q22实现归母净利润中值307亿元qoq-3扣非归母净利润中值862128972228113亿元qoq-584Q22利润低于我们此前预期341亿元主研究员陈旭东要由于研发费用环比增加较多我们下调2023年DDR5渗透率预测并SACNoS0570521070004chenxudonghtsccom调整芯片出货量下调222324年归母净利润预测至132615142205SFCNoBPH392862128972228亿元尽管短期公司经营业绩或受渗透节奏扰动但长期替DDR5DDR5联系人陈钰换确定性较强澜起作为细分赛道龙头给予50x23PE可比公司一致预SACNoS0570121120092chenyu019111htsccom期29x23PE给予目标价67元及买入评级8621289722284Q22回顾互连芯片保持环比增长但DDR5升级节奏有所放缓基本数据公司互连类芯片业务收入仍实现环比增长但由于下游需求收紧4Q22目标价人民币6700DDR5升级节奏有所放缓渗透率环比基本持平此外津逮服务器平台收盘价人民币截至2月6日5688项目营收因采购节奏影响环比有所下滑总体来看2H22公司内存接口及市值人民币百万64506配套芯片价格保持稳定预计主营业务毛利润仍实现环比提升4Q22扣6个月平均日成交额人民币百万57033非净利润环比大幅下降主要由于研发费用增长1职工薪酬增加包括研52周价格范围人民币4296-7913人民币发人员数量扩张叠加年年终奖金发放与研发项目相关的工程费用BVPS850222及协作开发费用增加较多包括第一代AI芯片流片费用等股价走势图2023展望1H23面临去库存降价压力关注DDR5渗透节奏澜起科技人民币相对沪深300根据Intel展望11H23服务器需求同比下滑下半年有望恢复增长801221H23Sapphirerapids服务器CPU预计出货100万片对应DDR5平716均渗透率约10虽然Intel对23年服务器需求指引偏弱但我们认为611DD5渗透率节奏对公司影响更大公司预计23年底DDR5边际渗透率有望达到30我们认为1H23下游仍面临较大去库存压力短期提货节奏528不明朗公司现有一代DDR5接口及配套芯片价格大概率下滑此外公4214Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23司DDR5第一子代MCRRCDDB和CKD芯片PCIe50Retimer芯片第一代MXC芯片研发顺利我们预计新品将从23年开始出货资料来源Wind投资建议短期面临行业去库存压力但长期趋势不改目标价67元我们下调2023年DDR5渗透率预测并调整芯片出货量下调222324年归母净利润预测132615142205亿元原值134018382680亿元考虑澜起作为细分赛道龙头给予50x23PE可比公司一致预期29x23PE下调目标价至67元原值707元买入风险提示服务器需求下滑竞争格局恶化大股东减持经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万18242562387153757611-4944049510838874159归属母公司净利润人民币百万110482914132615142205-18312488599514154565EPS人民币最新摊薄097073117133194ROE14331007146514451788PE倍58457780486442612925PB倍799769664574480EVEBITDA倍50326413432636462393资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1澜起科技688008CH图表1公司财务数据百万人民币3Q214Q211Q222Q223Q224Q2220212022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024EAAAAAHuataiAHuataiHuataiHuataiOldOldOld变化变化变化营业收入86896990010279539912562387153757611414562248675-7-14-12YoY12917320014210240513942625039营业成本5425205125925181330216430894273235935664754毛利3264493894354354471232170622873338178726583921-5-14-15OPEX157162123155159248562685900115963691412558-2-8营业利润198365356427307915144616512405146120042922YoY-373713311455-24581446603746营业外收入000000000000营业外支出000000000000税前收益198365356426307915144616512405146120042922YoY-373713311455-24581446603746所得税-7485052-1186120137200121166243少数股东损益000000000000归母净利润205317306375318327829132615142205134018382680-1-18-18YoY-2640128115553-25601446623746全面摊薄EPS018028027033028073117133194118162236元比率分析毛利率386046364319423345604808440842544386431042704520OPEX营收180916721367150916702192176916741523153314681446RD营收11401312983106812401444140013001100113510501000营业利润率228137673956415432203571373630713159352532203369净利率236032673399365033403236342628162897323329533089资料来源Wind华泰研究预测图表2公司分业务营收1H211H223Q2220212022E2023E2024EAAAAHuataiHuataiHuatai全球服务器出货量百万台1354151715171592YoY71205服务器DIMMDDR4渗透率100928050服务器DIMMDDR5渗透率82050全球PC出货量百万台34935345973462435071YoY15-101PCDIMMDDR4渗透率100877545PCDIMMDDR5渗透率132555营业收入亿元72419279532562387153757611互连类芯片68712367161717274336575349津逮服务器03869238845112816502200其他AI芯片MXC等044357同比增速-341661040513942互连类芯片8067-4603346津逮服务器1730-462717334633其他AI芯片MXC等710毛利率63434648444344互连类芯片605766455656津逮服务器121110111213其他AI芯片MXC等6560资料来源WindIDC华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2澜起科技688008CH图表3公司季度营业收入及同比增速图表4公司季度归母净利润及同比增速百万元营业总收入同比归母净利润同比1200250百万元4001401000200350120100150300800802501006060020040501502040000100-2050200-50-400-600-1002Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22资料来源Wind华泰研究注4Q22为业绩预告中值资料来源Wind华泰研究图表5公司分业务毛利率图表6公司季度三率情况互连类芯片津逮服务器8090毛利率净利率营业利润率7482732266728060590470406050201483401022113703020-20-172310-4002019202020211-9M221Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表7公司季度应收账款及应收账款周转天数图表8公司季度存货及存货周转天数百万元应收账款应收账款周转天数天百万元存货存货周转天数天45045800180400407001603503560014030030120500250251004002002080300150156010010200405051002000001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3澜起科技688008CH图表9公司季度四费情况图表10公司季度现金流销售费用率管理费用率百万元经营活动现金净流量投资活动现金净流量25研发费用率财务费用率1500筹资活动现金净流量2010001550010050500-51000-1015001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表11澜起科技股价分析收盘价130001H20受远程办公在线教育等需求拉动全球服务器2Q20出货量同比增长20环比增长22信骅月度营收自20年初已开始出现同比大3Q20服务器厂商库存水位较高行业进入去库存12000幅增长周期持续三个季度8月以来信骅月度营收同比环比出现下滑公司3Q业绩同比环比大幅下降11月2日英特尔证实第四代至强可扩展处理器SapphireRapids110004Q21公司宣布DDR5第于明年1月10日推出将支持一子代内存接口及模组配PCIeGen5和DDR5技术套芯片实现量产100002H21在21年低基数及服务器需求恢复增AMD于11月10日发布第9000长的背景下信骅营业额同比大幅增长四代EPYC霄龙服务3Q21澜起科技业绩也实现了同比大幅提升器DDR5GenoaCPU内存接口厂商Rambus预计80002024H1渗透率超50Meta预计23年CAPEX为340-390亿美元70003Q20PCIe40Retimer芯片6000实现量产Intel4Q22业绩5000722解禁本次解禁数2020年报及2021年一季报披露悲观指引量占总股本的5233Intel减持40002019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-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