2022年行业低景气下业绩承压，第二增长曲线可期，维持“买入”评级
　　公司发布业绩预告，2022年实现经调整净利为23.85亿元-28.97亿元，同比下降46.8%-56.2%。据我们测算，公司2022Q4经调整净利为2.28亿元-7.40亿元，同比下降39.0%-81.3%，因国内市场需求疲软，公司2022Q4业绩处筑底区间。我们下调2023-2024盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为25.2/28.9/37.0亿元（原为25.2/29.8/46.5亿元），对应EPS为0.4/0.5/0.6元，当前股价对应PE为22.7/20.7/16.3倍，展望公司发展，公司技术壁垒和制造优势仍然强劲，我们看好公司业绩在低基数下弹性释放，维持“买入”评级。
　　行业：国内行业政策监管体系全面搭建，国外烟草龙头用户实现稳增长
　　国内：随着相关法律法规依次颁布，我国电子烟行业全流程监管体系逐步搭建完成，市场回归烟草口味+减害化为必然趋势；口味及产品功能研发或为行业公司发展重点，研发及成本压力将加速市场出清，赛道龙头思摩尔国际或从中受益。国外：烟草巨头新型烟草用户规模均实现稳步增长，英美烟草2022年前三季度用户达2150万人（+17%）；菲莫国际2022Q1-Q3用户达1950万人（+22%）
　　中国市场利空逐步出尽，美国市场收入有望回暖，欧洲市场预计稳中向好
　　中国：市场受到新国标政策影响严重，叠加消费税征收导致产品价格上涨，预计2023年终端销售仍承压，思摩尔国际中国市场收入预计将进一步缩减。美国：Vuse市占率达40%超过JUUL成为美国电子烟第一品牌，随着公司主要供货产品VUSEAlto FDA审核即将落地及FEELMAir/Max新技术推向市场，市场收入有望止跌回稳。欧洲：市场监管条例仍较为宽松，公司在市场中推出产品种类更为多元，在其他市场政策实施严监管的区间内，欧洲市场收入预计稳中向好。
　　大麻雾化、医疗雾化业务持续推进，第二增长曲线雏形正现
　　大麻雾化：市场大麻合规化进程加快；公司凭借CCELL技术平台积累了较深厚专利技术，并于2022年下半年进行了业务战略调整，加大整机产品的推新力度，业务整体势头向好。医疗雾化：公司于2022年加大业务研发投入，成功推出“呼吸机联合用网式雾化器系统”，并借此获得电子雾化行业首个医疗装置奖，产品产业化落地可期，我们预计2024-2025年该业务将进入收获期。
　　风险提示：市场竞争加剧、终端需求减弱、大客户订单不及预期。
　　

研究报告全文：电子消费电子公司研思摩尔国际06969HK2022年行业低景气下业绩承压第二增长曲线可期究2023年02月03日公司信息更新报告投资评级买入维持吕明分析师周嘉乐分析师lvmingkyseccnzhoujialekyseccn证书编号S0790520030002证书编号S0790522030002日期202322当前股价港元118602022年行业低景气下业绩承压第二增长曲线可期维持买入评级公司发布业绩预告年实现经调整净利为亿元亿元同比下降公一年最高最低港元37200743020222385-2897司468-562据我们测算公司2022Q4经调整净利为228亿元-740亿元同信总市值亿港元72087比下降390-813因国内市场需求疲软公司2022Q4业绩处筑底区间我息流通市值亿港元72087更们下调2023-2024盈利预测预计公司2022-2024年归母净利润为252289370总股本亿股6078新亿元原为252298465亿元对应EPS为040506元当前股价对应PE流通港股亿股报6078为227207163倍展望公司发展公司技术壁垒和制造优势仍然强劲我们告近3个月换手率3102看好公司业绩在低基数下弹性释放维持买入评级行业国内行业政策监管体系全面搭建国外烟草龙头用户实现稳增长股价走势图国内随着相关法律法规依次颁布我国电子烟行业全流程监管体系逐步搭建完成市场回归烟草口味减害化为必然趋势口味及产品功能研发或为行业公司思摩尔国际恒生指数24发展重点研发及成本压力将加速市场出清赛道龙头思摩尔国际或从中受益0国外烟草巨头新型烟草用户规模均实现稳步增长英美烟草2022年前三季度-24用户达2150万人17菲莫国际2022Q1-Q3用户达1950万人22-48中国市场利空逐步出尽美国市场收入有望回暖欧洲市场预计稳中向好-72中国市场受到新国标政策影响严重叠加消费税征收导致产品价格上涨预计开-962022-022022-062022-102023年终端销售仍承压思摩尔国际中国市场收入预计将进一步缩减美国源证Vuse市占率达40超过JUUL成为美国电子烟第一品牌随着公司主要供货产数据来源聚源品VUSEAltoFDA审核即将落地及FEELMAirMax新技术推向市场市场收券证入有望止跌回稳欧洲市场监管条例仍较为宽松公司在市场中推出产品种类券相关研究报告更为多元在其他市场政策实施严监管的区间内欧洲市场收入预计稳中向好研究新型烟草破局者雾化技术助力打大麻雾化医疗雾化业务持续推进第二增长曲线雏形正现报开二次成长空间港股公司深度报大麻雾化市场大麻合规化进程加快公司凭借CCELL技术平台积累了较深厚告告-20221123专利技术并于2022年下半年进行了业务战略调整加大整机产品的推新力度业务整体势头向好医疗雾化公司于年加大业务研发投入成功推出呼2022H1业绩阶段性承压高研发投2022吸机联合用网式雾化器系统并借此获得电子雾化行业首个医疗装置奖产品入蓄能长期发展港股公司信息更产业化落地可期我们预计2024-2025年该业务将进入收获期新报告-2022830业