铜箔生产底蕴深厚，标箔锂箔双线发展。公司成立于2010年，是铜陵有色的子公司，并于2022年1月在深交所分拆上市。公司主要从事于标准铜箔和锂电铜箔的研发、制造和销售，十三年来坚持推进产品研发迭代，于19年成功开发5G通讯用RTF铜箔并实现规模化生产，在国内研发生产高频高速用铜箔企业中位居首位。
　　标准铜箔：厚积薄发，领军高端标箔国产替代。公司在标准铜箔积累深厚，成本控制、良率水平、产能利用率均处于行业前列。目前行业中低端标准铜箔需求保持稳定，而受益5G、云计算发展，可有效减少信号传输损耗的高端标箔未来需求保持中高速增长；高端标箔技术壁垒高，目前主要由日企垄断，铜冠铜箔作为国内实现高端标箔国产替代的领军企业，5G用RTF铜箔在内资企业排名首位，并且率先实现HVLP铜箔的量产，HVLP铜箔盈利远高于标准铜箔与极薄锂电铜箔，随着公司HVLP铜箔放量，单位盈利有望增厚。
　　锂电铜箔：产品结构持续优化，成本端将迎拐点。公司锂电铜箔核心大客户为比亚迪，客户结构优质，但同时也导致了公司过去锂电铜箔8μm占比较高且良品率较低的问题；22年以来随着客户产品迭代，公司极薄铜箔产品占比持续提升，同时公司加强设备改造、引入大幅宽的国产阴极辊后，有望降低折旧成本并提升良率，锂电铜箔成本端也将迎来拐点。
　　盈利预测：铜冠铜箔周转效率和生产效率高，费用控制良好；标准铜箔和锂电铜箔的客户均为下游产业中的优质企业，客户优质、订单充足；公司是高频高速用（HVLP）铜箔国产替代领军者，随着高端标箔产能释放和锂电铜箔成本改善，公司盈利能力有望提升。我们预计公司2022-2024年收入为38.9/47.2/61.4亿元，归母净利润为2.9/4.3/6.9亿元，对应EPS分别为0.35/0.52/0.83元。考虑到高端标箔领军国产替代和锂电铜箔成本改善，给予23年业绩30xPE，目标价为15.7元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：高频高速铜箔需求增长不及预期；行业扩产过快导致竞争加剧；复合铜箔进展超预期。
　　

研究报告全文：公司研究证券研究报告其他电子零组件2023年01月20日铜冠铜箔301217深度研究报告推荐首次目标价157元标箔锂箔齐发力领军HVLP铜箔国产替代当前价1304元铜箔生产底蕴深厚标箔锂箔双线发展公司成立于2010年是铜陵有色的华创证券研究所子公司并于2022年1月在深交所分拆上市公司主要从事于标准铜箔和锂电铜箔的研发制造和销售十三年来坚持推进产品研发迭代于19年成功证券分析师黄麟开发5G通讯用RTF铜箔并实现规模化生产在国内研发生产高频高速用铜箔企业中位居首位邮箱huanglin1hcyjscom执业编号S0360522080001标准铜箔厚积薄发领军高端标箔国产替代公司在标准铜箔积累深厚成本控制良率水平产能利用率均处于行业前列目前行业中低端标准铜箔联系人代昌祺需求保持稳定而受益5G云计算发展可有效减少信号传输损耗的高端标邮箱daichangqihcyjscom箔未来需求保持中高速增长高端标箔技术壁垒高目前主要由日企垄断铜冠铜箔作为国内实现高端标箔国产替代的领军企业5G用RTF铜箔在内资企公司基本数据业排名首位并且率先实现HVLP铜箔的量产HVLP铜箔盈利远高于标准铜箔与极薄锂电铜箔随着公司HVLP铜箔放量单位盈利有望增厚总股本万股8290155已上市流通股万股2031297锂电铜箔产品结构持续优化成本端将迎拐点公司锂电铜箔核心大客户总市值亿元10810为比亚迪客户结构优质但同时也导致了公司过去锂电铜箔8m占比较高流通市值亿元2649且良品率较低的问题22年以来随着客户产品迭代公司极薄铜箔产品占比资产负债率868持续提升同时公司加强设备改造引入大幅宽的国产阴极辊后有望降低折每股净资产元677旧成本并提升良率锂电铜箔成本端也将迎来拐点12个月内最高最低价21701196盈利预测铜冠铜箔周转效率和生产效率高费用控制良好标准铜箔和锂电铜箔的客户均为下游产业中的优质企业客户优质订单充足公司是高频高市场表现对比图近12个月速用铜箔国产替代领军者随着高端标箔产能释放和锂电铜箔成本HVLP2022-01-272023-01-19改善公司盈利能力有望提升我们预计公司2022-2024年收入为3894726141亿元归母净利润为294369亿元对应EPS分别为035052083元考-14虑到高端标箔领军国产替代和锂电铜箔成本改善给予23年业绩30xPE目220122042206220822112301标价为157元首次覆盖给予推荐评级-30风险提示高频高速铜箔需求增长不及预期行业扩产过快导致竞争加剧复-45合铜箔进展超预期铜冠铜箔沪深300主要财务指标ReportFinancialIndex2021A2022E2023E2024E主营收入百万4082389147196143同比增速659-47213302归母净利润百万368294435687同比增速4125-201481580每股盈利元059035052083市盈率倍22372516市净率倍39191816资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年1月19日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载铜冠铜箔深度研究报告301217投资主题报告亮点针对公司在高端标准铜箔领域的国产替代和在锂电铜箔业务的成本拐点做了详细分析高端标准铜箔方面我们认为受益5G云计算发展高端标准铜箔市场需求增速可观同时由于技术门槛壁垒高高端标箔仍处于国产替代中铜冠铜箔已经率先实现HVLP铜箔的量产有望在国产替代中持续受益锂电铜箔方面在收入端随着下游客户产品迭代公司产品结构持续优化预计22年6m产品占比达到约80在成本端随着公司加强设备改造和引入大宽幅阴极辊未来有望降低折旧成本并改善与客户幅宽需求的匹配度提升良率降低生产成本投资逻辑1下游需求扩张市场空间广阔标箔方面尽管中低端铜箔加工费有所下滑但下游5G带来的基站IDC建设与服务器升级拉动高端铜箔需求锂箔方面储能动力驱动下锂电池用铜箔需求仍然有望维持高速增长2领军高端标箔国产替代公司已经是内资5G用RTF铜箔出货首位并率先实现更高端的HVLP铜箔的量产并已经小批量出货获得终端大客户的认可后续有望在高端标箔国产替代过程中持续受益3锂箔结构优化成本改善锂电铜箔方面在收入端随着下游大客户产品迭代公司产品结构持续优化预计22年极薄铜箔占比达到80在成本端随着公司加强设备改造和引入大宽幅阴极辊未来有望降低折旧成本并改善与客户幅宽需求的匹配度提升良率降低生产成本关键假设估值与盈利预测我们对公司2022-2024年盈利预测做出如下假设1铜箔销量假设公司22-24年铜箔总出货量分别为414963万吨其中标准铜箔和锂电铜箔销量均有所提升预计22-24年标准铜箔22-24年分别出货273435万吨锂电铜箔分别出货141528万吨2加工费标准铜箔方面5G商用进程与云计算市场加速推进叠加公司高端铜箔出货增加假设公司22-24年平均标箔加工费222529万元吨锂箔方面尽管行业加工费整体有回落但考虑到公司产品结构优化加工费后续能够维持稳定假设22-24年加工费分别为353535万元吨3铜价与毛利率假设22-24年铜价保持60万元吨在高盈利的高端标箔占比提升下对应整体标箔22-24年毛利率分别为101417公司锂箔单价收入端未来几年相对稳定成本端有望随国产设备引入后改善预计22-24年毛利率分别为161718假设其他业务维持稳定预计22-24年公司整体毛利率分别为111416我们预计公司2022-2024年收入为389472614亿元归母净利润为294369亿元对应EPS分别为035052083元考虑到高端标箔领军国产替代和锂电铜箔成本改善给予23年业绩30xPE目标价为157元首次覆盖给予推荐评级证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载铜冠铜箔深度研究报告301217目录一铜箔制造底蕴深厚标箔锂箔双线发展7一背靠铜陵有色积攒铜箔生产经验十三年7二股权结构稳定子公司架构清晰7三业务不断发展费用低周转快8二标准铜箔厚积薄发领军高端标箔国产替代11一标准铜箔连接电子元器件导电体覆铜板关键材料11二需求中低端市场需求稳定高端市场受益5GIDC发展121中低端标箔产品需求保持稳定国内PCB以普通多层板为主122高频高速用铜箔有效降损耗5G和云计算发展拉动需求增长133需求测算预计25年市场空间约200亿元三年CAGR10417三供给中低端竞争激励高端仍在国产替代中181高端标准铜箔仍由日资台资企业垄断182高端铜箔技术壁垒高仍由日韩企业供给为主19四研发强客户优效率高高端标箔国产领军者201率先实现HVLP铜箔供货国产替代领军企业202积累优质客户资源巩固成长动力213工艺精湛生产效率高22三锂电铜箔产品结构持续优化成本端将迎拐点23一锂电铜箔负极集流体锂电池关键材料23二锂电铜箔需求旺盛极薄化趋势持续241储能动力驱动锂电铜箔市场空间广阔242极薄化降本增效行业趋势持续24三核心大客户需求放量产品结构与成本控制持续改善251核心大客户持续放量出货有望伴随客户成长252产品迭代顺利极薄铜箔占比提升263加强国产设备替代成本端控制向好26四盈利预测与估值28一盈利预测28二相对估值分析29五风险提示30证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