复苏弹性逐步释放，长期成长势能充足2.5日公司发布业绩快报，22年营收/归母净利/扣非净利31.2/2.1/1.7亿，同比-10.1%/-3.7%/+39.0%，22Q4营收/归母净利/扣非净利15.9/2.9/2.7亿，同比+6.3%/+55.7%/+88.9%，冲泡类产品旺季需求修复叠加提价效应助力22Q4总体营收恢复正增长，结合精细化费用管控，推动22Q4扣非净利率同比+7.6pct至17.3%。展望未来，我们认为消费复苏弹性有望持续释放，同时受益于即饮销售团队重新搭建、新品旺季铺市，步入成长通道可期：1）渠道端：单独成立即饮事业部，提升渠道运作能力；2）产品端：果汁茶有望受益于场景修复，冻柠茶、黑乌龙乳茶、燕麦奶茶等健康化、年轻化新品整装待发。预计22-24年EPS 0.51/0.75/1.08元，参考可比23年平均PE 30x（Wind一致预期），给予23年30x PE，目标价22.50元，维持“增持”。
　　22Q4收入端实现正增长，提价效应/精细化费用管控促净利率大幅改善收入端，22Q4公司营收同比+6.3%，主要受益于冲泡产品提价、冲泡旺季需求有效释放。公司冲泡类产品渠道以批零、食杂店为主，即饮类饮品以学校周边的原点渠道及城市便利店系统等为主，疫情期间因消费场景减少、渠道铺货不畅动销受到较大影响，随着场景放开，23年有望释放需求复苏弹性。利润端，22Q4扣非净利率同比+7.6pct至17.3%，主要系：1）22年2月公司对包括经典系列、好料系列在内的冲泡奶茶产品提价2%-8%，提价效应释放助力毛利率改善；2）公司积极改善经营管理效率，提升经营质量，并严格控制费用投放，精细化费用管控助力净利率明显改善。
　　冲泡基本盘扎实，即饮新品储备丰富，有望拉开新一轮铺市行情1）冲泡主业：未来在产品矩阵升级/健康化产品推广创新/泛冲泡策略驱动下，冲泡主业基本盘稳健扎实。2）即饮产品：产品端，Meco果汁茶持续推进口味创新迭代，有望受益于场景修复实现恢复性增长；冻柠茶（低糖配方、用蜂蜜代替蔗糖、提神效果显著）、黑乌龙乳茶（竹节瓶包装、生牛乳配方）、燕麦奶茶（与Oatly合作）旺季表现值得期待；渠道端，公司单独成立饮料事业部，即饮渠道运作能力有望显著提高。当前公司即饮销售团队重新搭建、新品蓄势而发，即饮业务中长期增长空间有望进一步打开。
　　看好复苏弹性和即饮大单品的成长潜力，维持“增持”评级根据业绩快报下调22年盈利预测，考虑消费复苏节奏调整23-24年收入-4.7%/+0.4%，考虑即饮业务规模效应释放上调23-24毛利率1.8/2.8pct，最终上调23-24年盈利预测，预计22-24年EPS 0.51/0.75/1.08元（前次0.56/0.66/0.77元），目标价22.50元（前次14.00元），“增持”。
　　风险提示：全渠道布局不及预期、原料成本波动、食品安全风险。

研究报告全文：证券研究报告香飘飘603711CH看好复苏弹性和即饮新品的成长潜力华泰研究公告点评投资评级维持增持2023年2月05日中国内地饮料目标价人民币2250研究员龚源月复苏弹性逐步释放长期成长势能充足SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL73786212897222825日公司发布业绩快报22年营收归母净利扣非净利3122117亿同比-101-3739022Q4营收归母净利扣非净利1592927亿研究员张墨同比63557889冲泡类产品旺季需求修复叠加提价效应助力SACNoS0570521040001zhangmohtsccom22Q4总体营收恢复正增长结合精细化费用管控推动22Q4扣非净利率SFCNoBQM965862128972228同比76pct至173展望未来我们认为消费复苏弹性有望持续释放联系人俞慕寒同时受益于即饮销售团队重新搭建新品旺季铺市步入成长通道可期1SACNoS0570121070175yumuhanhtsccom渠道端单独成立即饮事业部提升渠道运作能力2产品端果汁茶有862128972228望受益于场景修复冻柠茶黑乌龙乳茶燕麦奶茶等健康化年轻化新品整装待发预计22-24年EPS051075108元参考可比23年平均PE30x基本数据Wind一致预期给予23年30xPE目标价2250元维持增持目标价人民币2250收盘价人民币截至2月3日189522Q4收入端实现正增长提价效应精细化费用管控促净利率大幅改善市值人民币百万7784收入端22Q4公司营收同比63主要受益于冲泡产品提价冲泡旺季6个月平均日成交额人民币百万3059需求有效释放公司冲泡类产品渠道以批零食杂店为主即饮类饮品以学52周价格范围人民币1050-1895BVPS人民币690校周边的原点渠道及城市便利店系统等为主疫情期间因消费场景减少渠道铺货不畅动销受到较大影响随着场景放开23年有望释放需求复苏弹股价走势图性利润端22Q4扣非净利率同比76pct至173主要系122年2香飘飘月公司对包括经典系列好料系列在内的冲泡奶茶产品提价2-8提价人民币相对沪深300效应释放助力毛利率改善2公司积极改善经营管理效率提升经营质量1911并严格控制费用投放精细化费用管控助力净利率明显改善177152冲泡基本盘扎实即饮新品储备丰富有望拉开新一轮铺市行情1231冲泡主业未来在产品矩阵升级健康化产品推广创新泛冲泡策略驱动下冲泡主业基本盘稳健扎实即饮产品产品端果汁茶持续推进1072MecoFeb-22Jun-22Oct-22Feb-23口味创新迭代有望受益于场景修复实现恢复性增长冻柠茶低糖配方用蜂蜜代替蔗糖提神效果显著黑乌龙乳茶竹节瓶包装生牛乳配方资料来源Wind燕麦奶茶与Oatly合作旺季表现值得期待渠道端公司单独成立饮料事业部即饮渠道运作能力有望显著提高当前公司即饮销售团队重新搭建新品蓄势而发即饮业务中长期增长空间有望进一步打开看好复苏弹性和即饮大单品的成长潜力维持增持评级根据业绩快报下调22年盈利预测考虑消费复苏节奏调整23-24年收入-4704考虑即饮业务规模效应释放上调23-24毛利率1828pct最终上调23-24年盈利预测预计22-24年EPS051075108元前次056066077元目标价2250元前次1400元增持风险提示全渠道布局不及预期原料成本波动食品安全风险经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万37613466312039504672-546783100026621827归属母公司净利润人民币百万3583622254210143076044295-315379055746384400EPS人民币最新摊薄087054051075108ROE12637476678991158PE倍21723498370425301757PB倍274261247228204EVEBITDA倍1190187619801465948资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1香飘飘603711CH图表1盈利预测调整表原预测调整前现预测调整后变化幅度项目2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E营业收入百万元366041444652312039504672-148-4704收入同比增速56132122-100266183-156pct134pct6pct毛利率324326329317344356-06pct18pct28pct期间费用率269267265258271261-11pct05pct-04pct净利率63666867789504pct12pct27pct归母净利百万元232273317