绩承压静待修复长期发风险提示市场竞争加剧终端需求减弱大客户订单不及预期2022Q1展逻辑通顺港股公司信息更新报财务摘要和估值指标告-202248指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元1001013755124471348016068YOY3243749583192净利润百万元24005287252028913700YOY7191203486100270毛利率529536452412410净利率240384218222236ROE1942751058580EPS摊薄元0409040506PE倍257117227207163PB倍5032241813数据来源聚源开源证券研究所所采用2023年2月3日汇率1港币086人民币换算请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明14公司信息更新报告附财务预测摘要资产负债表百万元2020A2021A2022E2023E2024E利润表百万元2020A2021A2022E2023E2024E流动资产1244117986232922677432808营业收入1001013755124471348016068现金955811427165031923924519营业成本47146378682179269480应收账款22182409216823852623营业费用144193548310402存货439560672806887管理费用6838648598491012其他流动资产2263590394943444778其他收入费用4356961182975803非流动资产23334886537459116502营业利润31186209303834194371固定资产及在建工程11162108192621192331净财务收入费用-0-0-0-0-0无形资产及其他长期其他利润12172778344737924171-0-0-0-0-0资产资产总计1477422871286663268539310除税前利润31186209303834194371流动负债21083394346840464590所得税718922518528671短期借款255693-0-0-0少数股东损益-0-0-0-0-0应付账款702827115813891667归母净利润24005287252028913700其他流动负债11521875231026572923EBITDA31746297313435214486非流动负债266231254267253扣非后净利润24005287252028913700长期借款-0-0-0-0-0EPS港元039087045049063其他非流动负债266231254267253负债合计23743625372243134843主要财务比率2020A2021A2022E2023E2024E股本410419419419419成长能力储备1199018827188271882718827营业收入3243749583192归母所有者权益1240019246250202752233026营业利润371992477126278少数股东权益归属于母公司净利润-0-0-0-0-07191203486100270负债和股东权益总计1477422871287423183537869获利能力毛利率529536452412410净利率240384218222236ROE1942751058580ROIC0000000000偿债能力现金流量表百万元2020A2021A2022E2023E2024E资产负债率161158130132123经营活动现金流30353588609337706592净负债比率813642670709750税前利润24005287272130824754流动比率5953676671折旧和摊销568896102115速动比率5641545359营运资本变动100415923256620620营运能力其他15831942012061103总资产周转率1407050404投资活动现金流12615226102104106应收账款周转率6959556262资本开支87661978102104106应付账款周转率6877103113113其他75043248-0-0-0存货周转率94126103113113融资活动现金流705835229159301206每股指标元股权融资72541278915-01206每股收益最新摊薄0409040506银行借款每股经营现金流最新1812270-0-0-0748614690157摊薄其他每股净资产最新摊1525-0930-0302459598657789薄汇率变动对现金的影估值比率61612-0-0响现金净增加额8832188550762736-0PE257117227207163期末现金总额955811427165031923924519PB5032241813数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明24公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R4中高风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明34公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能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