3铜冠铜箔深度研究报告301217图表目录图表1公司铜箔产品7图表2发展历程7图表3铜冠铜箔股权结构截至2022年9月30日8图表42018-2022Q3营业收入归母净利润及增速8图表52022H1营收结构9图表62018-2022H1主营业务毛利率情况9图表72017-2022Q3铜箔公司期间费用率对比9图表82021年铜箔公司单吨费用对比万元吨9图表9铜箔公司资产周转率对比单位次10图表10铜箔公司存货周转率对比单位次10图表11铜箔公司库存商品周转率对比单位次10图表12铜箔公司原材料周转率对比单位次10图表13覆铜板结构图11图表14印制电路板结构图11图表15标准铜箔上下游产业链11图表162021年全球PCB下游应用领域11图表17PCB原材料成本构成12图表18覆铜板成本构成12图表19分品种标准铜箔介绍12图表202014-2021全球与中国市场PCB产值规模13图表21全球PCB细分产品结构13图表22中国PCB细分产品结构13图表23趋肤效应示意图14图表24铜箔表面对比从左依次为HTERTFHVLP铜箔14图表25不同铜箔粗糙度对比14图表26不同类型铜箔微带线损耗测试结果14图表27不同类型铜箔带状线损耗测试结果14图表284G与5G性能特点对比15图表292019-2022Q3中国5G基站数量15图表302017-2021年全球云计算市场规模16图表312017-2021年中国公有云及私有云市场规模16图表322017-2021年全球数据中心市场规模16图表332017-2021年中国数据中心市场规模16证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4铜冠铜箔深度研究报告301217图表342016-2021年全球及中国服务器市场规模17图表352016-2021全球以及中国服务器出货量和占比17图表36标准铜箔市场空间测算17图表372019-2021国内各品种标准铜箔产量万吨18图表382021年国内标准铜箔企业市场格局18图表392021年主要地区高频高速标准铜箔市占率18图表402019-2021年全球重点铜箔企业高频高速电路用铜箔销量统计吨19图表4121年各国家地区企业不同铜箔在我国市占率19图表42国内不同类型高频高速铜箔市占率19图表43铜箔经偶联剂改性后与树脂耐热结合力对比20图表442019-2021年铜冠铜箔RTF箔销量以及在内资企业中销量占比21图表45内资铜箔企业HVLP铜箔进展21图表462021年标准铜箔客户结构对比21图表472021年中国覆铜板市场占有率22图表482020年三大特殊覆铜板市占率22图表49铜箔公司标准铜箔良品率22图表50铜箔公司标准铜箔产能利用率22图表51铜冠铜箔年底标准铜箔产能预测年底产能万吨22图表52锂电池结构图23图表53不同集流体对比23图表542013-2021全球电化学储能装机规模24图表552014-2022前11月全球新能源汽车销量24图表56集流体产品厚度与质量占比变化24图表57中国锂电铜箔产品厚度结构单位吨24图表582021H1公司客户结构25图表592019-2022国轩高科电池装机量25图表60比亚迪新能源汽车销量及增速25图表61比亚迪动力电池装车量及市占率25图表622018-2022H1不同厚度锂箔营收占比情况26图表63不同厚度铜箔毛利率26图表64铜冠铜箔年底锂电铜箔产能预测年底产能万吨26图表65战略合作协议具体内容27图表66公司2017-2019年采购阴极辊情况27图表67进口国产铜箔项目投资强度对比亿元万吨27图表68公司业绩拆分28证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5铜冠铜箔深度研究报告301217图表69铜箔公司相对估值分析截至2023年1月19日29证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6铜冠铜箔深度研究报告301217一铜箔制造底蕴深厚标箔锂箔双线发展一背靠铜陵有色积攒铜箔生产经验十三年背靠铜陵有色坚持研发迭代升级公司成立于2010年是铜陵有色金属集团股份有限公司的子公司并于2022年1月在深交所分拆上市公司主要从事于各类高精度电子铜箔的研发制造和销售主要产品按应用领域可分为标准铜箔和锂电池铜箔公司多年来坚持产品研发迭代先后于2013年和2018年实现了高TG箔以及6微米锂电池铜箔的规模化生产同时是国内最先实现RTF铜箔量产的企业2020年则成功开发了5G通讯用HVLP1铜箔在国内研发生产高频高速用铜箔的企业中位居首位图表1公司铜箔产品资料来源铜冠铜箔招股