核心观点：
　　事件：公司发布业绩预告，预计22年实现收入28-30亿元，同比下降18.8%-24.2%，归母净利润为亏损6.8-7.8亿元，比上年同期亏损减少14.4%-25.4%。其中22Q4单季度收入预计同比下降16.6%-36.0%。
　　点评：公司22年大幅亏损的原因主要在于：（1）化妆品业务亏损：预计诺斯贝尔22年实现收入20-21亿元，同比下降；净利润预计亏损2.2-2.6亿元，同比大幅下降。其中22Q4单季度预计实现收入5.5-6.5亿元，净利润亏损0.9-1.3亿元。①大消费及化妆品行业出现短暂不景气，尤其是面膜、湿巾等品类需求受到较大影响；②21年生产线改扩建项目建成投产导致22年折旧摊销进一步增加，而产能利用率未有大幅提升，导致22年单位成本提升；③受大宗商品价格波动、上游供应链紧张等因素影响，化妆品主要原材料价格持续上涨，影响毛利率。（2）计提商誉减值准备：由于诺斯贝尔22年前三季度销售毛利率和经营业绩大幅下滑，公司于三季度末计提了商誉减值准备4.5亿元。（3）松节油深加工业务亏损：受行业景气度下行及市场竞争的影响，产品销售价格持续走低，合成樟脑、冰片等销量下降。而主要原材料采购价格波动上涨，导致营业收入及毛利率持续下降。此外，由于原料、产品积压，市场需求不足及产线故障等原因，公司相应计提资产减值损失。（4）公司预计22年影响净利润的非经常性损益约为2800万元。
　　盈利预测和投资建议：诺斯贝尔作为化妆品代工龙头，在产能、客户合作方面都有明显优势，未来随着经济回暖、产业链格局优化，业绩有望逐步改善，预计公司22-24年实现归母净利润-7.3、1.3、2.3亿元，给予公司23年35倍PE，对应合理价值8.75元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示：定增募资进度不及预期；化妆品行业景气度下降；新品类、新客户拓展不及预期。
　　

研究报告全文：TablePage公告点评美容护理证券研究报告青松股份TableTitle300132SZ公司评级TableInvest增持当前价格767元利空因素落地业绩拐点趋势明确合理价值875元前次评级增持TableSummary报告日期2023-01-31核心观点事件公司发布业绩预告预计22年实现收入28-30亿元同比下降相对市场TablePicQuote表现188-242归母净利润为亏损68-78亿元比上年同期亏损减少144-254其中22Q4单季度收入预计同比下降166-3602022204220622082210221222点评公司22年大幅亏损的原因主要在于1化妆品业务亏损预-7计诺斯贝尔22年实现收入20-21亿元同比下降净利润预计亏损-1622-26亿元同比大幅下降其中22Q4单季度预计实现收入55-65-24亿元净利润亏损09-13亿元大消费及化妆品行业出现短暂不景-33气尤其是面膜湿巾等品类需求受到较大影响21年生产线改扩-42建项目建成投产导致22年折旧摊销进一步增加而产能利用率未有大青松股份沪深300幅提升导致年单位成本提升受大宗商品价格波动上游供应22链紧张等因素影响化妆品主要原材料价格持续上涨影响毛利率分析师TableAuthor洪涛2计提商誉减值准备由于诺斯贝尔22年前三季度销售毛利率和SAC执证号S0260514050005经营业绩大幅下滑公司于三季度末计提了商誉减值准备45亿元SFCCENoBNV2873松节油深加工业务亏损受行业景气度下行及市场竞争的影响021-38003654产品销售价格持续走低合成樟脑冰片等销量下降而主要原材料采hongtaogfcomcn购价格波动上涨导致营业收入及毛利率持续下降此外由于原料分析师嵇文欣产品积压市场需求不足及产线故障等原因公司相应计提资产减值损SAC执证号S0260520050001失4公司预计22年影响净利润的非经常性损益约为2800万元021-38003653盈利预测和投资建议诺斯贝尔作为化妆品代工龙头在产能客户合jiwenxingfcomcn作方面都有明显优势未来随着经济回暖产业链格局优化业绩有望请注意嵇文欣并非香港证券及期货事务监察委员会的注逐步改善预计公司22-24年实现归母净利润-731323亿元给册持牌人不可在香港从事受监管活动予公司23年35倍PE对应合理价值875元股维持增持评级相关研究TableDocReport风险提示定增募资进度不及预期化妆品行业景气度下降新品类青松股份发2022-10-13新客户拓展不及预期300132SZ布定增预案治理结构有望盈利预测进一步改善TableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元38653693289623032561联系人TableContacts王薇021-38003648增长率329-44-216-205112gzwangwgfcomcnEBITDA百万元737315-65197288归母净利润百万元461-912-728129231增长率17-29782021178787EPS元股089-176-141025045市盈率x---30671716ROE147-427-51784131EVEBITDAx---21181363数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText青松股份公告点评一盈利预测和投资建议我们按产品对公司业务做拆分和预测公司主营业务分为松节油深加工业务和化妆品业务两大类核心假设如下松节油深加工业务该业务受近年来行业景气度下行及市场竞争的影响产品销售价格持续走低合成樟脑冰片等销量下降而主要原材料采购价格波动上涨导致营业收入及毛利率持续下降预计22年该项业务收入同比下降285毛利率为8022年9月28日公司公告拟转让从事松节油深加工业务的全资子公司青松化工和香港龙晟目前两家子公司均已完成工商变更登记公司未来将不再从事松节油深加工业务预计23-24年该项业务收入为0化妆品业务化妆品业务主体为子公司诺斯贝尔诺斯贝尔为国内化妆品代工龙头企业产能充足过去以面膜类产品为主近几年业务持续拓展至护肤湿巾等品类根据业绩预告公司预计诺斯贝尔22年实现营业收入20-21亿元同比下降净利润预计亏损22-26亿元同比大幅下降其中22Q4单季度预计实现收入55-65亿元净利润亏损09-13亿元诺斯贝尔业绩下滑主要是由于大消费及化妆品行业出现短暂不景气尤其是面膜湿巾等品类需求受到较大影响21年生产线改扩建项目建成投产导致22年折旧摊销进一步增加而产能利用率未有大幅提升导致22年单位成本进一步提升受大宗商品价格波动上游供应链紧张等因素影响化妆品主要原材料价格呈持续上涨趋势导致化妆品业务生产成本上涨对产品毛利率构成较大压力预计22年公司化妆品收入同比增速为-183毛利率为30随着疫情缓和消费需求回暖以及公司各项调整举措成果显现未来业绩有望不断修复预计23-24年化妆品业务收入同比增速分别为124112表1核心假设与盈利预测百万元2020A2021A2022E2023E2024E营业收入3862336932289562302625611YoY-44-216-205112毛利率257130451471841松节油深加工业务小计11943118398464--YoY-09-285--毛利率33118580--2化妆品业务面膜9913102478198942710559YoY34-200150120护肤65887271690777368897YoY104-50120150湿巾65885893412545374764YoY-106-30010050其他35911683126213251391YoY-531-2505050识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText青松股份公告点评小计2668025093204922302625611YoY-59-183124112毛利率22410430147184归母净利润4608-9117-727512922308YoY-29782021178787数据来源Wind广发证券发展研究中心基于以上假设预计公司22-24年收入分别为290亿元230亿元256亿元同比增速为-216-205112归母净利润分别为-73亿元13亿元23亿元同比增速为2021178787参考可比公司考虑化妆品行业较强的抗风险属性和长期发展空间以及诺斯贝尔作为化妆品代工龙头的领先地位给予公司23年35倍PE对应合理价值875元股维持增持评级表2可比公司盈利预测与估值截至2023年1月30日归母净利润YoYPE股票代码公司名称2021A2022E2023E2021A2022E2023E603605SH珀莱雅210298265727627496688363SH华熙生物212309315953604459300957SZ贝泰妮588370337944506378平均值875579444数据来源Wind广发证券发展研究中心注A股上市公司采用Wind一致预期二风险提示一定增募资进度不及预期公司定增项目目前已获得深交所受理尚需进一步审批此外本次林世达先生将采取现金认购方式获得公司股票资金总额32-45亿元数额较大若出现资金周转问题可能影响定增实际执行进度不利于公司长期发展二化妆品行业景气度下降诺斯贝尔从事化妆品代工业务若宏观经济低迷影响消费需求化妆品行业景气度下降将对公司业绩产生负面影响三新品类新客户拓展不及预期过去诺斯贝尔的代工品类以面膜为主近年来扩展更多护肤细分品类若扩展过程中出现产能工艺等问题将不利于公司开辟更多客户合作机会影响公司未来发展识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText青松股份公告点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产21622629265224222623经营活动现金流80644571368365货币资金515574103411921330净利润469-912-726129231应收及预付691726569