210308443-95129398EPS元056066077051075108-95129398资料来源Wind华泰研究预测图表2可比公司估值表市值mnPE倍EPS元22-24净利润公司简称股票代码2023020321A22E23E24E21A22E23E24ECAGR东鹏饮料605499CH728385952413331134844855723养元饮品603156CH26854131814121671201481803百润股份002568CH392654281554308904606808711承德露露000848CH96341716131105405706807814李子园605337CH74302033252112407309611811平均值312043040302414912916620412中间值268542033252112407309611811香飘飘603711CH77843537251805405107510826注可比公司盈利预测采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究预测图表3香飘飘PE-Bands图表4香飘飘PB-Bands人民币香飘飘15x25x人民币香飘飘15x25x30x40x45x35x44x54x505038382525131300Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2香飘飘603711CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产26842866332335863968营业收入37613466312039504672现金13942163274027163238营业成本23992302213025903006应收账款26353457202649173294营业税金及附加29302629236629963543其他应收账款22411723184526732670营业费用7137273982603478233592702预付账款1442219225110582728518061管理费用2175122896221672648730858存货1540615654130912186318706财务费用140302375548495599其他流动资产9423630283302833028330283资产减值损失021038034043051非流动资产20542145192021512332公允价值变动收益725585585585585长期投资029230259302350投资净收益19372581258125812581固定投资11621637148017101900营业利润4658522709211873315549777无形资产1997819666203852048420463营业外收入2014998499849984998其他非流动资产6919930933234112336022439营业外支出1246376376376376资产总计47385011524457376300利润总额4554027331258083777754399流动负债18191944200522292388所得税970550844801702710119短期借款798001217121712171217净利润3583622247210083075044280应付账款3148530855268384331538108少数股东损益000007007010015其他流动负债7061241861519455792078957归属母公司净利润3583622254210143076044295非流动负债80498753875387538753EBITDA5374535582307674174158986长期借款000000000000000EPS人民币基本088053051075108其他非流动负债80498753875387538753负债合计18992032209223172475主要财务比率少数股东权益000223216206191会计年度202020212022E2023E2024E股本4181741511410754107541075成长能力资本公积7040466269662696626966269营业收入546783100026621827留存公积18311930210423582724营业利润585512567156495013归属母公司股东权益28382977314934183823归属母公司净利润315379055746384400负债和股东权益47385011524457376300获利能力毛利率36203360317234433565现金流量表净利率953642673778948会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE12637476678991158经营活动现金335418674430502681677139ROIC26981245129115912543净利润3583622247210083075044280偿债能力折旧摊销827082709002918010618资产负债率40094054399040383929财务费用140302375548495599净负债比率18712902459741635088投资损失19372581258125812581流动比率148147166161166营运资金变动187582685318792626729837速动比率127127151136148其他经营现金99907289585585585营运能力投资活动现金8442738995154563029726717总资产周转率087071061072078资本支出3922225505134883225128666应收账款周转率1052911379113791137911379长期投资4546962057029043049应付账款周转率663738738738738其他投资现金2652443199719971997每股指标人民币筹资活动现金489463206479010291779每股收益最新摊薄087054051075108短期借款7980041900000000000每股经营现金流最新摊薄082021105065188长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄691725767832931普通股增加118306000000000估值比率资本公积增加19064135000000000PE倍21723498370425301757其他筹资现金32643539579010291779PB倍274261247228204现金净增加额20427951057716245152201EVEBITDA倍1190187619801465948资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3香飘飘603711CH免责声明分析师声明本人龚源月张墨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4香飘飘603711CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师龚源月张墨本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5香飘飘603711CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6