书华创证券图表2发展历程资料来源铜冠铜箔官网华创证券二股权结构稳定子公司架构清晰铜陵有色为公司实控人和第一大股东母公司铜陵有色持股比例7238是公司实际控制人和第一大股东下游客户国轩高科是国内最早专业从事动力锂电池自主研发生产和销售的企业之一通过子公司合肥国轩高科持股262首次发行的战略配售为高级管理人员与核心员工参与的铜冠铜箔1号资管计划持股05子公司方面铜冠铜箔证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7铜冠铜箔深度研究报告301217下辖合肥铜冠电子铜箔有限公司和铜陵铜冠电子铜箔有限公司两个全资子公司图表3铜冠铜箔股权结构截至2022年9月30日资料来源WIND华创证券三业务不断发展费用低周转快近年来业绩整体向上22Q3业绩受消费电子市场影响较大公司2021年实现营业收入4082同比增长65922022Q1-3实现营业收入2760亿元同比下降1014归母净利润228亿同比下降19692021年因下游电子锂电行业景气度较高业绩表现优异2022年下半年以来下游消费电子市场相对低迷对PCB铜箔业务盈利影响较大导致业绩相对21年有所回落图表42018-2022Q3营业收入归母净利润及增速4550040400353030025200201510010050-10020182019202020212022Q3营业收入亿元归母净利润亿元YOY-营业收入YOY-归母净利润资料来源WIND华创证券业务方面标箔锂箔双线发展2022H1标准铜箔营收占比57锂电铜箔营收占比34其他业务营收占比8盈利能力方面锂电铜箔整体一直高于标准铜箔2021年消费电子行业景气度较高标准铜箔加工费上涨带动标准铜箔毛利率提升2022H1锂电铜箔毛利率为212标准铜箔毛利率回落至131证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8铜冠铜箔深度研究报告301217图表52022H1营收结构图表62018-2022H1主营业务毛利率情况其他业务8243025201510锂电铜箔3443PCB铜箔55733020182019202020212022H1PCB铜箔锂电池铜箔资料来源WIND华创证券资料来源WIND华创证券费用管控能力优异期间费用率低于同行公司期间费用率显著低于同业公司2019年以来费用率持续下降2022前三季度期间费用率为3112021年单吨销售费用管理费用研发费用财务费用分别为002009019016万元其中销售费用较低的原因是公司主要客户位于华东地区近距离运输降低了运输费用而管理费用较低一方面是公司运营集中于安徽地区办公楼等资产所涉及的折旧费用较少且经营场地均为自有不需要支付租赁费用另一方面公司管理效率相对较高管理人员精简池州市薪酬水平也较发达城市低因此管理费用率显著低于可比公司图表72017-2022Q3铜箔公司期间费用率对比图表82021年铜箔公司单吨费用对比万元吨0702506020050150401003050200010201720182019202020212022Q3铜冠铜箔中一科技德福科技000销售费用管理费用研发费用财务费用诺德股份嘉元科技铜冠铜箔中一科技德福科技诺德股份嘉元科技资料来源WIND华创证券资料来源WIND华创证券背靠原材料产地周转效率高公司资产周转率位于第一梯队存货周转率普遍显著高于可比公司主要是由于原材料周转率以及库存商品周转率较高其中公司阴极铜供应商为铜陵有色原材料运输距离近供货及时因此可有效控制原材料库存规模提高原材料周转率证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9铜冠铜箔深度研究报告301217图表9铜箔公司资产周转率对比单位次图表10铜箔公司存货周转率对比单位次140018016012001401000120800100080600060400040020200000000201720182019202020212022Q3201720182019202020212022Q3铜冠铜箔诺德股份中一科技铜冠铜箔中一科技德福科技德福科技嘉元科技诺德股份嘉元科技资料来源WIND华创证券资料来源WIND华创证券图表11铜箔公司库存商品周转率对比单位次图表12铜箔公司原材料周转率对比单位次90350803007025060502004015030100201050002018201920202021H12018201920202021H1诺德股份超华科技嘉元科技诺德股份超华科技嘉元科技中一科技铜冠铜箔中一科技铜冠铜箔资料来源铜冠铜箔招股说明书华创证券资料来源铜冠铜箔招股说明书华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