451502折旧摊销132220180130100存货7471059909592573营运资金变动148-25655014967其他流动资产209270140187218其它58992567-41-33非流动资产246519621189999959投资活动现金流-343-425-1844-82长期股权投资00000资本支出-337-376-4062-63固定资产647740470300280投资变动-8-505000在建工程11734243444其他22-29-19-19无形资产112221201191181筹资活动现金流-579441-93-253-145其他长期资产1590967494474454银行借款4881153-36-200-100资产总计46274591384134223582股权融资00000流动负债101216331409961990其他-1067-712-57-53-45短期借款173436200100100现金净增加额-13057460159138应付及预收405559455323344期初现金余额64551557410341192其他流动负债434638755538546期末现金余额515571103411921330非流动负债4808221022922822长期借款445632832732632应付债券00000其他非流动负债35190190190190负债合计14922455243218831812股本517517517517517资本公积11621162116211621162主要财务比率留存收益1446441-287-15773至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益31342135140815371768成长能力少数股东权益10122营业收入增长329-44-216-205112负债和股东权益46274591384134223582营业利润增长28-25901391177875归母净利润增长17-29782021178787获利能力利润表单位百万元毛利率25713045147184至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率121-247-2515690营业收入38653693289623032561ROE147-427-51784131营业成本28733213276519652090ROIC13025-762155营业税金及附加2018121011偿债能力销售费用5259483638资产负债率322535633550506管理费用191185194138143净负债比率4761150172512241024研发费用1241241228790流动比率214161188252265财务费用5448392615速动比率138095123189206资产减值损失-13-964-5139080营运能力公允价值变动收益11000总资产周转率084080075067072投资净收益180111应收账款周转率576517521521521营业利润570-907-781139260存货周转率517349318389447营业外收支-18-912-3每股指标元利润总额553-916-781141257每股收益089-176-141025045所得税84-3-551126每股经营现金流156009111071071净利润469-912-726129231每股净资产607413273298342少数股东损益8-1100估值比率归属母公司净利润461-912-728129231PE---30671716EBITDA737315-65197288PB310273281258224EPS元089-176-141025045EVEBITDA---21181363识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText青松股份公告点评广发批零与社会服务行业研究小组TableResearchTeam洪涛首席分析师浙江大学金融学硕士2010年开始从事商贸零售行业研究2014年加入广发证券发展研究中心曾就职于华泰联合证券平安证券嵇文欣资资深分析师南京大学经济学硕士曾任职于西南证券2020年加入广发证券发展研究中心李旭东资深分析师复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心包晗高级分析师英国伦敦玛丽女王大学财富管理硕士2020年加入广发证券发展研究中心王薇高级研究员武汉大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心童嘉伟高级研究员伦敦大学学院计算金融硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText青松股份公告点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66