消费和购房主要是居民行为，底层逻辑在居民部门的两张表。系列报告第一篇，我们研究了居民现金流量表、消费复苏、超额存款、通胀等问题。本篇是系列报告第二篇，我们聚焦居民资产负债表、房地产的经济意义和前景等问题。
　　过去一年，房地产和金融资产的价格下跌冲击了居民资产端，居民部门在调整资产结构的同时，既收敛了负债端敞口，也缩减了消费支出，对应了过去一年的经济下行、信用收缩、居民部门杠杆率滞涨。相应的，居民存款超额增长主要是资产配置结构调整的结果，最大贡献项是房地产减配，其次是金融资产减配，消费行为的贡献则相对次要。
　　这与上世纪90年代初发生在日本的资产负债表衰退在原理上有相似之处。相对有利的情况是，占据我国居民资产端67%的房地产价格跌幅暂时不大，跌幅较大的金融资产占居民资产端的比重不到2%，因此提前还贷的现象尚不普遍，存款得以超额积累，对消费支出的影响也在可控范围内，尚没有形成衰退式循环。这意味着，随着防疫和房地产政策优化调整，今年经济温和复苏的基础仍然是扎实的。
　　在第一篇报告中我们指出，消费主要是一个流量问题，居民收入有决定性意义；次要是一个行为问题，消费倾向也有一定影响。这意味着在当前形势下，修复地产链景气度将在两个方面有利于消费恢复：一是修复资产负债表，主要看需求侧政策；二是修复现金流量表，主要看供给侧政策。这也意味着，房地产对今年经济景气度的影响力更在地产链本身的经济占比之上。
　　可以说，今年居民消费的复苏前景，一半与疫情形势是否平稳有关，一半与房地产景气度能否修复有关，我们对此继续抱以温和而积极的预期。要注意的是，上述观点与“房价过度上涨挤出一般消费”的逻辑并不冲突，只是当房价运行于周期的不同相位，逻辑的相对优势不同，对消费的影响也犹如钟摆。
　　风险提示：国内疫情压力超预期；海外经济下滑幅度超预期

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