10铜冠铜箔深度研究报告301217二标准铜箔厚积薄发领军高端标箔国产替代一标准铜箔连接电子元器件导电体覆铜板关键材料标准铜箔是制造覆铜板CCL印制电路板PCB的主要原材料起到导电体的作用覆铜板是以环氧树脂等为融合剂将玻纤布和铜箔压合在一起的产品主要起互连导通绝缘和支撑的作用对电路中信号的传输速度能量损失和特性阻抗等有很大的影响印制电路板由经过蚀刻电镀后的多层覆铜板压合制成是电子元器件的支撑体也是电子元器件电器相互连接的载体不仅为电子元器件提供电气连接也承载着电子设备数字及模拟信号传输电源供给和射频微波信号发射与接收等业务功能绝大多数电子设备及产品均需配备图表13覆铜板结构图图表14印制电路板结构图资料来源铜冠铜箔招股书资料来源卡博尔有限公司官网标准铜箔产业链上游参与者主要为铜箔原料供应商阴极铜硫酸下游为覆铜板印制电路板制造商PCB终端应用于多样领域2021年显示PCB前四大应用领域为通讯计算机消费电子和汽车分别占比322415和10从PCB成本结构来看覆铜板占据PCB成本费用4359而铜箔占据覆铜板成本的40图表15标准铜箔上下游产业链图表162021年全球PCB下游应用领域军事航空4医疗2工业控制4服务器10通讯32汽车电子10消费电子15计算机24资料来源铜冠铜箔招股书资料来源华经情报网华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11铜冠铜箔深度研究报告301217图表17PCB原材料成本构成图表18覆铜板成本构成其他10油墨196其他1964覆铜板铜箔222铜箔404359树脂23干膜218铜球228金盐609半固化片玻纤布272204资料来源生益电子招股书华创证券资料来源华经情报网华创证券标准铜箔根据性能可以分类为常规铜箔和高性能类铜箔两大类常规铜箔多用于家用电器和各种电子设备的普通覆铜板的合成制造高性能PCB铜箔按照应用领域可以划分为五类包括高频高速电路用铜箔IC封装载板用极薄铜箔高密度互连电路HDI用铜箔大功率大电流电路用厚铜箔挠性电路板用铜箔RTF反转铜箔与HVLP极低轮廓铜箔是高频高速覆铜板硬板使用的主流产品图表19分品种标准铜箔介绍资料来源日本古河电工官网二需求中低端市场需求稳定高端市场受益5GIDC发展1中低端标箔产品需求保持稳定国内PCB以普通多层板为主下游市场规模稳定增长随着5G通讯服务器升级汽车电子增长的拉动全球PCB产值规模保持稳定增长从2014年的574亿美元提升至2021年的809亿美元实现了50的CAGR其中中国大陆市场PCB产值则从262亿美元提升至442亿美元实现了78的CAGR证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12铜冠铜箔深度研究报告301217图表202014-2021全球与中国市场PCB产值规模900308002570020600155001040053002000100-50-1020142015201620172018201920202021全球PCB产值亿美元中国大陆PCB产值亿美元同比增长同比增长资料来源华经情报网华创证券从PCB产品结构来看普通多层板占据PCB产品的主流地位2021年全球PCB市场以多层板为主占比达386中国PCB市场多层板占比达476目前我国的高端印制电路板占比相较其全球占比低随着电子电路行业技术的迅速发展小型化智能化趋势将使得市场对高密度高多层高技术PCB产品需求更为突出高多层板HDI板封装基板等技术含量更高的产品未来在PCB行业中占比将进一步提升图表21全球PCB细分产品结构图表22中国PCB细分产品结构单双面板116单双面板155多层板柔性板柔性板多层板386150175476封装基板53HDI板封装基板166HDI板176147资料来源华经情报网华创证券资料来源华经情报网华创证券2高频高速用铜箔有效降损耗5G和云计算发展拉动需求增长高频电路中存在趋肤效应导致热损耗性损耗增大PCB传输损耗主要由介质损耗导体损耗和辐射损耗三部分组成其中辐射损耗的影响一般较小介质损耗和导体损耗则主要受到电流分布以及导体粗糙度的影响高频电流或电压在导体中传导时会产生趋肤效应即导体内的电流会集中在导体的表面趋肤效应导致的热损耗随传输频率的增加而增大同时导体粗糙度越大信号传输时产生的驻波和反射等越大信号损耗越大而低粗糙度的高频高速用铜箔表面使得信号传输路径相对较短可以有效改善趋肤效应减小信号传输损耗证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13铜冠铜箔深度研究报告301217图表23趋肤效应示意图图表24铜箔表面对比从左依次为HTERTFHVLP铜箔资料来源韬略科技EMC资料来源程柳军等高速PCB损耗性能的影响分析高频高速铜箔能够有效改善趋肤效应减小信号传输损耗一般电路和器件互连的频率在1GHz以上的被称为高频当信号频率升高时又往往需要通过提高信号传输速度的方式来确保信号时序的有效性和完整性高频高速基板用铜箔处理面粗糙度小如HVLP2HVLP3的处理面粗糙度Rz值小于15m远低于其他铜箔应用于高频高速覆铜板有助于减少信号损失图表25不同铜箔粗糙度对比铜箔类型处理面粗糙度RzmJIS法ISO法常规轮廓箔STD85102以上低轮廓反转铜箔RTF135254431低轮廓反转铜箔RTF22531超低轮廓箔VLP42205125极低轮廓箔HVLP120152519极低轮廓箔HVLP2151019125极低轮廓箔HVLP310125资料来源电子铜箔资讯华创证券HVLP铜箔降低信号损失效果更明显采用X6板材VeryLowLoss等级分别搭配不同铜箔制得损耗性能测试板并用FD法测试相应的损耗值可以得到与HTE铜箔相比HVLP铜箔的微带线和带状线损耗比HTE铜箔小1216差异明显与RTF铜箔相比HVLP铜箔的微带线损耗比RTF铜箔小48带状线损耗小812图表26不同类型铜箔微带线损耗测试结果图表27不同类型铜箔带状线损耗测试结果005010012515020050100125150200-01频率GHz-01频率GHz-02-02dBcm-03dBcm-03-04-05-04信号损耗信号损耗-06-05HVLPRTFHTEHVLPRTFHTE资料来源分析测试实验中心公众号华创证券资料来源分析测试实验中心公众号华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14铜冠铜箔深度研究报告3012175G高速率低时延的特点对其基站建设采用的PCB及铜箔提出了更高的要求5G数据速率数据流量通道数量相比4G大幅提升峰值数据速率从1Gbps提高到20Gbps将在频率速率层数尺寸以及光电集成上对PCB提出更高的要求导致高速PCB层数增加面积增大其中应用的高频高速铜箔价值量也会随之提升图表284G与5G性能特点对比资料来源RF技术社区5G基站加速建设推动高频高速铜箔行业发展截至2022年9月末中国累计建成开通5G基站达到222万个比去年末新增795万个仍处在加速建设阶段根据十四五信息通信行业发展规划预计到2025年每万人拥有的5G基站数将从2020年的5个至少增加至26个即总共364万座图表292019-2022Q3中国5G基站数量2502001501005002019202020212022Q35G基站数量万个5G新建基站数量万个资料来源工信部华创证券5G加快建设的同时云计算市场持续增长2021年全球云计算市场回暖增速上涨至3244市场规模达3307亿美元中国云计算市场维持高速增长仍处于快速发展阶段市场规模达3229亿元同比增长544证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15铜冠铜箔深度研究报告301217图表302017-2021年全球云计算市场规模图表312017-2021年中国公有云及私有云市场规模2500903500358030003020007025002560150050200020401000150015301000105002010500500002017201820192020202120172018201920202021中国公有云市场规模亿元中国私有云市场规模亿元全球云计算市场规模亿美元同比增长公有云市场公有云市场YOY-YOY-资料来源中国信通院云计算白皮书2022华创证券资料来源中国信通院云计算白皮书2022华创证券数据中心IDC作为支撑云计算市场的基础设备需求也随之增长近年来数据中心市场规模保持稳定增长2021年IDC市场规模达6793亿美元同比增长979全球数字经济持续稳定增长计算力作为关键生产力要素成为推动经济发展的核心驱动力因此我国各部门不断出台了相关政策推动数字经济发展2022年2月17日国家发改委中央网信办工信部国家能源局联合印发通知同意在京津冀长三角粤港澳大湾等8地启动建设国家算力枢纽节点并规划了10个国家数据中心集群全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计东数西算工程正式全面启动为IDC建设发展注入强大驱动力图表322017-2021年全球数据中心市场规模图表332017-2021年中国数据中心市场规模160034800110140033700105120032600100500100031400958003030090600292008540028100080200272017201820192020202102620172018201920202021全球数据中心市场规模亿美元同比增长中国数据中心市场规模亿元同比增长资料来源信通院智研咨询华创证券资料来源信通院智研咨询华创证券服务器作为IDC的核心设备决定数据运行的效率5G时代下的服务器需求量和承载要求将逐步提升推动高端PCB印制电路板以及高端标准铜箔需求同时国内服务器厂商崛起叠加国内服务器市场稳步增长为国产高频高速铜箔厂商带来发展机会2021年中国服务器市场规模达2509亿美元同比增长159中国服务器出货量达到3911万台占比289占比持续提升证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16铜冠铜箔深度研究报告301217图表342016-2021年全球及中国服务器市场规模图表352016-2021全球以及中国服务器出货量和占比1200601600350140010005030012002508004010002006003080015060040020100400200102005000000201620172018201920202021201620172018201920202021全球服务器市场规模亿美元中国服务器市场规模亿美元全球服务器出货量万台中国服务器出货量万台YOY-全球服务器YOY-中国服务器中国占比资料来源华经情报网华创证券资料来源华经情报网华创证券3需求测算预计25年市场空间约200亿元三年CAGR104中低端标准铜箔方面受消费电子行业需求低迷影响22年需求略微下降预计23-25年分别保持579的稳定增长对应22-25年铜箔需求预计分别达到525552590643万吨加工费方面22年中低端标准铜箔相比21年略有下降假设22-25年分别为24242525万元吨高端标准铜箔方面受益5G云计算发展预计未来几年高端标准铜箔需求增长维持中高速预计22-25年行业增速分别为30252020对应22-25年高端标准铜箔需求预计分别达到28354250万吨由于高端标准铜箔仍处于国产替代过程中加工费水平较高预计维持在7万元吨的水平整体来看标准铜箔25年市场空间有望达到1957亿元22-25年CAGR为104图表36标准铜箔市场空间测算20212022E2023E2024E2025E不同标箔需求万吨中低端铜箔531525552590643yoy-100500700900高端铜箔2128354250yoy30252020标准铜箔总需求552553586632693yoy不同标箔加工费万元吨中低端铜箔2724242525高端铜箔HVLP7070707070市场空间亿元不算铜材中低端铜箔14331261132414761609高端铜箔HVLP149194242291349合计15821455156617661957yoy-80476612781081资料来源祝大同当前我国电子电路铜箔供需关系问题的讨论GGII华创证券测算证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17铜冠铜箔深度研究报告301217三供给中低端竞争激励高端仍在国产替代中1高端标准铜箔仍由日资台资企业垄断国内标准铜箔生产仍以中低端铜箔为主流产量总体保持稳健增长受益于产业链下游市场发展2021年我国标准铜箔产量402万吨同比增长191其中高频高速电路用铜箔增长较快2021年产量为128万吨同比增长696行业集中度整体不高腰部标准铜箔厂市场份额差距尚未拉开2021年标准铜箔市占率CR3510分别为435475除龙头企业外排名相对靠前的中前部企业份额基本位于4-7左右图表372019-2021国内各品种标准铜箔产量万吨图表382021年国内标准铜箔企业市场格局454035建滔铜箔30其他2521252015金宝股份4南亚铜箔1015苏州福田450德福科技4201920202021江铜铜箔4铜冠铜箔7中低端标准铜箔挠性板用标准铜箔高频高速电路用铜箔超华科技龙电华鑫65长春化工5资料来源CCFA华创证券资料来源CCFA华创证券内资企业在生产高频高速铜箔方面与日资台资存在较大差距2021年全球高频高速标准铜箔销售量中中国大陆企业仅占比7而日本企业占比42中国台湾地区企业占比41RTF铜箔方面中国台湾地区的长春化工南亚塑胶以及日本的三井金属分别位居前三名中国大陆占比仅96VLPHVLP铜箔方面三井金属以约7000吨销量位居市场占有率首位占比329中国大陆内资企业产量仅有100吨占比05图表392021年主要地区高频高速标准铜箔市占率中国大陆全球其他71韩国9日本42中国台湾地区41资料来源祝大同当前我国电子电路铜箔供需关系问题的讨论华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号18铜冠铜箔深度研究报告301217图表402019-2021年全球重点铜箔企业高频高速电路用铜箔销量统计吨2019年销量2020年销量2021年销量国家地区生产厂家RTFVLPHVLPRTFVLPHVLPRTFVLPHVLP三井金属550052007500560080007000福田金属330012004000140042001400日本古河电工150010004000120072001800JX日矿金属-1000-2000-1500日本电解-----1200卢森堡电路100016001200400012505500韩国日进新材300100500100500100南亚塑胶600018007000180095001800长春化工1200030016000360VLP17000400VLP中国台湾地区金居开发13000180004200100李长荣铜箔8000120001600-我国内资360005040505400100全球其他300500300500200300全球总计356001270048540170105605021300资料来源祝大同当前我国电子电路铜箔供需关系问题的讨论华创证券2高端铜箔技术壁垒高仍由日韩企业供给为主标准铜箔最重要的两大性能指标为粗糙度与剥离强度低粗糙度可以减少信号损耗尤其在高频信号下表现更为明显而高剥离强度使得铜箔与树脂结合制成的覆铜板更为稳定二者不可或缺又互为矛盾因此处理面粗糙度要求更高的高频高速用铜箔生产尤为困难目前我国高频高速基板用铜箔依赖进口在国内的高频高速铜箔市场中需求最高的RTF2铜箔主要供应厂商为台资企业占比40而HVLP铜箔在国内市场的生产供应大部分来自日资企业图表4121年各国家地区企业不同铜箔在我国市占率图表42国内不同类型高频高速铜箔市占率HVLP32HVLP41VLP41009080HVLP270860HVLP11050RTF33RTF133403020RTF240100RTF1RTF2RTF3HVLP1HVLP2HVLP3HVLP4日资韩资台资其他内资资料来源祝大同当前我国电子电路铜箔供需关系问题的讨论资料来源祝大同当前我国电子电路铜箔供需关系问题的讨论华创证券华创证券注除品种RTF1外剩余类型铜箔中的其他企业包括内资企业证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号19铜冠铜箔深度研究报告301217同时解决极低的表面轮廓度与高剥离强度的技术壁垒目前主要有四个工艺路线涂敷底胶瘤化处理铜箔表面化学处理偶联技术但大部分专利技术均由日企所持有后进入者研发成本高国内企业亟待突破涂敷底胶即在铜箔层压面进行薄涂覆底胶2018年三井金属铜箔公司推出FSP501极薄超低轮廓带载体型电解铜箔其厚度为1530mRz为14m涂敷薄胶层提高了剥离强度与FR-4基材可达到12kgcm但这种方法会对电气性能造成较大损失瘤化处理指将铜箔在含有硫酸铜的溶液中进行粗化层电沉积处理使铜箔表面生成松散的瘤体增强与基材的结合力再进行固化使粗化瘤体被正常的铜镀层所包围及加固降低粗糙度日本福田金属箔粉工业株式会社在2019年间推出的CF-T4X-SV极低粗糙度铜箔采用了独创的微细粗化处理技术大幅降低了粗糙度同时粗化面处理后形成的瘤化粒子带来了高锚栓效果使得其具有较高的铜箔剥离强度铜箔表面化学处理如松下2019年12月公布的超低轮廓铜箔压合面的表面处理新技术CuTAP使得铜箔表面上纳米级晶粒构成微小凹凸状扩大了比表面使得树脂与铜箔的黏接强度得到提高同时加入保护膜提高基板耐热性确保了250下铜箔光滑面的抗氧化性能良好偶联技术即在铜箔与树脂的界面间运用偶联技术偶联剂复配技术经过偶联剂改性后的铜箔与基材树脂的耐热结合力比未做偶联剂改性的基材有所提高图表43铜箔经偶联剂改性后与树脂耐热结合力对比资料来源高峰5GPCB板材及基础核心原材料需求和挑战华创证券四研发强客户优效率高高端标箔国产领军者1率先实现HVLP铜箔供货国产替代领军企业铜冠铜箔率先突破技术壁垒为高端铜箔国产替代领军企业内资铜箔企业中仅有铜冠铜箔龙电华鑫江铜铜箔超华科技等四个厂家可规模生产RTF铜箔2021年销量合计为5400吨在全球RTF铜箔市占率合计96其中铜冠铜箔在内资RTF铜箔销量占比约63HVLP箔方面国内只有铜冠铜箔灵宝华鑫金宝电子逸豪新材等数个厂家掌握了相关技术铜冠铜箔目前已实现下游客户小批量供货并获得终端龙头企业认可进度领先同时也在加快第二代HVLP铜箔下游客户端测试进程证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号20